Modul IV Pengembalian Investasi dan Biaya Modal

  Modul

   I V Modul

   I V

Pengembalian

  

Pengembalian

Pengembalian

  Pengembalian Investasi dan Investasi dan Investasi dan Investasi dan

Biaya Modal

  

Biaya Modal

Biaya Modal Biaya Modal Tubagus Donny Syafardan, SE., MM

  Pengembalian Investasi dan Pengembalian Investasi dan

  Pengembalian Investasi dan Pengembalian Investasi dan

  Biaya Modal Biaya Modal

  Biaya Modal Biaya Modal

    _{ } Penciptaan Nilai Penciptaan Nilai Biaya Modal Keseluruhan dari Biaya Modal Keseluruhan dari _{ } Perusahaan Perusahaan

   Tingkat Pengembalian Investasi dari Tingkat Pengembalian Investasi dari _{ } Proyek Tertentu Proyek Tertentu Tingkat Pengembalian Investasi dari Tingkat Pengembalian Investasi dari _{ } Sekelompok Proyek Sekelompok Proyek

   Evaluasi Total Risiko Evaluasi Total Risiko

  Sumber Kunci dari Sumber Kunci dari

  Penciptaan Nilai Penciptaan Nilai

  Sumber Kunci dari Sumber Kunci dari

  Penciptaan Nilai Penciptaan Nilai

  Fase per- _{tumbuhan dari siklus} produk ^{Halangan masuk bagi pesaing Lain-lain -- mis., patent, Kekuatan monopoli sementara,} _{Harga oligopoly} Biaya ^{Pemasaran dan} _harga ^{Kualitas yang} _dirasa ^{Kapabilitas Superior} _organisasi

  Daya Tarik Industri Daya Tarik Industri

  Biaya Modal Keseluruhan Biaya Modal Keseluruhan dari Perusahaan dari Perusahaan

  Biaya modal adalah tingkat

  pengembalian yang diminta dari berbagai jenis pembiayaan. Biaya modal keseluruhan adalah suatu bobot rata-rata tertimbang dari masing- masing tingkat pengembalian (biaya) yang diinginkan.

  Nilai Pasar dari Pembiayaan Nilai Pasar dari Pembiayaan

  Jangka Panjang Jangka Panjang

  Jenis Pembiayaan Nilai Psr Bobot

  

Hutang Jk. Panjang Rp 35M 35%

Saham Preferen Rp 15M 15%

Ekuitas Saham Biasa Rp 50M 50%

Rp 100M 100%

  Biaya Hutang Biaya Hutang

  Biaya Hutang adalah tingkat

  Biaya Hutang pengembalian investasi yang diminta oleh para pemberi pinjaman perusahaan.

  I + P _{j j} n P = _j

   (1 + k ) _d j =1

k = k ( 1 - T )

_{i d}

  Misalkan Basket Wonders (BW) memiliki obligasi tanpa kupon dengan nominal Rp10.000. Obliasi BW tsb saat ini diperdagangkan dengan harga Rp 3.855,4 dengan jatuh tempo 10 tahun. Pajak perusahaan BW adalah 40%.

  Penentuan Biaya Hutang Penentuan Biaya Hutang

  Rp3.855,4 =

  0 + Rp10.000 (1 + k _d ) ¹⁰

  

Penentuan Biaya Hutang

Penentuan Biaya Hutang

  10

  (1 + k ) = Rp10.000 / Rp3.855,4 _d = 2,5938 _(1/10)

  (1 + k ) = (2,5938) _d = 1,1

  k = 0,1 atau 10% _d k = 10% ( 1 – 0,40 ) _i k 6%

  k i _{i = 6%}

  Biaya Saham Preferen Biaya Saham Preferen

  

Biaya saham preferen adalah

  Biaya saham preferen tingkat pengembalian investasiyang diminta dari pemegang saham preferen perusahaan.

  k = D / P

P P

  Misalkan Basket Wonders (BW) memiliki saham preferen yang beredar dengan nilai nominal Rp. 1.000, dividend per sahamnya Rp630, dan nilai pasarnya saat ini adalah Rp700 per saham.

  k _P

   = Rp630 / Rp700 k

  k _{P P}

   = 9%

  9% Menentukan Biaya

  Menentukan Biaya Saham Preferen

  Saham Preferen

  

  

  

  Pendekatan Biaya Ekuitas Pendekatan Biaya Ekuitas

Model Diskonto Dividen Model Diskonto Dividen

Model Capital-Asset Pricing Model Capital-Asset Pricing

Biaya Hutang Sebelum- Biaya Hutang Sebelum- Pajak plus Premi Risiko Pajak plus Premi Risiko

  Model Diskonto Dividen Model Diskonto Dividen

  Model Diskonto Dividen Model Diskonto Dividen

  Biaya modal ekuitas , k _e

  , merupakan tingkat diskonto yang menyamakan present value dari semua pembayaran dividend y.a.d dengan harga pasar saat ini dari saham.

   D ₁ D ₂ D

• + . . . + +

  (1+ k _e ) ¹ (1+ k _e ) ² (1+ k _e )

  P = ^ _

  Model Pertumbuhan Konstan Model Pertumbuhan Konstan

  Model Pertumbuhan Konstan Model Pertumbuhan Konstan

  

Asumsi pertumbuhan dividen yang

menyederhanakan model

konstan menyederhanakan model

menjadi:

menjadi

k = ( D / P ) + g

_{e 1} Diasumsikan bahwa dividen akan tumbuh

dengan tingkat konstan “g” selamanya.

  

Misalkan Basket Wonders (BW) memiliki saham

biasa yang beredar dengan harga pasar saat ini

sebesar Rp 6.480 per saham, besarnya dividen

saat ini Rp300 per saham, dan tingkat

pertumbuhan dividennya sebesar 8% selamanya.

k _e

   = ( D ₁ / P ) + g

  k _e

   = ( 300 (1,

  08 ) / 6480) + 0,08 Menentukan Biaya

  Menentukan Biaya Modal Ekuitas

  Modal Ekuitas

  Model Fase Pertumbuhan Model Fase Pertumbuhan

  Model Fase Pertumbuhan Model Fase Pertumbuhan

  

Asumsi fase pertumbuhan mengikuti

  Asumsi fase pertumbuhan mengikuti rumus berikut (misalkan ada 3 fase

  

rumus berikut (misalkan ada 3 fase

  pertumbuhan):

  

pertumbuhan):

_{a b} t ^{t- a} D (1+ g ) D (1+ g ) _{1 a 2}

• + _

  P =

    _{t t t=1 t= a +1 } (1+ k ) (1+ k ) _{e t- b e} D (1+ g ) _{b 3 t= b +1}  _t

  (1+ k ) _e

  Capital Asset Capital Asset

  Pricing Model Pricing Model

  Capital Asset Capital Asset

  Pricing Model Pricing Model

  Biaya modal ekuitas , k _e

  , menyamakan tingkat pengembalian yang diminta pada keseimbangan pasar. Hubungan risiko- pengembalian ini digambarkan dengan Security Market Line (SML).

  k e = R j = R f + (R m - R f ) j

  

Misalkan Basket Wonders (BW) memiliki

beta perusahaan sebesar 1.25. Penelitian

menyatakan bahwa tingkat bunga bebas

risiko adalah 4% dan tingkat

pengembalian pasar yang diharapkan

sebesar 11.2% k _e = R _f + (R _m

- R

_f

  ) ^j = 4% + (11.2% - 4%)1.25 Menentukan Biaya

  Menentukan Biaya Ekuitas (CAPM)

  Ekuitas (CAPM)

  Biaya Hutang Sebelum- Biaya Hutang Sebelum-

  Pajak Plus Premi Risiko Pajak Plus Premi Risiko

  Biaya Hutang Sebelum- Biaya Hutang Sebelum-

  Pajak Plus Premi Risiko Pajak Plus Premi Risiko

  Biaya modal ekuitas , k _e

  , merupakan penjumlahan dari biaya hutang sebelum pajak dan suatu premi risiko pada pengembalian yang diminta untuk saham biasa setelah hutang.

  k _e

   = k _d + Premi Risiko*

• * Premi risiko disini tidak sama dengan premi

  risiko pada CAPM

• + P.R)
• + P.R)

  Misalkan Basket Wonders (BW) umumnya menambahkan premi 3% pada biaya hutang sebelum pajak.

   k _e

   = k _d + Premi Risiko = 10% + 3% k

  k _{e e = 13%} 13% Menentukan Biaya

  Menentukan Biaya Ekuitas (k

  Ekuitas (k d d

  13%

  13%

  13%

   Biasanya, ketiga metode tsb hasilnya tidak selalu sama.

  

Perbandingan ke-3

Perbandingan ke-3

  Metode Biaya Ekuitas Metode Biaya Ekuitas

Model Pertumbuhan Konstan 13%

Capital Asset Pricing Model 13%

Biaya Hutang + Premi Risiko 13%

  Biaya Modal = k _x

  (W _x )

  

WACC = .35(6%) + .15(9%) +

.50(13%) WACC = .021 + .0135 + .065

  = .0995 atau 9.95%

  Rata-rata Tertimbang Rata-rata Tertimbang

  

Biaya Modal (WACC)

Biaya Modal (WACC)

   n x=1

  Keterbatasan WACC Keterbatasan WACC

  1. Sistem Pembobotannya

  1. Sistem Pembobotannya 

  Biaya Modal Marjinal

  

  Modal meningkat pada proporsi yang berbeda daripada WACC

  Keterbatasan WACC Keterbatasan WACC

  adalah

  2. Biaya Pengambangan

  2. Biaya Pengambangan

  biaya yang berhubungan dengan penerbitan surat berharga, seperti biaya pertanggungan emisi, hukum, pendaftaran, dan percetakan.

  a. Penyesuaian Investasi Awal

  b. Penyesuaian Tingkat Diskonto

  

Nilai Tambah Ekonomi

Nilai Tambah Ekonomi

  (Economic Value Added) (Economic Value Added)

   _ Merupakan ukuran kinerja bisnis.

  Merupakan cara lain untuk mengukur bahwa perusahaan memperoleh pengembalian dari modal yang diinvestasikannya _ melebihi biaya modalnya.

  Merupakan ukuran khusus yang dibangun oleh Stern Stewart and Company di akhir tahun 1980an.

  Economic Value Added Economic Value Added

EVA = NOPAT – [ Cost of Capital x Capital Employed ]

   Karena biaya dibebankan pada modal

ekuitas juga, maka EVA yang positif

menunjukkan kenaikan nilai pemegang _ saham.

  Didasarkan pada laba Economi BUKAN Accounting .

  Tambahkan Biaya Pengambangan

  (Flotation Costs = FC) kepada pengeluaran investasi awal (ICO).

• - ( ICO + FC )

  Dampaknya:

  Mengurangi Mengurangi NPV Penyesuaian Investasi Awal

  Penyesuaian Investasi Awal (Adjustment to Initial Outlay = AIO)

  (Adjustment to Initial Outlay = AIO)

  NPV =

  

  n t=1 CF _t (1 + k) ^t

  Kurangi Flotation Costs dari perhitungan (harga) saham dan hitung kembali hasilnya. Dampak: meningkatkan meningkatkan biaya tiap komponen modal dengan biaya pengambangan. Hasilnya: Meningkatkan WACC,

  Penyesuaian Tingkat Diskonto Penyesuaian Tingkat Diskonto

  Menentukan Tingkat Pengembalian Menentukan Tingkat Pengembalian yang Diminta dari Proyek Tertentu yang Diminta dari Proyek Tertentu

  Penggunaan CAPM dalam Pemilihan Proyek: _ Pertama-tama tentukan pembiayaan awal seluruh ekuitas. _{ } Tentukan beta proyek. _ Hitung pengembalian yang diharapkan.

  Sesuaikan dengan struktur modal _ perusahaan.

  

Bandingka biayanya dengan IRR proyek.

  Kesulitan dalam Menentukan Kesulitan dalam Menentukan

  Pengembalian yang Diminta Pengembalian yang Diminta

  Menentukan SML:

  

  Tetapkan pendekatan (proxy) bagi proyek ybs (lebih mudah jika aset _ diperdagangkan).

  Gambar hubungan garis karakteristik antara portofolio pasar dengan proxy _ aset ekses pengembalian.

  Estimasikan beta dan gambar SML.

  Penerimaan dan/ Penerimaan dan/ atau Penolakan atau Penolakan n

  Terima

  X SML ia n al

  X X ka b X p

  X O a em

  X X g ar O ih en O P D t O g

  O Tolak O ka an g R O y _f in

  T RISIKO SISTEMATIS (Beta)

  Menentukan Tingkat Pengembalian yang Menentukan Tingkat Pengembalian yang

  Diharapkan dari Proyek-Tertentu

Diharapkan dari Proyek-Tertentu

   1. Hitung pengembalian yang Diharapkan bagi Proyek k (all-equity financed).

  R = R + (R - R ) _{k f m f k} 

   2. Sesuaikan dengan struktur modal perusahaan (bobot pembiayaan).

  

Rata-rata Tertimbang dari Pengembalian yang

Diharapkan = [ ][% Hutang] + [ ][% Ekuitas]

k _i R _k

  

Sebuah proyek membangun jaringan komputer

memiliki

   IRR sebesar 19% .

  

Penelitian pada perusahaan2 di industri jaringan

menunjukkan perkiraan beta ekuitas-

keseluruhan sebesar 1.5. Perusahaan kita

dibiayai dari 70% Equity dan 30% Debt pada

k _i =6% .

  

Tingkat pengembalian pasar diharapkan sebesar

11.2% dan tingkat bunga bebas risiko sebesar

4%.

  Contoh Pengembalian yang Diharapkan Contoh Pengembalian yang Diharapkan dari suatu Proyek-tertentu dari suatu Proyek-tertentu

   k _e

   = 19%

  

Apakah anda akan

menerima proyek ini? menerima proyek ini?

  12.16% Apakah anda akan

  12.16%

  WACC =

   > WACC

  19%

  IRR

   = R _f + (R _m - R _f ) ^j

  12.16%

  = 1.8% + 10.36% = 12.16%

  WACC = .30(6%) + .70(14.8%)

  WACC

  k _{e e = 4% + 10.8% = 14.8%} 14.8%

  = 4% + (11.2% - 4%)1.5 k

IRR

  Menentukan Tingkat Pengembalian yang Menentukan Tingkat Pengembalian yang

  Diminta dari Sekelompok-Proyek Diminta dari Sekelompok-Proyek

  Penggunaan CAPM dalam Pemilihan Proyek: _ Pertama-tama tentukan pembiayaan awal seluruh ekuitas. _{ } Tentukan beta proyek. _ Hitung pengembalian yang diharapkan.

  Sesuaikan dengan struktur modal _ perusahaan.

  

Bandingka biayanya dengan IRR proyek.

  

Membandingkan Tingkat Pengembalian

Membandingkan Tingkat Pengembalian

yang Diminta dari Sekelompok-Proyek yang Diminta dari Sekelompok-Proyek _{im in} ta _{n D} Biaya modal _{ia al b} perusahaan _{P e n g} em t _{g ka}

  Pengembalian Diminta _{T in} Dari Sekelompok Proyek Risiko Sistematis (Beta)

  Kualifikasi Menggunakan Tingkat Kualifikasi Menggunakan Tingkat

  Pengembalian Sekelompok Proyek Pengembalian Sekelompok Proyek

  

  Jumlah pembiayaan bukan-ekuitas dibanding proxy perusahaan. Jika _ perlu sesuaikan beta proyek.

  Masalah standar dalam pengunaan CAPM. Potensi kurang likuid merupakan masalah risiko total daripada hanya masalah risiko sistematis (CAPM).

  

Pendekatan Tingkat Diskonto

Risiko yang Disesuaikan

  Pengembalian yang Diminta meningkat (berkurang) dibanding keseluruhan biaya modal perusahaan untuk proyek-proyek yang menunjukkan lebih besar (lebih kecil) dari risiko rata-rata.

  Evaluasi Proyek Evaluasi Proyek

  Berdasarkan Risiko Total Berdasarkan Risiko Total

  

Pendekatan Distribusi

Probabilitas

  Penerimaan sebuah proyek tunggal dengan NPV yang positif tergantung pada sebaran NPVnya dan preferensi utilitas dari manajemen.

  Evaluasi Proyek Evaluasi Proyek

  Berdasarkan Risiko Total Berdasarkan Risiko Total

  

Pendekatan Portofolio Perusahaan

Pendekatan Portofolio Perusahaan _P

  V _N Kurva Indiferen _{d a ri}

  C _{p k} an _{ra a ih} B A _{D g}

  Kurva _{a n} menunjukkan _{i y}

  Risk Aversion _{N ila} Yang “TINGGI” DEVIASI STANDAR

  

Pendekatan Portofolio Perusahaan

Pendekatan Portofolio Perusahaan

  V _{N P} Kurva Indiferen _{d a ri}

  C _{p k} an _{ra a ih} B A _{D g}

  Kurva _{a n} menunjukkan _{i y}

  Risk Aversion _{N ila} Yang “MODERAT” DEVIASI STANDAR

  

Pendekatan Portofolio Perusahaan

Pendekatan Portofolio Perusahaan

_{N P}

  V _{d a ri} C _{p k an}

  Kurva Indiferen _{ra a ih} B A _{D g}

  Kurva _{a n} menunjukkan _{i y}

  Risk Aversion _{N ila} Yang “RENDAH” DEVIASI STANDAR

  Menyesuaikan Beta untuk Menyesuaikan Beta untuk

  Pengungkit Keuangan Pengungkit Keuangan _{j = ju [ 1 + (B/S [ 1 + ( )(1-T )(1- C ) ] j ju} B/S T ) ] _C

     =  _j : Beta perusahaan yang

    berhutang (levered). _ju : Beta perusahaan yang unlevered

    (an all-equity financed firm).

  B/S : Debt-to-Equity ratio dalam istilah Nilai Pasar. T : Tingkat corporate tax . _C

  

Adjusted Present Value (APV)

  merupakan jumlah nilai yang telah didiskonto dari arus kas proyek plus nilai manfaat penghematan pajak karena bunga pendanaan proyek minus biaya pengambangan.

  Adjusted Present Value Adjusted Present Value

  APV =

  Unlevered Project Value

• + Value of Project Financing

  Contoh NPV dan APV Contoh NPV dan APV

  

Basket Wonders mempertimbangkan utk membeli

sebuah mesin otomatis seharga $425,000 yang

dapat biaya operasi sebesar $100,000 per tahun

selama 6 tahun . Tingkat bunga diminta pada

ekuitas unlevered sebesar 11% .

  

BW dapat meminjam $180,000 pada 7% dengan

$10,000 biaya pengambangan setelah pajak.

  

Pinjaman pokok akan dibayar kembali sebesar

$30,000 per tahun (+ bunga). Pajak perusahaan

saat ini sebesar 40%.

  NPV pada pendanaan pada pendanaan sendiri perusahaan

sendiri perusahaan?

  NPV = $100,000 [PVIFA _{11% , 6}

  ] - $425,000

  

NPV = $423,054 - $425,000

• -$1,946

  NPV

  NPV

   = -$1,946

  Pemecahan NPV Pemecahan NPV

  Basket Wonders Basket Wonders

Berapa NPV

  APVnya ? Pertama, hitung biaya bunganya.

  Bunga Th-1 ($180,000)(7%) = $12,600 Bunga Th-2 ( 150,000)(7%) = 10,500 Bunga Th-3 ( 120,000)(7%) = 8,400 Bunga Th-4 ( 90,000)(7%) = 6,300 Bunga Th-5 ( 60,000)(7%) = 4,200 Bunga Th-6 ( 30,000)(7%) = 2,100

  Pemecahan APV Pemecahan APV

  Basket Wonders Basket Wonders

Berapa APVnya

  Kedua, hitung manfaat pajaknya. TSB Yr 1 ($12,600)(40%) = $5,040 TSB Yr 2 ( 10,500)(40%) = 4,200 TSB Yr 3 ( 8,400)(40%) = 3,360 TSB Yr 4 ( 6,300)(40%) = 2,520 TSB Yr 5 ( 4,200)(40%) = 1,680 TSB Yr 6 ( 2,100)(40%) = 840

  Pemecahan APV Pemecahan APV

  Basket Wonders Basket Wonders

  Pemecahan APV Pemecahan APV

  Basket Wonders Basket Wonders Ketiga, hitung PV dari manfaat pajaknya.

  TSB Yr 1 ($5,040)(.901) = $4,541 TSB Yr 2 ( 4,200)(.812) = 3,410 TSB Yr 3 ( 3,360)(.731) = 2,456 TSB Yr 4 ( 2,520)(.659) = 1,661 TSB Yr 5 ( 1,680)(.593) = 996 TSB Yr 6 ( 840)(.535) PV = = 449 PV = $13,513 $13,513

  APVnya ?

APV = NPV + PV of TS - Flotation Cost

APV = -$1,946 + $13,513 - $10,000

  APV

  APV

   = $1,567

  $1,567 Pemecahan APV

  Pemecahan APV Basket Wonders

  Basket Wonders