INFLASI SEBAGAI VARIABEL MAKRO EKONOMI P

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

INFLASI SEBAGAI VARIABEL MAKRO EKONOMI PEMODERASI DETERMINAN
STRUKTUR MODAL PERUSAHAAN SEKTOR INDUSTRI MANUFAKTUR
YANG GO PUBLIC DI BURSA EFEK INDONESIA
Rudolf Lumbantobing*
Leonardus Saiman
Program Studi Manajemen, Institut Bisnis dan Informatika Indonesia, Jl. Yos Sudarso Kav. 87, Jakarta 14350

Abstract
Behavioral finance researches during the past two decad esrevealed that macroeconomic factors
as such as inflation effects corporate financing decisions. The purpose of this research to test the
effect of inflation as a moderator variable for capital structure determinant factors of 108
manufacturing companies which listed in the Indonesian Stock Exchange for the year period 20072010. The independent variables of this research are profitability, tangibility, company size,
company growth, and non debt tax shields (NDTS), while the dependent variable is debt ratio
(leverage). Analysis technique uses Moderated Regression Analysis (MRA). By using the
interaction model, corporate financing behavior for the manufacturing companies was found
following static trade off theory, whichshown by the positive significance effect of profitability to
debt ratio (leverage), and the more positive significance effect of growth to debt ratio while

inflation rate increases. Still using the interaction model, the inflation has moderated significantly
the effect of profitability, company size, and growth of assets to debt ratio, and also be found that
inflation hasn’t yet moderated significantly the effects oftangibility, and non-debt tax shields to
debt ratio.
Keywords: inflation, profitability, tangibility, company size, growth, non-debt tax shields,
debt ratio, trade-off theory.

Abstrak
Hasil-hasil riset keperilakuan keuangan dua dasawarsa belakangan ini memaparkan bahwa faktor
makro ekonomi seperti inflasi berpengaruh terhadap pengambilan keputusan pendanaan
perusahaan. Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh inflasi sebagai variabel moderator
determinan struktur modal 108 perusahaan sektor industri manufaktur yang go public di Bursa Efek
Indonesia periode 2007-2010.Variabel independen yang digunakan dalam penelitian ini adalah
profitabilitas, tangibilitas, ukuran perusahaan, pertumbuhan perusahaan, dan non debt tax shields,
sedangkan variabel dependennya adalah rasio hutang (leverage). Teknik analisis data
menggunakan teknik Moderated Regression Analysis (MRA). Hasil analisis data menunjukkan
bahwa perilaku pendanaan perusahaan-perusahaan manufaktur mengikuti teori static/trade-off yang
ditunjukkan pengaruh signifikan positif profitabilitas terhadap rasio hutang,dan ditemukannya efek
pertumbuhan perusahaan yang semakin positif terhadap rasio hutang ketika inflasi meningkat.
Lebih lanjut terpaparkan bahwa inflasi signifikan memoderasi pengaruh profitabilitas, ukuran

perusahaan, dan pertumbuhan perusahaan terhadap rasio hutang, sedangkan pada pengaruh
tangibilitas, dan non-debt tax shields, inflasi belum cukup bukti memoderasi determinan tersebut
terhadap rasio hutang.
Kata Kunci: inflasi, profitabilitas, tangibilitas, ukuran perusahaan, pertumbuhan, non-debt
tax shields, rasio hutang, teori trade-off.
*

Alamat kini Institut Bisnis dan Informatika Indonesia, Jln Yos Sudarso Kav. 87 Sunter , Jakarta 14350
Penulis untuk Korespondensi: Telp. (021) 65307062 Ext. 209. E-mail: rudolf.lumban.tobing2yahoo.ac.id

63

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

al, 2004; Vera et al, 2005; Tobing, 2008; dan
Gurcharan, 2010).


Pendahuluan

T

erdapat
dua
teori
yang
melatarbelakangi
penelitian
ini,
yaknifenomena Trade-Off Theorydan
Pecking Order Theory. TeoriTrade Off
dipelopori oleh Modigliani dan Miller (1958)
menyatakan
bahwa
struktur
modal
mempunyai pengaruh positif terhadap nilai

perusahaan. Manfaat pajak dari penggunaan
hutang diperoleh dari beban bunga yang dapat
diperhitungkan sebagai elemen pengurang
besaran laba kena pajak.Teori ini membawa
konsekwensi bahwa dalam mengambil
keputusan pendanaan hendaknya perusahaan
menggunakan
dana
eksternal
dalam
pembiayaannya, dengan tujuan untuk
mendapatkan manfaat dari hutang sebesarbesarnya (borrow as much as you can get).
Teori
lainnya
adalahPecking
Order
Theory.Tong dan Green (2005) berpendapat
bahwa meningkatnya profitabilitas akan
mengurangi keputusan perusahaan untuk
menggunakan sumber dana eksternal dalam

membiayai perusahaan. Dalam teori pecking
order,perusahaan akan menggunakan sumber
dana internal sebelum menggunakan sumber
dana eksternal, karena terkait dengan
preferensi para manajer terhadap risiko dari
sumber pendanaan tersebut. Myers (1984),
Titman & Wessel (1988), Frydenberg
(2004)menguji secara empiris teori pecking
order menunjukkan bahwa profitabilitas dan
ukuran perusahaan berpengaruh negatif
terhadap
rasio
hutang,
sedangkan
pertumbuhan perusahaan berpengaruh positif
terhadaprasio hutang. Sedangkan pengujian
trade off theorymenunjukkan hasil inversi
dengan pecking order theory (Deesomsak et

Lebih jauh lagi banyak peneliti keuangan

modern yang menganalisis pengaruhfenomena
inflasi terhadap keputusan pendanaan
korporasi. Frank dan Goyal (2009)
menghubungkan antara expected inflation
dengan rasio hutang (leverage), dan
ditemukan adanya hubungan yang positif
antara expected inflation dengan rasio hutang.
Fenomena inflasi yang positif menurut Frank
dan Goyal (2009) konsisten dengan temuan
Gertler dan Gilchrist (1993) yang menemukan
bahwa terdapat peningkatan hutang pada
perusahaan besar namun tetap stabil pada
perusahaan kecil pada kondisi resesi ekonomi.
Hasil yang sama ditunjukkan oleh Gajurel
(2006) yang memaparkan adanya hubungan
positif antara inflasi dengan rasio hutangatas
perusahaan-perusahaan di Nepal. Gajurel
(2006) berpendapat bahwa peningkatan inflasi
dalam jangka pendek akan menurunkan
tingkat suku bunga, sehingga fenomena inflasi

akan
menambah
ketertarikan
untuk
melakukan pinjaman jangka panjang.
Indonesia sebagai negara berkembang di
wilayah Asia Tenggara juga mengalami
fenomena yang serupa dengan penelitianpenelitian di atas (Nugroho, 2011). Apalagi
Indonesia sebagai negara yang sedang
tumbuh, sangat mudah terkena efek dari
pergerakan ekonomi dunia seperti kenaikan
harga minyak, suku bunga dan inflasi
sehingga
mempengaruhi
kebijakan
pemerintah dan ekonomi masyarakat, yang
akhirnya akan berpengaruh pada kebijakan
struktur modal korporasi (Ameilia, 2009; dan
Nugroho, 2011).


64

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

Gambar 1.Hubungan piktografis Inflasi dengan Determinan Struktur Modal 20 perusahaan
industri manufakturyang terdaftar di BEI selamatahun 2003-2006.

Sumber: Nugroho Suryokusumo (2011), Tesis Magister Manajemen IBII

Rumusan Masalah

Berdasarkan grafik Gambar 1, terlihat bahwa
20 perusahaan industri manufaktur tersebut
mengikuti pola hasil penelitian Tong dan
Green (2005), dimana profitabilitas dan
ukuran

perusahaan
menunjukkan
kecenderungan pengaruh negatif terhadap
rasio
hutang
perusahaan.
Pengaruh
inflasinampaknya mengikuti pola temuan
Frank dan Goyal (2009) yang memiliki
pengaruh
positif
terhadap
keputusan
pendanaan 20 perusahaan industri manufaktur
di Indonesia selama periode tahun 2003-2006
tersebut. Lebih jauh Gambar 1 mengindikasikan bahwa efek negatif profitabilitas dan
ukuran perusahaan terhadap rasio hutang akan
semakin positif ketika inflasi meningkat.
Dengan demikian fenomena ditunjukkan
Gambar 1 menunjukkan secara piktografis

bahwa inflasi memoderasi efek variabel
determinan struktur modal terhadap rasio
hutang
perusahaan. Berdasarkan latar
belakang dan fenomenadi atas maka penulis
tertarik untuk melakukan penelitian lebih
lanjut mengenai pengaruh inflasi sebagai
variabel pemoderasi determinan struktur
modal perusahaan-perusahaan sampel industri
manufakturyang go publicdi Bursa Efek
Indonesia periode tahun 2007-2010.

Berdasarkan latar belakang masalah dan
fenomena di atas maka rumusan masalah
dalam penelitian ini dinyatakan dalam bentuk
pertanyaan penelitian berikut, yakni:
1. Apakah inflasi memoderasi pengaruh
profitabilitas terhadap rasio hutang
perusahaan industri manufaktur yang go
public di Bursa Efek Indonesia?

2. Apakah inflasi memoderasi pengaruh
tangibilitas terhadap rasio hutang
perusahaan industri manufaktur yang go
public di Bursa Efek Indonesia?
3. Apakahinflasi memoderasi pengaruh
ukuran perusahaan terhadap rasio hutang
perusahaan industri manufaktur yang go
public di Bursa Efek Indonesia?
4. Apakah inflasi memoderasi pengaruh
pertumbuhan perusahaan terhadap rasio
hutang perusahaan industri manufaktur
yang go public di Bursa Efek Indonesia?
5. Apakah inflasi memoderasi pengaruh
non-debt tax shields terhadap rasio
hutang perusahaan industri manufaktur
yang go public di Bursa Efek Indonesia?

65

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

dana eksternal akan dikurangi (Werner et al,
1994; Frydenberg, 2004; Vina, 2007). Lebih
jauh studi Gajurel (2006)danFrank & Goyal
(2009)yangmenghubungkan inflasi dengan
rasio hutang (leverage). Temuan mereka
menunjukkan adanya pengaruhsignifikan
positif inflasi pada rasio hutang. Efekinflasi
pada keputusan pendanaan juga diperkuat oleh
temuan studiYeh dan Roca (2010) yang
memaparkan bahwa inflasi memiliki hubungan
yang positif atas pengambilan keputusan
pendanaan perusahaan, interaksi faktor inflasi
dengan variabel-variabel spesifik determinan
struktur modal perusahaan juga mempengaruhi
keputusan pendanaan tersebut (Yosephine,
2009; Ameilia, 2009; dan Nugroho, 2011).

TujuanPenelitian
Secara umum: Penelitian ini bertujuan untuk
menganalisis pengaruh determinan struktur
modal yakni profitabilitas, tangibilitas, ukuran
perusahaan, pertumbuhan perusahaan, dan
Non Debt Tax Shields terhadap rasio hutang
(leverage) perusahaan.
Secara khusus:Penelitian ini bertujuan untuk
memperoleh bukti empiris dan menganalisis
pengaruh inflasi sebagai variabel moderator
yang dapat memperkuat atau memperlemah
pengaruh determinan struktur modal terhadap
rasio hutang perusahaan industri manufaktur
yang go publicdi Bursa Efek Indonesia periode
tahun 2007-2010.

Kerangka Pemikiran dan Model Penelitian
Landasan Teori dan Hipotesis
1. Profitabilitas terhadap Rasio Hutang
Studi Deesomsaket al (2004),Tobing
(2008) dan Shamshur (2009) menunjuk-kan
bahwa hutang dapat berfungsi sebagai
pengurang pajak, sehingga semakin tinggi
keuntungan suatu perusahaan maka akan
semakin tinggi hutang perusahaan, atau
dengan kata lain bahwa hubungan antara
profitabilitas dan hutang adalah positif.
Begitu pula temuan Buferna et al (2005) di
Libya, yang sejalan dengan static/tradeofftheory
bahwa
perusahaan
akan
menggunakan hutang setinggi-tingginya
dengan
tujuan
untuk
mendapatkan
penghematan pajak. Penggunaan hutang
sebagai metode untuk mendapatkan insentif
pajak nampaknya merupakan hal yang
menarik bagi perusahaan-perusahaan di
Indonesia, belum lagi hutang merupakan
salah satu metode untuk mengendalikan
manajer pengelola perusahaan. Dengan
demikian diharapkan hutang menjadi suatu
media
untuk
meningkatkan
nilai
perusahaan.
Hipotesis 1: Profitabilitas berpengaruh
positif terhadap rasio hutang

Inflasi secara sederhana diartikan sebagai
meningkatnya harga-harga secara umum dan
terus menerus. Inflasi merupakan syarat agar
terjadi pertumbuhan perekonomian yang
berkesinambungan sehingga pengendalian atas
inflasi perlu dilakukan dengan pertimbangan
bahwa inflasi yang tinggi dan tidak stabil akan
memberikan dampak negatif bagi masyarakat.
Kenaikan inflasi berarti berkurangnya nilai
uang untuk memperoleh barang, hal ini
berakibat pada meningkatnya biaya produksi
yang pada akhirnya dapat meningkatkan harga
barang produksi dan menurunkan penjualan
perusahaan.Menurut teoripecking orderbahwa
dalam melakukan pendanaan maka perusahaan
akan cenderung untuk menggunakan sumber
dana internal dibandingkan dengan mencari
sumber dana eksternal. Menurunnya dana
internal akan mengakibatkan perusahaan untuk
mencari sumber-sumber dana eksternal
sehingga menggunakan hutang, dengan
demikian terjadi kenaikan rasio hutang
(Deesomsak et al, 2004). Sedangkan
Gurcharan (2010) merujuk teori static/tradeoff kebalikan dari teori pecking order,
menyebutkan bahwa penurunan pendapatan
akan mengakibatkan kemampuan perusahaan
untuk membayar hutang akan menurun
sehingga penggunaan hutang sebagai sumber

2. Tangibilitas terhadap Rasio Hutang
Tobing (2008) menemukan bahwa
terdapat pengaruh signifikan positif

66

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

collateral assetsterhadap rasio hutang
perusahaanPMDN di Indonesia. Tersedianya aktiva tetap yang dapat
dijadikanjaminan untuk memperoleh
sum-bersumber dana eksternal. Perusahaan yang memiliki jaminan terhadap
hutang, akan lebih mudah mendapatkan
hutang daripada perusahaan yang tidak
memiliki jaminan terhadap hutang.
Temuan lainnya dikemukakan oleh
Akhtar (2005), dan Frank dan Goyal
(2009) bahwa tangibilitas berpengaruh
positif terhadap rasio hutang perusahaan.
Sehingga berdasarkan temuan tersebut
dapatlah dihipotesiskan hubungan antara
tangibilitas dengan rasio hutang dalam
penelitian ini sebagai berikut:
Hipotesis 2: Tangibilitas berpengaruh
positif terhadap rasio hutang

dan (iii) hutang. Dengan demikian ada
hubungan yang negatif antara pertumbuhan dengan rasio hutang, hal ini
didukung temuanTobing (2008), dan
Shamshur (2009) yang menunjukkan
bahwa perusahaan dengan pertumbuhan
tinggi cenderung memiliki rasio hutang
rendah. Titman dan Wessel (1988)
mengemukakan bahwa growth merupakan capital assets yang menambah nilai
perusahaan namun tak dapat dijaminkan
dan tidak menyebabkan terjadinya
pengurangan atas pajak, sehingga
pertumbuhan berpengaruh negatif terhadap rasio hutang perusahaan.
Hipotesis 4: Pertumbuhan (growth)
berpengaruh negatif terhadap rasio
hutang
5. Non Debt Tax Shields (NDTS) terhadap
Rasio Hutang
Modigliani dan Miller (1956) mengungkapkan bahwa hutang dapat digunakan
untuk mendapatkan manfaat pengurangan
pajak. DeAngelo & Masulis (1980)dalam
Tobing (2008) menyatakan dalam
struktur modal, non debt tax shield
sebagai proksi manfaat hutangkarena
fasilitas penghematan pajak dan substitusi biaya bunga, akan berkurang
saatmenghitung pajak perusahaan. Oleh
karena itu, perusahaan yang dikenai pajak
tinggi,pada batas tertentu sebaiknya
menggunakan hutang yang tinggi, dengan
demikian diharapkan terdapat hubungan
yang positif antara rasio hutang dengan
non-debt tax shields.Akhtar (2005),
Frank dan Goyal (2009) mendukung
premis tersebut. Mereka berpendapat
bahwa semakin tinggi marginal tax maka
akan semakin meningkatkan keuntungan
akan tax shield atas hutang. Sehingga,
variabel non-debt tax shields, seperti
depresiasi, diharapkan memiliki hubungan yang positif dengan rasio hutang.
Hipotesis 5: Non-debt tax shields
berpengaruh positif terhadap rasio
hutang

3. Ukuran Perusahaan (Size) terhadap Rasio
Hutang
Perusahaan dengan ukuran yang lebih
besar cenderung lebih mudah untuk
mendapatkan
hutang
dibandingkan
dengan perusahaan yang berukuran yang
lebih kecil. Hal ini didukung hasil temuan
Buferna et al (2005) yang dilakukannya
di Libya.Akhtar (2005) di Australia,
Tong dan Green (2005) di China, Vina
(2007) di Indonesia, dan Shamshur
(2009).Dengan demikian penelitian ini
mempostulasikan hipotesis penelitian
mengenai hubungan size dengan rasio
hutang sebagai berikut:
Hipotesis 3: Ukuran perusahaan (size)
berpengaruh positif terhadap rasio
hutang
4. Pertumbuhan
Perusahaan
(Growth)
terhadap Rasio Hutang
Perusahaan yang sedang tumbuh dan
sedang giat-giatnya membangun bisnis
memerlukan pendanaan yang tidak
sedikit, sehingga hutangmerupakan suatu
alternatif pembiayaan bagi perusahaan.
Pembiayaan menurut teoripecking order
menggunakan sumber dana dengan
urutan, (i) dana internal, (ii) laba ditahan,

67

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

8. Inflasi memoderasi pengaruh ukuran
perusahaan terhadap rasio hutang
Inflasi akan meningkatkan jumlah aktiva
akibat naiknya nilai aktiva tetap,
sehingga akan semakin meningkatkan
kemampuan kolateral perusahaan ketika
perusahaan mengajukan pinjaman kepada
pihak kreditur. Bagi perusahaan berukuran besar peningkatan inflasi akan memperbesar peluang perusahaan memperoleh
pinjaman, karena aktiva tetap perusahaan
semakin
memperbesar
kemampuan
kolateral. Dengan demikian inflasi memoderasi positif efeksize terhadap rasio
hutang.
Hipotesis 8:
Efek positif ukuran
perusahaan terhadap rasio hutang akan
semakin positif ketika inflasi semakin
meningkat, vice-versa.

6. Inflasi
memoderasi
pengaruh
Profitabilitas terhadap Rasio Hutang
Peningkatan inflasi yang menurunkan
daya beli berdampak pada turunnya
penjualan perusahaan. Menurut teori
pecking
order
dalam
melakukan
pendanaan ketika inflasi meningkat,
perusahaan cenderung mencari sumber
danaeksternal dibandingkan dengan
menggunakan sumber dana internal.
Menurunnya sumberdana internal akan
mengakibatkan perusahaan untuk mencari sumber dana eksternal sepertihutang,
dengan demikian terjadi kenaikan rasio
hutang.
Dengan
demikian
dapat
dikatakan bahwa inflasi memberikan
efekpositif
atas pengaruh negatif
profitabilitas terhadap rasio hutang
perusahaan.
Hipotesis 6: Efek positif profitabilitas
terhadap rasio hutang akan semakin
positif ketika inflasi meningkat, viceversa.

9. Inflasi
memoderasi
pengaruh
pertumbuhan terhadap rasio hutang
Tobing (2008) menemukan bahwa
perusahaanyangmemiliki tingkat pertumbuhan aktiva tinggi lebih memilih
sumber
pendanaan
internaldalam
mendanai proyek-proyek investasinya.
Sebagian besar laba yang diperoleh
dijadikan sebagai sumber pendanaan
untuk berinvestasi, namun akan bertumpu
pada
penerbitanhutang
manakala
perusahaan menghadapi pertumbuhan
aktiva yang rendah. Lebih lanjut,
penelitian Tong dan Green (2005) yang
didasarkan padapecking order menunjukkan bahwa peningkatan pertumbuhan
perusahaan yang berdampak negatif
terhadap rasio hutang akan semakin
negatif ketika inflasi semakin meningkat.
Hal inidikarenakanmeningkatnya inflasi
akan semakin membuat perilaku manajer
semakin berhati-hati dalam mencari
sumber-sumber dana eksternalnya seiring
dengan meningkatnya suku bunga
pinjaman.
Proyek-proyek
investasi
perusahaan yang memiliki tingkat pertumbuhan tinggi ketika inflasi

7. Inflasi memoderasi pengaruh aktiva tetap
terhadap rasio hutang
Sebagaimana dikemukakan sebelumnya,
bahwa
menurunnya
profitabilitas
menyebabkan perusahaan mencari dana
untuk pendanaan perusahaan. Dengan
demikian nilai aktiva berwujudakan
menjadi sangat penting sebagai collateral
assets. Meningkatnya inflasi akan
meningkatkan aktiva-aktiva berwujud
terutama fixed assets untuk dapat
dijadikan jaminan untuk memperoleh
pinjaman dari pihak kreditur, sehingga
semakin tinggi kemampuan perusahaan
untuk menggunakan aktiva berwujud
sebagai kolateral. Dengan demikian
inflasi akan memoderasi pengaruhaktiva
berwujudterhadap rasio hutang perusahaan.
Hipotesis 7: Efek positif tangibilitas
terhadap rasio hutang akan semakin
positif ketika inflasi meningkat, viceversa.

68

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

penurunan profitabilitas akan menurunkan kemampuan perusahaan untuk
melakukan pembayaran hutang, hal ini
akan
menyebabkan
rasio
hutang
menurun. Penurunan rasio hutang akan
menyebab-kan penurunan manfaat pajak
yang diperoleh, yang berarti non debt tax
shields (NDTS) akan berkurang. Dengan
demikian peningkatan inflasi akan
berdampak pada peningkatan hutang
yang dapat meningkatkan NDTS,
sehingga dapat dipostulasikan hipotesis
penelitian berikut:
Hipotesis 10: Efek positif Non Debt Tax
Shield (NDTS) terhadap rasio hutang
akan semakin positif ketika inflasi
semakin meningkat, vice-versa.

meningkat,akan cenderung didanai dari
sumber-sumber dana internal yang
memiliki risiko keuangan lebih rendah.
Dengan demikian inflasi memoderasi
negatif efek negatif pertumbuhan
terhadap rasio hutang perusahaan.
Hipotesis 9: Efek negatif pertumbuhan
perusahaan terhadap rasio hutang akan
semakin negatif ketika inflasi meningkat,
vice-versa.
10. Inflasi memoderasi efek Non Debt
TaxShield (NDTS) terhadaprasio hutang
Peningkatan inflasi berdampak pada
penurunan profitabilitas, sehingga akan
mengubah strategi perencanaan pembiayaan perusahaan. Menurut pecking
order theory perusahaan akan menggunakan sumber daya eksternal ketika sumber
pembiayaan internal berkurang. Penurunan profitabilitas akan meningkatkan rasio
hutang, yang tentunya akan meningkatkan manfaat pajak, sehingga non-debt tax
shields
(NDTS)
akan meningkat.
Sedangkan menurut trade off theory

Berdasarkan kerangka pemikiran yang telah
dikemukakan diatas, maka pengaruh variabelvariabel determinan struktur modal terhadap
rasio hutang yang dimoderasi oleh pengaruh
inflasi dalam penelitian ini dapat dituang ke
dalampiktograf model penelitian yang
dikembangkan seperti di bawah ini:

Gambar 2.Piktograf Model Penelitian yang dikembangkan
PROFITABILITAS

TANGIBILITAS

(+
)

INFLASI

(+
)
(+)

UKURAN PERUSAHAAN
(SIZE)

(+
)

PERTUMBUHAN
(GROWTH)

(-)

NON DEBT TAX SHIELDS
(NDTS)

(+
)

RASIO HUTANG
(LEVERAGE)

Sumber: Pengembangan model penelitian berdasarkan kerangka pemikiranstudi ini.

69

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

aktiva tetap (fixed assets) terhadap
aktiva keseluruhan (total assets).

Metode Penelitian
Objek penelitian ini adalah 108 perusahaan
yang termasuk dalam kelompok industri
manufaktur yanggo publicdi Bursa Efek
Indonesia (BEI) selama periode tahun 20072010. Penelitian ini menggunakan data
panel(432 unit analisis) yang memenuhi
persyaratan sebagai berikut:

c. Ukuran Perusahaan (size)
Buferna et al (2005) melakukan
pengukuran
ukuran
perusahaan
sebagai logaritma natural dari total
aktiva. Akhtar (2005) juga menggunakan metode yang sama dalam
menghitung ukuran perusahaan.

1. Perusahaan yang diambil merupakan
perusahaan
yang
secara
rutin
menyerahkan laporan keuangan yang
telah dilakukan audit oleh lembaga
independen pada BEI;
2. Laporan keuangan yang dipergunakan
merupakan laporan keuangan yang
terdokumentasi pada situs resmi BEI,
yakni www.idx.go.id, Tingkat inflasi yang
digunakan merupakan data inflasi yang
terdokumentasi pada situs resmi Bank
Indonesia, yakni www.bi.go.id selama
periode tahun 2007-2010.

d. Pertumbuhan Perusahaan (growth)
Rasio
pertumbuhan
mengukur
kemampuan
perusahaan
mempertahankan posisi usahanya ditengah
pertumbuhan ekonomi dan sektor
usahanya. Buferna, et al (2005)
menggunakan rasio pertumbuhan
perusahaan
dengan
menghitung
selisih total aktivatahun berjalan
dengan total aktiva tahun sebelumnya
dibagi dengan total aktiva tahun
sebelumnya.

Definisi Variabel Penelitian
Penelitian ini menggunakan variabel-variabel
determinan struktur modal, sebagaimana
didefinisikan berikut ini:
1. Variabel Bebas (Independent Variables)
a. Profitabilitas
Rasio
ini
mengukurefektivitas
manajemen perusahaan menggunakan
aktiva dan ekuitas untuk mendapatkan
keuntungan.Buferna, et al (2005)
mengukur profitabilitas sebagai rasio
keuntungan sebelum pajak terhadap
total aktiva.

e. Non-debt Tax Shields (NDTS)
NDTS mengukur rasio besarnya
penyusutan terhadap total aktiva
sebagai akibat manfaat penggunaan
hutang. Frank dan Goyal (2009)
melakukan pengukuran non debt tax
shields dengan menghitung total
depresiasi terhadap total assets.

2. Variabel Terikat (Dependent Variables)
Variabel terikat dalam penelitian ini
adalah rasio hutang (leverage)yang
mengukur kemampuan total aktiva
perusahaan untuk memenuhi seluruh

b. Tangibilitas
Buferna, et al (2005) mengukur
tangibilitas sebagai perbandingan

70

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

kewajibannya,
yaknirasio antara
totalliabilities dengan total assets.
Akhtar (2005) serta Tobing (2008)
mengukur rasio hutang sebagai berikut:

3. Variabel
Variables)

Moderasi

inflasi, berdasarkan publikasi Bank
Indonesia periode tahun 2007-2010.
Metode Analisis Data
Penelitian inimenggunakan model regresi
linear ganda Moderated Regression Analysis
(MRA), dengan menggunakan persamaan
sebagai berikut:

(Moderating

Variabel moderasi yang digunakan
dalam penelitian ini adalah tingkat

Dimana

:

Y
o
X1
X2
X3

=
=
=
=
=

Debt Ratio;
Konstanta
Profitabilitas;
Tangibilitas;
Size;

X4 =
X5 =
Xinf
ε

Growth
Non Debt Tax Shield
= Inflasi
= Error term

Hasil dan Pembahasan
Dengan bantuan program SPSS versi 18.0 maka diperoleh hasil sebagai berikut:
Tabel 1:Koefisien Regresi Model Penelitian dengan Interaksi (MRA)
Model

(Constant)
Profitabilitas
Tangibilitas
Size
Growth
NDTS
X1.Xinf
X2.Xinf
X3.Xinf
X4.Xinf
X5.Xinf

Unstandardized
Coefficients
B
Std. Error
702.05
121.26
19.99
.15
.82
1.15
-31.79
4.83
-2.76
.89
.42
.80
-2.03
.02
-.03
.16
.65
.25
.36
.14
.07
.11

Standardized
Coefficients
Beta
11.83
.02
-.05
-.14
.01
-12.08
-.01
.04
.12
.01

Sig.
.000
.000
.476
.000
.002
.598
.000
.861
.009
.009
.556

a. Dependent Variable: Debt Ratio; R2 = 0,739

71

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

Asumsi-asumsi klasik yang diperlukan
sebuah model regresi yang baik (BLUE)
seperti
data
berdistribusi
normal
(normalitas), varian residual yang homogen
(homoskedastisitas) danbebas autokorelasi

seperti yang disarankan Gujarati (2009) telah
diuji dan memberikan hasil bahwa data yang
ada valid dengan asumsi klasik.Hasil
persamaan regresi linear ganda MRA yang
terbentuk adalah:

Tabel.2:
ANOVA Model Interaksi (MRA)

Model
Regression
Residual
Total

Sum of Squares
3.589E8
1.268E8
4.857E8

df
Mean Square
F
Sig.
10
3.589E7 119.162 .000
421
301187.648
431

Tabel 3:
Rangkuman Hasil Pengujian Hipotesis Penelitian
No

HIPOTESIS PENELITIAN

Arah

Signifikansi

Pengaruh

(Hipotesis)

1.

Profitabilitas berpengaruh positif terhadap
Positif
Signifikan
rasio hutang
(Diterima)
2.
Tangibilitas berpengaruh positif terhadap
Positif
Tidak Signifikan
rasio hutang
(Ditolak)
3.
Ukuran perusahaan berpengaruh positif
Negatif
Signifikan
terhadap rasio hutang
(Diterima)
4.
Pertumbuhan
perusahaan
berpengaruh
Negatif
Signifikan
negatif terhadap rasio hutang
(Diterima)
5.
NDTS berpengaruh positif terhadap rasio
Positif
Tidak Signifikan
hutang
(Ditolak)
6.
Inflasi
memoderasi
positifpengaruh
Moderasi
Signifikan
profitablitas terhadap rasio hutang
Negatif
(Diterima)
7.
Inflasi
memoderasi
positifpengaruh
Moderasi
Tidak Signifikan
tangibilitas terhadap rasio hutang
Negatif
(Ditolak)
8.
Inflasi memoderasi positif pengaruh ukuran
Moderasi
Signifikan
perusahaan terhadap rasio hutang
Positif
(Diterima)
9.
Inflasi memoderasi negatif pengaruh
Moderasi
Signifikan
pertumbuhan perusahaan terhadap
rasio
Positif
(Diterima)
hutang
10. Inflasi memoderasi positif pengaruh NDTS
Moderasi
Tidak Signifikan
terhadap rasio hutang
Positif
(Ditolak)
Sumber: Output SPSS pada Tabel 1. Taraf nyata pengujian menggunakan α = 5%.

72

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

Hasil Pengujian Hipotesis 1

Hasil Pengujian Hipotesis 3

Tabel 3 menyajikan hasil pengujian yang
menunjukkan bahwa profitabilitas berpengaruh signifikan positif terhadap rasio
hutang. Hal ini sesuai dengan teori statis
trade-offyang dikemukakan Modigliani dan
Miller (1958) yang menjelaskan bahwa
perusahaan dengan profitabilitas tinggi akan
menggunakan hutang sebagai pilihan pendanaan untuk memperoleh manfaat penghematan pajak. Dengan demikian diharapkan
pendanaan dengan hutang menjadi suatu
media untuk mengoptimumkan nilai
perusahaan melalui pengimbangan manfaat
dan pengorbanan penggunaan hutang.Hasil
penelitian ini mendukung temuanFrydenberg
(2004), Tobing (2008), Shamshur (2009),
dan Gurcharan (2010). Dengan demikian
perusahaan industri manufaktur sampel
penelitian ini
mempertimbangkan profitabilitas dalam menentukan struktur
modalnya.

Tabel 3 menunjukkan hasil bahwa ukuran
perusahaan berpengaruh signifikan negatif
terhadap rasio hutang perusahaan sampel
penelitian ini. Dengan demikian hipotesis 3
inkonklusif terhadap hasil pengujian
hipotesis statistik yang menunjukkan arah
sebaliknya. Temuan penelitian ini mendukung perilaku pendanaan perusahaan
industri manufakturyang mengikuti perilaku
pecking order. Perusahaan manufaktur
berukuran besar dengan profitabilitas tinggi
sekalipun memiliki akses yang besar
terhadap sumber pendanaan eksternal, justru
terpaparkan lebih memilih menggunakan
laba ditahansebagai sumber pendanaannya.
Sebaliknya, perusahaan manufaktur berukuran kecil yang mengalami kesulitan
likuiditas lebih mengandalkan penggunaan
hutang sebagai sumber pendanaannya. Hasil
penelitian ini tidak sesuai dengan hasil
temuan Buferna et al (2005), Tong & Green
(2005), dan Shamshur (2009) yang
menunjukkan bahwa ukuran perusahaan
berpengaruh signifikan positif terhadap rasio
hutang perusahaan.

Hasil Pengujian Hipotesis 2
Berdasarkan Tabel 3 diperoleh hasil bahwa
tangibilitas tidak signifikan berpengaruh
positif terhadap rasio hutang perusahaan
industri manufaktur sampel penelitian ini.Hal
ini berarti tangibilitas yang besar belum tentu
menjadi pertimbangan yang signifikan bagi
perusahaan industri manufaktur untuk
menggunakan hutang. Perusahaan industri
manufaktur yang memilikikolateral aktiva
tetap yang besar, tidak lebih mudah
mendapatkan hutang dibandingkan perusahaan industri manufaktur yang hanyamemiliki
kolateral aktiva sedikit.Hasil penelitian ini
tidak mengkonfirmasi hasil temuan Tobing
(2008) yang menunjukkan pengaruh
signifikan positif collateral assetsterhadap
rasio hutang perusahaanPMDN di Indonesia,
dan temuan Akhtar (2005), Frank & Goyal
(2009)bahwa tangibilitas berpengaruh positif
terhadap rasio hutang perusahaan.

Hasil Pengujian Hipotesis 4
Terpaparkan dari Tabel 3 adanya pengaruh
signifikan negatif pertumbuhan perusahaan
terhadap rasio hutang perusahaan industri
manufaktur.Perusahaan
yang
memiliki
tingkat pertumbuhan aktiva tinggi lebih
memilih sumber dana internalnya ketimbang
memilih menggunakan sumber dana
eksternal (hutang). Laba bersih yang
diperoleh diinvestasikan kembali untuk
membiayai proyek-proyek investasi dan
ekspansi perusahaan. Hasil ini konsisten
dengan perilaku pendanaan yang mengikuti
perilaku
pecking
orderseperti
yang
dipaparkan Tobing (2008) dan Shamshur
(2009) bahwa perusahaan yang memiliki
pertumbuhan yang tinggi cenderung me-

73

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

mendukung temuan Akhtar (2005), dan
temuan Frank & Goyal (2009) yang
mengkonfirmasi premis bahwa marginal
taxyang tinggi akan meningkatkan tax shield
atas hutang.

miliki rasio hutang yang rendah. Sebagian
besar laba yang diperolehdijadikan sebagai
sumber pendanaan untuk berinvestasi ketika
perusahaan sedangmenghadapi pertumbuhan
aktiva yang tinggi, namun akan bertumpu
pada penerbitanhutang manakala perusahaan
menghadapi pertumbuhan aktiva yang
rendah.

Hasil Pengujian Hipotesis 6
Berdasarkan hasil pengujian hipotesis
koefisien interaksi profitabilitas dengan
inflasi pada Tabel 1 dan Tabel 3 diperoleh
hasil bahwa inflasi memoderasi secara
negatif dan signifikan pengaruh positif
profitabilitas terhadap rasio hutang. Hasil ini
menunjukkan
bahwa
efek
positif
profitabilitas
terhadap
rasio
hutang
perusahaan industri manufaktur akan
semakin
melemah
ketika
inflasi
meningkat(lihat Gambar
3).
Dengan
mendiferensialkan tingkat pertama dari
model regresipersamaan interaksi maka
diperoleh persamaan (1) berikut:

Hasil Pengujian Hipotesis 5
Berdasarkan hasil pengujian yang tersaji
pada Tabel 3 terlihat bahwa NDTS berpengaruh positif namun tidak signifikan
terhadap rasio hutang perusahaan industri
manufaktur. Hasil ini menunjukkan bahwa
perusahaan manufaktur yang memiliki rasio
hutang
tinggi,
belum
memperoleh
penghematan pajak dan substitusi biaya
bunga yang signifikan ketika dikenai tingkat
pajak yang tinggi.
Hubungan positif
NDTS dengan rasio
hutang
walaupun
tidak
signifikan,
menunjukkan perilaku pendanaan perusahaan
industri manufaktur yang konsisten dengan
trade off theory. Temuan ini belum

Sehingga secara piktografis dapat dilihat hubungan seperti grafik berikut:
Gambar 3: Grafik perubahan rasio hutang terhadap perubahan
profitabilitas karena faktor Inflasi.
25

ΔY/ΔX1

20
15
10
5
0
0

2

4

6

8

10

12

Inflasi

74

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

Gambar 3 di atas menjelaskan bahwa
semakin tinggi inflasi akan semakin
memperlemah efek positif profitabilitas pada
rasio hutang. Peningkatan inflasi berdampak
pada penurunan penjualan dan pendapatan
perusahaan,
sehingga
meningkatkan
volatilitas
profit
atau
ketidakpastian
kemampu labaan perusahaan. Turunnya
pendapatan akan memperkecil sumber dana
perusahaan, sehingga mendorong perusahaan
mencari sumber-sumber dana eksternal.
Dengan demikian dalam menentukan struktur
modal, faktor inflasi menjadi penting bagi
perusahaan.Ketikainflasi meningkat perilaku
manajer mengikuti teori pecking order,
sebaliknya ketika inflasi menurunakan
membuat manajer berperilaku mengikuti
teori trade-off (borrow as much as you can
get).

bahwa interaksi antara inflasi dengan
ketersediaan kolateral aktiva bukan faktor
determinan utama struktur modal perusahaan
industri manufaktur.
Hasil Pengujian Hipotesis 8
Hasil pengujian hipotesis 8 pada Tabel 3
menunjukkan bahwa inflasi signifikan
memoderasi positif pengaruh negatif ukuran
perusahaan terhadap rasio hutang perusahaan
sampel penelitian ini. Hasil ini sesuai dengan
temuan Frank & Goyal (2009). Semakin
tinggi inflasi akan semakin memperlemah
pengaruh negatif ukuran perusahaan terhadap
rasio hutang perusahaan. Inflasi akan
meningkatkan nilai aktiva tetap, sehingga
akan meningkatkan kemampuan kolateral
perusahaanuntuk memperoleh pinjaman.Hal
ini menunjukkan adanya pergeseran pilihan
manajer terhadap risiko ke arah riskpreference atau penyuka risiko (konsistensi
teori trade-off). Derivatif pertama model
persamaan interaksi diperoleh persamaan
berikut:
sehingga dapat dilihat grafik hubungan
seperti pada Gambar 4 berikut ini:

Hasil Pengujian Hipotesis 7
Tabel 3 membuktikan bahwa inflasi tidak
signifikan memoderasi positif pengaruh
tangibilitas terhadap rasio hutang perusahaan
sampel penelitian ini. Dengan demikian
hipotesis penelitian 7 ditolak, yang berarti

Gambar 4: Grafik perubahan rasio hutang terhadap perubahan size karena
faktor inflasi.
0
-10

-5 0

10

20

30

40

50

60

ΔY/ΔX3

-10
-15
-20
-25
-30
-35
-40

Inflasi

75

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

Hasil Pengujian Hipotesis 9

hutang
perusahaan-perusahaan
industri
manufaktur sampel penelitian ini. Derivatif
pertama dari model regresi persamaan
interaksi
menghasilkan
persamaan
dan
grafik
hubungan seperti ditunjukkan Gambar 5
berikut ini:

Berdasarkan hasil pengujian koefisien
interaksi inflasi dengan pertumbuhan yang
tersaji pada Tabel 3 diperoleh hasil bahwa
inflasi signifikan memoderasi positif
efeknegatif pertumbuhan terhadap rasio

Gambar 5: Grafik perubahan rasio hutang terhadap perubahan
pertumbuhan karena faktor inflasi.
0

ΔY/ΔX4

-0.5 0

2

4

6

8

10

-1
-1.5
-2
-2.5
-3

Inflasi

Gambar 5 menjelaskan bahwa efek negatif
pertumbuhan perusahaan terhadap rasio
hutang akan menjadi positif manakala inflasi
meningkat. Meningkatnya nilai aktiva akibat
peningkatan inflasi menimbulkan kesan
terjadi pertumbuhan positif nilai aktiva
dibandingkan sebelumnya. Dengan demikian
kemampuan kolateral aktiva perusahaan
untuk mendapatkan hutang bertambah.
Temuan penelitian ini bertentangan dengan
hasil penelitian Tobing (2008), dan Tong &
Green (2005) yang didasarkan padateori
pecking order yang menunjukkan bahwa
peningkatan per-tumbuhan perusahaan yang
berdampak negatif terhadap rasio hutang
akan semakin negatif ketika inflasi semakin
meningkat. Hasil penelitian ini membuktikan
bahwa kenaikkan inflasi membuat perilaku
manajer perusahaan manufaktur menjadi
kurang berhati-hati dalam mencari sumbersumber dana eksternalnya seiring dengan
meningkatnya suku bunga pinjaman.
Pendanaan untuk proyek-proyek investasi

perusahaan
yang
memiliki
tingkat
pertumbuhan
tinggi
ketika
inflasi
meningkat, didanai dari sumber-sumber
dana eksternal (pinjaman). Dengan kata lain,
terpaparkan bahwa dalam menentukan
struktur modal-nya ketika pertumbuhan
aktiva perusahaan industri manufaktur
meningkat;
maka
kenaikkan
inflasi
membuat preferensi manajer terhadap risiko
bergeser ke arah risk-preference. Sebaliknya
preferensi manajer terhadap risiko bergeser
ke arah risk-averse ketika laju inflasi
berkurang. Penambahan hutang untuk
mendanai proyek-proyek investasi ketika
inflasi
meningkat,dipandang
masih
memberikan tambahan manfaat penggunaan
hutang yang lebih besar dari tambahan biaya
penggunaan hutang itu sendiri (teori
static/trade-off).
Hasil Pengujian Hipotesis 10
Pengujian hipotesis penelitian interaksi
antara inflasi dengan NDTS yang tersaji

76

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

pada Tabel 3 memperlihatkan hasil bahwa
inflasi tidak signifikan memoderasi positif
pengaruhnon-debt tax shields (NDTS)
terhadap rasio hutang perusahaan industri
manufaktur sampel penelitian ini. Dengan
demikian hipotesis penelitian 10 ditolak.
Penurunan profitabilitas karena inflasi tidak
berdampak pada keputusan penggunaan
hutang perusahaan terkait motif pengurangan pajak. Temuan ini memaparkan bahwa
peningkatan hutang ketika inflasi meningkat, maka beban bunga yang dibayarkan
belum mampu memberikan tambahan
manfaat pengurangan pajak yang signifikan
bagi perusahaan manufaktur.

industri manufaktur yang go public di
Bursa Efek Indonesia periode tahun
2007-2010. Semakin tinggi inflasi akan
semakin memperlemah pengaruh negatif
ukuran perusahaan terhadap rasio
hutang perusahaan. Peningkatan inflasi
akan menggeser preferensi manajer
terhadap risiko ke arah risk-preference
atau penyuka risiko.
4. Inflasi terbukti memoderasi positif
pengaruhnegatif pertumbuhan (growth)
terhadap rasio hutang perusahaan
industri manufaktur yang go public di
Bursa Efek Indonesia periode tahun
2007-2010. Pendanaan untuk proyekproyek investasi perusahaan yang
memiliki tingkat pertumbuhan tinggi
ketika inflasi meningkat, didanai dari
sumber dana eksternal (pinjaman).

Simpulan dan Saran
Simpulan
Berdasarkan analisis dan temuan-temuan
yang telah dipaparkan sebelumnya maka
penelitian ini menyimpulkan hal-hal sebagai
berikut:

5. Tidak terbukti inflasi memoderasi
positif pengaruhnon-debt tax shields
terhadap rasio hutang perusahaan
industri manufaktur yang go public di
Bursa Efek Indonesia periode tahun
2007-2010. Beban bunga hutang yang
dibayarkan
belum
memberikan
tambahan manfaat berupa pengurangan
pajak yang signifikan bagi perusahaan
manakala inflasi meningkat.

1. Inflasi terbukti memoderasi pengaruh
positif profitabilitas terhadap rasio
hutang perusahaan industri manufaktur
yang go public di Bursa Efek Indonesia
periode tahun 2007-2010. Efek positif
profitabilitas terhadap rasio hutang akan
semakin negatif ketika inflasi meningkat, vice-versa. Dalam menentukan
struktur modalnya, maka ketika inflasi
meningkat perilaku manajer mengikuti
teori pecking order, sebaliknya ketika
inflasi menurun perilaku manajer
mengikuti teori trade-off.

Saran
1. Dalam membuat keputusan struktur
modal yang baik, para manajer
perusahaan disarankan untuk mempertimbangkan faktor inflasi yang
terbukti secara empiris berperan
signifikan memoderasi efek dari
variabel-variabel determinan struktur
modal perusahaan sampel penelitian ini.

2. Tidak terbukti inflasi memoderasi
pengaruh positif tangibilitas terhadap
rasio hutang perusahaan industri
manufaktur yang go public di Bursa
Efek Indonesia periode tahun 20072010.

2. Hasil penelitian ini mendukung perilaku
pendanaan yang mengikutiperilaku
trade-off
sehingga
perusahaanperusahaan dengan pengenaan tarif
pajak yang tinggi, dalam upaya
memaksimumkan nilai perusahaannya

3. Inflasi terbukti memoderasi positif
pengaruh negatif ukuran perusahaan
(size) terhadap rasio hutang perusahaan

77

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

_______, 2010, Buku Laporan Perekonomian
Indonesia Tahun 2010, Bank
Indonesia

disarankan menggunakan media hutang
sebagai
pilihan
pendanaannya,
sepanjang manfaat pengurangan pajak
(marginal tax benefit)yang diterima
masih lebih tinggi dari biaya
pengorbanan penggunaan hutang itu
sendiri.
3. Untuk agenda penelitian mendatang
tentang struktur modal, penting bagi
peneliti selanjutnya untuk menambah
atau memasukkan ke dalam model
persamaan struktur modal faktor-faktor
makroekonomi lainnya, seperti suku
bunga, GDP, kurs valuta asing,
ekspektasi
masyarakat,
regulasi
pemerintah dan lain sebagainya.
Termasuk agenda melakukan penelitian
dengan melihat pengaruh perbedaan
jenis sektor industri pada sektor industri
lainnya dengan periode pengamatan
yang lebih panjang, sehingga dapat
mempresentasikan fakta yang lebih
akurat, ilmiah dan masuk akal.

Buferna,Fakher., Kenbata Bangassa, dan
Lynn
Hodgkinson,2005,
“Determinants
of
Capital
Structure Evidence from Libya”,
Inggris: The University of
Liverpool.
Bursa Efek Indonesia, 2010, Indonesia
Capital Market Directory 20072009, Institut for Economic and
Financial Research.
_________________, 2011, Indonesia
Capital Market Directory 20082010, Institut for Economic and
Financial Research.
Deesomsak, Rataporn.,Krishna Paudyal,
Gioia Pescetto, 2004, “The
Determinants
of
Capital
Structure: Evidence from the
Asia Pacific Region”, Journal of
Multinational
Financial
Management, Vol 14, hal. 387405.

Daftar Pustaka
Akhtar, Shumi, 2005, “The Determinant of
Capital Structure for Australia
Multinationaland
Domestic
Corporations”, Australian Journal
of Management, Vol. 30, No.
2,Desember 2005, hal. 321-341.

Frank,

Ameilia Fransiska, 2009, Pengaruh Suku
Bunga SBI, Inflasi, dan Kurs
Terhadap IHSG dan Indeks
Sektoral Dengan Harga Minyak
Sebagai Variabel Moderator Selama
Imbas Krisis Subprime Mortgage
Di Indonesia (Periode 20072009).(Tesis),Jakarta:
Program
Studi Magister Manajemen, Institut
Bisnis dan Informatika Indonesia.

Murray Z..andGoyal Vidhan
K.,2009, “Capital Structure
Decisions:WhichFactors
are
Reliably Important?”, Financial
Management, Spring 2009, p.137

Frydenberg,Stein.,2004, “Theory of Capital
Structure
A
Review”,
Norwegia:
Sør-Trøndelag
Unversity College.
Gajurel,

_______, 2008, Outlook Ekonomi Indonesia
2008-2012 (Integrasi ekonomi
ASEAN dan Prospek Perokomian
Nasional), Bank Indonesia.

Gujarati,

78

D. P.2006, “Macroeconomic
Influences on Corporate Capital
Structure”,
Nepal:Tribhuvan
University.
Damodar
N.,2009,
Basic
Econometrics, Fifth Edition,

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

McGraw
Editions.

ISSN : 2089 - 3477

Hill:

Titman, Sheridan dan Roberto Wessels,
1988, “The Determinants of Capital
Structure Choice”, The Journal of
Finance, Vol. 43, No. 1, hal. 1-19

International

Gurcharan S, 2010, “A Review of Optimal
Capital Structure Determinant
of Selected ASEAN Countries”,
International Research Journal
of Finance and Economics, No.
47, hal. 32-43.

Tobing,Rudolf
L.,
2008,
“Studi
Mengenai
Perbedaan
Struktur
Modal Perusahaan Penanaman
Modal
Asing
(PMA)
DenganPerusahaan
Penanaman
Modal Dalam Negeri (PMDN)
YangTerdaftarDi
Bursa
Efek
Jakarta”Jurnal
Ekonomi
Perusahaan, September 2008, Vol.
15, No.2. hal. 102-123.

Jensen, Michael C. 1986, “Agency Costs
of Free Cash Flow, Corporate
Finance,
andTakeovers”,
American Economic Review,
Vol. 76, No. 2, Mei 1986, hal.
323-329

Tong, G. dan Green, C. J., 2005, “Pecking
Order or Trade Off Hypothesis?
Evidence on The Capital Structure
of Chinese Companies”, Applied
Economics, Tahun 2005, No. 37,
hal. 2179-2189.

Modigliani, F dan Miller, M. H., 1958,
“The Cost of Capital, Corporation
Finance and The Theory of
Investment”,
The
American
Economic Review, Vol. XLVIII,
No. 3, Juni 1958, hal. 261-297.
Myers,

Vera, Rudolf L Tobing, dan Akromul
Ibad., 2005, “Perbedaan Struktur
Pendanaan Multinasional dan
Domestik di Indonesia”. Jurnal
Ekonomi Perusahaan, Vol.12,
No.2. hal. 196-213.

Stewart C.1984, “The Capital
Structure Puzzle”, The Journal of
Finance, Vol. XXXIX, No. 3, Juli
1984, hal. 575-592.

Nugroho Suryo Kusumo, 2011, Pengaruh
Inflasi
Sebagai
Variabelyang
Memoderasi

Vina Fadhilanahal, 2007, “Pengujian Static
Trade Off Theory dan Pecking
Order Theory Pada Struktur
Modal Perusahaan Yang Masuk
Dalam Indeks LQ45”, Jurnal
Ekubank, Edisi Juli 2007, Vol. 2,
hal. 11-24.

Determinan Penentu Kebijakan Struktur
Modal PadaSektor Industri
Manufaktur yang terdaftar di Bursa
Efek Indonesia Periode 2007-2009
(Tesis), Jakarta: Program Studi
Magister Manajemen, Institut
Bisnis dan Informatika Indonesia.

Werner F. M. De Bondt dan Richard H.
Thaler,
1994,
“Financial
Decision-Making in Markets and
Firms: A Behavioral Perspective”,
NBER Working Paper Series, No.
477, Juni 1994.

Shamshur, A., 2009, “Is The Stability of
Leverage Ratios Determined by
The
Stability
of
The
Working
Economy?”,CERGE-EI
Paper Series, September 2009,
Cekoslovakia:
Academy
of
Sciences of the Czech Republic.

Yeh, Hsien-Hung dan Roca, Eduardo,
2007,
“Macroeconomic
Conditions and Capital Structure:
Evidence from Taiwan”, Taiwan:

79

Volume 1 No. 2 Mei 2012

Manajemen Keuangan

ISSN : 2089 - 3477

National Pingtung University of
Science and Technology.
Yosephine P. Tyas, 2009, Pengaruh
Keputusan Keuangan Perusahaan
Terhadap Nilai Perusahaan Yang
Dimoderasi
Oleh
Variabel
Kebijakan Makroekonomi (Studi

80

Volume 1 No. 2 Mei 2012