Hubungan Pertumbuhan M2, Pertumbuhan Kredit Perbankan, dan Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham Dengan Pertumbuhan Ekonomi.
Nama : Ayu Swaningrum
NPM : 120120110043
Judul : Hubungan Pertumbuhan M2, Pertumbuhan Kredit Perbankan, dan Pertumbuhan
Kapitalisasi Pasar Saham Dengan Pertumbuhan Ekonomi.
ABSTRAK
Dengan menggunakan metode Vector Autoregression (VAR), penelitian ini mencoba melihat
efek perkembangan sektor keuangan yang diproksi dengan pertumbuhan M2, pertumbuhan
kredit perbankan, dan pertumbuhan kapitalisasi saham terhadap pertumbuhan ekonomi di
Indonesia. Uji kausalitas Granger menyimpulkan bahwa terdapat hubungan dua arah antara
pertumbuhan M2 dan pertumbuhan ekonomi, serta antara pertumbuhan kredit perbankan
dengan pertumbuhan ekonomi, dan tidak ada hubungan kausalitas antara pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan ekonomi.
Impulse response memperlihatkan respon pertumbuhan ekonomi secara negatif pada periode
awal terhadap guncangan pada pertumbuhan M2 dan pertumbuhan kredit perbankan,
peningkatan uang beredar serta kredit perbankan yang berlebihan justru dapat membahayakan
perekonomian. Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi
positif dimana adanya peningkatan pada rasio ini menunjukkan perluasan fungsi pembayaran
dan simpanan. Guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon oleh positif pertumbuhan
M2 karena membaiknya perekonomian membuat masyarakat melakukan banyak transaksi
yang membutuhkan uang sehingga permintaan uang meningkat yang kemudian akan
diimbangi oleh peningkatan penawaran uang agar keseimbangan suku bunga bisa terjaga, dan
ditarik kesimpulan bahwa argumen demand following terpenuhi. Guncangan pertumbuhan
ekonomi direspon secara positif terhadap pertumbuhan kredit perbankan. Fluktuasi tingkat
suku bunga yang berpengaruh terhadap permintaan kredit perbankan mengikuti
perkembangan perekonomian, dan ditarik kesimpulan bahwa argumen supply leading
terpenuhi.
Hasil dari variance decomposition menunjukkan bahwa kontribusi pertumbuhan M2 terhadap
variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0% hingga 8.32%, pertumbuhan kredit
perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%, dan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi antara 0%
hingga 0.96%. Kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan M2
berkisar antara 0.067% hingga 52%, pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan kredit perbankan adalah antara 0.061% hingga 31.05%, dan pertumbuhan
ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan kapitalisasi pasar saham antara 0.7% hingga
4.48%.
Kata Kunci : Pertumbuhan M2, Pertumbuhan Kredit Perbankan, Pertumbuhan Kapitalisasi
Pasar Saham, impulse response, variance decomposition.
ABSTRACT
Using a Vector Autoregression (VAR) method, this paper examines the effect of M2 growth,
banking credit growth, and stock market capitalization growth, as proxies for financial
development, on economic growth in Indonesia. The result of Granger causality test is the
existence of two way causality between M2 growth and economic growth, also between
banking credit growth and economic growth, but no causality between stock market
capitalization growth and economic growth.
Impulse response analysis shows negative response of economic growth on M2 growth and
banking credit growth shocks at the begining period, which conclude that excessive growth of
those two variables will harm economic growth. Economic growth response on M2 growth
shocks become positive whereas this increasing value shows the existence of payment and
saving function expansion. Shocks on economic growth are positively responded by M2
growth since the economic condition are getting better makes people spend more so the
money demand is higher, and money supply is also rising to keep the the interest rate
balance. And the demand following argument is fulfiled. Shocks on economic growth are
responded in a positive way by banking credit growth, showing that interest rate fluctuation
which affect the demand of banking credit follows economic condition, and it can be inferred
that there is argument supply leading pro.
The results of variance decomposition show that the contribution of M2 growth on economic
growth variability is between 0% - 8.32%, banking credit growth is between 0% - 0.77%, and
stock market capitalization growth is between 0% - 0.96%. The contribution of economic
growth on M2 growth variability is between 0.067% - 52%, economic growth on banking
credit growth is between 0.061% - 31.05%, and economic growth on stock market
capitalization growth is between 0.7% - 4.48%.
Keywords : M2 Growth, Banking Credit Growth, Stock Market Capitalization Growth,
impulse response, variance decomposition.
Latar Belakang
Banyak
kalangan
para
ahli
ekonomi
pembangunan
sejak
tahun
1960-an
memperdebatkan mengenai kausalitas antara sektor finansial dengan sektor riil, mana yang
merupakan sebab dan mana yang merupakan akibat. Ada dua kemungkinan hubungan
kausalitas antara pembangunan sektor finansial dan pertumbuhan ekonomi, yaitu : (1)
demand following, bahwa rendahnya pertumbuhan finansial adalah manifestasi kurangnya
permintaan akan jasa finansial, atau (2) supply leading, bahwa sektor finansial mendahului
dan mendorong pertumbuhan sektor riil. (Kuncoro, 2006)
Argumen Supply Leading
Rentannya sebuah perekonomian terhadap goncangan eksternal serta dengan
terintegrasinya perekonomian di era globalisasi akan bergantung terhadap fundamental
ekonomi yang kuat, yang salah satunya ditopang dengan ketahanan sektor keuangan. Bila
sektor keuangan sebuah negara berkembang dengan baik maka pertumbuhan ekonomi dapat
didorong melalui adanya peningkatan efisiensi investasi dan peningkatan pemakaian sumber
daya melalui investasi. Berkembangnya sektor keuangan merupakan proses yang menandai
terjadinya peningkatan dalam kuantitas, kualitas dan efisiensi jasa intermediasi keuangan.
Proses ini meliputi interaksi berbagai aktivitas serta institusi yang bisa dikaitkan dengan
pertumbuhan ekonomi. (Mishkin, 2001)
Sektor keuangan yang efisien mampu mengurangi biaya transaksi sehingga
meningkatkan simpanan yang akan disalurkan kepada investasi yang produktif (Greenwood,
2012). Perkembangan sektor keuangan berdampak terhadap pertumbuhan ekonomi melalui
jalur akumulasi kapital fisik dan peningkatan efisiensi ekonomi, bila perkembangan sektor
keuangan semakin baik, maka pertumbuhan ekonomi bisa semakin meningkat. (King dkk.,
1993).
Sebagaimana disebutkan dalam pidato Gubernur Bank Indonesia, pada pertemuan
tahunan perbankan 2011 :
“Berdasar pada estimasi Bank Indonesia pertumbuhan potensial perekonomian Indonesia
berada pada tingkat 7,0% bila ditopang oleh pertumbuhan investasi minimal 12,0% setiap
tahun. Dua pra-kondisi yang harus dipenuhi untuk mencapai pertumbuhan ekonomi yang
berkesinambungan. Pertama, adanya elemen kontinuitas berupa lingkungan makroekonomi
yang kondusif. Kedua, adanya pertumbuhan
akumulasi kapital dan produktivitas.
Pertambahan akumulasi kapital dicapai melalui peningkatan investasi, yang dipengaruhi oleh
ekspektasi keuntungan, iklim investasi, dan
ketersediaan pembiayaan. Di Indonesia,
ketersediaan pembiayaan merupakan salah satu faktor yang menghambat kegiatan investasi
di dunia usaha, terkait sulitnya mengakses kredit ke bank, karena tingginya suku bunga
kredit, ketersediaan jaminan, dan persyaratan kredit yang terlalu rumit. Perbankan diharapkan
sehat dan kuat juga dapat berperan efektif dan efisien dalam pembiayaan perekonomian.
(Darmin, 2011).
Selain pembiayaan secara tidak langsung yang bisa didapatkan dari
perbankan,
sumber pembiayaan lain yang didapatkan secara langsung berasal dari pasar saham.
Beragamnya sumber pembiayaan ini menggambarkan adanya sektor-sektor dalam struktur
keuangan. Saat ini struktur keuangan di Indonesia masih didominasi oleh perbankan dengan
pangsa sebesar 75,2%, lalu kemudian perusahaan asuransi sebesar 9,9%, perusahaan
pembiayaan sebesar 6,2% yang dapat terlihat sebagai berikut
Gambar 1.1 Komposisi Sistem Keuangan Indonesia
Sumber : Kajian Stabilitas Keuangan, September 2012
Penyediaan jasa keuangan dari sektor perbankan terhadap sektor swasta adalah berupa
penyaluran kredit. Penyaluran kredit ini penting bagi pertumbuhan ekonomi, yakni bila para
pengusaha atau investor mudah mendapatkan kredit, maka permintaan barang-barang
investasi akan meningkat, selain itu kredit juga bisa melancarkan konsumsi masyarakat,
sehingga berpengaruh kepada permintaan agregat, produksi dan kesempatan kerja yang juga
meningkat. Selain kredit perbankan, para pengusaha atau investor bisa mendapatkan
pembiayaan bagi usahanya melalui pasar saham. Penyediaan jasa keuangan dari pasar saham
ditunjukkan dengan besaran kapitalisasi pasar saham. Kredit perbankan dan kapitalisasi pasar
saham merupakan proksi perkembangan sektor keuangan dari segi ukuran, serta besaran
pendalaman keuangan yakni M2, proksi dari segi kedalaman, yang menggambarkan
penggunaan uang dalam perekonomian dan besarnya kegiatan lembaga keuangan maupun
pasar uang (Calderon dkk., 2002) yang juga menggambarkan besaran intermediasi sektor
keuangan dan ekspansi pembayaran dan fungsi tabungan (Lee, 2005).
Grafik 1.1. Variabel Perkembangan sektor keuangan
%
120
100
80
60
40
20
0
-20
-40
-60
-80
Pertumbuhan Kredit
Perbankan
Pertumbuhan M2
Pertumbuhan
Kapitalisasi Pasar
Saham
tahun
Sumber : Olah Data, WDI
Argumen Demand Following
Pertumbuhan ekonomi Indonesia sejak 2002 hingga 2012 mengalami peningkatan tiap
tahunnya sebagaimana terlihat dalam gambar berikut :
Grafik 1.2. Pertumbuhan Ekonomi 2002 - 2012
8
Pertumbuhan Ekonomi
%
6
4
2
0
Tahun
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Sumber : Olah Data, WDI
Peningkatan pertumbuhan ekonomi selama kurun waktu tersebut adalah sekitar
38.38%. Pergerakan pertumbuhan ekonomi ini menandakan bahwa pendapatan masyarakat
Indonesia meningkat tiap tahunnya. Semakin sejahtera masyarakat, maka permintaan
terhadap aset-aset keuangan pun akan semakin meningkat. Permintaan terhadap jasa
keuangan dipengaruhi oleh peningkatan perkembangan perekonomian, sehingga semakin
berkembangnya sektor keuangan yang modern adalah respon terhadap permintaan dari
masyarakat dalam suatu perekonomian.
Berdasarkan hal ini, semakin cepat pertumbuhan ekonomi, maka akan semakin besar
permintaan dari sektor perusahaan terhadap pendanaan yang bersumber dari luar perusahaan,
serta semakin tingginya pengeluaran yang dilakukan oleh rumah tangga, dan ini berarti akan
semakin besar pula kebutuhan akan jasa perantara keuangan. Terjaganya stabilitas
perekonomian akan berpengaruh terhadap stabilitas sistem keuangan. Seperti terlihat pada
grafik 1.2, pertumbuhan variabel perkembangan sektor keuangan selama tahun 2002 hingga
2012 adalah M2 sebesar 212.% dan kredit perbankan sebesar 234.13%. Namun untuk
perkembangan kapitalisasi pasar saham sangat fluktuatif. Berdasar pada hal tersebut, maka
penelitian ini dibuat untuk melihat fakta empiris di Indonesia apakah mendukung argumen
supply leading atau demand following.
Perkembangan Sektor Keuangan
Biaya memperoleh informasi dan transaksi menciptakan insentif bagi pentingnya
keberadaan institusi dan pasar keuangan. Institusi dan pasar keuangan ini akan
meminimalkan masalah yang terjadi karena adanya biaya dalam transaksi dan informasi
melalui terciptanya beragam kontrak, pasar dan institusi. Fungsi untuk meminimalisir biaya
transaksi dan informasi, sistem keuangan menyediakan lima fungsi dasar yakni (a)
memfasilitasi perdagangan, lindung nilai, diversifikasi dan mengumpulkan resiko, (b)
mengalokasikan sumber daya, (c) memonitoring manajer dan mengawasi korporasi, (d)
memobilisasi simpanan/tabungan, dan (e) memfasilitasi pertukaran barang dan jasa. Kelima
fungsi dasar ini merupakan perkembangan sektor keuangan. (Levine, 1997)
Tiap fungsi keuangan yang telah disebutkan diatas akan mempengaruhi keputusan
menabung dan berinvestasi yang kemudian akan berdampak pada pertumbuhan ekonomi.
Setiap sistem keuangan biasanya menyediakan fungsi dan jasa khusus yang berpengaruh
terhadap mobilisasi tabungan, alokasi sumber daya dan pembangunan ekonomi.
Perkembangan sektor keuangan terjadi saat biaya transaksi, informasi serta pelaksanaan
mampu mengecil karena adanya instrumen keuangan, pasar keuangan dan intermediasi
keuangan yang berjalan baik. Kapanpun sistem keuangan melaksanakan tugasnya secara
lebih baik, perkembangan sektor keuangan pun meningkat. (Baghsiyaei, 2011). Efisiensi
sistem keuangan terlihat dari seberapa baik sistem keuangan menjalankan lima fungsi
utamanya dan perkembangan sektor keuangan mengacu kepada peningkatan efisiensi sistem
keuangan. (Estrada dkk., 2010).
Dalam laporan perkembangan sektor keuangan tahunan yang dibuat oleh forum
ekonomi dunia, dicantumkan indeks perkembangan sektor keuangan sebagai ukuran besaran
pengaruh sektor keuangan terhadap perekonomian. Ukuran kedalaman dan efisiensi
penyediaan jasa keuangan bergantung pada beberapa hal. Dalam indeks yang mengukur
perkembangan sektor keuangan ini beberapa aspek pembangunan dikategorikan menjadi 7
pilar yang dimasukkan dalam tiga kategori besar, yakni : (1) Faktor, kebijakan, dan institusi;
merupakan ciri utama berjalannya sebuah pembangunan intermediasi, pasar, instrumen, dan
jasa keuangan. Aspek penting lingkungan institusional lainnya mencakup keterbukaan akun
kapital sebuah negara dan liberalisasi sektor keuangan domestik. Liberalisasi keuangan
umumnya meningkatkan kedalaman finansial, yang mentranslasikan menjadi intermediasi
keuangan yang lebih besar diantara penabung dan investor yang kemudian meningkatkan
monetisasi perekonomian, dan akhirnya membuat aliran sumber daya menjadi lebih efisien.
(2) Intermediasi keuangan; menyangkut keragaman, pendalaman, ukuran besaran , serta
efisiensi intermediasi dan pasar keuangan dalam menyediakan jasa keuangan. (3) Akses
keuangan; ada dan terjangkaunya akses bagi individu atau pengusaha terhadap segala bentuk
modal dan jasa keuangan (Worldbank, 2012). Indeks tersebut tergambarkan sebagai berikut :
Gambar 2.1. Indeks Pembangunan Sektor Keuangan
Sumber : World Economic Forum- 2012
Perbankan
Perbankan memegang peranan penting dalam sistem keuangan karena bisa mengatasi
masalah informasi asimetris dalam pasar kredit. Dengan peranan bank ini, peminjam tertentu
tidak akan mempunyai akses ke pasar kredit kecuali mereka meminjamnya dari perbankan.
Sepanjang tidak ada substitusi yang sempurna dari deposito retail perbankan dengan sumber
dana yang lain, saluran transmisi moneter melalui kredit perbankan bekerja sebagai berikut :
kebijakan moneter ekspansioner, yang meningkatkan cadangan dan deposito perbankan, akan
meningkatkan kuantitas pinjaman perbankan yang tersedia. Karena banyak peminjam
bergantung pada pinjaman perbankan dalam pembiayaan aktivitas mereka, peningkatan
pinjaman ini akan menyebabkan pengeluaran investasi (mungkin juga konsumsi) meningkat,
yang kemudian berdampak secara positif terhadap pertumbuhan perekonomian. Implikasi
penting saluran kredit ini adalah bahwa kebijakan moneter akan mempunyai efek yang lebih
besar terhadap pengeluaran perusahaan kecil, yang biasanya bergantung pada pinjaman
perbankan, daripada perusahaan skala besar yang biasanya mendapatkan pendanaan
aktivitasnya secara langsung dari pasar saham dan obligasi disamping dari perbankan.
(Mishkin, 2001).
Sebagai ekonom pertama yang mempelajari hubungan antara bank dan pembangunan
ekonomi, Schumpeter (1934) menganggap bank adalah satu dari dua pemain kunci, sebagai
intermediasi yang akan, dalam sumbangsihnya terhadap pembangunan ekonomi, mentransfer
daya beli dari satu, atau sekelompok orang, kepada wirausahawan yang biasanya menjadi
debitur dalam sistem kapitalisme. Dia membedakan antara bank dan wirausahawan yang
menekankan pada pentingnya peranan mereka dalam pengembangan negara yang dibahasnya
dalam satu bab penuh berjudul Entrepreneurial Profit as Driving Forces. Pertama dan yang
paling esensial adalah intermediasi antara penyimpan dan peminjam, dimana wirausahawan
bekerja merealisasikan penemuan
yang akan menjual dan menghasilkan tingkat
pengembalian sosial yang tinggi di pasar lokal ataupun global. Kedua, terfasilitasinya media
pembayaran dan transfer. Ketiga, peranan yang mungkin mampu menciptakan wirausahawan
dan menjaga keseluruhan perekonomian dengan cara mengeksploitasi aktivitas produktif
dengan berbagai cara. Pada fungsi ini, bank sanggup menjadi aktif dalam mengarahkan
sumber daya menuju penggunaannya yang lebih produktif ketimbang hanya menerbitkan
surat-surat berharga menuju negara dengan perjalanan pertumbuhan perekonomian yang
tidak terinterupsikan, atau terhindarnya penggunaan sumber daya yang berlebihan. (Dahduli,
2009)
Pasar Keuangan
Pasar keuangan merupakan pasar dimana dana dialihkan dari individu yang memiliki
dana berlebih kepada individu yang membutuhkan dana untuk pengembangan usahanya.
Pasar keuangan seperti pasar saham dan pasar obligasi adalah penting untuk mengalokasikan
dana untuk penggunaan yang paling produktif sehingga berpengaruh positif terhadap efisiensi
perekonomian yang lebih baik. Aktivitas di pasar keuangan juga berpengaruh secara langsung
terhadap kesejahteraan perseorangan, perilaku pengusaha dan konsumen, dan keseluruhan
performa perekonomian. (Mishkin, 2001)
Pada pasar saham, saham merepresentasikan kepemilikan dalam sebuah korporasi.
Menerbitkan saham dan menjualnya kepada publik merupakan cara korporasi mendapatkan
dana untuk membiayai kegiatan mereka. Pasar saham juga faktor penting bagi keputusan
investasi usaha karena harga saham mempengaruhi jumlah dana yang bisa diraih dengan cara
menjual saham baru sehingga bisa mendapatkan banyak pembiayaan, yang juga berarti bisa
digunakan untuk melengkapi fasilitas produksi dan perlengkapan.
Pada pasar obligasi,
obligasi merupakan surat berharga berbentuk hutang yang menjanjikan pembayaran kembali
secara periodik dalam jangka waktu tertentu. Pasar ini penting dalam aktivitas perekonomian
karena
memudahkan korporasi atau pemerintah untuk meminjam dana dalam rangka
membiayai aktivitas usaha mereka. (Mishkin, 2001).
Pasar saham bisa mempengaruhi perekonomian melalui likuiditasnya. Banyak
pengerjaan proyek berskala besar membutuhkan modal jangka panjang. Investor biasanya
enggan melepaskan kontrol simpanan mereka dalam jangka yang terlampau lama. Maka dari
itu, tanpa pasar yang likuid atau perjanjian keuangan yang bisa meningkatkan likuiditas,
hanya sedikit investasi yang mampu mendukung proyek dengan pengembalian yang besar.
Pasar saham bisa meningkatkan likuiditasnya : penabung mempunyai aset yang likuid –
saham –
sementara perusahaan bisa menggunakan modal secara permanen dengan
menerbitkan saham. Pasar saham yang likuid mampu mengurangi resiko dan biaya
berinvestasi dalam suatu proyek yang tidak membayar kembali dalam jangka panjang.
Dengan pasar saham yang likuid, investor awal tidak kehilangan akses mereka terhadap dana
selama investasi proyek berjalan karena mereka dapat menjual saham mereka secara cepat
dan murah. Sehingga, semakin likuid sebuah pasar saham, semakin mudah mendapatkan
pembiayaan investasi jangka panjang, dengan proyek yang lebih menguntungkan,
meningkatkan alokasi modal dan memelihara kesinambungan pertumbuhan ekonomi. (Levine
dkk., 1995)
Model Penelitian
Model penelitian dengan menggunakan metode VAR dalam penelitian ini adalah sebagai
berikut :
ܻߙ = ݐଵ + ∑ୀଵ ߚଵ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛଵ . ܯ2௧ି + ∑ ߜଵ. ܭ௧ି + ∑ ߠଵ ܵܲܭ௧ି + ݑଵ௧
ܯ2ߙ = ݐଶ + ∑ୀଵ ߚଶ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛଶ . ܯ2௧ି + ∑ ߜଶ. ܭ௧ି + ∑ ߠଶ ܵܲܭ௧ି + ݑଶ௧
ߙ = ݐܭଷ + ∑ୀଵ ߚଷ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛଷ . ܯ2௧ି + ∑ ߜଷ. ܭ௧ି + ∑ ߠଷ ܵܲܭ௧ି + ݑଷ௧
ߙ = ݐܵܲܭସ + ∑ୀଵ ߚସ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛସ . ܯ2௧ି + ∑ ߜସ. ܭ௧ି + ∑ ߠସ ܵܲܭ௧ି + ݑସ௧
Penjelasan
Yt
: Pertumbuhan PDB riil pada waktu-t
M2t
: Pertumbuhan M2 pada waktu-t
Kt
: Pertumbuhan Kredit Perbankan pada waktu-t
KPSt
: Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham pada waktu-t
Metode Analisis
Teknik analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis deskriptif dan
kuantitatif. Analisis deskriptif didasarkan pada studi literatur melalui artikel, buku-buku dan
hasil-hasil penelitian yang berhubungan dengan pembangunan sektor keuangan. Sedangkan
untuk analisis kuantitatifnya digunakan model ekonometrika VAR (Vector Autoregression).
Hasil Uji Kausalitas Granger
Tabel 4.3. Hasil Uji Kausalitas Granger
Null Hypothesis:
F-Statistic
Prob.
M2 PDB
11.1934
0.0018
PDB M2
63.6921
1.E-09
K PDB
5.31602
0.0265
PDB K
34.5119
8.E-07
KPS PDB
5.0E-05
0.9944
PDB KPS
0.09244
0.7627
Sumber : Hasil Olah Data
Hasil dari uji kausalitas ini menjelaskan bahwa terdapat hubungan dua arah yakni antara
pertumbuhan M2 dengan pertumbuhan ekonomi, juga pertumbuhan kredit perbankan dengan
pertumbuhan ekonomi yang ditunjukkan dengan nilai probabilitas dari F-statistik yang berada
dibawah 0.05. Sedangkan untuk pertumbuhan kapitalisasi pasar saham tidak ada hubungan
kausalitas dengan pertumbuhan ekonomi.
Analisis Impulse Response
Tabel berikut ini merangkum nilai dari impulse response untuk periode awal dan
keseluruhan periode juga argumen untuk hubungan antar tiap dua variabel :
Tabel 4.5. Hasil Impulse Response Function dan Argumen
Null Hypothesis:
1 periode
M2 PDB
10 periode
0
PDB M2
-0.283045 Supply leading
0.030543
K PDB
PDB K
KPS PDB
PDB KPS
Interpretasi
1.218.163 Demand following
0
-0.253027
Supply leading
0.034704
0.488106
Demand following
0
-0.083611
-
0.136669
1.432.092
-
Adapun hasil / gambar dari fungsi impulse response dari persamaan VAR dalam penelitian
ini (tabel 4.3) yang mencerminkan respon satu variabel terhadap variabel lainnya dalam
persamaan VAR adalah sebagai berikut :
Gambar 4.1. Impulse Response
Res pons e to Choles ky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Response of PDB to PDB
Response of PDB to M2
Response of PDB to K
Response of PDB to KPS
3
3
3
3
2
2
2
2
1
1
1
1
0
0
0
0
-1
-1
-1
-1
-2
-2
-2
-2
1
2
3
4
5
6
7
8
9
1
10
2
Response of M2 to PDB
3
4
5
6
7
8
9
1
10
2
3
Response of M2 to M2
4
5
6
7
8
9
1
10
2
2
1
1
1
1
0
0
0
-1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
2
3
Response of K to PDB
4
5
6
7
8
9
2
3
Response of K to M2
4
5
6
7
8
9
1
10
2
2
1
1
1
1
0
0
0
0
-1
-1
-1
-1
-2
2
3
4
5
6
7
8
9
-2
1
10
2
Response of KPS to PDB
3
4
5
6
7
8
9
2
Response of KPS to M2
3
4
5
6
7
8
9
1
10
2
2
1
1
1
1
0
0
0
-1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
9
10
9
10
3
4
5
6
7
8
9
10
3
4
5
6
7
8
9
10
9
10
0
-1
1
8
Response of KPS to KPS
2
1
2
Response of KPS to K
2
-1
7
-2
1
10
6
Response of K to KPS
2
1
2
Response of K to K
2
-2
5
-1
1
10
4
0
-1
1
10
3
Response of M2 to KPS
2
-1
2
Response of M2 to K
2
-1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
1
2
3
4
5
6
7
8
Sumber : Hasil olah data
Guncangan pada pertumbuhan M2 sebesar 1 standar deviasi direspon secara negatif.
Penjelasan mengapa pertumbuhan ekonomi merespon secara negatif terhadap guncangan
pertumbuhan M2 adalah peningkatan uang beredar yang berlebihan dapat mendorong
peningkatan harga melebihi tingkat yang diharapkan sehingga dalam jangka panjang justru
dapat membahayakan perekonomian.
Paradigma lama yang menyatakan bahwa Bank Indonesia dapat langsung
mengendalikan uang primer dan selanjutnya dengan asumsi angka pengganda uang cukup
stabil sehingga dapat mengendalikan M1 serta M2, dan kemudian dengan anggapan velositas
pendapatan relatif stabil melalui pengendalian M1 dan M2, Bank Indonesia dapat
mempengaruhi PDB nominal atau permintaan agregat sudah tidak bisa lagi dipertahankan.
(Boediono, 1998). Pemerintah dalam hal ini Bank Indonesia memang dapat mengontrol uang
primer, namun ukuran jumlah uang beredar lainnya menyesuaikan diri terhadap perubahan
tingkat suku bunga, sehingga nilai stok uang bukan merupakan faktor yang lebih penting
dalam menjelaskan kinerja perekonomian bila dibandingkan dengan kapasitas keuangan
dalam perekonomian yang didefinisikan sebagai volume kredit yang bersedia ditawarkan oleh
penabung kepada peminjam (Freixas dkk., 2008).
Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif
mulai kuartal ke-3. Adanya peningkatan pada pertumbuhan M2 ini menunjukkan perluasan
fungsi pembayaran dan simpanan, sehingga ada lebih banyak lagi ketersediaan sumber daya
untuk dijadikan investasi yang kemudian akan berdampak kepada pertumbuhan ekonomi.
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon oleh
pertumbuhan ekonomi secara negatif, namun setelah periode ke-4 guncangannya direspon
secara positif hingga akhirnya mencapai titik keseimbangan. Guncangan pada pertumbuhan
kredit perbankan direspon secara negatif oleh pertumbuhan ekonomi, rasionalisasinya adalah
karena sebagian besar bersifat kredit konsumtif sedangkan pertumbuhan kredit investasi
masih relatif lambat. Pertumbuhan kredit yang berlebihan dapat mengancam kestabilan
ekonomi makro, khususnya pada peningkatan kredit konsumsi yang dapat memicu
pertumbuhan permintaan aggregat diatas output potensial yang mengakibatkan perekonomian
memanas. Pada gilirannya akan berdampak kepada peningkatan inflasi.
Selama periode ekspansi institusi perbankan cenderung memiliki ekspektasi yang
terlalu optimis pada kemampuan membayar nasabah dan kurang berhati-hati dalam
memberikan kredit kepada golongan beresiko tinggi kemudian terjadi penumpukan pinjaman
yang berpotensi menjadi pinjaman dengan kualitas yang buruk pada periode ekonomi
kontraksi. Otoritas kebijakan harus mampu mengidentifikasi kapankah pertumbuhan kredit
sudah dianggap berpotensi menimbulkan risiko bagi kestabilan sistem keuangan dan
kestabilan makro dan membuat rancangan kebijakan makroprudensial untuk mengantisipasi
risiko dari pertumbuhan kredit yang berlebihan. Menjaga stabilitas sistem keuangan
khususnya perbankan dalam konteks ini tidak hanya memastikan bahwa sektor perbankan
baik secara keseluruhan maupun individual memiliki solvency yang cukup pada saat
disstress, tetapi juga memiliki modal yang cukup untuk menjaga aliran kredit dalam
perekonomian (Diah dkk., 2012).
Sejalan dengan tingginya pertumbuhan kredit, perbankan akan menghadapi nilai
kredit macet yang juga meningkat sehingga untuk mengantisipasi potensi peningkatan
tekanan resiko kredit seperti ini perbankan perlu menaikkan pencadangan kerugian kredit
(KSK, 2011).
Guncangan pada pertumbuhan kapitalisasi pasar saham sebesar 1 standar deviasi
direspon positif oleh pertumbuhan ekonomi. Dengan adanya pasar modal yang likuid,
penabung dapat memegang aset-saham, obligasi, atau deposito- yang bisa dengan segera dan
mudah dijual jika mereka membutuhkan uangnya kembali. Secara simultan, pasar modal
mentransformasi instrumen keuangan yang likuid ini menjadi investasi jangka panjang pada
proses produksi yang tidak likuid, hal ini menandakan bahwa pasar modal menjalankan
fungsinya mengurangi resiko likuiditas. Disamping mengurangi resiko likuiditas, sistem
keuangan juga mengurangi resiko yang berhubungan dengan proyek, perusahaan, industri,
wilayah, negara. Bank, mutual funds, dan pasar saham menyediakan media untuk
perdagangan, pooling, dan diversifikasi resiko. Kemampuan sistem keuangan menyediakan
jasa diversifikasi resiko dapat mempengaruhi pertumbuhan ekonomi jangka panjang dengan
mengubah alokasi sumber daya dan tingkat simpanan. Intuisi sederhananya adalah karena
penabung tidak menyukai resiko, sedangkan proyek dengan tingkat pengembalian yang tinggi
memiliki resiko yang lebih tinggi daripada proyek dengan tingkat pengembalian yang rendah,
maka pasar keuangan yang dapat memudahkan diversifikasi resiko akan menstimulasi
pergeseran portfolio menuju proyek dengan ekspektasi tingkat pengembalian yang tinggi
(Levine, 1997)
Mulai dari periode ke-3, respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah negatif. Dua wajah pasar modal yakni fungsi
ekonomi dan fungsi keuangan. Fungsi ekonomi yakni penyediaan fasilitas yang
menjembatani pihak yang memiliki kelebihan dana (investor) dengan pihak yang memiliki
kebutuhan akan dana, dimana investor akan mendapat imbalan dalam mengivestasikan
dananya berupa dividen, dan perusahaan dapat menggunakan dana tersebut untuk
kepentingan investasi tanpa harus menunggu tersedianya dana dari kegiatan operasi
perusahaan. Berjalannya fungsi ini mampu menopang peningkatan pertumbuhan ekonomi.
Fungsi keuangan dari pasar modal adalah kesempatan dan kemungkinan diperolehnya
imbalan bagi investor sesuai dengan karakteristik investasi yang dipilih (Unpad, 2006).
Kemungkinan penjelasan mengapa kontribusi pasar saham terhadap perekonomian bersifat
negatif adalah besarnya fungsi keuangan yang didapat dari pasar modal.
Menurut Stiglitz (1994) likuiditas pasar saham tidak akan meningkatkan insentif
untuk mendapatkan informasi tentang perusahaan atau mendesak diberlakukannya tata kelola
perusahaan. Hal ini menyebabkan tidak dapat berjalannya salah satu fungsi dari lima fungsi
dasar sektor keuangan sehingga perkembangan sektor keuangan tidak berjalan dan tidak akan
mampu berpengaruh terhadap pertumbuhan ekonomi. Analisis Shleifer dan Summers (1998)
dan Morck, Sheleifer dan Vishny (1990a, 1990b) menyatakan bahwa perkembangan pasar
saham dapat membahayakan perekonomian dengan memudahkan pengambilalihan korporasi
secara tidak produktif (Levine, 1997).
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi sebesar 1 standar deviasi direspon secara
positif pada 2 periode awal. Penjelasan mengapa pertumbuhan M2 merespon secara negatif
terhadap guncangan pertumbuhan ekonomi adalah sesuai dengan teori portfolio dari teori
permintaan uang, dimana masyarakat memegang uang sebagai bagian dari portfolio aset
optimal mereka karena alternatif aset lainnya yakni saham dan obligasi cenderung
berfluktuatif harganya sehingga return nya pun cenderung sering berubah sedangkan uang
menawarkan return yang cenderung aman. Teori portfolio ini memprediksi bahwa
permintaan uang bergantung pada risiko dan return yang ditawarkan oleh uang dan beragam
aset yang bisa dipegang rumah tangga selain uang. Sebagai tambahannya, permintaan uang
bergantung pada total kekayaan karena kekayaan mengukur berapa banyak portfolio yang
dialokasikan antara uang dan aset alternatif. Sehingga permintaan uang meningkat karena
pendapatan yang meningkat yang dilihat dari pertumbuhan ekonomi yang meningkat, dan
untuk mencapai keseimbangan suku bunga, peningkatan ini akan direspon oleh pergerakan
penawaran uang (Mankiw, 2009).
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon oleh pertumbuhan
kredit perbankan secara positif, namun setelah periode ke-3 guncangannya direspon secara
negatif hingga pada periode ke-5 positif kembali dan akhirnya mencapai titik keseimbangan.
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon secara negatif oleh pertumbuhan kredit
perbankan, rasionalisasinya adalah karena ketahanan perbankan dalam menghadapi tekanan
domestik akan berimplikasi pada pertumbuhan ekonomi akan meningkatkan risiko kredit
perbankan Apalagi bila kondisi permodalan perbankan tidak dijaga sesuai dengan aturan
yang ada. Seperti penelitian yang dilakukan oleh Bank Indonesia yang berkesimpulan bahwa
pertumbuhan ekonomi diperkirakan berpengaruh signifikan terhadap risiko kredit perbankan.
Hasil simulasi kenaikan harga BBM sebesar Rp. 1500 akan berdampak pada kenaikan risiko
kredit yang ditunjukkan dengan naiknya NPL sebesar 0.25% (KSK, 2012).
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi sebesar 1 standar deviasi direspon positif oleh
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham. Investor sangat sensitif terhadap keadaan
perekonomian suatu negara dalam pengambilan keputusannya berinvestasi di pasar modal.
Jikalau keadaan perekonomian suatu negara dalam kondisi yang baik, investor berani
menginvestasikan dananya pada negara tersebut.
Analisis Variance Decomposition
Berikut ini merupakan hasil dari variance decomposition dari model VAR dalam
penelitian :
Tabel 4.6. Variance Decomposition of PDB
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
100.0000
0.000000
0.000000
0.000000
2
2.423978
91.85982
6.755213
0.735889
0.649076
3
2.447674
90.41464
7.979071
0.790744
0.815543
4
2.482381
90.06229
8.219862
0.775141
0.942711
5
2.483784
89.96659
8.314613
0.774399
0.944400
6
2.485534
89.96383
8.314520
0.774202
0.947443
7
2.485756
89.95075
8.318043
0.774258
0.956949
8
2.485825
89.94795
8.317901
0.774467
0.959687
9
2.485882
89.94595
8.319264
0.774455
0.960331
10
2.485896
89.94542
8.319270
0.774466
0.960845
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Sumber : Hasil Olah Data
Kontribusi pertumbuhan M2 terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0%
hingga 8.32%, dan kemampuan pertumbuhan M2 menjelaskan pertumbuhan ekonomi
cenderung konstan, dan pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat
dijelaskan oleh pertumbuhan M2. Pertumbuhan M2 adalah yang paling efektif dalam
mempengaruhi pertumbuhan ekonomi bila dibandingkan dengan pertumbuhan kredit
perbankan dan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham. Kontribusi pertumbuhan kredit
perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%. Dari
tabel diatas, dapat dilihat bahwa kontribusi pertumbuhan kredit perbankan cenderung konstan
terhadap pertumbuhan ekonomi dan lebih kecil jika dibandingkan dengan kontribusi dari M2
dan KPS terhadap pertumbuhan ekonomi. Pada kolom M2 dijelaskan bahwa kontribusi
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar
antara 0% hingga 0.96%, pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat
dijelaskan oleh pertumbuhan kapitalisasi pasar saham, dan kemampuan pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dalam menjelaskan pertumbuhan ekonomi juga semakin meningkat
walaupun cenderung kecil peningkatannya. Hal ini berarti bahwa pertumbuhan kapitalisasi
pasar saham dalam jangka panjang belum cukup efektif dalam mempengaruhi pertumbuhan
ekonomi. Pasar saham merupakan alternatif sumber pembiayaan disamping perbankan
sehingga diperlukan adanya upaya untuk memperluas peranan pasar saham ini.
Berikut ini ditampilkan tabel hasil variance decomposition dimana M2 ditempatkan
sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB, kontribusi
pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan M2 adalah sebagai berikut :
Tabel 4.7. Variance Decomposition of M2
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
0.066218
99.93378
0.000000
0.000000
2
2.423978
54.23124
45.18482
0.455419
0.128516
3
2.447674
52.30104
45.31381
0.460560
1.924588
4
2.482381
52.75131
44.41520
0.513023
2.320462
5
2.483784
52.73086
44.40967
0.508915
2.350555
6
2.485534
52.75691
44.32331
0.509102
2.410680
7
2.485756
52.73659
44.29956
0.512846
2.451006
8
2.485825
52.72480
44.29956
0.514114
2.461531
9
2.485882
52.72354
44.29660
0.514360
2.465498
10
2.485896
52.72209
44.29530
0.514583
2.468024
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Pada kolom PDB dijelaskan bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan M2 berkisar antara 0.066% hingga 52.72%, pada periode pertama pergerakan
pertumbuhan M2 dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.066%, dan kemampuan
pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan M2 cenderung konstan.
Kontribusi Ekonomi Terhadap Pertumbuhan K :
Berikut ini ditampilkan tabel hasil variance decomposition dimana K (Pertumbuhan Kredit
perbankan) ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom
PDB, kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan kredit perbankan adalah
sebagai berikut :
Tabel 4.8. Variance Decomposition of K
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
0.061416
1.683802
98.25478
0.000000
2
2.423978
28.26534
10.82803
53.43539
7.471235
3
2.447674
31.17880
18.91556
36.04118
13.86447
4
2.482381
31.14906
18.12618
34.52091
16.20385
5
2.483784
31.42584
18.12404
33.53150
16.91862
6
2.485534
31.26003
17.96256
33.19946
17.57794
7
2.485756
31.11788
17.91051
33.06429
17.90732
8
2.485825
31.07112
17.93252
32.97993
18.01644
9
2.485882
31.06281
17.93733
32.93583
18.06403
10
2.485896
31.05291
17.93747
32.91995
18.08967
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Sumber : Hasil Olah Data
Pada kolom PDB terlihat bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan kredit berkisar antara 0.061% hingga 31.05%, pada periode pertama
pergerakan pertumbuhan kredit dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061%,
dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan kredit cenderung
konstan.
Kontribusi Ekonomi Terhadap Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham :
Hasil variance decomposition dimana pertumbuhan kapitalisasi pasar saham
ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB,
kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah
sebagai berikut :
Tabel 4.9. Variance Decomposition of KPS
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
0.703804
9.97E-05
1.066624
98.22947
2
2.423978
2.017943
1.075648
0.705291
96.20112
3
2.447674
2.823808
2.423638
0.790992
93.96156
4
2.482381
3.578514
3.530181
0.917893
91.97341
5
2.483784
4.051054
4.159642
1.010656
90.77865
6
2.485534
4.274213
4.484284
1.068621
90.17288
7
2.485756
4.385483
4.654341
1.100211
89.85997
8
2.485825
4.442584
4.738581
1.116019
89.70282
9
2.485882
4.469110
4.777614
1.123686
89.62959
10
2.485896
4.480897
4.795450
1.127296
89.59636
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Pada kolom PDB terlihat bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham berkisar antara 0.061% hingga 4.48%, pada periode
pertama pergerakan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dijelaskan oleh pertumbuhan
ekonomi sebesar 0.061%, dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham cenderung kecil.
Kesimpulan
Penelitian ini berusaha melihat hubungan antara perkembangan sektor keuangan yang
diproksikan oleh
pertumbuhan M2, pertumbuhan kredit perbankan, serta pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan PDB riil yang digunakan sebagai ukuran
pertumbuhan ekonomi, melihat apakah keadaan perkembangan sektor keuangan serta
pertumbuhan ekonomi di Indonesia mendukung argumen supply leading atau demand
following.
1. Berdasarkan hasil uji granger causality didapatkan kesimpulan bahwa pertumbuhan M2
memiliki hubungan kausalitas dua arah dengan pertumbuhan ekonomi, pertumbuhan
kredit memiliki hubungan kausalitas dua arah dengan pertumbuhan ekonomi, sedangkan
untuk pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dan pertumbuhan ekonomi tidak terdapat
hubungan kausalitas antara keduanya. Dari hasil uji ini dapat ditarik kesimpulan bahwa
argumen supply leading dan demand following dipenuhi oleh hubungan antara
pertumbuhan M2 dan pertumbuhan kredit perbankan dengan pertumbuhan ekonomi,
sedangkan untuk petumbuhan kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan ekonomi
tidak mendukung salah satu argumen.
2. Berdasarkan hasil impulse response didapatkan kesimpulan sebagai berikut :
a. Guncangan pada pertumbuhan M2 sebesar 1 standar deviasi direspon secara negatif
oleh pertumbuhan pada 2 periode awal karena peningkatan uang beredar yang
berlebihan dapat mendorong peningkatan harga melebihi tingkat yang diharapkan
sehingga dalam jangka panjang justru dapat membahayakan perekonomian. Respon
pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif mulai
kuartal ke-3 dimana adanya peningkatan pada pertumbuhan ini menunjukkan
perluasan fungsi pembayaran dan simpanan, sehingga ada lebih banyak lagi
ketersediaan sumber daya untuk dijadikan investasi yang kemudian akan berdampak
kepada pertumbuhan ekonomi. Untuk sebaliknya, guncangan pada pertumbuhan
ekonomi direspon oleh positif pertumbuhan M2 karena membaiknya perekonomian
membuat masyarakat melakukan banyak transaksi yang membutuhkan uang sehingga
permintaan uang meningkat yang kemudian akan diimbangi oleh peningkatan
penawaran uang agar keseimbangan suku bunga bisa terjaga. Respon pertumbuhan
M2 terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi lebih besar dibandingkan dengan
respon pertumbuhan ekonomi pada guncangan pertumbuhan M2, sehingga dapat
ditarik kesimpulan bahwa argumen demand following terpenuhi.
b.
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon oleh
pertumbuhan ekonomi secara negatif, namun setelah periode ke-4 guncangannya
direspon secara positif hingga akhirnya mencapai titik keseimbangan. Guncangan
pada pertumbuhan kredit perbankan direspon secara negatif oleh pertumbuhan
ekonomi, rasionalisasinya adalah karena sebagian besar bersifat kredit konsumtif
sedangkan pertumbuhan kredit investasi masih relatif lambat (Diah dkk., 2012).
Untuk sebaliknya, guncangan pertumbuhan ekonomi direspon secara positif terhadap
pertumbuhan kredit perbankan. Fluktuasi tingkat suku bunga yang berpengaruh
terhadap permintaan kredit perbankan mengikuti perkembangan perekonomian.
Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pada pertumbuhan kredit
perbankan berlangsung lebih panjang dan juga lebih besar bila dibandingkan respon
pertumbuhan kredit perbankan terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi,
sehingga argumen supply leading terpenuhi.
c.
Guncangan pada pertumbuhan kapitalisasi pasar saham sebesar 1 standar deviasi
direspon positif oleh pertumbuhan ekonomi. Dengan adanya pasar modal yang likuid,
penabung dapat memegang aset-saham, obligasi, atau deposito- yang bisa dengan
segera dan mudah dijual jika mereka membutuhkan uangnya kembali (Levine, 1997).
Mulai dari periode ke-3, respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah negatif. Untuk sebaliknya, respon
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap guncangan pada pertumbuhan
ekonomi adalah positif serta lebih lama dan lebih besar daripada respon pertumbuhan
ekonomi terhadap guncangan pada kapitalisasi pasar saham, sehingga argumen
demand following terpenuhi.
3. Berdasarkan hasil variance decomposition didapatkan kesimpulan sebagai berikut :
a. Kontribusi pertumbuhan M2 terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar
antara 0% hingga 8.32%, dan pertumbuhan M2 mampu menjelaskan
variabilitas
pertumbuhan ekonomi lebih baik dibandingkan dengan pertumbuhan kredit dan
pertumbuhan kapitalisasi saham. Sedangkan untuk variabilitas pertumbuhan M2
dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.067% hingga 52%, hal ini
menguatkan hasil impulse response dimana pertumbuhan ekonomi lebih mampu
menjelaskan variabilitas pertumbuhan M2 dibandingkan sebaliknya.
b. Pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat dijelaskan oleh
pertumbuhan kredit perbankan, kontribusi pertumbuhan kredit perbankan terhadap
variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%. Untuk variabilitas
pertumbuhan kredit perbankan dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061%
hingga 31.05%, angka ini lebih besar bila dibandingkan dengan kontribusi
pertumbuhan kredit perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi.
c. Kontribusi pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan
ekonomi berkisar antara 0% hingga 0.96%. Untuk variabilitas pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dapat dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.7%
hingga 4.48%. Kedua variabel ini menunjukkan angka yang paling kecil dalam
menjelaskan sehingga hasil ini mendukung uji granger causality.
DAFTAR PUSTAKA
Abu Bader, Sulaeman & Abu Qarn, Aamer S. Financial Development And Economic Growth
: Time Series Evidence From Egypt. Monaster Center For economic Research. Ben-Gurion
University of The Negev, Israel
BI. 2010. Krisis Global dan Penyelamatan Sistem Perbankan Indonesia.
Buletin Ekonomi, Moneter Dan Perbankan. Oktober 2011
Burton, Maureen and Lombra, Ray. 2006. The Financial System and The Economy :
Principles of Money and Banking. Thomson South – Western
Calderón, César & Liu, Lin. 2002. The Direction Of Causality Between Financial
Development And Economic Growth. Central Bank Of Chile Working Papers
Emmanuel, Aka Brou.
Financial Development And Growth: Theory And Time Series
Evidence From 26 Countries
Enders, Walter. Applied Econometric Time Series. Iowa State University. Fifth Edition
Estrada, G., Park, D., & Ramayandi, A. 2010. ADB Economics Working Paper Series
Financial Development and Economic Growth in Developing Asia, (233).
Firmanzah. 2012. Pasar Modal dan Sektor Riil Ekonomi. www.sccfugm.com.
Froyen, Richard T. 2009. Macroeconomics Theories And Policies. Prentice Hall.
Greene, William H. 2002. Econometric Analysis. Prentice Hall.
Greenwood, Jeremy and Jovanovic, Boyan. 1990. Financial Development, Growth, and the
Distribution of Income. Author(s): Reviewed work(s):Source: Journal of Political
Economy, Vol. 98, No. 5, Part 1 (Oct., 1990), pp. 1076-1107
Gujarati, Damodar N. 2003. Basic Econometrics, 4th ed. Mc Graw Hill.
Hendrik Van Den Berg. 2001. Economic Growth And Development. McGraw-Hill
International Edition, Economic Series.
Inggrid. 2005. Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia : Pendekatan
Kausalitas dalam Multivariate VECM.
King, Robert G. & Levine, Ross. 1993. Schumpeter May Be Right. The Quarterly Journal of
Economics, Vol. 108, No. 3 pp. 717-737. Oxford University Press.
Kompas . “Infrastruktur Disorot” : edisi Rabu 16 Januari 2013.
Laporan Perekonomian Indonesia BI. 2006.
Laporan Perekonomian Indonesia BI. 2007.
Levine, Ross. 1997. Economic Development and Financial and Agenda Growth : Views,
35(2), 688–726.
Levine, Ross; Loayza, N. and Beck, T. 2000. ―Financial Intermediation and Growth:
Causality and Causes‖. Journal of Monetary Economics, 46, 31–77.
Lee, Jennifer. 2005. Financial Intermediation and Economic Growth Evidence from Canada.
Presented at the Eastern Economics Association. New York
Mankiw, Gregory. 2010. Macroeconomics, 7th Ed. Worth Publishers.
Maddala, G. S. 1992. Introduction to Econometrics, 2nd ed. Macmillan Publishing Company
Meily Ika Permata, Ibrahim Hidayah, & Dhini Ari. 2011. Apakah Perkembangan Finansial
Meredam Atau Memperbesar Dampak Suatu Kejutan?
Mishkin, Frederic S. 2001. The Economics, Money, Banking, And Financial Markets, 6th ed.
Addison Wesley
Mishkin, Frederic S. 2011. The Economics of Money, Banking, And Financial Markets,
Alternate Edition. Addison Wesley. hal. 37-38.
Nikolaos Dritsakis, Antonios Adamopoulos. 2000. Financial Development And Economic
Growth In Greece: An Empirical Investigation With Granger Causality Analysis.
Pradhan, Rudra Prakash. 2009. The Nexus Between Financial Development And Economic
Growth In India: Evidence From Multivariate Var Model.
International Journal Of
Research And Reviews In Applied Sciences.
Prof. DR. Anwar Nasution. 2003. Masalah-Masalah Sistem Keuangan Dan Perbankan
Indonesia. Stabilitas Sistem Keuangan : Urgensi, Implikasi Hukum, Dan Agenda
Kedepan.
R. L. Thomas. 1997. Modern Econometrics : An Introduction. Addison Wesley.
Shan, Jordan & Qi Jianhong. 2006. Does Financial Development ‘Lead’ Economic Growth?
The Case Of China. Annals Of Economics And Finance 1, 197–216.
Shaw, E. S., & Gurley, J. G. 1955. The American Economic. American Economic
Association, 45(4), 515–538.
Seldavuranok. 2009. Financial Development And Economic Growth: A Cointegration
Approach
Worldbank. 2012. The Financial Development Report 2012.
Warsono. 2008. Kontribusi Pasar Modal Terhadap Perekonomian Indonesia. Usahawan No.
04 Th XXXVII 2008 - 5
Yanique Carby, Roland Craigwell, Allan Wright, Anthony Wood. 2012. Finance And Growth
Causality: A Test Of The Patrick’s Stage-Of-Development Hypothesis. International
Journal Of Business And Social Science. Vol. 3 No. 21
NPM : 120120110043
Judul : Hubungan Pertumbuhan M2, Pertumbuhan Kredit Perbankan, dan Pertumbuhan
Kapitalisasi Pasar Saham Dengan Pertumbuhan Ekonomi.
ABSTRAK
Dengan menggunakan metode Vector Autoregression (VAR), penelitian ini mencoba melihat
efek perkembangan sektor keuangan yang diproksi dengan pertumbuhan M2, pertumbuhan
kredit perbankan, dan pertumbuhan kapitalisasi saham terhadap pertumbuhan ekonomi di
Indonesia. Uji kausalitas Granger menyimpulkan bahwa terdapat hubungan dua arah antara
pertumbuhan M2 dan pertumbuhan ekonomi, serta antara pertumbuhan kredit perbankan
dengan pertumbuhan ekonomi, dan tidak ada hubungan kausalitas antara pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan ekonomi.
Impulse response memperlihatkan respon pertumbuhan ekonomi secara negatif pada periode
awal terhadap guncangan pada pertumbuhan M2 dan pertumbuhan kredit perbankan,
peningkatan uang beredar serta kredit perbankan yang berlebihan justru dapat membahayakan
perekonomian. Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi
positif dimana adanya peningkatan pada rasio ini menunjukkan perluasan fungsi pembayaran
dan simpanan. Guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon oleh positif pertumbuhan
M2 karena membaiknya perekonomian membuat masyarakat melakukan banyak transaksi
yang membutuhkan uang sehingga permintaan uang meningkat yang kemudian akan
diimbangi oleh peningkatan penawaran uang agar keseimbangan suku bunga bisa terjaga, dan
ditarik kesimpulan bahwa argumen demand following terpenuhi. Guncangan pertumbuhan
ekonomi direspon secara positif terhadap pertumbuhan kredit perbankan. Fluktuasi tingkat
suku bunga yang berpengaruh terhadap permintaan kredit perbankan mengikuti
perkembangan perekonomian, dan ditarik kesimpulan bahwa argumen supply leading
terpenuhi.
Hasil dari variance decomposition menunjukkan bahwa kontribusi pertumbuhan M2 terhadap
variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0% hingga 8.32%, pertumbuhan kredit
perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%, dan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi antara 0%
hingga 0.96%. Kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan M2
berkisar antara 0.067% hingga 52%, pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan kredit perbankan adalah antara 0.061% hingga 31.05%, dan pertumbuhan
ekonomi terhadap variabilitas pertumbuhan kapitalisasi pasar saham antara 0.7% hingga
4.48%.
Kata Kunci : Pertumbuhan M2, Pertumbuhan Kredit Perbankan, Pertumbuhan Kapitalisasi
Pasar Saham, impulse response, variance decomposition.
ABSTRACT
Using a Vector Autoregression (VAR) method, this paper examines the effect of M2 growth,
banking credit growth, and stock market capitalization growth, as proxies for financial
development, on economic growth in Indonesia. The result of Granger causality test is the
existence of two way causality between M2 growth and economic growth, also between
banking credit growth and economic growth, but no causality between stock market
capitalization growth and economic growth.
Impulse response analysis shows negative response of economic growth on M2 growth and
banking credit growth shocks at the begining period, which conclude that excessive growth of
those two variables will harm economic growth. Economic growth response on M2 growth
shocks become positive whereas this increasing value shows the existence of payment and
saving function expansion. Shocks on economic growth are positively responded by M2
growth since the economic condition are getting better makes people spend more so the
money demand is higher, and money supply is also rising to keep the the interest rate
balance. And the demand following argument is fulfiled. Shocks on economic growth are
responded in a positive way by banking credit growth, showing that interest rate fluctuation
which affect the demand of banking credit follows economic condition, and it can be inferred
that there is argument supply leading pro.
The results of variance decomposition show that the contribution of M2 growth on economic
growth variability is between 0% - 8.32%, banking credit growth is between 0% - 0.77%, and
stock market capitalization growth is between 0% - 0.96%. The contribution of economic
growth on M2 growth variability is between 0.067% - 52%, economic growth on banking
credit growth is between 0.061% - 31.05%, and economic growth on stock market
capitalization growth is between 0.7% - 4.48%.
Keywords : M2 Growth, Banking Credit Growth, Stock Market Capitalization Growth,
impulse response, variance decomposition.
Latar Belakang
Banyak
kalangan
para
ahli
ekonomi
pembangunan
sejak
tahun
1960-an
memperdebatkan mengenai kausalitas antara sektor finansial dengan sektor riil, mana yang
merupakan sebab dan mana yang merupakan akibat. Ada dua kemungkinan hubungan
kausalitas antara pembangunan sektor finansial dan pertumbuhan ekonomi, yaitu : (1)
demand following, bahwa rendahnya pertumbuhan finansial adalah manifestasi kurangnya
permintaan akan jasa finansial, atau (2) supply leading, bahwa sektor finansial mendahului
dan mendorong pertumbuhan sektor riil. (Kuncoro, 2006)
Argumen Supply Leading
Rentannya sebuah perekonomian terhadap goncangan eksternal serta dengan
terintegrasinya perekonomian di era globalisasi akan bergantung terhadap fundamental
ekonomi yang kuat, yang salah satunya ditopang dengan ketahanan sektor keuangan. Bila
sektor keuangan sebuah negara berkembang dengan baik maka pertumbuhan ekonomi dapat
didorong melalui adanya peningkatan efisiensi investasi dan peningkatan pemakaian sumber
daya melalui investasi. Berkembangnya sektor keuangan merupakan proses yang menandai
terjadinya peningkatan dalam kuantitas, kualitas dan efisiensi jasa intermediasi keuangan.
Proses ini meliputi interaksi berbagai aktivitas serta institusi yang bisa dikaitkan dengan
pertumbuhan ekonomi. (Mishkin, 2001)
Sektor keuangan yang efisien mampu mengurangi biaya transaksi sehingga
meningkatkan simpanan yang akan disalurkan kepada investasi yang produktif (Greenwood,
2012). Perkembangan sektor keuangan berdampak terhadap pertumbuhan ekonomi melalui
jalur akumulasi kapital fisik dan peningkatan efisiensi ekonomi, bila perkembangan sektor
keuangan semakin baik, maka pertumbuhan ekonomi bisa semakin meningkat. (King dkk.,
1993).
Sebagaimana disebutkan dalam pidato Gubernur Bank Indonesia, pada pertemuan
tahunan perbankan 2011 :
“Berdasar pada estimasi Bank Indonesia pertumbuhan potensial perekonomian Indonesia
berada pada tingkat 7,0% bila ditopang oleh pertumbuhan investasi minimal 12,0% setiap
tahun. Dua pra-kondisi yang harus dipenuhi untuk mencapai pertumbuhan ekonomi yang
berkesinambungan. Pertama, adanya elemen kontinuitas berupa lingkungan makroekonomi
yang kondusif. Kedua, adanya pertumbuhan
akumulasi kapital dan produktivitas.
Pertambahan akumulasi kapital dicapai melalui peningkatan investasi, yang dipengaruhi oleh
ekspektasi keuntungan, iklim investasi, dan
ketersediaan pembiayaan. Di Indonesia,
ketersediaan pembiayaan merupakan salah satu faktor yang menghambat kegiatan investasi
di dunia usaha, terkait sulitnya mengakses kredit ke bank, karena tingginya suku bunga
kredit, ketersediaan jaminan, dan persyaratan kredit yang terlalu rumit. Perbankan diharapkan
sehat dan kuat juga dapat berperan efektif dan efisien dalam pembiayaan perekonomian.
(Darmin, 2011).
Selain pembiayaan secara tidak langsung yang bisa didapatkan dari
perbankan,
sumber pembiayaan lain yang didapatkan secara langsung berasal dari pasar saham.
Beragamnya sumber pembiayaan ini menggambarkan adanya sektor-sektor dalam struktur
keuangan. Saat ini struktur keuangan di Indonesia masih didominasi oleh perbankan dengan
pangsa sebesar 75,2%, lalu kemudian perusahaan asuransi sebesar 9,9%, perusahaan
pembiayaan sebesar 6,2% yang dapat terlihat sebagai berikut
Gambar 1.1 Komposisi Sistem Keuangan Indonesia
Sumber : Kajian Stabilitas Keuangan, September 2012
Penyediaan jasa keuangan dari sektor perbankan terhadap sektor swasta adalah berupa
penyaluran kredit. Penyaluran kredit ini penting bagi pertumbuhan ekonomi, yakni bila para
pengusaha atau investor mudah mendapatkan kredit, maka permintaan barang-barang
investasi akan meningkat, selain itu kredit juga bisa melancarkan konsumsi masyarakat,
sehingga berpengaruh kepada permintaan agregat, produksi dan kesempatan kerja yang juga
meningkat. Selain kredit perbankan, para pengusaha atau investor bisa mendapatkan
pembiayaan bagi usahanya melalui pasar saham. Penyediaan jasa keuangan dari pasar saham
ditunjukkan dengan besaran kapitalisasi pasar saham. Kredit perbankan dan kapitalisasi pasar
saham merupakan proksi perkembangan sektor keuangan dari segi ukuran, serta besaran
pendalaman keuangan yakni M2, proksi dari segi kedalaman, yang menggambarkan
penggunaan uang dalam perekonomian dan besarnya kegiatan lembaga keuangan maupun
pasar uang (Calderon dkk., 2002) yang juga menggambarkan besaran intermediasi sektor
keuangan dan ekspansi pembayaran dan fungsi tabungan (Lee, 2005).
Grafik 1.1. Variabel Perkembangan sektor keuangan
%
120
100
80
60
40
20
0
-20
-40
-60
-80
Pertumbuhan Kredit
Perbankan
Pertumbuhan M2
Pertumbuhan
Kapitalisasi Pasar
Saham
tahun
Sumber : Olah Data, WDI
Argumen Demand Following
Pertumbuhan ekonomi Indonesia sejak 2002 hingga 2012 mengalami peningkatan tiap
tahunnya sebagaimana terlihat dalam gambar berikut :
Grafik 1.2. Pertumbuhan Ekonomi 2002 - 2012
8
Pertumbuhan Ekonomi
%
6
4
2
0
Tahun
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Sumber : Olah Data, WDI
Peningkatan pertumbuhan ekonomi selama kurun waktu tersebut adalah sekitar
38.38%. Pergerakan pertumbuhan ekonomi ini menandakan bahwa pendapatan masyarakat
Indonesia meningkat tiap tahunnya. Semakin sejahtera masyarakat, maka permintaan
terhadap aset-aset keuangan pun akan semakin meningkat. Permintaan terhadap jasa
keuangan dipengaruhi oleh peningkatan perkembangan perekonomian, sehingga semakin
berkembangnya sektor keuangan yang modern adalah respon terhadap permintaan dari
masyarakat dalam suatu perekonomian.
Berdasarkan hal ini, semakin cepat pertumbuhan ekonomi, maka akan semakin besar
permintaan dari sektor perusahaan terhadap pendanaan yang bersumber dari luar perusahaan,
serta semakin tingginya pengeluaran yang dilakukan oleh rumah tangga, dan ini berarti akan
semakin besar pula kebutuhan akan jasa perantara keuangan. Terjaganya stabilitas
perekonomian akan berpengaruh terhadap stabilitas sistem keuangan. Seperti terlihat pada
grafik 1.2, pertumbuhan variabel perkembangan sektor keuangan selama tahun 2002 hingga
2012 adalah M2 sebesar 212.% dan kredit perbankan sebesar 234.13%. Namun untuk
perkembangan kapitalisasi pasar saham sangat fluktuatif. Berdasar pada hal tersebut, maka
penelitian ini dibuat untuk melihat fakta empiris di Indonesia apakah mendukung argumen
supply leading atau demand following.
Perkembangan Sektor Keuangan
Biaya memperoleh informasi dan transaksi menciptakan insentif bagi pentingnya
keberadaan institusi dan pasar keuangan. Institusi dan pasar keuangan ini akan
meminimalkan masalah yang terjadi karena adanya biaya dalam transaksi dan informasi
melalui terciptanya beragam kontrak, pasar dan institusi. Fungsi untuk meminimalisir biaya
transaksi dan informasi, sistem keuangan menyediakan lima fungsi dasar yakni (a)
memfasilitasi perdagangan, lindung nilai, diversifikasi dan mengumpulkan resiko, (b)
mengalokasikan sumber daya, (c) memonitoring manajer dan mengawasi korporasi, (d)
memobilisasi simpanan/tabungan, dan (e) memfasilitasi pertukaran barang dan jasa. Kelima
fungsi dasar ini merupakan perkembangan sektor keuangan. (Levine, 1997)
Tiap fungsi keuangan yang telah disebutkan diatas akan mempengaruhi keputusan
menabung dan berinvestasi yang kemudian akan berdampak pada pertumbuhan ekonomi.
Setiap sistem keuangan biasanya menyediakan fungsi dan jasa khusus yang berpengaruh
terhadap mobilisasi tabungan, alokasi sumber daya dan pembangunan ekonomi.
Perkembangan sektor keuangan terjadi saat biaya transaksi, informasi serta pelaksanaan
mampu mengecil karena adanya instrumen keuangan, pasar keuangan dan intermediasi
keuangan yang berjalan baik. Kapanpun sistem keuangan melaksanakan tugasnya secara
lebih baik, perkembangan sektor keuangan pun meningkat. (Baghsiyaei, 2011). Efisiensi
sistem keuangan terlihat dari seberapa baik sistem keuangan menjalankan lima fungsi
utamanya dan perkembangan sektor keuangan mengacu kepada peningkatan efisiensi sistem
keuangan. (Estrada dkk., 2010).
Dalam laporan perkembangan sektor keuangan tahunan yang dibuat oleh forum
ekonomi dunia, dicantumkan indeks perkembangan sektor keuangan sebagai ukuran besaran
pengaruh sektor keuangan terhadap perekonomian. Ukuran kedalaman dan efisiensi
penyediaan jasa keuangan bergantung pada beberapa hal. Dalam indeks yang mengukur
perkembangan sektor keuangan ini beberapa aspek pembangunan dikategorikan menjadi 7
pilar yang dimasukkan dalam tiga kategori besar, yakni : (1) Faktor, kebijakan, dan institusi;
merupakan ciri utama berjalannya sebuah pembangunan intermediasi, pasar, instrumen, dan
jasa keuangan. Aspek penting lingkungan institusional lainnya mencakup keterbukaan akun
kapital sebuah negara dan liberalisasi sektor keuangan domestik. Liberalisasi keuangan
umumnya meningkatkan kedalaman finansial, yang mentranslasikan menjadi intermediasi
keuangan yang lebih besar diantara penabung dan investor yang kemudian meningkatkan
monetisasi perekonomian, dan akhirnya membuat aliran sumber daya menjadi lebih efisien.
(2) Intermediasi keuangan; menyangkut keragaman, pendalaman, ukuran besaran , serta
efisiensi intermediasi dan pasar keuangan dalam menyediakan jasa keuangan. (3) Akses
keuangan; ada dan terjangkaunya akses bagi individu atau pengusaha terhadap segala bentuk
modal dan jasa keuangan (Worldbank, 2012). Indeks tersebut tergambarkan sebagai berikut :
Gambar 2.1. Indeks Pembangunan Sektor Keuangan
Sumber : World Economic Forum- 2012
Perbankan
Perbankan memegang peranan penting dalam sistem keuangan karena bisa mengatasi
masalah informasi asimetris dalam pasar kredit. Dengan peranan bank ini, peminjam tertentu
tidak akan mempunyai akses ke pasar kredit kecuali mereka meminjamnya dari perbankan.
Sepanjang tidak ada substitusi yang sempurna dari deposito retail perbankan dengan sumber
dana yang lain, saluran transmisi moneter melalui kredit perbankan bekerja sebagai berikut :
kebijakan moneter ekspansioner, yang meningkatkan cadangan dan deposito perbankan, akan
meningkatkan kuantitas pinjaman perbankan yang tersedia. Karena banyak peminjam
bergantung pada pinjaman perbankan dalam pembiayaan aktivitas mereka, peningkatan
pinjaman ini akan menyebabkan pengeluaran investasi (mungkin juga konsumsi) meningkat,
yang kemudian berdampak secara positif terhadap pertumbuhan perekonomian. Implikasi
penting saluran kredit ini adalah bahwa kebijakan moneter akan mempunyai efek yang lebih
besar terhadap pengeluaran perusahaan kecil, yang biasanya bergantung pada pinjaman
perbankan, daripada perusahaan skala besar yang biasanya mendapatkan pendanaan
aktivitasnya secara langsung dari pasar saham dan obligasi disamping dari perbankan.
(Mishkin, 2001).
Sebagai ekonom pertama yang mempelajari hubungan antara bank dan pembangunan
ekonomi, Schumpeter (1934) menganggap bank adalah satu dari dua pemain kunci, sebagai
intermediasi yang akan, dalam sumbangsihnya terhadap pembangunan ekonomi, mentransfer
daya beli dari satu, atau sekelompok orang, kepada wirausahawan yang biasanya menjadi
debitur dalam sistem kapitalisme. Dia membedakan antara bank dan wirausahawan yang
menekankan pada pentingnya peranan mereka dalam pengembangan negara yang dibahasnya
dalam satu bab penuh berjudul Entrepreneurial Profit as Driving Forces. Pertama dan yang
paling esensial adalah intermediasi antara penyimpan dan peminjam, dimana wirausahawan
bekerja merealisasikan penemuan
yang akan menjual dan menghasilkan tingkat
pengembalian sosial yang tinggi di pasar lokal ataupun global. Kedua, terfasilitasinya media
pembayaran dan transfer. Ketiga, peranan yang mungkin mampu menciptakan wirausahawan
dan menjaga keseluruhan perekonomian dengan cara mengeksploitasi aktivitas produktif
dengan berbagai cara. Pada fungsi ini, bank sanggup menjadi aktif dalam mengarahkan
sumber daya menuju penggunaannya yang lebih produktif ketimbang hanya menerbitkan
surat-surat berharga menuju negara dengan perjalanan pertumbuhan perekonomian yang
tidak terinterupsikan, atau terhindarnya penggunaan sumber daya yang berlebihan. (Dahduli,
2009)
Pasar Keuangan
Pasar keuangan merupakan pasar dimana dana dialihkan dari individu yang memiliki
dana berlebih kepada individu yang membutuhkan dana untuk pengembangan usahanya.
Pasar keuangan seperti pasar saham dan pasar obligasi adalah penting untuk mengalokasikan
dana untuk penggunaan yang paling produktif sehingga berpengaruh positif terhadap efisiensi
perekonomian yang lebih baik. Aktivitas di pasar keuangan juga berpengaruh secara langsung
terhadap kesejahteraan perseorangan, perilaku pengusaha dan konsumen, dan keseluruhan
performa perekonomian. (Mishkin, 2001)
Pada pasar saham, saham merepresentasikan kepemilikan dalam sebuah korporasi.
Menerbitkan saham dan menjualnya kepada publik merupakan cara korporasi mendapatkan
dana untuk membiayai kegiatan mereka. Pasar saham juga faktor penting bagi keputusan
investasi usaha karena harga saham mempengaruhi jumlah dana yang bisa diraih dengan cara
menjual saham baru sehingga bisa mendapatkan banyak pembiayaan, yang juga berarti bisa
digunakan untuk melengkapi fasilitas produksi dan perlengkapan.
Pada pasar obligasi,
obligasi merupakan surat berharga berbentuk hutang yang menjanjikan pembayaran kembali
secara periodik dalam jangka waktu tertentu. Pasar ini penting dalam aktivitas perekonomian
karena
memudahkan korporasi atau pemerintah untuk meminjam dana dalam rangka
membiayai aktivitas usaha mereka. (Mishkin, 2001).
Pasar saham bisa mempengaruhi perekonomian melalui likuiditasnya. Banyak
pengerjaan proyek berskala besar membutuhkan modal jangka panjang. Investor biasanya
enggan melepaskan kontrol simpanan mereka dalam jangka yang terlampau lama. Maka dari
itu, tanpa pasar yang likuid atau perjanjian keuangan yang bisa meningkatkan likuiditas,
hanya sedikit investasi yang mampu mendukung proyek dengan pengembalian yang besar.
Pasar saham bisa meningkatkan likuiditasnya : penabung mempunyai aset yang likuid –
saham –
sementara perusahaan bisa menggunakan modal secara permanen dengan
menerbitkan saham. Pasar saham yang likuid mampu mengurangi resiko dan biaya
berinvestasi dalam suatu proyek yang tidak membayar kembali dalam jangka panjang.
Dengan pasar saham yang likuid, investor awal tidak kehilangan akses mereka terhadap dana
selama investasi proyek berjalan karena mereka dapat menjual saham mereka secara cepat
dan murah. Sehingga, semakin likuid sebuah pasar saham, semakin mudah mendapatkan
pembiayaan investasi jangka panjang, dengan proyek yang lebih menguntungkan,
meningkatkan alokasi modal dan memelihara kesinambungan pertumbuhan ekonomi. (Levine
dkk., 1995)
Model Penelitian
Model penelitian dengan menggunakan metode VAR dalam penelitian ini adalah sebagai
berikut :
ܻߙ = ݐଵ + ∑ୀଵ ߚଵ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛଵ . ܯ2௧ି + ∑ ߜଵ. ܭ௧ି + ∑ ߠଵ ܵܲܭ௧ି + ݑଵ௧
ܯ2ߙ = ݐଶ + ∑ୀଵ ߚଶ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛଶ . ܯ2௧ି + ∑ ߜଶ. ܭ௧ି + ∑ ߠଶ ܵܲܭ௧ି + ݑଶ௧
ߙ = ݐܭଷ + ∑ୀଵ ߚଷ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛଷ . ܯ2௧ି + ∑ ߜଷ. ܭ௧ି + ∑ ߠଷ ܵܲܭ௧ି + ݑଷ௧
ߙ = ݐܵܲܭସ + ∑ୀଵ ߚସ . ܻ௧ି + ∑ୀଵ ߛସ . ܯ2௧ି + ∑ ߜସ. ܭ௧ି + ∑ ߠସ ܵܲܭ௧ି + ݑସ௧
Penjelasan
Yt
: Pertumbuhan PDB riil pada waktu-t
M2t
: Pertumbuhan M2 pada waktu-t
Kt
: Pertumbuhan Kredit Perbankan pada waktu-t
KPSt
: Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham pada waktu-t
Metode Analisis
Teknik analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis deskriptif dan
kuantitatif. Analisis deskriptif didasarkan pada studi literatur melalui artikel, buku-buku dan
hasil-hasil penelitian yang berhubungan dengan pembangunan sektor keuangan. Sedangkan
untuk analisis kuantitatifnya digunakan model ekonometrika VAR (Vector Autoregression).
Hasil Uji Kausalitas Granger
Tabel 4.3. Hasil Uji Kausalitas Granger
Null Hypothesis:
F-Statistic
Prob.
M2 PDB
11.1934
0.0018
PDB M2
63.6921
1.E-09
K PDB
5.31602
0.0265
PDB K
34.5119
8.E-07
KPS PDB
5.0E-05
0.9944
PDB KPS
0.09244
0.7627
Sumber : Hasil Olah Data
Hasil dari uji kausalitas ini menjelaskan bahwa terdapat hubungan dua arah yakni antara
pertumbuhan M2 dengan pertumbuhan ekonomi, juga pertumbuhan kredit perbankan dengan
pertumbuhan ekonomi yang ditunjukkan dengan nilai probabilitas dari F-statistik yang berada
dibawah 0.05. Sedangkan untuk pertumbuhan kapitalisasi pasar saham tidak ada hubungan
kausalitas dengan pertumbuhan ekonomi.
Analisis Impulse Response
Tabel berikut ini merangkum nilai dari impulse response untuk periode awal dan
keseluruhan periode juga argumen untuk hubungan antar tiap dua variabel :
Tabel 4.5. Hasil Impulse Response Function dan Argumen
Null Hypothesis:
1 periode
M2 PDB
10 periode
0
PDB M2
-0.283045 Supply leading
0.030543
K PDB
PDB K
KPS PDB
PDB KPS
Interpretasi
1.218.163 Demand following
0
-0.253027
Supply leading
0.034704
0.488106
Demand following
0
-0.083611
-
0.136669
1.432.092
-
Adapun hasil / gambar dari fungsi impulse response dari persamaan VAR dalam penelitian
ini (tabel 4.3) yang mencerminkan respon satu variabel terhadap variabel lainnya dalam
persamaan VAR adalah sebagai berikut :
Gambar 4.1. Impulse Response
Res pons e to Choles ky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Response of PDB to PDB
Response of PDB to M2
Response of PDB to K
Response of PDB to KPS
3
3
3
3
2
2
2
2
1
1
1
1
0
0
0
0
-1
-1
-1
-1
-2
-2
-2
-2
1
2
3
4
5
6
7
8
9
1
10
2
Response of M2 to PDB
3
4
5
6
7
8
9
1
10
2
3
Response of M2 to M2
4
5
6
7
8
9
1
10
2
2
1
1
1
1
0
0
0
-1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
2
3
Response of K to PDB
4
5
6
7
8
9
2
3
Response of K to M2
4
5
6
7
8
9
1
10
2
2
1
1
1
1
0
0
0
0
-1
-1
-1
-1
-2
2
3
4
5
6
7
8
9
-2
1
10
2
Response of KPS to PDB
3
4
5
6
7
8
9
2
Response of KPS to M2
3
4
5
6
7
8
9
1
10
2
2
1
1
1
1
0
0
0
-1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
2
3
4
5
6
7
8
9
10
9
10
3
4
5
6
7
8
9
10
3
4
5
6
7
8
9
10
9
10
0
-1
1
8
Response of KPS to KPS
2
1
2
Response of KPS to K
2
-1
7
-2
1
10
6
Response of K to KPS
2
1
2
Response of K to K
2
-2
5
-1
1
10
4
0
-1
1
10
3
Response of M2 to KPS
2
-1
2
Response of M2 to K
2
-1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
1
2
3
4
5
6
7
8
Sumber : Hasil olah data
Guncangan pada pertumbuhan M2 sebesar 1 standar deviasi direspon secara negatif.
Penjelasan mengapa pertumbuhan ekonomi merespon secara negatif terhadap guncangan
pertumbuhan M2 adalah peningkatan uang beredar yang berlebihan dapat mendorong
peningkatan harga melebihi tingkat yang diharapkan sehingga dalam jangka panjang justru
dapat membahayakan perekonomian.
Paradigma lama yang menyatakan bahwa Bank Indonesia dapat langsung
mengendalikan uang primer dan selanjutnya dengan asumsi angka pengganda uang cukup
stabil sehingga dapat mengendalikan M1 serta M2, dan kemudian dengan anggapan velositas
pendapatan relatif stabil melalui pengendalian M1 dan M2, Bank Indonesia dapat
mempengaruhi PDB nominal atau permintaan agregat sudah tidak bisa lagi dipertahankan.
(Boediono, 1998). Pemerintah dalam hal ini Bank Indonesia memang dapat mengontrol uang
primer, namun ukuran jumlah uang beredar lainnya menyesuaikan diri terhadap perubahan
tingkat suku bunga, sehingga nilai stok uang bukan merupakan faktor yang lebih penting
dalam menjelaskan kinerja perekonomian bila dibandingkan dengan kapasitas keuangan
dalam perekonomian yang didefinisikan sebagai volume kredit yang bersedia ditawarkan oleh
penabung kepada peminjam (Freixas dkk., 2008).
Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif
mulai kuartal ke-3. Adanya peningkatan pada pertumbuhan M2 ini menunjukkan perluasan
fungsi pembayaran dan simpanan, sehingga ada lebih banyak lagi ketersediaan sumber daya
untuk dijadikan investasi yang kemudian akan berdampak kepada pertumbuhan ekonomi.
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon oleh
pertumbuhan ekonomi secara negatif, namun setelah periode ke-4 guncangannya direspon
secara positif hingga akhirnya mencapai titik keseimbangan. Guncangan pada pertumbuhan
kredit perbankan direspon secara negatif oleh pertumbuhan ekonomi, rasionalisasinya adalah
karena sebagian besar bersifat kredit konsumtif sedangkan pertumbuhan kredit investasi
masih relatif lambat. Pertumbuhan kredit yang berlebihan dapat mengancam kestabilan
ekonomi makro, khususnya pada peningkatan kredit konsumsi yang dapat memicu
pertumbuhan permintaan aggregat diatas output potensial yang mengakibatkan perekonomian
memanas. Pada gilirannya akan berdampak kepada peningkatan inflasi.
Selama periode ekspansi institusi perbankan cenderung memiliki ekspektasi yang
terlalu optimis pada kemampuan membayar nasabah dan kurang berhati-hati dalam
memberikan kredit kepada golongan beresiko tinggi kemudian terjadi penumpukan pinjaman
yang berpotensi menjadi pinjaman dengan kualitas yang buruk pada periode ekonomi
kontraksi. Otoritas kebijakan harus mampu mengidentifikasi kapankah pertumbuhan kredit
sudah dianggap berpotensi menimbulkan risiko bagi kestabilan sistem keuangan dan
kestabilan makro dan membuat rancangan kebijakan makroprudensial untuk mengantisipasi
risiko dari pertumbuhan kredit yang berlebihan. Menjaga stabilitas sistem keuangan
khususnya perbankan dalam konteks ini tidak hanya memastikan bahwa sektor perbankan
baik secara keseluruhan maupun individual memiliki solvency yang cukup pada saat
disstress, tetapi juga memiliki modal yang cukup untuk menjaga aliran kredit dalam
perekonomian (Diah dkk., 2012).
Sejalan dengan tingginya pertumbuhan kredit, perbankan akan menghadapi nilai
kredit macet yang juga meningkat sehingga untuk mengantisipasi potensi peningkatan
tekanan resiko kredit seperti ini perbankan perlu menaikkan pencadangan kerugian kredit
(KSK, 2011).
Guncangan pada pertumbuhan kapitalisasi pasar saham sebesar 1 standar deviasi
direspon positif oleh pertumbuhan ekonomi. Dengan adanya pasar modal yang likuid,
penabung dapat memegang aset-saham, obligasi, atau deposito- yang bisa dengan segera dan
mudah dijual jika mereka membutuhkan uangnya kembali. Secara simultan, pasar modal
mentransformasi instrumen keuangan yang likuid ini menjadi investasi jangka panjang pada
proses produksi yang tidak likuid, hal ini menandakan bahwa pasar modal menjalankan
fungsinya mengurangi resiko likuiditas. Disamping mengurangi resiko likuiditas, sistem
keuangan juga mengurangi resiko yang berhubungan dengan proyek, perusahaan, industri,
wilayah, negara. Bank, mutual funds, dan pasar saham menyediakan media untuk
perdagangan, pooling, dan diversifikasi resiko. Kemampuan sistem keuangan menyediakan
jasa diversifikasi resiko dapat mempengaruhi pertumbuhan ekonomi jangka panjang dengan
mengubah alokasi sumber daya dan tingkat simpanan. Intuisi sederhananya adalah karena
penabung tidak menyukai resiko, sedangkan proyek dengan tingkat pengembalian yang tinggi
memiliki resiko yang lebih tinggi daripada proyek dengan tingkat pengembalian yang rendah,
maka pasar keuangan yang dapat memudahkan diversifikasi resiko akan menstimulasi
pergeseran portfolio menuju proyek dengan ekspektasi tingkat pengembalian yang tinggi
(Levine, 1997)
Mulai dari periode ke-3, respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah negatif. Dua wajah pasar modal yakni fungsi
ekonomi dan fungsi keuangan. Fungsi ekonomi yakni penyediaan fasilitas yang
menjembatani pihak yang memiliki kelebihan dana (investor) dengan pihak yang memiliki
kebutuhan akan dana, dimana investor akan mendapat imbalan dalam mengivestasikan
dananya berupa dividen, dan perusahaan dapat menggunakan dana tersebut untuk
kepentingan investasi tanpa harus menunggu tersedianya dana dari kegiatan operasi
perusahaan. Berjalannya fungsi ini mampu menopang peningkatan pertumbuhan ekonomi.
Fungsi keuangan dari pasar modal adalah kesempatan dan kemungkinan diperolehnya
imbalan bagi investor sesuai dengan karakteristik investasi yang dipilih (Unpad, 2006).
Kemungkinan penjelasan mengapa kontribusi pasar saham terhadap perekonomian bersifat
negatif adalah besarnya fungsi keuangan yang didapat dari pasar modal.
Menurut Stiglitz (1994) likuiditas pasar saham tidak akan meningkatkan insentif
untuk mendapatkan informasi tentang perusahaan atau mendesak diberlakukannya tata kelola
perusahaan. Hal ini menyebabkan tidak dapat berjalannya salah satu fungsi dari lima fungsi
dasar sektor keuangan sehingga perkembangan sektor keuangan tidak berjalan dan tidak akan
mampu berpengaruh terhadap pertumbuhan ekonomi. Analisis Shleifer dan Summers (1998)
dan Morck, Sheleifer dan Vishny (1990a, 1990b) menyatakan bahwa perkembangan pasar
saham dapat membahayakan perekonomian dengan memudahkan pengambilalihan korporasi
secara tidak produktif (Levine, 1997).
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi sebesar 1 standar deviasi direspon secara
positif pada 2 periode awal. Penjelasan mengapa pertumbuhan M2 merespon secara negatif
terhadap guncangan pertumbuhan ekonomi adalah sesuai dengan teori portfolio dari teori
permintaan uang, dimana masyarakat memegang uang sebagai bagian dari portfolio aset
optimal mereka karena alternatif aset lainnya yakni saham dan obligasi cenderung
berfluktuatif harganya sehingga return nya pun cenderung sering berubah sedangkan uang
menawarkan return yang cenderung aman. Teori portfolio ini memprediksi bahwa
permintaan uang bergantung pada risiko dan return yang ditawarkan oleh uang dan beragam
aset yang bisa dipegang rumah tangga selain uang. Sebagai tambahannya, permintaan uang
bergantung pada total kekayaan karena kekayaan mengukur berapa banyak portfolio yang
dialokasikan antara uang dan aset alternatif. Sehingga permintaan uang meningkat karena
pendapatan yang meningkat yang dilihat dari pertumbuhan ekonomi yang meningkat, dan
untuk mencapai keseimbangan suku bunga, peningkatan ini akan direspon oleh pergerakan
penawaran uang (Mankiw, 2009).
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon oleh pertumbuhan
kredit perbankan secara positif, namun setelah periode ke-3 guncangannya direspon secara
negatif hingga pada periode ke-5 positif kembali dan akhirnya mencapai titik keseimbangan.
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi direspon secara negatif oleh pertumbuhan kredit
perbankan, rasionalisasinya adalah karena ketahanan perbankan dalam menghadapi tekanan
domestik akan berimplikasi pada pertumbuhan ekonomi akan meningkatkan risiko kredit
perbankan Apalagi bila kondisi permodalan perbankan tidak dijaga sesuai dengan aturan
yang ada. Seperti penelitian yang dilakukan oleh Bank Indonesia yang berkesimpulan bahwa
pertumbuhan ekonomi diperkirakan berpengaruh signifikan terhadap risiko kredit perbankan.
Hasil simulasi kenaikan harga BBM sebesar Rp. 1500 akan berdampak pada kenaikan risiko
kredit yang ditunjukkan dengan naiknya NPL sebesar 0.25% (KSK, 2012).
Guncangan pada pertumbuhan ekonomi sebesar 1 standar deviasi direspon positif oleh
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham. Investor sangat sensitif terhadap keadaan
perekonomian suatu negara dalam pengambilan keputusannya berinvestasi di pasar modal.
Jikalau keadaan perekonomian suatu negara dalam kondisi yang baik, investor berani
menginvestasikan dananya pada negara tersebut.
Analisis Variance Decomposition
Berikut ini merupakan hasil dari variance decomposition dari model VAR dalam
penelitian :
Tabel 4.6. Variance Decomposition of PDB
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
100.0000
0.000000
0.000000
0.000000
2
2.423978
91.85982
6.755213
0.735889
0.649076
3
2.447674
90.41464
7.979071
0.790744
0.815543
4
2.482381
90.06229
8.219862
0.775141
0.942711
5
2.483784
89.96659
8.314613
0.774399
0.944400
6
2.485534
89.96383
8.314520
0.774202
0.947443
7
2.485756
89.95075
8.318043
0.774258
0.956949
8
2.485825
89.94795
8.317901
0.774467
0.959687
9
2.485882
89.94595
8.319264
0.774455
0.960331
10
2.485896
89.94542
8.319270
0.774466
0.960845
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Sumber : Hasil Olah Data
Kontribusi pertumbuhan M2 terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar antara 0%
hingga 8.32%, dan kemampuan pertumbuhan M2 menjelaskan pertumbuhan ekonomi
cenderung konstan, dan pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat
dijelaskan oleh pertumbuhan M2. Pertumbuhan M2 adalah yang paling efektif dalam
mempengaruhi pertumbuhan ekonomi bila dibandingkan dengan pertumbuhan kredit
perbankan dan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham. Kontribusi pertumbuhan kredit
perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%. Dari
tabel diatas, dapat dilihat bahwa kontribusi pertumbuhan kredit perbankan cenderung konstan
terhadap pertumbuhan ekonomi dan lebih kecil jika dibandingkan dengan kontribusi dari M2
dan KPS terhadap pertumbuhan ekonomi. Pada kolom M2 dijelaskan bahwa kontribusi
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar
antara 0% hingga 0.96%, pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat
dijelaskan oleh pertumbuhan kapitalisasi pasar saham, dan kemampuan pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dalam menjelaskan pertumbuhan ekonomi juga semakin meningkat
walaupun cenderung kecil peningkatannya. Hal ini berarti bahwa pertumbuhan kapitalisasi
pasar saham dalam jangka panjang belum cukup efektif dalam mempengaruhi pertumbuhan
ekonomi. Pasar saham merupakan alternatif sumber pembiayaan disamping perbankan
sehingga diperlukan adanya upaya untuk memperluas peranan pasar saham ini.
Berikut ini ditampilkan tabel hasil variance decomposition dimana M2 ditempatkan
sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB, kontribusi
pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan M2 adalah sebagai berikut :
Tabel 4.7. Variance Decomposition of M2
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
0.066218
99.93378
0.000000
0.000000
2
2.423978
54.23124
45.18482
0.455419
0.128516
3
2.447674
52.30104
45.31381
0.460560
1.924588
4
2.482381
52.75131
44.41520
0.513023
2.320462
5
2.483784
52.73086
44.40967
0.508915
2.350555
6
2.485534
52.75691
44.32331
0.509102
2.410680
7
2.485756
52.73659
44.29956
0.512846
2.451006
8
2.485825
52.72480
44.29956
0.514114
2.461531
9
2.485882
52.72354
44.29660
0.514360
2.465498
10
2.485896
52.72209
44.29530
0.514583
2.468024
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Pada kolom PDB dijelaskan bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan M2 berkisar antara 0.066% hingga 52.72%, pada periode pertama pergerakan
pertumbuhan M2 dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.066%, dan kemampuan
pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan M2 cenderung konstan.
Kontribusi Ekonomi Terhadap Pertumbuhan K :
Berikut ini ditampilkan tabel hasil variance decomposition dimana K (Pertumbuhan Kredit
perbankan) ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom
PDB, kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan kredit perbankan adalah
sebagai berikut :
Tabel 4.8. Variance Decomposition of K
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
0.061416
1.683802
98.25478
0.000000
2
2.423978
28.26534
10.82803
53.43539
7.471235
3
2.447674
31.17880
18.91556
36.04118
13.86447
4
2.482381
31.14906
18.12618
34.52091
16.20385
5
2.483784
31.42584
18.12404
33.53150
16.91862
6
2.485534
31.26003
17.96256
33.19946
17.57794
7
2.485756
31.11788
17.91051
33.06429
17.90732
8
2.485825
31.07112
17.93252
32.97993
18.01644
9
2.485882
31.06281
17.93733
32.93583
18.06403
10
2.485896
31.05291
17.93747
32.91995
18.08967
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Sumber : Hasil Olah Data
Pada kolom PDB terlihat bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan kredit berkisar antara 0.061% hingga 31.05%, pada periode pertama
pergerakan pertumbuhan kredit dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061%,
dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan pertumbuhan kredit cenderung
konstan.
Kontribusi Ekonomi Terhadap Pertumbuhan Kapitalisasi Pasar Saham :
Hasil variance decomposition dimana pertumbuhan kapitalisasi pasar saham
ditempatkan sebagai variabel dependen, sebagaimana ditunjukkan pada kolom PDB,
kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah
sebagai berikut :
Tabel 4.9. Variance Decomposition of KPS
Period
S.E.
PDB
M2
K
KPS
1
1.989134
0.703804
9.97E-05
1.066624
98.22947
2
2.423978
2.017943
1.075648
0.705291
96.20112
3
2.447674
2.823808
2.423638
0.790992
93.96156
4
2.482381
3.578514
3.530181
0.917893
91.97341
5
2.483784
4.051054
4.159642
1.010656
90.77865
6
2.485534
4.274213
4.484284
1.068621
90.17288
7
2.485756
4.385483
4.654341
1.100211
89.85997
8
2.485825
4.442584
4.738581
1.116019
89.70282
9
2.485882
4.469110
4.777614
1.123686
89.62959
10
2.485896
4.480897
4.795450
1.127296
89.59636
Cholesky Ordering: PDB M2 K KPS
Pada kolom PDB terlihat bahwa kontribusi pertumbuhan ekonomi terhadap variabilitas
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham berkisar antara 0.061% hingga 4.48%, pada periode
pertama pergerakan pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dijelaskan oleh pertumbuhan
ekonomi sebesar 0.061%, dan kemampuan pertumbuhan ekonomi dalam menjelaskan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham cenderung kecil.
Kesimpulan
Penelitian ini berusaha melihat hubungan antara perkembangan sektor keuangan yang
diproksikan oleh
pertumbuhan M2, pertumbuhan kredit perbankan, serta pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan PDB riil yang digunakan sebagai ukuran
pertumbuhan ekonomi, melihat apakah keadaan perkembangan sektor keuangan serta
pertumbuhan ekonomi di Indonesia mendukung argumen supply leading atau demand
following.
1. Berdasarkan hasil uji granger causality didapatkan kesimpulan bahwa pertumbuhan M2
memiliki hubungan kausalitas dua arah dengan pertumbuhan ekonomi, pertumbuhan
kredit memiliki hubungan kausalitas dua arah dengan pertumbuhan ekonomi, sedangkan
untuk pertumbuhan kapitalisasi pasar saham dan pertumbuhan ekonomi tidak terdapat
hubungan kausalitas antara keduanya. Dari hasil uji ini dapat ditarik kesimpulan bahwa
argumen supply leading dan demand following dipenuhi oleh hubungan antara
pertumbuhan M2 dan pertumbuhan kredit perbankan dengan pertumbuhan ekonomi,
sedangkan untuk petumbuhan kapitalisasi pasar saham dengan pertumbuhan ekonomi
tidak mendukung salah satu argumen.
2. Berdasarkan hasil impulse response didapatkan kesimpulan sebagai berikut :
a. Guncangan pada pertumbuhan M2 sebesar 1 standar deviasi direspon secara negatif
oleh pertumbuhan pada 2 periode awal karena peningkatan uang beredar yang
berlebihan dapat mendorong peningkatan harga melebihi tingkat yang diharapkan
sehingga dalam jangka panjang justru dapat membahayakan perekonomian. Respon
pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pertumbuhan M2 menjadi positif mulai
kuartal ke-3 dimana adanya peningkatan pada pertumbuhan ini menunjukkan
perluasan fungsi pembayaran dan simpanan, sehingga ada lebih banyak lagi
ketersediaan sumber daya untuk dijadikan investasi yang kemudian akan berdampak
kepada pertumbuhan ekonomi. Untuk sebaliknya, guncangan pada pertumbuhan
ekonomi direspon oleh positif pertumbuhan M2 karena membaiknya perekonomian
membuat masyarakat melakukan banyak transaksi yang membutuhkan uang sehingga
permintaan uang meningkat yang kemudian akan diimbangi oleh peningkatan
penawaran uang agar keseimbangan suku bunga bisa terjaga. Respon pertumbuhan
M2 terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi lebih besar dibandingkan dengan
respon pertumbuhan ekonomi pada guncangan pertumbuhan M2, sehingga dapat
ditarik kesimpulan bahwa argumen demand following terpenuhi.
b.
Ketika terjadi guncangan pada pertumbuhan kredit perbankan direspon oleh
pertumbuhan ekonomi secara negatif, namun setelah periode ke-4 guncangannya
direspon secara positif hingga akhirnya mencapai titik keseimbangan. Guncangan
pada pertumbuhan kredit perbankan direspon secara negatif oleh pertumbuhan
ekonomi, rasionalisasinya adalah karena sebagian besar bersifat kredit konsumtif
sedangkan pertumbuhan kredit investasi masih relatif lambat (Diah dkk., 2012).
Untuk sebaliknya, guncangan pertumbuhan ekonomi direspon secara positif terhadap
pertumbuhan kredit perbankan. Fluktuasi tingkat suku bunga yang berpengaruh
terhadap permintaan kredit perbankan mengikuti perkembangan perekonomian.
Respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan pada pertumbuhan kredit
perbankan berlangsung lebih panjang dan juga lebih besar bila dibandingkan respon
pertumbuhan kredit perbankan terhadap guncangan pada pertumbuhan ekonomi,
sehingga argumen supply leading terpenuhi.
c.
Guncangan pada pertumbuhan kapitalisasi pasar saham sebesar 1 standar deviasi
direspon positif oleh pertumbuhan ekonomi. Dengan adanya pasar modal yang likuid,
penabung dapat memegang aset-saham, obligasi, atau deposito- yang bisa dengan
segera dan mudah dijual jika mereka membutuhkan uangnya kembali (Levine, 1997).
Mulai dari periode ke-3, respon pertumbuhan ekonomi terhadap guncangan
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham adalah negatif. Untuk sebaliknya, respon
pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap guncangan pada pertumbuhan
ekonomi adalah positif serta lebih lama dan lebih besar daripada respon pertumbuhan
ekonomi terhadap guncangan pada kapitalisasi pasar saham, sehingga argumen
demand following terpenuhi.
3. Berdasarkan hasil variance decomposition didapatkan kesimpulan sebagai berikut :
a. Kontribusi pertumbuhan M2 terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi berkisar
antara 0% hingga 8.32%, dan pertumbuhan M2 mampu menjelaskan
variabilitas
pertumbuhan ekonomi lebih baik dibandingkan dengan pertumbuhan kredit dan
pertumbuhan kapitalisasi saham. Sedangkan untuk variabilitas pertumbuhan M2
dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.067% hingga 52%, hal ini
menguatkan hasil impulse response dimana pertumbuhan ekonomi lebih mampu
menjelaskan variabilitas pertumbuhan M2 dibandingkan sebaliknya.
b. Pada periode pertama pergerakan pertumbuhan ekonomi tidak dapat dijelaskan oleh
pertumbuhan kredit perbankan, kontribusi pertumbuhan kredit perbankan terhadap
variabilitas pertumbuhan ekonomi adalah antara 0% hingga 0.77%. Untuk variabilitas
pertumbuhan kredit perbankan dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.061%
hingga 31.05%, angka ini lebih besar bila dibandingkan dengan kontribusi
pertumbuhan kredit perbankan terhadap variabilitas pertumbuhan ekonomi.
c. Kontribusi pertumbuhan kapitalisasi pasar saham terhadap variabilitas pertumbuhan
ekonomi berkisar antara 0% hingga 0.96%. Untuk variabilitas pertumbuhan
kapitalisasi pasar saham dapat dijelaskan oleh pertumbuhan ekonomi sebesar 0.7%
hingga 4.48%. Kedua variabel ini menunjukkan angka yang paling kecil dalam
menjelaskan sehingga hasil ini mendukung uji granger causality.
DAFTAR PUSTAKA
Abu Bader, Sulaeman & Abu Qarn, Aamer S. Financial Development And Economic Growth
: Time Series Evidence From Egypt. Monaster Center For economic Research. Ben-Gurion
University of The Negev, Israel
BI. 2010. Krisis Global dan Penyelamatan Sistem Perbankan Indonesia.
Buletin Ekonomi, Moneter Dan Perbankan. Oktober 2011
Burton, Maureen and Lombra, Ray. 2006. The Financial System and The Economy :
Principles of Money and Banking. Thomson South – Western
Calderón, César & Liu, Lin. 2002. The Direction Of Causality Between Financial
Development And Economic Growth. Central Bank Of Chile Working Papers
Emmanuel, Aka Brou.
Financial Development And Growth: Theory And Time Series
Evidence From 26 Countries
Enders, Walter. Applied Econometric Time Series. Iowa State University. Fifth Edition
Estrada, G., Park, D., & Ramayandi, A. 2010. ADB Economics Working Paper Series
Financial Development and Economic Growth in Developing Asia, (233).
Firmanzah. 2012. Pasar Modal dan Sektor Riil Ekonomi. www.sccfugm.com.
Froyen, Richard T. 2009. Macroeconomics Theories And Policies. Prentice Hall.
Greene, William H. 2002. Econometric Analysis. Prentice Hall.
Greenwood, Jeremy and Jovanovic, Boyan. 1990. Financial Development, Growth, and the
Distribution of Income. Author(s): Reviewed work(s):Source: Journal of Political
Economy, Vol. 98, No. 5, Part 1 (Oct., 1990), pp. 1076-1107
Gujarati, Damodar N. 2003. Basic Econometrics, 4th ed. Mc Graw Hill.
Hendrik Van Den Berg. 2001. Economic Growth And Development. McGraw-Hill
International Edition, Economic Series.
Inggrid. 2005. Sektor Keuangan dan Pertumbuhan Ekonomi di Indonesia : Pendekatan
Kausalitas dalam Multivariate VECM.
King, Robert G. & Levine, Ross. 1993. Schumpeter May Be Right. The Quarterly Journal of
Economics, Vol. 108, No. 3 pp. 717-737. Oxford University Press.
Kompas . “Infrastruktur Disorot” : edisi Rabu 16 Januari 2013.
Laporan Perekonomian Indonesia BI. 2006.
Laporan Perekonomian Indonesia BI. 2007.
Levine, Ross. 1997. Economic Development and Financial and Agenda Growth : Views,
35(2), 688–726.
Levine, Ross; Loayza, N. and Beck, T. 2000. ―Financial Intermediation and Growth:
Causality and Causes‖. Journal of Monetary Economics, 46, 31–77.
Lee, Jennifer. 2005. Financial Intermediation and Economic Growth Evidence from Canada.
Presented at the Eastern Economics Association. New York
Mankiw, Gregory. 2010. Macroeconomics, 7th Ed. Worth Publishers.
Maddala, G. S. 1992. Introduction to Econometrics, 2nd ed. Macmillan Publishing Company
Meily Ika Permata, Ibrahim Hidayah, & Dhini Ari. 2011. Apakah Perkembangan Finansial
Meredam Atau Memperbesar Dampak Suatu Kejutan?
Mishkin, Frederic S. 2001. The Economics, Money, Banking, And Financial Markets, 6th ed.
Addison Wesley
Mishkin, Frederic S. 2011. The Economics of Money, Banking, And Financial Markets,
Alternate Edition. Addison Wesley. hal. 37-38.
Nikolaos Dritsakis, Antonios Adamopoulos. 2000. Financial Development And Economic
Growth In Greece: An Empirical Investigation With Granger Causality Analysis.
Pradhan, Rudra Prakash. 2009. The Nexus Between Financial Development And Economic
Growth In India: Evidence From Multivariate Var Model.
International Journal Of
Research And Reviews In Applied Sciences.
Prof. DR. Anwar Nasution. 2003. Masalah-Masalah Sistem Keuangan Dan Perbankan
Indonesia. Stabilitas Sistem Keuangan : Urgensi, Implikasi Hukum, Dan Agenda
Kedepan.
R. L. Thomas. 1997. Modern Econometrics : An Introduction. Addison Wesley.
Shan, Jordan & Qi Jianhong. 2006. Does Financial Development ‘Lead’ Economic Growth?
The Case Of China. Annals Of Economics And Finance 1, 197–216.
Shaw, E. S., & Gurley, J. G. 1955. The American Economic. American Economic
Association, 45(4), 515–538.
Seldavuranok. 2009. Financial Development And Economic Growth: A Cointegration
Approach
Worldbank. 2012. The Financial Development Report 2012.
Warsono. 2008. Kontribusi Pasar Modal Terhadap Perekonomian Indonesia. Usahawan No.
04 Th XXXVII 2008 - 5
Yanique Carby, Roland Craigwell, Allan Wright, Anthony Wood. 2012. Finance And Growth
Causality: A Test Of The Patrick’s Stage-Of-Development Hypothesis. International
Journal Of Business And Social Science. Vol. 3 No. 21