Obligasi Syariah .1 Pengertian Umum Obligasi

luas, misalnya dengan membandingkannya dengan perusahaan sejenis dalam industri. 3. Infomasi tentang situasi. Dalam bahasa akademis disebut analisis psikologis. Informasi yang dibutuhkan adalah hal-hal yang mempengaruhi harga saham yang akan dibeli sekarang ini di bursa- bursa yang sudah mapan seperti AS, Jepang, Singapura. Di banyak bursa, justru informasi yang bersifat psikologis ini amat berpengaruh pada harga saham. Dalam konteks pengukuran reaksi pasar modal terhadap suatu peristiwa event sebagaimana dikemukakan Jogiyanto 2003:352, ”maka informasi justru menjadi variabel yang akan dilihat hubungannya dengan perubahan harga-harga sahamreturn saham atau perilaku harga saham ” Tetapi, yang dimaksud informasi itu sendiri perlu ditelaah lebih lanjut. Suad Husnan 2003:267 dalam kaitannya dengan efisiensi pasar menyatakan, “bahwa apa yang disebut informasi baru tidaklah, per definisi, bisa diperkirakan sebelumnya kalau tidak, namanya bukan informasi baru. Dengan kata lain, apabila harga saham mencerminkan semua informasi yang bisa diperkirakan, maka perubahan harga saham hanyalah mencerminkan informasi yang tidak bisa diperkirakan. ” 2.1.2 Obligasi Syariah 2.1.2.1 Pengertian Umum Obligasi Obligasi secara umum adalah surat hutang jangka panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok hutang pada waktu yang telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi tersebut. Menurut Warsono 1997:134, “Emisi obligasi dapat ditinjau dari dua sisi, yaitu dari emiten maupun dari sisi investornya. Dari sisi emitennya, emisi obligasi merupakan salah satu alternatif pendanaan yang relatif lebih murah dibandingkan dengan pinjaman kredit ataupun kredit bank. Dari sisi investornya, emisi obligasi merupakan alternatif investasi yang aman. ” Zaki Baridwan 2004:253 menerangkan bahwa, “Obligasi merupakan surat pengakuan utang pihak yang mengeluarkan pada pihak yang membeli investor. Obligasi menunjukkan jumlah nominal, bunga dan tanggal pembayarannya dan perjanjian-perjanjian lain, sehingga dapat dikatakan bahwa obligasi merupakan suatu janji tertulis untuk membayar sejumlah uang tertentu pada tanggal tertentu di masa yang akan datang dan juga bunga setiap tanggal tertentu.” Berdasarkan pendapat di atas, maka obligasi konvensional memberikan penghasilan tetap berupa kupon bunga yang dibayar secara regular dengan tingkat bunga yang kompetitif serta pokok hutang yang dibayar secara tepat waktu dan saat jatuh tempo yang telah ditentukan. Berikut ini beberapa klasifikasi obligasi menurut Fakhruddin dan Harnanto 2001:98-102, 1. Berdasarkan masa jatuh tempo, maka obligasi dapat dibedakan atas: a. Obligasi Berjangka term bond, yaitu obligasi yang memiliki satu tanggal jatuh tempo yang cukup panjang. b. Obligasi Serial serial Bond, yaitu obligasi yang memiliki serangkaian waktu jatuh tempo. 2. Berdasarkan saat penarikan, maka obligasi dapat dibedakan atas: a. Freely Callable, artinya penerbit obligasi dapat menariknya setiap waktu. b. Non Callable, artinya penerbit obligasi tidak dapat menarik sebelum jatuh tempo. c. Deffered call, artinya penerbit obligasi dapat menariknya setelah jangka waktu tertentu umumnya 5 sampai 10 tahun. 3. Berdasarkan jenis jaminan Collateral yang mendukungnya, maka obligasi dapat dibedakan atas: a. Obligasi Senior senior bond, yaitu obligasi yang sepenuhnya terjamin karena didukung oleh tuntutan atau hak legal atas kekayaan tertentu pemilik obligasi, seperti : 1 Obligasi Hipotik Mortgage bond, yang dijamin dengan real estate; 2 Sertifikat trust peralatan Equipment trust certificate, dijamin peralatan seperti : perusahaan kereta api. b. Obligasi Yunior junior bond, yaitu obligasi yang hanya dijamin dengan janji penerbit untuk membayar bunga dan principal berdasarkan: 1 tanda hutang debenture, tuntutan atau hak atas penghasilan penerbit setelah hak dari obligasi lain; 2 obligasi penghasilan income bond, yaitu hutang yang bunganya dibayar hanya setelah penghasilan penerbit mencapai jumlah tertentu. 4. Berdasarkan pemegang obligasi, maka obligasi dapat dibedakan atas: a. Obligasi atas nama registered bond, yang dikeluarkan kepada pemilik tertentu, yang nama dari pemegang obligasi secara formal terdaftar pada penerbit dan bunga dibayar otomatis kepada pemilik. b. Obligasi atas unjuk bearer bond, merupakan obligasi yang pemegangnya dianggap sebagai pemilik obligasi tersebut, dan penerbit tidak mendaftar nama pemilik dan bunga dibayar berdasarkan kupon. 5. Berdasarkan penerbitnya, maka obligasi dapat dibedakan atas: a. Obligasi pemerintah treasury bond, obligasi yang dikeluarkan pemerintah guna membiayai pembangunan ekonomi. b. Obligasi instansi agency bond, obligasi yang diterbitkan oleh instansi milik pemerintah, seperti BUMN, proyek pemerintah dan lain-lain. c. Obligasi pemerintah daerah municipal bond, obligasi yang dikeluarkan oleh Pemda tingkat I, tingkat II maupun instansi pemerintah lainnya. d. Obligasi perusahaan corporate bond, obligasi yang dikeluarkan perusahaan atau perseroan dalam rangka memenuhi struktur permodalan. e. Obligasi institusional institusional bond, yaitu obligasi yang dikeluarkan oleh berbagai institusi swasta yang tidak mencari laba nirlaba, seperti : sekolah, rumah sakit, dan badan atau yayasan amal. Selain dari kategori diatas juga ada obligasi yang disebut obligasi konversi atau convertible bond. Obligasi ini memberikan harapan kepada pemegangnya suatu pilihan untuk menukar obligasi yang dimiliki dengan sejumlah saham. Dalam hal ini terdapat beberapa perbedaan antara obligasi dengan saham, yang menimbulkan beberapa daya tarik obligasi bagi investor, yaitu : Tabel 2.1 Perbedaan Saham dengan Obligasi SAHAM OBLIGASI Merupakan bukti kepemilikan Merupakan bukti pengakuan hutang Diterbitkan atas nama Diterbitkan atas unjuk Dari sisi jangka waktu, umur saham tidak terbatas. Jangka waktu terbatas, tanggal jatuh tempo ditentukan pada saat emisi Dari sisi pendapatan saham memiliki hak atas pembayaran dividen dan jumlahnya tergantung kepada keuntungan perusahaan. Pendapatan berasal dari tingkat bunga dan pokok yang periode pembayarannya telah ditetapkan lebih dahulu. Dividen dibayar dari keuntungan perusahaan, potensi laba saham sulit ditaksir dan umumnya berupa estimasi. Pada umumnya, keadaan dalam untung ataupun rugi perusahaan harus tetap mebayar bunga dan pokok pada tanggal jatuh tempo. Harga saham berfluktuasi, sangat sensitif terhadap kondisi mikro dan makro perekonomian. Harga obligasi relatif lebih stabil namun sangat sensitif terhadap tingkat suku bunga dan inflasi. Pemegang saham mempunyai hak suara untuk menentukan jalannya perusahaan. Pemegang obligasi tidak memiliki hak suara atau hak untuk menentukan jalannya perusahaan Jika terjadi likuidasi maka klaim pemegang saham bersifat inferior. Pemegang obligasi memiliki hak klaim senior terhadap aktiva perusahaan 2.1.2.2 Pengertian Obligasi Syariah Produk syariah yang berkembang di mancanegara sebenarnya sudah relatif banyak, dan yang penting, hampir seluruhnya menunjukkan perkembangan yang menggembirakan. Untuk Indonesia, perkembangan produk syariah juga cukup baik dan telah mendapat dukungan positif dari berbagai pihak, terutama pada perbankan dan reksadana syariah yang menonjol dibandingkan yang lain. Obligasi syariah adalah salah satu produk syariah yang relatif baru dibanding yang lainnya. Obligasi syariah menurut Fatwa Majelis Ulama Indonesia Nomor: 59DSN-MUIV2002: “Obligasi syariah adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasrkan prinsip syariah yang dikeluarkan oleh emiten kepada investor pemegang obligasi yang mewajibkan emiten untuk membayar pendapatan kepada investor berupa bagi hasilmarjinfee serta membayar kembali dana investasi pada saat jatuh tempo.” Asmuni M. Thaher 2004:3 dalam tulisannya mengenai ”Obligasi Syariah di Indonesia” berpendapat mengenai obligasi syariah dalam kaitannya dengan Islamic Law dan obligasi konvensional sebagai berikut : 1. Obligasi syariah dianggap sebagai sebuah pengakuan oleh mudarib bahwa pemegangnya memiliki bagian di dalam proyek yang sedang dilaksanakan dan memberinya hak untuk mendapatkan bagian dari hasil proyek tersebut sesuai dengan kesepakatan dalam akad obligasi. Lain halnya dengan utang karena kreditor tidak bisa mendapatkan nilai tambahan atas utangnya sehingga kalau terjadi seperti itu dianggap riba. 2. Obligasi syariah bisa dijual dengan harga lebih dari nilai nominal, karena pemegang obligasi tersebut menjual bagiannya pada proyek yang sedang dilaksanakan dengan harga pasar yang ditentukan oleh permintaan, tingkat keuntungan yang diharapkan, jenis investasi, dll. dan itu lebih memberi keleluasaan, dengan kata lain sama saja dengan saham. Lain halnya dengan utang yang tidak bisa dijual lebih dari nilai aslinya karena akan masuk ke dalam riba. Dari pengertian obligasi konvensional sebelumnya, dapat terlihat perbedaan antara obligasi konvensional dan obligasi syariah yaitu pada kewajiban emiten yang dibayarkan kepada investor. Di dalam obligasi syariah itu tidak ada kupon bunga, tetapi emiten membayar kewajiban kepada investor berupa bagi hasilmarjinfee. Sama halnya dengan produk syariah lainnya, maka obligasi syariah pun tidak menggunakan bunga tetapi bagi hasil.

2.1.2.3 Kaitan Penerbitan Obligasi Syariah dengan Harga dan Return Saham

Syafaruddin Alwi 1994:331 menjelaskan, bahwa pembicaraan mengenai struktur modal tidak lepas dari kebutuhan dana bagi perusahaan yang bersumber dari pinjaman yang dibutuhkan karena berbagai alasan antara lain : 1. Kebutuhan dana yang tidak selalu dapat dipenuhi dari pertumbuhan retained earning sehingga tidak mampu membentuk cadangan yang diperlukan 2. Beban tetap harus ditanggung dalam bentuk tingkat bunga atas pinjaman yang belum tentu menguntungkan kepentingan modal sendiri 3. Penjualan saham yang tidak selamanya menguntungkan yang disebabkan persepsi masyarakat atau investasi terhadap saham perusahaan kurang menarik. Karena berbagai alasan tersebut, konsekuensinya perusahaan harus mencari pinjaman yang mengandung resiko tertentu. Ini berarti bahwa keputusan tentang struktur modal berkaitan erat dengan apa yang disebut resiko. Oleh karena itu pula, maka struktur modal perusahaan harus dikembangkan dengan melihat faktor resiko yang dihadapi. Faktor resiko dalam kaitannya dengan kebijakan struktur modal, dalam hal ini dikaitkan dengan dua cara yaitu: Syafaruddin Alwi, 1994:331 1. Struktur modal harus konsisten dengan resiko bisnis business risk. Business risk ini merupakan tingkat operating leverage yang berkenaan dengan hubungan antara sales dan EBIT. Semakin tinggi biaya tetap operasi, semakin tinggi resiko. Pada tingkat resiko tinggi, sebaiknya struktur modal dipertahankan tetap atau mengurangi penggunaan hutang yang lebih besar debt – equity yang rendah 2. Struktur modal menghasilkan tingkat resiko finansial tertentu. Struktur modal perusahaan akan mempengaruhi secara langsung resiko finansial sebagai akibat dari penggunaan finansial leverage. Finansial leverage berkenaan dengan hubungan antara EBIT dan EPS. Semakin tinggi biaya tetap dari penggunaan hutang atau beban tetap, semakin besar resiko yang dihadapi. Indriyo Gitosudarmo dan Basri 2002:212 menyatakan, bahwa di dalam memikirkan masalah investasi, maka perusahaan dihadapkan pada resiko usaha. Sedangkan dalam struktur modal struktur kapital, perusahaan dihadapkan pada resiko finansial financial risk. Lebih lanjut, Gitosudarmo dan Basri 2002:212 menyatakan bahwa resiko finansial terdiri dari dua hal sebagai berikut: 1. Resiko tidak bisa membayar kembali hutang dan kewajiban-kewajiban finansial yang lain. 2. Aspek yang kedua adalah resiko atas semakin kecilnya bagian laba dari pemegang saham earning available to common stock. Semakin besar leverage factor berarti semakin besar beban tetap bunga yang harus dibayarkan kepada kreditor. Hal ini berarti semakin kecilnya bagian laba dari pemegang saham, karena semakin besarnya bagian laba yang harus digunakan untuk membayar bunga tersebut. Dari beberapa pendapat di atas, maka dapat dikatakan bahwa kebijakan mengenai struktur modal melibatkan trade off antara resiko dan tingkat pengembalian. Penambahan hutang memperbesar resiko perusahaan tetapi sekaligus juga memperbesar tingkat pengembalian yang diharapkan. Resiko yang semakin tinggi akibat membesarnya hutang cenderung menurunkan harga saham, tetapi meningkatnya tingkat pengembalian yang diharapkan akan menaikkan harga saham tersebut. Dengan demikian, struktur modal yang optimal adalah struktur modal yang mengoptimalkan keseimbangan antara resiko dan pengembalian sehingga memaksimumkan harga saham. K aidah ”risk-return trade off” menyatakan, bahwa investasi yang mempunyai resiko yang lebih tinggi akan memberikan tingkat pengembalian yang lebih tinggi pula. Tingkat pengembalian atas investasi yang mempunyai resiko, sama dengan tingkat pengembalian bebas resiko ditambah premium atas resiko risk premium. Hal ini berlaku juga terhadap investasi pada saham, karena investasi pada saham termasuk investasi yang beresiko. Selanjutnya, hubungan antara tingkat pengembalian saham dengan resiko sistematis atas saham disebut Garis Pasar Surat Berharga Security Market Line Husnan, 1998:182, yang dapat digambarkan sebagai berikut: R i Security Market Line SML R m R f m =1 Gambar 2.1 Security Market Line Sumber : Suad Husnan, 2004:182 Dari gambar di atas dapat dijelaskan, bahwa Beta atau resiko sistematis atas saham dipengaruhi oleh leverage keuangan perusahaan. Beta saham akan naik secara linear jika leverage keuangan naik. Jika perusahaan menggunakan hutang yang lebih banyak, maka makin banyak juga resiko aktiva yang dibebankan kepada pemegang saham Weston dan Copeland, 1995:494. Secara matematis, hubungan atas Beta saham modal dengan leverage keuangan dinyatakan sebagai berikut: modal sendiri = harta + { harta - hutang} Equity Debt Secara grafis, hal ini dapat digambarkan sebagai berikut:  modal sendiri Lereng = harta-  hutang harta hutang DE Gambar 2.2 Hubungan Antara Beta Modal Sendiri Beta Saham dengan Leverage Keuangan Sumber : Weston dan Copeland, 1995:496 Dari gambaran di atas dapat dijelaskan, bahwa apabila perusahaan mempergunakan dana dari pihak ketiga, maka berarti bahwa dari laba investasi atau laba yang diperoleh, sebagian akan dipakai untuk membiayai bunga dalam obligasi konvensional atau fee dalam obligasi syariah kepada kreditor. Setelah kewajiban tersebut dipenuhi, seluruh sisa penghasilan diperuntukkan bagi pemegang saham biasa. Dasar teoritis daripada jumlah yang harus dibayar untuk dana dari luar yang dipergunakan, maka perbedaan ini membantu menambah hasil dari atau memberi subsidi kepada saham biasa. Gitosudarmo dan Basri, 2002:219 Marilah kita ikuti contoh persoalan di bawah ini untuk memperjelas bagaimana proses subsidi itu ditimbulkan. Suatu proyek investasi yang membutuhkan nilai investasi sebesar Rp. 1.000.000,00 akan menghasilkan laba usaha sebesar 10. Bila perusahaan membelanjai kebutuhan investasi tersebut dengan modal sendiri saham seluruhnya, maka semua laba usaha menjadi hak pemegang saham. Situasi ini dapat ditunjukkan dalam Gambar 2.4 berikut : Hasil 10 Saham Gambar 2.3 Leverage Factor 0 Sumber: Gitosudarmo dan Basri, 2002:220 1 Juta Modal Rp Gambar di atas menunjukkan bahwa tidak ada subsidi kepada para pemegang saham biasa. Apabila perusahaan dapat menarik utang, misalnya dengan menerbitkan obligasi konvensional dengan tingkat bunga 6 dan jumlah yang diperoleh sebesar Rp 300.000,00; sehingga dalam hal ini perusahaan menggunakan leverage factor 30, maka situasinya akan berbeda. Bagian dari pemegang saham akan memperoleh subsidi dari hasil yang diperoleh dari penggunaan modal asing tersebut. Subsidi tersebut dapat dilihat pada bagian segi empat yang bertanda panah dari Gambar 2.4 berikut : Hasil 10 6 300.000 1.000.000 Obligasi Modal Saham Gambar 2.4 Leverage Factor 30 Sumber: Gitosudarmo dan Basri, 2002:220 Subsidi yang diperoleh seperti ditunjukkan pada Gambar 2.5 di atas akan menaikkan hasil bagi pemegang saham atau earning per share EPS. Pendekatan ini sering juga disebut analisa EBIT earning before interest and tax dan EPS. Semakin besar leverage factor, akan semakin besar subsidi yang disumbangkan oleh kreditor kepada pemegang saham, dan semakin besar pula EPS. Keadaan tersebut ditunjukkan oleh Gambar 2.5 berikut : Modal Rp Subsidi Bunga Hasil 10 6 600.000 1.000.000 Hutang Modal Saham Gambar 2.5 Leverage Factor 60 Sumber: Gitosudarmo dan Basri, 2002:221 Dari gambaran ketiga alternatif permodalan perusahaan tersebut Gambar 2.3, Gambar 2.4 dan Gambar 2.5, tampak bahwa faktor leverage yang lebih besar pada satu sisi akan membawa akibat semakin meningkatnya EPS atau keuntungan bagi pemegang saham, karena adanya subsidi dari kreditor yang timbul apabila tingkat bunga yang berlaku dalam obligasi konvensional atau fee dalam obligasi syariah lebih rendah dari tingkat hasil dari investasi return. Sebaliknya, tentu saja apabila tingkat bunga ataupun fee yang berlaku itu lebih besar dari tingkat return, maka tambahan utang dalam komponen struktur modal justru akan membawa konsekuensi penurunan pada EPS, dan dalam hal ini justru pemegang saham yang harus mensubsidi para kreditor pemegang obligasi. Oleh karena itu, bagi investor, penerbitan obligasi akan menjadi suatu pertimbangan yang kritis di dalam membeli atau memegang saham perusahaan yang menerbitkan obligasi tersebut, karena terkait langsung dengan kemungkinan return atau hasil investasi maupun deviden yang akan mereka peroleh. Modal Rp Subsidi Bunga

2.1.3 Event Study Studi Peristiwa