Analisis Konsistensi Pengukuran Kinerja. pdf

!

"

#

$
( &

% &

"

$ # '

)

*

+ #
+

,)
STIM Bisnis Gorontalo
Email: trifrida.suryati@gmail.com
Email : surya.machmud@yahoo.com

Penelitian ini bertujuan menganalisis kinerja portofolio Reksadana Saham
dengan cara membandingkan return portofolio Reksadana Saham dengan IHSG
dan konsistensi model pengukuran Reksadana Saham di Bursa Efek Indonesia.
Penelitian ini menggunakan model pengukuran kinerja portofolio reksadana
Saham model dari composite measure yaitu model Treynor, model Sharpe dan
model Jensen. Selanjutnya diukur konsistensi ketiga model tersebut dengan
mengukur kinerja portofolio Reksadana Saham. Sampel penelitian sebanyak 43
portofolio Reksadana Saham yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2008
sampai 2010. Analisis yang digunakan adalah analisis independent sampel t-test,
one sampel t-test, dan one way ANOVA dengan menggunakan program statistik
SPSS.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa tidak ada perbedaan antara return
portofolio Reksadana Saham dengan return pasar (IHSG). Model Treynor, Sharpe
dan Jensen mempunyai kinerja yang berbeda dengan IHSG. Berdasarkan model
pengukuran kinerja Treynor, Sharpe dan Jensen diperoleh bahwa kinerja IHSG

jauh lebih tinggi dibandingkan dengan kinerja portofolio Reksadana Saham.
Pengujian konsistensi menunjukkan bahwa pengukuran kinerja model Treynor dan
model Jensen tidak berbeda. Sedangkan model pengukuran Treynor dan model
pengukuran Jensen berbeda dengan model pengukuran kinerja Sharpe.
" # "

, Return Reksadana Saham, IHSG, Composite Measure.
!

*(!-*

This research aims to analyse the portfolio performance of Equity Fund by
comparing the return portfolio of the equity fund with IHSG and the consistency of
the measurement model of equity fund in the Indonesia Stock Exchange.
In this study, the models used to measure the portfolio performance of equity
fund were models of the composite measure: Treynor’s model, Sharpe’s model, and
Jensen’s model. Furthermore, the consistency of the three models in measuring the
portfolio performance of equity fund was measured. The samples involved in this
study were 43 equity fund fortfolio listed in the Indonesia Stock Exchange from
2008 to 2010. The analyses used were the independent sample t/test, one sample t/

test and one way ANOVA analyses, using SPSS statistical program.
The results reveal that there is no difference between the return portfolio of
equity fund with the market return (IHSG). The Treynor, Sharpe, and Jensen’s
performance model has a different performance compared to the IHSG. Based on

the measurements of Treynor, Sharpe and Jensen’s model, it is found that the
performance of IHSG is much higher than the portfolio performance of equity fund.
Meanwhile. The consistency test reveals that the measurement of Treynor and
Jensen models are not different, whereas the measurement models of Treynor and
Jensen models are different from the Sharpe’s performance measurement model.
" +.

return portfolio of the equity fund, IHSG, Composite Measure.

$/ 0!1232!
Fenomena
global
berupa
pergerakan
pola

kepemimpinan
perekonomian dari Negara barat
menuju kawasan Asia, integritas
ekonomi dalam satu zona kebersamaan
dan tingkat populasi penduduk yang
tinggi dikawasan Negara-negara Asia
sangat melekat di Indonesia dan
memberikan
kontribusi
akan
pertumbuhan ekonomi di negaranegara Asia khususnya Indonesia
walaupun tidak sesempurna yang
diharapkan. Kebutuhan perusahaanperusahaan akan dana jangka panjang
dalam bentuk equity menjadi semakin
besar. Keberadaan pasar modal
diperlukan sebagai alternatif untuk
menghimpun dana eksternal jangka
panjang
tanpa
menggunakan

intermediasi keuangan.
Undang/Undang Pasar Modal
No. 8 Tahun 1995, memberikan
definisi bahwa pasar modal sebagai
kegiatan yang bersangkutan dengan
Penawaran Umum dan Perdagangan
Efek,
perusahaan
publik
yang
berkaitan
dengan
Efek
yang
diterbitkannya, serta lembaga dan
profesi yang berkaitan dengan Efek.
Terdapat dua cara melakukan investasi
kedalam pasar modal, yaitu melalui
investasi langsung maupun melalui
lembaga-lembaga penghimpun dana

seperti Reksadana atau mutual fund
yang dapat menjadi mediator bagi para
investor untuk melakukan investasi
kedalam pasar modal. Biasanya
perusahaan-perusahaan
Reksadana
tersebut tidak hanya melakukan
penanaman modal pada satu jenis
investasi saja, namun melakukan
portofolio ke dalam berbagai bentuk
investasi antara lain Saham, obligasi,
maupun surat-surat berharga yang lain
(Jogiyanto, 2009:9).
Penilaian kinerja portofolio,
investor perlu menggunakan variablevariabel antara lain adalah tingkat
return dan risiko. Tingkat return
dipengaruhi oleh perubahan harga
Saham-Saham
yang

membentuk
portofolio serta pembayaran dividen
dari masing-masing Saham tersebut.
Sedangkan tingkat risiko dinyatakan
dalam bentuk standar deviasi tingkat
keuntungan atau disebut dengan risiko
total, yang merupakan penjumlahan
antara risiko sistematis yang disebut
dengan beta (IS) dan risiko tidak
sistematis
(Husnan,
1998:455456).Evaluasi kinerja portofolio ini
termasuk sebagai kelanjutan kegiatan
investasi serta sebagai umpan balik dan
mekanisme control yang membuat
proses manajemen investasi lebih
efektif (Sharpe et. al, 1995).
Reksadana di Indonesia terdiri
dari beberapa jenis yaitu Reksadana
Saham, Reksadana Penghasilan Tetap,

Reksadana Pasar Uang dan Reksadana
Campuran.
Masing-masing
jenis
Reksadana
tersebut
memiliki
karakteristik
yang
berbeda-beda
sehingga berbeda pula cara yang
digunakan untuk mengukur kinerja
Reksadana(benchmark)
tersebut
(Ubaidillah, 2008). Di Indonesia,
khususnya untuk Pasar Saham, Indeks
Pasar Saham adalah Indeks Harga
Saham Gabungan (IHSG) yang
dikeluarkan oleh Bursa Efek Indonesia,

dan saat ini sudah sering digunakan
sebagai tolak ukur atau pembanding
dari
suatu
Kinerja
Portofolio
Sahamatau
Portofolio
Reksadana
(Ubaidillah, 2008).
Ada baiknya sejenak untuk
melihat bagaimana kinerja dan
perkembangan Reksadana semester 1,
2011 ini.Dana kelolaan industri
Reksadana secara keseluruhan hingga
akhir April 2011 telah mencapai rekor
baru. Pencapaiannya bahkan telah
melampaui total dana kelolaan di tahun
2010. Sampai 30 April 2011, dana
kelolaan Reksadana mencapai Rp.

153,687 triliun. Tahun lalu, total dana
kelolaan
Reksadana
sebesar
Rp.149,099 triliun. “Year to date
pertumbuhan ReksadanaSaham sebesar
3,08%” ujar Ketua Asosiasi Pengelola
Reksadana
Indonesia
(APRDI)
Abipriyadi, Rabu (25/5).
Abipriyadi
memaparkan,
ReksadanaSaham
memperlihatkan
pertumbuhan paling tinggi, yakni
15,85% dari awal tahun hingga akhir
April 2011. Sementara itu, Reksadana
campuran dan pendapatan tetap turun
masing-masing 8,24% dan 5,33%.

“Penurunan ini karena beberapa factor,
ada sebagian yang keluar karena
tertarik investasi di SUKUK, adapula
yang mengalihkan investasinya ke

ReksadanaSaham, “ujar Abi. Sampai
dengan Maret 2011 jumlah pemegang
unit Reksadana mencapai 324.576
nasabah atau sudah melampaui total
nasabah tahun lalu yang sebanyak
353.704.
Adapun
jumlah
unit
Reksadana hingga Maret 2011
sebanyak 621 unit.
Berdasarkan penelitian yang
dilakukan oleh penulis terdapat dua
portofolio ReksadanaSaham yang
selama tiga tahun berturut-turut
mempunyai kinerja di atas kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan yaitu
Reksadana Batavia Dana Saham dan
Panin Dana Maksima dimana masingmasing memiliki nilai return 0,00435
dan memiliki tingkat risiko sebesar
0,005 untuk Reksadana Batavia Dana
Saham sedangkan untuk Panin Dana
Maksima memiliki nilai return sebesar
0,00024 dan memiliki tingkat risiko
sebesar 0,00743. Sedangkan untuk
portofolio ReksadanaSaham yang
mempunyai kinerja di bawah kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan yaitu
Nikko Saham Nusantara dengan nilai
return sebesar -0,00024 dan tingkat
risiko sebesar 0,00548.Nilai rata-rata
kinerja 43 portofolio ReksadanaSaham
ternyata lebih kecil dibandingkan
kinerja pasar, bahkan rata-rata risiko
dan 43 portofolio ReksadanaSaham
ternyata lebih besar dibandingkan
risiko pasar yang diukur dari baik
deviasi standar maupun variance.
Namun ketegasan mengenai apakah
hal ini mengindikasikan bahwa 43
portofolio ReksadanaSaham tersebut
memiliki kinerja yang lebih buruk
dibandingkan dengan kinerja pasar
perlu dikaji lebih mendalam secara
statistik.
Terdapat dua metode yang bisa
dilakukan untuk melakukan evaluasi

atau pengukuran kinerja portofolio
Reksadana,
pertama
dengan
mempertimbangkan return, dan kedua
adalah dengan menggunakan return
dan risiko secara bersama-sama atau
disebut dengan composite measure
dimana pada metode pengukuran ini
terdapat model Treynor, model Sharpe,
serta
model
Jensen
(Fabozzi,2000:1133-1134).Pedoman
yang relevan bagi investor dalam
mengukur risiko dapat dinyatakan
dalam deviasi standar sebagai risiko
total, serta beta yang merupakan risiko
sistematis (Husnan, 1998:465). Deviasi
standar yang dilambangkan sebagai a
digunakan sebagai variable pengukur
kinerja portofolio dalam model Sharpe
atau Sharpen’s measure, sedangkan
beta digunakan sebagai variable
pengukur kinerja portofolio Reksadana
di dalam model Treynor atau Treynor’s
measure serta model Jensen atau
Jensen’s measure. Dengan adanya
perbedaan penggunaan jenis risiko
pada ketiga model tersebut, maka perlu
dilakukan penelitian lebih lanjut untuk
mengetahui apakah terdapat pengaruh
penggunaan jenis risiko yang berbeda
terhadap hasil pengukuran masingmasing model dalam mengukur kinerja
Reksadana. Di samping itu tujuan
penggunaan ketiga model tersebut
dalam penelitian ini adalah untuk
membandingkan konsistensi hasil
pengukuran dan masing-masing model
dalam mengukur kinerja portofolio
ReksadanaSaham di Bursa Efek
Indonesia, sehingga dapat diketahui
suatu model yang dapat digunakan
sebagai pedoman bagi investor dalam
mengukur
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham
sebagai
suatu
portofolio investasi.

Melalui beberapa perbedaan
yang berkaitan dengan sampel
penelitian, maupun model pengukuran
kinerja Reksadana, maka penelitian ini
bermaksud untuk
mengembangkan
penelitian-penelitian terdahulu yang
telah dilakukan Droms dan Walker
(1994) dan Junanda (2004), Droms dan
Walker (1994) hanya menggunakan
model Jensen untuk menilai kinerja
portofolio Reksadana internasional.
Sedangkan
Junanda
(2004)
meggunakan ketiga model dari
composite measure yaitu model
Treynor, model Sharpe, dan model
Jensen untuk menilai kinerja portofolio
ReksadanaSaham.Dalam
penelitian
yang saya lakukan ini model yang
digunakan untuk mengukur portofolio
menggunakan ketiga model dari
composite measure yaitu model
Treynor, model Sharpe dan model
Jensen yang selanjutnya diukur
konsistensi ketiga model tersebut dan
memperpanjang pengambilan data
sampel menjadi 36 bulan dan
memperbanyak sampel penelitian
menjadi 43 sampel.Composite measure
adalah metode yang menggunakan
return dan risiko secara bersama-sama
untuk pengukuran kinerja portofolio
Reksadana. Metode ini dianggap
paling relevan dalam mengukur kinerja
Reksadana.
Peneliti-peneliti
sebelumnya yang telah menggunakan
metode composite measure diantaranya
Friend dan Blume (1970), Fama
(1972), Klemkosky (1973), Leland
(1999), serta Reilly dan Brown
(2000).Friend dan Blume (1970)
memiliki asumsi awal bahwa sesuai
dengan teori, ketiga composite
measure tersebut berdiri sendiri
(independent).Namun dari penelitian
tersebut diketahui bahwa terdapat

hubungan yang signifikan diantara
ketiganya, bahkan hubungan tersebut
juga terdapat antara dua jenis risiko
yang digunakan yaitu standar deviasi
dan beta.
Berdasarkan uraian tersebut di
atas, tujuan penelitian ini adalah
mengetahui ada tidaknya perbedaan
yang
signifikan
antara
return
portofolio ReksadanaSaham dengan
return pasar yang dikur dari return
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukuran Treynor,
model pengukuran Sharpe dan model
pengukuran Jensen serta mengetahui
ada tidaknya perbedaan konsistensi
ketiga model pengukuran kinerja
tersebut dalam memberikan hasil
pengukuran
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham di Bursa Efek
Indonesia.
*/3!!1 3 */(!*2( 0!
$/ 4/
! 4! 1 $5*/
( &
Menurut Undang-Undang Pasar
Modal No.8 Tahun 1995, pasal 1 ayat
(27) Reksadana didefinisikan sebagai
wadah yang dipergunakan untuk
menghimpundana dari masyarakat
pemodal
untuk
selanjutnya
diinvestasikan dalam portofolio efek
oleh manajer investasi. Perusahaan
Reksadana(mutual fund) ini adalah
perusahaan investasi yang mengelola
portofolio dan menjual kepemilikan
portofolionya
kepada
investor.
Pemegang kepemilikan portofolio
dapat menjual kembali kepemilikan
portofolionya keperusahaan Reksadana
yang bersangkutan.Dengan demikian,
perusahaan Reksadana ini mempunyai
besarnya portofolio yang berubah-ubah

di pasar modal. Nilai total portofolio
yang dibentuk disebut dengan Nilai
Aktiva Bersih atau NAB (Net Asset
Value atau NAV).
Ditinjau
dari
aktiva
yang
diinvestasikan (Jogiyanto, 2009:26),
Reksadana dapat
diklasifikasikan
menjadi 1) ReksadanaSaham(Equity
Funds):
Adalah
jenis
Reksadanadimana
investasi
portofolionya dilakukan pada SahamSaham dari berbagai perusahaan yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Fokus
investasi
Saham
adalah
pertumbuhan dan likuiditas, sehingga
disukai para spekulan. 2) Reksadana
Pendapatan Tetap (Fixed Income
Mutual Funds): adalah Reksadana ini
berisi paling tidak 80% aktiva obligasi
dan sisanya dapat berupa aktiva lain,
misalnya Saham. Tujuannya untuk
membentuk portofolio yang lebih
aman. 3) Portofolio ReksadanaSaham
atau Reksadana Ekuitas (Equity
Mutual Funds): adalah Reksadana ini
berisi dengan paling tidak 80% aktiva
Saham dan sisanya dapat berupa aktiva
lain, misalnya obligasi. Tujuannya
untuk menghasilkan return yang
tinggi. 3) Reksadana Campuran (Mixed
Mutual Funds): adalah Reksadana ini
berisi dengan aktiva campuran dalam
obligasi, Saham dan aktiva lainnya.
Menurut Manurung (1997),
terdapat lima faktor yang perlu
diperhatikan
dalam
memilih
perusahaan Reksadana yaitu: tujuan
investasi,
background,
reputasi,
prestasi, serta pembandingan dengan
Reksadana sejenis.
( #
Para investor termotivasi untuk
melakukan investasi pada suatu
instrumen
yang diminati dengan

harapan
memperoleh
tingkat
pengembalian atau return investasi
yang
sesuai.
Sehingga
tingkat
pengembalian atau return adalah
tingkat keuntungan yang diperoleh
investor atas suatu invetsasi yang
dilakukannya (Ang, 1997).
Sedangkan yang dimaksud
dengan
return
portofolio
ReksadanaSaham merupakan return
harian per unit penyertaan masingmasing
dari
portofolio
ReksadanaSaham di mana akan
dihitung dengan rumus sebagai
berikut:
Rp,t=NAVt - NAV t/1
NAVT/1
dimana:
Rp,t
= return harian
portofolio ReksadanaSaham pada hari t
NAVt
= nilai aktiva bersih
pada hari t
NAVt-1
= nilai aktiva bersih
sehari sebelum hari t
( &
Risiko sering dihubungkan
dengan penyimpangan atau deviasi
dari outcome yang diterima dengan
yang
diekspektasi.
Home
dan
Wachowics (1992) mendefinisikan
risiko sebagai variabilitas return
terhadap return yang dihadapkan.
Untuk menghitung risiko, metode yang
banyak digunakan adalah deviasi
standar (Standard Deviation) yang
mengukur absolute penyimpangan
nilai-nilai yang sudah terjadi dengan
nilai ekspektasinya.
Total
risiko,
yang
dinotasikansebagai deviasi standar
(standard deviation) dan dilambangkan
dengan σ, atau apabila dalam bentuk
kuadrat disebut dengan variance (σ2)

menunjukkan besarnya kemungkinan
return yang diperoleh menyimpang
dari return yang diharapkan (Husnan,
1998). Demikian halnya dengan Ang
(1997) yang menjelaskan bahwa
deviasi standar (standard deviation)
digunakan untuk mengukur tingkat
penyebaran (dispersion) atau variasi
return yang diperoleh, dengan rata-rata
return atau return yang diharapkan.
Semakin besar nilai deviasi standar
dari suatu Saham menunjukkan bahwa
investasi
pada
Saham
tersebut
memiliki tingkat risiko yang semakin
tinggi (Ang, 1997).

& 1 %
)
4
%
6 1 47
Suatu
indeks
diperlukan
sebagai sebuah indicator utama untuk
menggambarkan pergerakan harga dari
sekuritas-sekuritas.Indeks harga Saham
setiap hari dihitung menggunakan
harga Saham terkahir yang terjadi di
bursa. Untuk menghitung Indeks Harga
Saham Gabungan (IHSG), dapat
dipergunakan formula sebagai berikut
(Iskandar, 2010):
100

IHSG =
Atau
IHSG =

100
$ % &
$

"
% &

$ # '
"
* +

Peneliti
pertama
yang
mengembangkan metode pengukuran
kinerja
portofolio
dengan
menggabungkan faktor return dan
risiko adalah Treynor (1965). Treynor

melakukan
pengukuran
kinerja
portofolio
dengan
melakukan
perbandingan antara selisih return
portofolio dan tingkat suku bunga
bebas risiko (risk/free asset), dengan
beta yang merupakan risiko yang
ditimbulkan oleh fluktuasi Saham
secara individu yang dirumuskan
sebagai berikut:
Tp =r/Rf
βp
dimana:
Tp = indeks model Treynor
r = return portofolio
Rf = risk free
βp = Beta portofolio
Dari
hasil
perbandingan
tersebut dapat ditarik suatu garis lurus
dimana Treynor menyebutnya sebagai
garis
kemungkinan
portofolio
(portofolio possibility line).Dalam
mengembangkan konsep ini Treynor
memiliki asumsi bahwa investor yang
rasional merupakan tipe investor yang
menghindari risiko (risk averse), dan
lebih
memilih
portofolio
yang
memiliki slope garis kemungkinan
portofolio yang lebih besar Reilly dan
Brown, 2000: 1135-1136).
Kinerja portofolio ditunjukkan
oleh nilai indeks Treynor (Tp) dimana
semakin besar nilai Tp menunjukkan
bahwa kinerja portofolio tersebut
semakin baik. Variabel pembilang
yang merupakan selisih antara rata-rata
kinerja portofolio dan tingkat suku
bunga bebas risiko (r / Rf ) dapat
disebut
sebagai
risk
premium,
sedangkan
penyebut
merupakan
ukuran risiko sistematik (ftp), sehingga
Tp merupakan return dari premi risiko
per unit risiko (risk premium return
per unit of risk). Bila megacu pada

garis SML (Security Market Lines)
maka kinerja portofolio yang baik akan
memiliki nilai Tp di atas garis SML,
sedangkan
kinerja
yang
buruk
memiliki nilai Tp di bawah garisSML.
Menurut Treynor investor yang
menghindari risiko selalu berusaha
untuk memaksimalkan nilai Tp. Di
dalam model pengukuran ini Treynor
memiliki asumsi bahwa portofolio
telah terdiversifikasi secara baik dan
menganggap bahwa risiko sistematik
lebih relevan untuk digunakan (Reilly
dan Brown, 2000: 1137-1139).

$ % &

"

Dengan mengamati beberapa
portofolio
Reksadana
dan
menggunakan pendekatan konsep
Capital Market Line (CML), Sharpe
(1996) terupaya mengaplikasikan
model pengukuran kinerja portofolio
yang hampir mirip dengan model
pengukuran kinerja Treynor. Hal yang
membedakan
model
pengukuran
Sharpe dari model Treynor adalah pada
penggunaan standar deviasi atau total
risiko portofolio.
Nilai indeks sharpe (Sp) yang
semakin besar menunjukkan kinerja
portofolio yang semakin baik. Dalam
model pengukuran kinerja portofolio
yang dibentuk, Sharpe melakukan
perbandingan antara selisih antara ratarata return portofolio dan tingkat suku
bunga bebas risiko (r/Rf) atau risk
premium, dengan total risiko portofolio
(σp) yang dirumuskan sebagai berikut:
Rp =r / Rf
σp
dimana:
Sp = Indeks model Sharpe
r = Return portofolio

Rf = Risk free
σp= Standar deviasi portofolio,
Sp merupakan return dari premi
risiko per unit risiko (riskpremium
return per unit of risk). Nilai
σpmerupakan
slope
dari
garis
kemungkinan portofolio. Nilai Sp juga
dianggap sebagai return dari premi
risiko per unit total risiko (risk
premium return of total risk). Kinerja
portofolio yang baik ditunjukkan
dengan nilai Sp di atas garis CML,
sedangkan
kinerja
yang
buruk
ditunjukkan dengan nilai Sp di bawah
garis CML (reilly dan Brown, 2000:
1139-1141).
$ % &

"

Model pengukuran kinerja
Jensen (1968) bertujuan untuk
mengukur perbedaan premi risiko
portofolio (portofolio riskpremium)
dari premi risiko pasar (market
riskpremium) pada tingkat beta
portofolio tertentu, yang dirumuskan
sebagai beriikut:
σi = (Rp – Rf) – β (Rm – Rf )
dimana:
σi = Alpha Indeks model
Jensen
Rp = Return portofolio
Rm = Return pasar
Rf= Risk free
β = Beta portofolio
Premi
risiko
portofolio
merupakan tingkat kelebihan return
portofolio dibandingkan tingkat suku
bunga bebas risiko, sedangkan premi
risiko pasar merupakan tingkat
kelebihan return pasar dibandingkan
tingkat suku bunga bebas risiko,
sedangkan beta merupakan risiko
sistematis CM. (Capital Market Line)
(Reilly dan Brown, 2000: 1141).

Beta merupakan tingkat risiko
sistematis pada kenyataannya memiliki
nilai yang selalu berubah selama
periode pengamatan.Melalui regresi
diperoleh suatu nilai beta yang
mewakili
tingkat
risiko
portofolio.Residual error merupakan
tingkat kesalahan acak yang terjadi
apabila nilai beta diasumsikan tetap
(Sharpe et al, 1995 : 487). Untuk
mengetahui perbedaan antara premi
risiko portofolio dan premi risiko
pasar, Jensen menambahkan suatu
variabel yang kemudian dinamakan
dengan or atau alpha (Reilly dan
Brown, 2000: 1142).
Alat ukur model Jensen adalah
or, yang merupakan selisih dari premi
risiko portofolio (portofolio risk
premium) dari premi risiko pasar
(market risk premium) pada tingkat
beta portofolio tertentu. Jika dari hasil
regresi nilai a sama dengan no) maka
tidak terdapat perbedaan antara premi
risiko portofolio (portofolio risk
premium) dan premi risiko pasar
(market risk premium) pada tingkat
beta portofolio tertentu, atau return
portofolio investor sama dengan
kinerja pasar. Kinerja portofolio yang
baik ditunjukkan dengan nilai a yang
lebih besar dari nol, sedangkan kinerja
portofolio yang buruk ditunjukkan
dengan nilai a yang lebih kecil dari nol
(Fabozzi, 2000: 800-801).
Salah satu apliaksi Jensen
measure dapat ditemukan pada
penelitian Droms dan Walker (1994)
ayng melakukan pengukuran terhadap
kinerja
portofolio
Reksadana
internasional secara acak. Walaupun
hasil penelitian menunjukkan a yang
secara signifikan berbeda dengan nol,
namun excess risk/adjusted rate of
return tidak dapat ditemukan pada

kinerja
portofolio
internasional (Droms
1994).

Reksadana
dan Walker,

$/ 4/
! 4! 1 $5*/
Burto G (1996) melakukan
penelitian terhadap kinerja portofolio
ReksadanaSaham dari tahun 1971
sampai dengan 1991 pada Reksadana
asing yang bertujuan untuk melihat
suatu konsistensi kinerja Reksadana
dengan Jensen’s Alpha sebagai alat
ukurnya dan hasil temuan ini
disimpulkan bahwa kinerja Reksadana
tidak secara meyakinkan mengungguli
kinerja portofolio acuan.
Franco
(1997) melakukan
penelitian dengan menggunakan risk
adjusted measure yang dilalukan pada
portofolio ReksadanaSaham yang
berada
di
luar
negeri,
dan
menyimpulkan
bahwa
beberapa
Reksadanaakan memiliki kinerja di
atas kienrja pasar, bila manajer
investasinya
mengelola
dengan
manajemen yang baik.
Khusmiyati (2000) meneliti
portofolio
ReksadanaSaham
di
Indonesia periode Januari sampai
dengan Desember 1999.Tujuan dari
penelitiannya adalah untuk melakukan
peringkatReksadana
berdasarkan
kinerjanya,
dan
pengukurannya
menggunakan Jensen Alpha. Hasilnya
menyimpulkan bahwa investasi Saham
melalui
Reksadana
tidak
menguntungkan.
Junanda
(2004)
meneliti
portofolio
ReksadanaSaham
di
Indonesia periode Januari sampai
dengan Desember 2003.Tujuan dari
penelitiannya adalah utnuk mengetahui
ada
tidaknya
perbedaan
yang
signifikan antara kinerja portofolio
ReksadanaSaham
dibandingkan

dengan kinerja Indeks Harga Saham
Gabungan di BEI.Hasilnya adalah
tidak
selalu
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham di atas kinerja pasar
(IHSG).
Penelitian
Burto,
Franco,
Khusmiyati dan Junanda menunjukkan
hasil bahwa tidak ada perbedaan yang
signifikan antara Kinerja portofolio
ReksadanaSaham
dengan
kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
pertama dinyatakan.
1
* & #
8 # 8
+ %
% '&
#
#
8 # '
( &
)
%
#
8
+ %
&
#
&
1 %
)
4
%
6 1 47
/' &
9
Hendrawan
(1999)
dan
Junanada (2004) melakukan penelitian
dengan menggunakan model statistik
deskriptif yang menggunakan metode
RVAR (Sharpe Measure) dan RVOL
(Treynor Measure) pada kinerja
Reksadana di Indonesia pada periode
tahun 1997 sampai dengan 1988.Hasil
penelitiannya menunjukkan bhawa
terdapat beberapa kinerja Reksadana di
atas kinerja pasar dan terdapat pula
beberapa
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham di bawah kinerja
pasar. Jadi bila Reksadana oleh
manajer investasinya dikelola dengan
baik, maka akan memperoleh kinerja
yang maksimal.
Penelitian Hendrawan dan
Junanda menunjukkan hasil bahwa
tidak
tedapat
perbedaan
yang
signifikan antara kinerja portofolio
ReksadanaSaham
dnegan
kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan

(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukuran Treynor.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
kedua dinyatakan:
1
* & #
8 # 8
+ %
% '&
#
8 # '
( &
)
%&
%
&
1 %
)
4
% 6 1 47
/' &
%
8 % &
* +
9
Junanada (2004) dan Martarina,
meneliti kinerja Saham pada papan
utama (main board) dan papan
pengembangan (second board) yang
tercatat di Bursa Efek Indonesia (BEI)
menggunakan model Sharpe periode
2003-2007. Hasilnya adalah Kinerja
Saham pada papan utama (main board)
dan papan pengembangan (second
board) adalah berbeda signifikan,
Kinerja Saham pada papan utama
(main
board)
dan
papan
pengembangan (second board) adalah
tidak signifikan atau tidak berbeda
(sama saja). Risiko Saham pada papan
utama (main board) dan papan
pengembangan (second board) adalah
tidak signifikan atau tidak berbeda
(sama saja).
Penelitian
Junanda
dan
Martarina menunjukkan hasil bahwa
tidak
terdapat
perbedaan
yang
signifikan antara kinerja portofolio
ReksadanaSaham
dengan
kinerja
Indeks Harga Saham Gbaungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukuran Sharpe.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil
penelitian terdahulu, maka hipotesis
ketiga dinyatakan:
1
* & #
8 # 8
+ %
% '&
#
8 # '
( &
)

%&
%
&
)
4
% 6 1 47
/' &
%
8 % &
) 8 9
Hayu
(1999)
melakukan
penelitian pada kinerja portofolio
ReksadanaSaham
dengan
menggunakan Jensen measure pada
Reksadana di Indonesia periode Maret
sampai dengan Juni 1997. Hasil
penelitian
tersebut
menunjukkan
bahwa terdapat 6 Reksadana yang
menghasilkan nilai abnormal kinerja
positif. Jika Reksadana dikelola
dengan baik oleh Manajer Investasi,
makaakan memperoleh kinerja yang
maksimal.
Droms dan walker (1994)
melakukan penelitian pada kinerja
investasi Reksadana(mutual fund)
internasional. Penelitian yang mereka
lakukan merupakan pengembangan
penelitian terdahulu yang pernah
dilakukan oleh Friend et al. (1962),
penelitian dari Kon dan Jen (1979),
Henriksson dan Merton (1981),
Merton (1981), Chang dan walker
(1994) mengembangkan penelitian
diatas dengan memperluas periode
pengamatan dengan menggunakan data
Reksadana internasional selama lebih
dari satu dekade. Penelitian yang
mereka lakukan bertujaun untuk
mengukur kinerja investasi Reksadana
internasional
serta
mengetahui
keterkaitan antara kinerja investasi
Reksadana
internasional
tersebut
dengan asset sizes, expense ratios,
portfolio turnover, dan load/no/load
status.
Pengukuran kinerja investasi
Reksadana internasional dilakukan
dengan menggunakan model Jensen.
Reksadana internasional yang menjadi
sampel penelitian sebanyak 108
1 %

Reksadana yang beroperasi pada kurun
waktu 1971 hingga 1990.Kinerja pasar
yang menajdi benchmark dalam
penelitian ini adalah tingkat kinerja
indeks S&P500, indeks EAFE, dan
world index.Sedangkan tingkat suku
bunga bebas risiko menggunakan
Treasury Bill. Uji statistik ayng
digunakan
untuk
mengetahui
keterkaitan antara kinerja investasi
Reksadana
internasional
tersebut
dengan asset sizes, expense ratios,
portfolio turnover, dan load/no/load
status adalah model regresi least
square dengan estimasi matriks
covarian seperti ayng dikembangkan
oleh Fuller dan Battese (1974).
Dari
hasil
perhitungan
menunjukkan
nilai
Alpha
dari
persamaan Jensen tidak secara
signifikan berbeda dengan nol yang
berarti bahwa excess risk/adjusted
rates of kinerja tidak dapat diperoleh
melalui investasi pada Reksadana
internasional secara acak (cross
section).
Uji
statistik
juga
tidak
menemukan hubungan antara asset
sizes, expense ratios, portfolio
turnover, dengan kinerja Reksadana
internasional.
Keterbatasan
dari
penelitian ini adalah para pegukuran
kinerja
investasi
Reksadana
internasional
yang
hanya
menggunakan model Jensen.
Penelitian Droms & Walker,
Hayu, dan Junanda menunjukkan hasil
bahwa tidak terdapat perbedaan yang
signifikan antara kinerja portofolio
ReksadanaSaham
dengan
kinerja
Indeks Harga Saham Gabungan
(IHSG) di Bursa Efek Indonesia
dengan model pengukruan Jensen.
Berdasarkan kerangka teoritis dan hasil

penelitian terdahulu, maka hipotesis
keempat dinayatakan:
1:
* & #
8 # 8
+ %
% '&
#
8 # '
( &
)
%&
%
&
1 %
)
4
% 6 1 47
/' &
%
8 % &
9
Junanda
(2004)
meneliti
perbedaan konsistensi pengukuran
model Treynor, model Sharpe, dan
model Jensen dalam memberikan hasil
pengukuran
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham di Bursa Efek
Indonesia. Hasilnya adalah tidak
terdapat
perbedaan
konsistensi
pengukuran model Treynor, model
Sharpe dan model Jensen dalam
memberikan hasil pengukruan kinerja
portofolio ReksadanaSaham di Bursa
Efek Indonesia. Berdasarkan kienrja
portofolio teoritis dan hasil penelitian
terdahulu, amka hipotesis kelima
dinyatakan:
1
* & #
8 # 8
&
#
8 % &
&
* +
) 8
&
)
8 % &
&
8 # '
( &
)
/' &
9
Untuk dapat menjelaskan alur
fikir, maka dalam peneltiian ini akan
dibentuk suatu kerangka pemikiran
teroritis.
Berdsarkan
penjabaran
masalah penelitian, konsep teori,
penelitian terdahulu serta berdasarkan
Hipotesis 1 (HI) hingga Hipotesis 5
(H5), kerangka pemikiran teoritis yang
dapat disusun untuk dapat memperjelas
dan membantu proses analisis adalah
sebagai berikut:
H1 (Uji Beda Return)
IHSG
REKSADAN
MODEL

ASAHAM

H2, H3, H4
Uji Beda Kinerja

H5
UJI KONSISTENSI
9 "
%& $ & *
#
Sumber: dikembangkan utnuk
penelitian ini

4

/*50/ $/ /3 * !
$ 8
8
Populasi dalam penelitian ini
adalah portofolio ReksadanaSaham
sebanyak
72
portofolio
ReksadanaSahampada akhir tahun
2010.Teknik sampel menggunakan
metode purposive sampling dengan
criteria 1)Telah memiliki iji dari badan
Pengawas Pasar Modal dan terdaftar di
Bursa Efek Indonesia dari awal tahun
2008 hingga akhir tahun 2010. 2)
Tidak pernah diberhentikan sementara
kegiatan operasinya selama periode
awal tahun 2008 hingga akhir tahun
2010. Berdasarkan kedua kriteria di
atas maka tercatat 43 portofolio
ReksadanaSaham layak dipergunakan
sebagai sampel penelitian.
#

!
Hipotesis 1 yang berkaitan
untuk mengetahui perbedaan antara
return portofolio ReksadanaSaham
dengan
IHSG,
diuji
dnegan
menggunakan metode independent
sample T Test dimana H1 diterima
apabila a < 0,05. Pengujian model
pengkuran
return
dengan
menggunakan
model
composite
measure (hipotesis 2 hingga hipotesis
4) dilakukan dengan menggunakan one

sample T Test. Sedangkan untuk
hipotesis 5 yang berkaitan dengan uji
konsistensi antara model Treynor,
model Sharpe, dan model Jensen
dalam memberikan hasil pengukuran
kinerja portofolio ReksadanaSaham di
Bursa Efek Indonesia dilakukan
dengan menggunakan metode One
Way ANOVA yang berfungsi untuk
mengetahui apakah terdapat perbedaan
rata-rata lebih dari dua sampel. Jika a<
0,05 maka terdapat perbedaan yang
signifikan antara ketiga model tersebut
dalam memberikan hasil pengukuran
kinerja portofolio ReksadanaSaham.
Sedangkan konsistensi masing-masing
model dapat dilihat dari bagian
homogeneous subset, dimana model
yang
tidak
konsisten
akan
dikelompokkan pada bagian yang
berbeda dan ditandai dengan notasi.
#
$ % 8
0 #
Data yang diperlukan dalam
penelitian ini meliputi: (a). Nilai
AKtiva Bersih / Net Asset Value
(NAB/NAV)
portofolio
ReksadanaSaham Januari 2008 sampai
dengan Desember 2010, (b). Indeks
Harga Saham Gabungan (IHSG)
Januari 2008 sampai Desember 2010
(Lampiran 2), serta (c).Tingkat suku
bunga bulanan Sertifikat Bank
Indonesia Januari 2008 sampai
Desember 2010 yang digunakan
sebagai variabel risk free.
Data Nilai Aktiva Bersih
portofolio
ReksadanaSaham
dan
tingkat Indeks Harga Saham Gabungan
harian tahun 2008 sampai dengan akhir
tahun 2010 serta data tingkat suku
bunga bulanan Sertifikat Bank
Indonesia periode Jnauari 2008 sampai
dengan Desember 2010 diperoleh
melalui website www.infovesta.com

dan bulan Januari 2008 sampai dengan
bulan Desember 2010.
1! 3 $/ /3 * ! 0!
$/
!1! !
Bagian ini akan membahas
hasil peneltiian tentang analisis kinerja
portofolio ReksadanaSaham yang
membandingkan return dan kinerja
portofolio ReksadanaSaham dengan
retutn dan kinerja IHSG serta
membandingkan konsistensi model
pengukuran
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham ayng diukur dengan
tiga model pengukuran kinerja yaitu
model Treynor, Sharpe, dan Jensen.
Analisis data terdiri dari pengumpulan
dat sebelum diolah, statistik deskriptif
untuk amsing-masing variabel yang
digunakan dan pengujian hipotesis
penelitian menggunakan alat analisis
Independent Sampel T Test, One
Sampel t Test dan One Way ANOVA.
# # # & 0 & 8# '
( #
#
#
0 ;
( #
$ # '
( &
)
1 4
Return rata-rata Nikko Saham
Nusantara mempunyai return rata-rata
terkecil yaitu -0.00024 dengan standar
deviasi 0.00548, sedangkan Reksadana
Batavia Dana Saham mempunyai
return rata-rata terbesar yaitu sebesar
0.00435 dengan standar deviasi sebesar
0.005. Untuk return rata-rata pasar
(IHSG) sebesar 0.00183 dengan
standar deviasi sebesar 0.0053. Dari
table tersebut di atas terlihat bahwa
terdapat
dua
Reksadana
yaitu
Reksadana Batavia Dana Saham dan
Panin Dana Prima yang emmpunyai
tingkat return diatas return pasar,
sengkan yang lainnya berada di bawah
return pasar. Berikut ini disajikan data

deskriptif pengukuran return dengan
menggunakan Indeks Treynor, Sharpe,
dan Jensen.
( #

#
#
0 ;
& * +
) 8
Indeks Treynor dari 43
portofolio ReksadanaSaham memiliki
nilai minimum sebesar -0,126 dan
dengan
nilai
maksimum
0.062.Portofolio
ReksadanaSahamReksadana Grow-2
Prosper merupakan Reksadana yang
memiliki Indeks Treynor bertanda
negative sebesar -0,126.Hal ini
menunjukkan bahwa dilihat dari
Indeks Treynor, maka portofolio
ReksadanaSahamReksadana Grow-2prosper merupakan Reksadana dengan
kinerja terburuk. Sementara itu
ReksadanaSahamPratama
Saham
memiliki Indeks Treynor dengan tanda
negative
yang
paling
kecil
dibandingkan
Reksadana
lainnya
senilai -0.062. Hal ini menunjukkan
bahwa dilihat dari Indeks Treynor,
maka
portofolio
ReksadanaSahamReksadana Pratama
Saham merupakan Reksadana dengan
kinerja terbaik. Rata-rata Indeks
Treynor ini adalah sebesar -0,0872
dengan standar deviasi sebesar 0,0115.
Indeks
Sharpe
dari
43
portofolio ReksadanaSaham memiliki
nilai minimum sebesar -16,703 dan
dengan
nilai
maksimum
10,928.Portofolio
ReksadanaSaham
Jisawi Saham merupakan Reksadana
dengan Indeks Sharpe bertanda
negative sebesar -16,703.Hal ini
menunjukkan bahwa dilihat dari
Indeks Sharpe, maka portofolio
Reksadana Jisawi Saham merupakan
Reksadana
dengan
kinerja
terburuk.Sedangkan
portofolio

ReksadanaSaham
Dana
Pratama
Ekuitas memiliki Indeks Sharpe
dengan tanda negative yang paling
kecil dibandingkan Reksadana lainnya
senilai -10,928.Hal ini menunjukkan
bahwa dilihat dari Indeks Sharpe,
maka
portofolio
ReksadanaDana
Pratama Ekuitas merupakan Reksadana
dengan kinerja terbaik.Rata-rata Indeks
Sharpe ini adalah sebesar -14.3844
dengan standar deviasi sebesar 1.5704.
Indeks
Jensen
dari
43
portofolio ReksadanaSaham memiliki
nilai minimum sebesar -0,029 dan
dengan nilai maksimum 0,021.
Portofolio ReksadanaSahamReksadana
Grow-2-Prosper merupakan Reksadana
yang memiliki Indeks Jensen bertanda
negatif
sebesar -0,029. Hal ini
menunjukkan bahwa dilihat dari
Indeks Jensen, maka portofolio
ReksadanaSahamReksadana Grow-2Prosper merupakan Reksadana dengan
kinerja
terburuk.Sementara
itu
ReksadanaSaham Pratama Saham
memiliki Indeks Jensen senilai
0,021.Hal ini menunjukkan bahwa
dilihat dari Indeks Jensen, maka
portofolio ReksadanaSahamReksadana
Pratama Saham merupakan Reksadana
dengan kinerja terbaik. Rata-rata
Indeks Jensen ini adalah sebesar 0,0074 dnegan standar deviasi sebesar
0,0093 (data-data tersebut diatas
terlampir pada lampiran 2).

pasar
(IHSG)
ternyata
return
Reksadana tidak berbeda dengan
return pasar (IHSG) secara nyata atau
dapat disimpulkan bahwa return
portofolio ReksadanaSaham dengan
return pasar (IHSG) adalah sama tetapi
jika dilihat dari rata-rata kinerja
portofolio ReksadanaSaham yang
berjumlah 43 Reksadana maka terdapat
dua Reksadana yang diatas nilai ratarata return pasar (IHSG), yaitu Batavia
Dana Saham dan Reksadana Panin
Dana Prima dengan demikian return
portofolio ReksadanaSaham secara
keseluruhan lebih rendah daripada
return pasar (IHSG) hal ini
dimungkinkan dalam penyusunan
portofolio Saham tidak optimal
diketahui bahwa perubahan-perubahan
di pasar-pasar dalam bursa efek sangat
dinamis dan berlangsung dengan
sangat cepat, sehingga Saham yang
berkinerja
bagus
cepat
berubah.Perubahan kinerja Saham
yang cepat ini dapat diikuti oleh
pengelola
Reksadana
dalam
menentukan portofolionya.Hal ini
mengakibatkan kinerja portofolio
ReksadanaSaham
tidak
berbeda
dengan kinerja pasar.Hasil penelitian
ini berlawanan dengan hasil penelitian
yang dilakukan oleh Kriztman (1990),
yang menyatakan bahwa rata-rata
kinerja Reksadana sebagai portofolio
berada di atas indeks pasar.

!
0 #
!
$
$ # '
( &
)
%
1 4
Dari hasil pengujian uji beda
dengan menggunakan Independent
sampel t/test, dapat disimpulkan bahwa
keseluruhan hipotesis penelitian yang
mencapai analisis perbedaan return

!
$ # '
( #
%%
"

$

! #

( #

( &
$
&

6 1 47
$ % &

%
%

Hasil t hitung sebesar 5,158.Jika dilihat nilai P-value, dari
hasil perhitungan didapat sebesar
0,000. Karena nilai P-value lebih kecil

dari 0,05 maka H2 diterima. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa terdapat
perbedaan yang signifikan antara
return portofolio ReksadanaSaham
dengan return pasar (IHSG) dengan
menggunakan
model
pengukuran
Treynor.
Berdasarkan
model
pengukuran
Treynor,
ternyata
ditemukan bahwa kinerja IHSG
memiliki kinerja yang berbeda
dibandingkan
dengan
kinerja
portofolio ReksadanaSaham, kondisi
ini menunjukkan bahwa para manajer
investasi belum optimal dalam
mengelola
portofolionya,
karena
portofolio Saham yang dirancang para
manajer investasi lebih rendah dengan
kinerja pasar. Hal ini tentu memiliki
implikasi
bagi
investor
untuk
melakukan investasi langsung di Bursa
Efek Indonesia tidak melalui portofolio
ReksadanaSaham.
!
$ # '
( #
%%
"

$
( &
$
&

! #
( #
)
%
6 1 47
%
$ % &

Hasil
t
hitung
sebesar
3,202.Jika dilihat nilai P/value, dari
hasil perhitungan didapat sebesar
0,003. Karena nilai P-value lebih kecil
dari 0,05, maka H3 diterima. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa terdapat
perbedaan signifikan antara return
portofolio ReksadanaSaham dengan
return
pasar
(IHSG)
dengan
menggunakan
model
pengukuran
kinerja
Sharpe.
Pada
model
pengukuran
kinerja
Sharpe ini
ditemukan hasil bahwa return pasar
(IHSG) dengan return portofolio
ReksadanaSaham
adalah
berbeda.Temuan ini sama dengan
temuan Hendrawan (1998) yang

menemukan bahwa kinerja Reksadana
yang diukur baik dengan RVOL
Treynor maupun RVAR (sharpe) akan
mampu mengungguli kinerja pasar.
Perbedaan ini dapat terjadi karena
periode penelitian Hendrawan (1998)
adalah masa dimana kondisi pasar
modal sedang booming.
!
$ # '
( #
%%
"

$
( &
$
&

! #
( #
)
%
6 1 47
%
$ % &

Hasil t hitung sebesar 4,943.Jika dilihat nilai P/value, dari
hasil perhitungan didapat sebesar
0,000. Karena nilai P/value lebih kecil
dari 0,05 maka H4 diterima. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa terdapat
perbedaan yang signifikan antara
return portofolio ReksadanaSaham
dengan return pasar (IHSG) dengan
menggunakan
model
pengukuran
kinerja Jensen.Berdasarkan model
pengukuran
Jensen,
ternyata
ditemukan bahwa kinerja IHSG
berbeda dibandingkan dengan kinerja
portofolio ReksadanaSaham, kondisi
ini menunjukkan bahwa para manajer
investasi belum mampu menghasilkan
portofolio yang optimal dalam
mengelola
potofolionya,
namun
seharusnya portofolio Saham yang
dirancang para manajer investasi
mampu melebihi kinerja pasar. Hal ini
tentu memiliki implikasi bagi investor
untuk melakukan investasi tidak
melalui portofolio ReksadanaSaham.
Hasil penelitian ini tidak konsisten
dengan penelitian yang telah dilakukan
oleh Droms dan Walker (1994) yang
menemukan bahwa alpha dari model
Jensen tidak secara siginifikan berbeda
dengan nol. Hal ini dapat terjadi karena

Droms
dan
walker
(1994)
menggunakan Reksadana internasional
yang diambil secara acak dengan
kondisi pasar negara asal Reksadana
tersebut
yang
berbeda-beda
pula.Secara umum dapat disimpulkan
bahwa model kinerja Treynor, Sharpe
dan Jensen terdapat perbedaan dengan
kinerja indeks pasar (IHSG).Dari hasil
analisis terbukti bahwa terdapat
perbedaan antara model pengukuran
kinerja Treynor, Sharpe dan Jensen.
2

$

* +

"
$ % &
) 8

#

! #
"

Analisis ini bertujuan untuk
menguji
berlaku
asumsi
untuk
ANOVA yaitu apakah ketiga sampel
tersebut mempunyai varian yang sama
pengujian untuk hipotesis ini adalah:
Hipotesis H5 = ketiga varians
populasi adalah berbeda
Uji-t
digunakan
untuk
mengetahui perbedaan masing-masing
variabel
yaitu
ketiga
model
pengukuran kinerja. Uji-t dilakukan
dengan cara membandingkan antara
nilai signifikan dengan derajat alfa
pada taraf signifikansi 5%. Jika nilai
signifikan lebih besar dari taraf
signifikansi maka dapat disimpulkan
bahwa variabel tersebut sama. Jika
nilai signifikan lebih kecil dari taraf
signifikansi maka dapat disimpulkan
bahwa variabel tersebut secara statistik
berbeda.analisis
ANOVA
untuk
menguji apakah ketiga sampel
mempunyai rata-rata yang sama.
Adapun langkah-langkah pengujiannya
adalah sebagai berikut. Pengujian
untuk hipotesis ini adalah:
Hipotesis H5 = terdapat
perbedaan
konsistensi
model

pengukuran kinerja model Treynor,
model Sharpe dan model Jensen.
* & +# #
'
# #
#
1
%
## #
Tukey test dan Bonferroni test
dengan Homogeneous Subset test
merupakan tes yang saling melengkapi.
Hasil dari Tukey dan Bonferroni test
ini adalah bahwa ketiga model tersebut
saling berbeda yaitu ada perbedaan
antara model kinerja Treynor dengan
Sharpe, Treynor dengan Jensen dan
Sharpe dengan Jensen. Hal ini terlihat
pada nilai P/value adalah 0,00 untuk
perbedaan antara model kinerja
Treynor dengan Sharpe serta Jensen
dan Sharpe. Sedangkan antara Treynor
dengan
Jensen
sebesar
1,00.
Homogeous Subset, dua variabel yaitu
Treynor dan Jensen mengumpul jadi
satu dan Sharpe terpisah. Sehingga
dapat disimpulkan bahwa model
Treynor dan Jensen tidak ada
perbedaan sedangkan model Treynor
dan Jensen tidak ada perbedaan
sedangkan model Treynor dan Jensen
berbeda dengan model Sharpe.
$
)
18 #
$
$ # '
( &
)
%
$
6 1 47
Pengujian hipotesis mengenai
perbedaan
return
portofolio
ReksadanaSaham dengan return pasar
(IHSG) merupakan evaluasi kinerja
portofolio hanya memperhitungkan
return
tanpa
risiko
dengan
menggunakan uji analisis independent
sample t/test. Dari hasil analisis uji
beda, keseluruhan return portofolio
ReksadanaSaham yang berjumlah 43
Reksadana dengan return pasar
(IHSG) terlihat tidak ada perbedaan

yang
nyata.
Sehingga
dapat
disimpulkan
bahwa
return
ReksadanaSaham dengan return pasar
(IHSG) adalah sama.
Dari semua hipotesis yang
diajukan, semua hipotesis tersebut
diterima.Dari
43
portofolio
ReksadanaSaham
terdapat
dua
portofolio ReksadanaSaham yang
mempunyai rata-rata di atas rata-rata
kinerja pasar yaitu Reksadana Batavia
Dana Saham dan Panin Dana Prima.
Hasil uji Levene’s untuk
variabel return dari 43 jenis
ReksadanaSaham dengan return pasar
(IHSG) menunjukkan hasil yang tidak
signifikan dengan nilai P rata-rata lebih
ebsar dari batas toleransi 0,05. Hal ini
menunjukkan data variabel return ke
43 ReksadanaSaham dan return pasar
(IHSG) memiliki variance yang tidak
berbeda. Berdasarkan pedoman pada
asumsi ternyata hasil penelitian juga
seperti apa yang diasumsikan dengan
demikian perilaku data sama dengan
perilaku teori.
Karena
kedua
populasi
mempunyai varians yang sama, maka
pengambilan keputusan uji beda ratarata return Reksadana ke 43 jenis
ReksadanaSaham dengan return pasar
(IHSG) menggunakan nilai t/test equal
variance
assumed.
Dari
hasil
perhitungan ini dapat disimpulkan
bahwa hipotesis null diterima. Dengan
demikian tidak terdapat perbedaan
rata-rata
return
ke
43
ReksadanaSaham dengan return pasar
(IHSG). Kondisi ini menunjukkan
bahwa investor dapat melakukan
investasi dengan memilih produk
Reksadana yang diminati atau dengan
cara membeli Saham langsung di Burs
Efek Indonesia, secara umum kedua

cara ini tidak menghasilkan return
yang berbeda.
Secara tidak langsung temuan
ini mendukung hasil penelitian Burton
(1996) yang menemukan bahwa return
ReksadanaSaham
tidak
secara
meyakinkan
mengungguli
return
portofolio acuan (return pasar). Lebih
lanjut temuan ini mendukung temuan
Khusniyati (2000) yang menemukan
bahwa
tidak
selalu
return
ReksadanaSaham
mengunggguli
return pasar.
$
)
1
!
$
"
( &
)
%
"
$
6 1 47
%
$ % &
"
* +
) 8
Pengujian hipotesis mengenai
perbedaan
kinerja
portofolio
ReksadanaSaham dengan kinerja IHSG
merupakan evaluasi kinerja portofolio
yang memperhitungkan kinerja dan
resiko secara bersama-sama. Hipotesis
H2 = ada perbedaan antara kinerja
portofolio ReksadanaSaham dengan
kinerja IHSG dengan menggunakan
model pengukuran kinerja Treynor.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa
hipotesis ini diterima.Hipotesis H3 =
ada perbedaan antara kinerja portofolio
ReksadanaSaham dengan kinerja pasar
IHSG dengan menggunakan model
pengukuran Tanaja Shaipe. Hasil
penelitian
menunjukkan
bahwa
hipotesis ini diterima.Hipotesis H4 =
ada perbedaan antara kinerja portofolio
ReksadanaSaham dengan kinerja pasar
IHSG dengan menggunakan model
pengukuran kinerja Jensen. Hasil
penelitian
menunjukkan
bahwa
hipotesis ini diterima.Dan hasil
pengujian didapat hasil bahwa terdapat
perbedaan antara kinerja portofolio

ReksadanaSaham dengan kinerja pasar
(IHSG)
dengan
menggunakan
pengukuran kinerja Treynor, Sharpe,
dan Jensen. Informasi lain yang perlu
diketahui bahwa rata-rata pengukuran
kinerja portofolio ReksadanaSaham
lebih kecil dibandingkan kinerja pasar
untuk ketiga model pengukuran.
$
)
1
!
%
$
"
#
$ % &
"
* +
) 8
Pengujian hipotesis mengenai
perbedaan
konsistensi
model
pengukuran kinerja Treynor, Sharpe
dan Jensen. Hipotesis H5 = terdapat
perbedaan
konsistensi
model
pengukuran kinerja model Treynor,
model Sharpe dan model Jensen.Dari
hasil analisis disimpulkan bahwa
model pengukuran Treynor dan model
pengukuran Jensen tidak berbeda,
sedangkan model pengukuran Treynor
dan model pengukuran Jensen berbeda
dengan model pengukuran kinerja
Sharpe.
$23! 0!

!(!

Dari hasil pengujian perbedaan
return portofolio ReksadanaSaham
dengan return pasar (IHSG) di Bursa
Efek Indonesia (BEI) ternyata tidak
terdapat perbedaan yang signifikan.
Terdapat
dua
portofolio
ReksadanaSaham yang mempunyai
return diatas rata-rata return pasar
yaitu Reksadana Batavia Dana Saham
dan Panin Dana Prima. Pengukuran
return portofolio ReksadanaSaham
dengan return pasar (IHSG) dengan
menggunakan model Treynor, Jensen
dan Sharpe terdapat perbedaan antara
return portofolio ReksadanaSaham
dengan return pasar (IHSG). Informasi

lain yang perlu diketahui bahwa ratarata pengukuran return portofolio
ReksadanaSaham
lebih
kecil
dibandingkan return pasar untuk ketiga
model pengukuran. Evaluasi kinerja
portofolio reksadana Saham lebih tepat
dengan menggunakan model Treynor
dan model Jensen karena lebih
konsisten.
Keterbatasan dari penelitian ini
adalah sampel yang digunakan hanya
43 portofolio ReksadanaSaham dalam
kurun waktu 3 tahun (36 bulan) saja,
tanpa mempertimbangkan analisis
fundamental
seperti
mencoba
memperkirakan harga Saham di masa
yang akan datang, dan menerapkan
hubungan variabel-variabel tersebut
sehingga diperoleh taksiran harga
Saham serta mempelajari bisnis
perusahaan ReksadanaSaham yang
portofolionya
dijadikan
sampel
penelitian dan mencoba membuka
informasi baru terhadap harga Saham,
sehingga menjadi bagian dan informasi
akuntansi yang merupakan analisis
historis
atas
kondisi
internal
perusahaan, membuat penelitian ini
kurang memberikan kesimpulan yang
lebih luas. untuk penelitian yang akan
datang diharapkan terlebih dahulu
dapat
menggolongkan
sampel
berdasarkan kinerja fundamental,
memberikan gambaran kepada investor
dan
manajer
investasi
perihal
bagaimana harus melakukan investasi
di saat kondisi bearish dan disaat
kondisi bullish, dan memperpanjang
pengambilan data sampel.
0! *!( $2 *!"!
Asthon, D.J. (1996), “The Power of
Test of Fund Manager, Journal

Business Finance & Accounting,
January, Cambridge.
Ball, R.J., dan P. Bown., “An
Empirical
Evaluation
of
Accounting Income Numbers,”
Journal of Accounting Research
6 (Auntumn 1968), hal.159, 178
Ball, R.J., dan P. Bown., “Portfolio
Theory and Accounting,” Journal
of Accounting Research 7
(Auntumn 1969), hal.300,323
Banz, R.W., “The Realtionship
between Return and Market
Value of Common Stock,”
Journal of Financial Economics
(March 1981), hal 3-18.
Black, F., M.C. Jensen., dan M.
Scholes., “The Capital Asset
Princing Model: Some Empirical
Tests,” In Jensen (ed.), Studies in
the Theory of Capital Markets
(New York, NY: Praeger, 1972).
Blume, M., “On the Assessment of
Risk,” Journal of Finance 6
(March 1971)
Blume, M., ”Betas and Their
Regression Tendencies,” Journal
of Finance 10 (June 1975),
hal.785-795
Brandy, Jay T, 2002, “Sharpe/Treynor
Performance Attribution Model:
A Practitioner’s Approach to
Using the Sharpe and Treynor
Reward and Risk Ratios”,
Journal of Pension Planning and
Compiliance, 28, 2, AB I/IN
FORM Global
Bodie, Z.A .Kane, dan A. J. Marcus
(1996), “Investment”, Me. Graw
Hill, New York
Brown, Keitch C, WV, Hartow, dan
Laura T. Starks, (1996), “Of
Tournament and Temptation, An
Analysis of Mangerial Incentives
in the Mutual Fund Industry”,

The Journal of Finance, Vol III,
No.3, July, California
Brigham, Eugene F., dan Gapenski C.
Louis (1993), “Intermediate
Financial
Management”,
Harcourt Brase College, New
York.
Bowman, R. G., “The Importance of a
Market/Value Measurement of
Debt in Assessing Laverage,”
Journal of Accounting Research
18 (Spring 1980), hal.242-254
Brown, S.J.,
dan J. B. Warner.,
“Measuring
Security
Price
Performance”
Journal
of
Financial
Economics
8
(September 1980), hal.205-258
Droms, William G., dan David A.
Walker (1994), “Investment
Performance of International
Mutual Funds”, The Journal of
Financial Research, Vol.XVn,
No.1.
Daniel, Kent: Mark Grinblatt; Sheridan
Tittman and Russ Wermers
(1997), “