Pengaruh Nilai Penerbitan dan Rating Obligasi Syariah Terhadap Return Perusahaan Penerbit di Indonesia

SKRIPSI

PENGARUH NILAI PENERBITAN DAN RATING OBLIGASI SYARIAH TERHADAP RETURN PERUSAHAAN PENERBIT

DI INDONESIA

OLEH : ANGGITA PUTRI

110502207

PROGRAM STUDI STRATA 1 MANAJEMEN DEPARTEMEN MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS UNIVERSITAS SUMATERA UTARA

MEDAN 2015

ABSTRAK

PENGARUH NILAI PENERBITAN DAN RATING OBLIGASI SYARIAH TERHADAP RETURN PERUSAHAAN PENERBIT DI INDONESIA

Perusahaan dalam mengembangkan dan mencapai tujuan usahanya sering mengalami berbagai kendala dalam hal pemenuhan kebutuhan dana. Sumber-sumber pendanaan tersebut dapat diperoleh melalui pendanaan internal dan eksternal. Salah satu pendanaan eksternal yang dijadikan sumber pendanaan oleh perusahaan adalah instrumen berbasis syariah yaitu obligasi syariah. Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis sejauh mana pengaruh penerbitan obligasi syariah yang diwakilkan oleh nilai dan rating penerbitan baik secara simultan maupun parsial terhadap return saham perusahaan penerbit.

Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2008-2014. Berdasarkan kriteria yang ditentukan maka diperoleh sampel sebanyak 19 perusahaan. Metode pengumpulan data yang digunakan dalam penelitian ini adalah metode dokumentasi. Metode analisis data yang digunakan dalam penelitian ini antara lain: uji normalitas, uji asumsi klasik, analisis regresi linier berganda, uji koefisien determinasi, uji statistik F, dan uji statistik t.

Hasil uji hipotesis penelitian menunjukkan bahwa nilai dan rating penerbitan obligasi syariah berpengaruh positif dan signifikan terhadap return saham perusahaan baik secara simultan maupun parsial. Hasil koefisien determinasi menunjukkan bahwa variabel-variabel independen memengaruhi variabel dependen sebesar 80% dan sisanya 20% dipengaruhi oleh variabel lain yang tidak diteliti dalam penelitian ini.

ABSTRACT

VALUE AND RATING OF THE ISSUENCE OF ISLAMIC BOND’S EFFECT ON EMITEN’S STOCK RETURN IN INDONESIA

In developing and reaching the aim of business, companies are often faced many problems in needs of funding. One of the source which company interest to from the external funding is Islamic Bonds. The purpose of this research is to analyze whether there is any effect of the issuance of Islamic bond, represented by the value and rating of the issuance to stock return.

The population of this research are all of companies that have been issuing the Islamic bond and listed on the Indonesia Stock Exchange in the period 2008-2014. Based on the certain criteria, the number of samples of are 19 companies. The methode of data used is documentation. Analyze methode that used in this research are: normality test, the classical assumption, multiple linear regression analysis, the coefficient of determination, simultaneous test (F), and the partial test (t).

The results of these hypothesis showed that there is partially and simultaneously significant and positive influence of the value and rating of islamic bonds to stock returns that represented by cummulative abnormal return. The coefficient of determination is 80% that means the ability of independent variables to explain the dependent variable amount to 80% and the rest 20% explained by other variables which is not include in this study.

KATA PENGANTAR

Alhamdulillahi Rabbil „Alamin, segala puji bagi Allah SWT yang

senantiasa melimpahkan nikmat, rahmat dan karunia yang tak terhingga, sehingga

penulis dapat menyelesaikan skripsi yang berjudul “Pengaruh Nilai Penerbitan

dan Rating Obligasi Syariah Terhadap Return Perusahaan Penerbit di Indonesia”. Tak lupa shalawat dan salam senantiasa dipanjatkan kepada Rasulullah SAW, yang selalu memberikan syafa,at pada umatnya, semoga kita selalu berada di dalam keridhaan Nya.

Penulisan skripsi ini bermanfaat untuk menambah wawasan dan pengetahuan bagi penulis, selain itu penelitian ini juga dilaksanakan untuk memenuhi salah satu syarat untuk meraih gelar Sarjana Ekonomi pada Universitas Sumatera Utara. Penulis menyadari bahwa selama penyusunan skripsi ini tidak lepas dari dukungan, bimbingan dan bantuan dari berbagai pihak. Oleh karena itu, pada kesempatan ini penulis ingin mengucapkan rasa terima kasih kepada:

1. Bapak Prof. Dr. Azhar Maksum, S.E, M.Ec, Ac, Ak selaku Dekan Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara.

2. Ibu Dr. Isfenti Sadalia, S.E, M.E selaku Ketua Departemen S1 Manajemen sekaligus selaku Dosem Pembimbing yang telah banyak memberikan waktu, bimbingan dan pengarahan kepada penulis sehingga skripsi ini dapat diselesaikan.

3. Ibu Dra. Marhayanie, M.Si selaku Sekretaris Departemen S1 Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara.

4. Ibu Dr. Endang Sulistya Rini, S.E, M.Si selaku Ketua Program Studi Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara. 5. Ibu Dra. Friska Sipayung, M.Si selaku Sekretaris Program Studi

Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara. 6. Ibu Beby Kendida Hasibuan, S.E, M.Si selaku Dosen Pembaca dan Penilai

yang senantiasa memberikan masukan dalam penulisan skripsi ini.

7. Kedua orang tua saya, Mama dan Papa, terima kasih yang sebesar-besarnya atas semua dukungan, doa, restu, motivasi, cinta dan kasih sayang yang tiada henti-hentinya diberikan kepada saya sejak lahir sampai dengan saat ini yang mana sangat membantu dalam segala kegiatan termasuk kegiatan akademik saya sehingga saya dapat mempersembahkan dengan bangga skripsi ini.

8. Kepada Atok, Nenek, dan Opung yang selalu memberikan doa, nasehat dan motivasi kepada saya yang membuat saya selalu semangat. Kepada seluruh keluarga besar saya yang telah memberikan dukungan dan motivasi.

9. Kepada adik-adik saya yang selalu bisa mengobati rasa lelah dan menyemangati untuk terus berusaha.

10.Kepada sahabat-sahabat saya yang juga selalu memotivasi dan mendampingi serta mendoakan saya. Terima kasih atas segala suka dan duka yang membuat kita selalu kompak.

11.Kepada seluruh teman-teman seperjuangan di Manajemen USU, terima kasih atas bantuan dan dukungan yang tidak dapat diucapkan satu per satu.

12.Kepada seluruh Staff Departemen Manajemen, terima kasih atas bantuan dalam kelancaran proses administrasi selama ini.

13.Kepada seluruh pihak yang telah membantu dan memberikan dukungan yang tidak dapat disebutkan satu per satu.

Semoga Allah SWT selalu melimpahkan rahmat dan anugerah kepada seluruh pihak yang telah memberikan dukungan moril dan materil serta atas segala budi baik yang telah diberikan kepada penulis. Aamiin.

Penulis menyadari bahwa skripsi ini masih jauh dari sempurna sehingga diharapkan saran yang membangun dari para pembaca untuk penulisan selanjutnya. Harapan penulis, semoga skripsi ini dapat bermanfaat bagi para pembacanya.

Medan, Oktober 2015 Penulis

(Anggita Putri) NIM 110502207

DAFTAR ISI

Halaman

ABSTRAK ... i

ABSTRACT ... ii

KATA PENGANTAR ... iii

DAFTAR ISI ... vi

DAFTAR TABEL ... viii

DAFTAR GAMBAR ... ix

DAFTAR LAMPIRAN ... x

BAB I PENDAHULUAN ... 1

1.1 Latar Belakang Masalah ... 1

1.2 Perumusan Masalah ... 6

1.3 Tujuan Penelitian ... 6

1.4 Manfaat Penelitian ... 7

BAB II TINJAUAN PUSTAKA ... 9

2.1 Landasan Teori ... 9

2.1.1 Obligasi Syariah ... 9

2.1.2 Pengertian Obligasi Syariah ... 10

2.1.3 Jenis Obligasi Syariah ... 11

2.1.4 Karakteristik Obligasi Syariah ... 13

2.1.5 Perbedaan Obligasi Syariah dengan Obligasi Konvensional ... 15

2.1.6 Risiko Obligasi Syariah ... 21

2.1.7 Penerbitan Obligasi Syariah ... 23

2.1.8 Nilai Penerbitan Obligasi Syariah ... 25

2.1.9 Rating Penerbitan Obligasi Syariah ... 26

2.1.10 Return Saham ... 29

2.1.11 Cumulative Abnormal Return ... 30

2.1.12 Signalling Theory ... 32

2.2 Penelitian Terdahulu ... 34

2.3 Kerangka Konseptual ... 35

2.4 Hipotesis ... 37

BAB III METODOLOGI PENELITIAN ... 38

3.1 Jenis Penelitian ... 38

3.2 Tempat dan Waktu Penelitian ... 38

3.3 Batasan Operasional ... 38

3.4 Defenisi Operasional ... 39

3.5 Skala Pengukuran Variabel ... 42

3.6 Populasi dan Sampel Penelitian ... 42

3.7 Jenis dan Sumber Data ... 43

3.9 Teknik Analisis Data ... 44

3.9.1 Analisis Statistik Deskriptif ... 44

3.9.2 Analisis Regresi Linear Berganda ... 44

3.9.3 Pengujian Hipotesis ... 48

BAB IV HASIL PENELITIAN ... 51

4.1 Sejarah Singkat Perusahaan ... 51

4.2 Hasil Penelitian ... 52

4.2.1 Analisis Statistik Deskriptif ... 52

4.3 Uji Asumsi Klasik ... 54

4.3.1 Uji Normalitas ... 54

4.3.2 Uji Multikolinearitas ... 55

4.3.3 Uji Heterokedastisitas ... 55

4.3.4 Uji Autokorelasi ... 58

4.4 Uji Hipotesis ... 58

4.4.1 Uji Koefisien Determinasi ... 58

4.4.2 Uji Statistik F ... 59

4.4.3 Uji Statistik t ... 60

4.5 Analisis Regresi Berganda ... 61

4.6 Pembahasan ... 62

BAB V KESIMPULAN DAN SARAN ... 67

5.1 Kesimpulan ... 67

5.2 Saran ... 68

DAFTAR PUSTAKA ... 69

DAFTAR TABEL

No. Judul Halaman 1.1 Jumlah Total Nilai dan Jumlah Emisi Sukuk dan Sukuk

Outstanding ... 2

1.2 Return Saham Harian Perusahaan Sebelum dan Sesudah Penerbitan Obligasi Syariah 2008-2014 ... 4

2.1 Perbedaan Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional ... 16

2.2 Perbandingan Obligasi Syariah dengan Obligasi Konvensional .... 17

2.3 Level dan Penilaian Rating oleh PT Pefindo ... 28

2.4 Penelitian Terdahulu ... ... 34

3.1 Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah ... 40

3.2 Operasionalisasi Variabel ... ... 41

3.3 Populasi dan Seleksi Sampel ... 42

3.4 Keputusan Ada Tidaknya Autokorelasi ... 46

4.1 Daftar Sampel Penelitian ... 52

4.2 Statistik Deskriptif ... 53

4.3 Uji Normalitas ... 54

4.4 Uji Multikolinearitas ... 56

4.5 Uji Heterokedastisitas ... 57

4.6 Uji Autokorelasi ... 58

4.7 Hasil Uji Koefisien Determinasi ... 58

4.8 Hasil Uji Statistik F ... 59

DAFTAR GAMBAR

No. Judul Halaman 2.1 Kerangka Konseptual ... 36 4.1 Uji Normalitas ... 55 4.2 Uji Heteroskedastisitas ... 57

DAFTAR LAMPIRAN

No. Lampiran Judul Halaman

1 Sampel Penelitian... 71 2 Nilai Penerbitan Obligasi Syariah Perusahaan (SER)... 74 3 Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi

Syariah... 75 4 Cummulative Abnormal

Return... 77 5 Hasil Pengolahan dengan SPSS ... 78

ABSTRAK

PENGARUH NILAI PENERBITAN DAN RATING OBLIGASI SYARIAH TERHADAP RETURN PERUSAHAAN PENERBIT DI INDONESIA

Perusahaan dalam mengembangkan dan mencapai tujuan usahanya sering mengalami berbagai kendala dalam hal pemenuhan kebutuhan dana. Sumber-sumber pendanaan tersebut dapat diperoleh melalui pendanaan internal dan eksternal. Salah satu pendanaan eksternal yang dijadikan sumber pendanaan oleh perusahaan adalah instrumen berbasis syariah yaitu obligasi syariah. Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis sejauh mana pengaruh penerbitan obligasi syariah yang diwakilkan oleh nilai dan rating penerbitan baik secara simultan maupun parsial terhadap return saham perusahaan penerbit.

Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada tahun 2008-2014. Berdasarkan kriteria yang ditentukan maka diperoleh sampel sebanyak 19 perusahaan. Metode pengumpulan data yang digunakan dalam penelitian ini adalah metode dokumentasi. Metode analisis data yang digunakan dalam penelitian ini antara lain: uji normalitas, uji asumsi klasik, analisis regresi linier berganda, uji koefisien determinasi, uji statistik F, dan uji statistik t.

Hasil uji hipotesis penelitian menunjukkan bahwa nilai dan rating penerbitan obligasi syariah berpengaruh positif dan signifikan terhadap return saham perusahaan baik secara simultan maupun parsial. Hasil koefisien determinasi menunjukkan bahwa variabel-variabel independen memengaruhi variabel dependen sebesar 80% dan sisanya 20% dipengaruhi oleh variabel lain yang tidak diteliti dalam penelitian ini.

ABSTRACT

VALUE AND RATING OF THE ISSUENCE OF ISLAMIC BOND’S EFFECT ON EMITEN’S STOCK RETURN IN INDONESIA

In developing and reaching the aim of business, companies are often faced many problems in needs of funding. One of the source which company interest to from the external funding is Islamic Bonds. The purpose of this research is to analyze whether there is any effect of the issuance of Islamic bond, represented by the value and rating of the issuance to stock return.

The population of this research are all of companies that have been issuing the Islamic bond and listed on the Indonesia Stock Exchange in the period 2008-2014. Based on the certain criteria, the number of samples of are 19 companies. The methode of data used is documentation. Analyze methode that used in this research are: normality test, the classical assumption, multiple linear regression analysis, the coefficient of determination, simultaneous test (F), and the partial test (t).

The results of these hypothesis showed that there is partially and simultaneously significant and positive influence of the value and rating of islamic bonds to stock returns that represented by cummulative abnormal return. The coefficient of determination is 80% that means the ability of independent variables to explain the dependent variable amount to 80% and the rest 20% explained by other variables which is not include in this study.

BAB I PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang Masalah

Perusahaan dalam mengembangkan dan mencapai tujuan usahanya sering dihadapkan dengan berbagai kendala seperti masalah pemenuhan kebutuhan dana. Sumber-sumber pendanaan tersebut dapat diperoleh melalui pendanaan internal dan pendanaan eksternal.

Secara umum untuk memenuhi kebutuhan dana perusahaan dalam menjalankan aktivitasnya, perusahaan dapat memilih alternatif sumber dana tambahan yang ada, antara lain melalui saham atau hutang jangka panjang (obligasi). Kedua jenis sumber dana ini memiliki kelebihan dan kekurangan yang harus dipertimbangkan oleh perusahaan karena akan mengubah struktur modal yang ada.

Perusahaan cenderung memilih penerbitan saham karena karakteristiknya yang lebih fleksibel (tidak ada kewajiban mengikat untuk membayar bunga dan pokok pinjaman) dibandingkan obligasi yang terkesan lebih kaku. Namun, jika dilihat dari keleluasaan dalam pengambilan keputusan, perusahaan lebih menyukai pendanaan obligasi dari pada saham. Beberapa perusahaan yang sebelumnya telah menerbitkan saham, juga menerbitkan obligasi. Penerbitan obligasi ini bisa memberikan dampak pada harga saham karena hal ini merupakan sinyal bagi investor untuk mengetahui kondisi perusahaan saat ini dan perkiraan perkembangannya di masa yang akan datang (Sumardi, 2007).

Obligasi merupakan salah satu bentuk debt financing berupa surat hutang dari emiten yang menerbitkan sekuritas sebagai alternatif pembiayaan selain pembiayaan yang berasal dari laba ditahan dan saham. Perkembangan obligasi mulai menunjukkan peningkatan yang berarti pada periode tahun 2000 (Raharjo, 2003). Adanya pengetatan prosedur peminjaman di lembaga perbankan menyebabkan pihak perusahaan yang sedang membutuhkan dana untuk melakukan ekspansi bisnis tertarik menggunakan obligasi sebagai alternatif pendanaan perusahaan.

Tabel 1.1

Jumlah Total Nilai dan Jumlah Emisi Sukuk dan Sukuk Outstanding

Tahun Emisi Sukuk Sukuk Outstanding

Total Nilai (Rp miliar)

Total Jumlah (Unit)

Total Nilai (Rp miliar)

Total Jumlah (Unit)

2002 175 1 175 1

2003 740 6 740 6

2004 1424 13 1394 13

2005 2009 16 1979,4 16

2006 2282 17 2179,4 17

2007 3174 21 3029,4 20

2008 5498 29 4958,4 24

2009 7015 43 5621,4 30

2010 7815 47 6121 32

2011 7915,4 48 5876 31

2012 9790,4 54 6883 32

2013 11994,4 64 7553 36

2014 12917,4 71 7144 35

Sumber: www.ojk.go.id (2014)

Tabel 1.1 didapat informasi bahwa nilai emisi obligasi syariah (sukuk) dan sukuk outstanding di Indonesia mulai tahun 2002 sampai dengan tahun 2014 terus mengalami kenaikan setiap tahunnya. Kenaikan emisi yang paling

signifikan terjadi pada tahun 2009 sebanyak 14 emisi. Kemudian emisi obligasi syariah terus mengalami kenaikan sampai dengan tahun 2014.

Pertumbuhan obligasi syariah menjadi daya tarik tersendiri bagi para pelaku pasar keuangan tersebut. Khusus untuk obligasi syariah (sukuk) perusahaan, ini menjadi peluang dan alternatif yang bagus bagi perusahaan dalam memenuhi kebutuhan dananya. Pertumbuhan obligasi syariah perusahaan dari tahun ke tahun juga memberikan sinyal bahwa instrumen keuangan syariah ini bisa menjadi penyokong kebutuhan pendanaan perusahaan untuk saat ini dan masa mendatang, dimana perusahaan bisa menerbitkan obligasi syariah sebagai alternatif pendanaannya selain menerbitkan saham yang selama ini sudah bisa dilakukan.

Perkembangan di pasar merupakan indikator penting guna mengetahui tingkah laku pasar. Informasi yang relevan dengan pasar modal merupakan sesuatu yang dicari oleh investor dalam upaya pengambilan keputusan investasi. Informasi mengenai pengumuman penerbitan obligasi syariah akan direspon oleh investor. Jika investor benar-benar memanfaatkan informasi tersebut dalam pengambilan keputusan investasinya, maka pengumuman tersebut berdampak pada perubahan harga saham dan aktivitas volume perdagangan saham. Reaksi pasar tersebut ditunjukkan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas yang dapat diukur dengan Abnormal Return sebagai perubahan nilai harga saham atau dengan menggunakan cumulative abnormal return (Jogiyanto, 2003).

Berikut adalah data empiris return saham harian pada hari penerbitan dan dua hari setelah penerbitan dari beberapa perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah pada periode 2008-2014. Adapun data empiris diambil dari lima perusahaan yang merupakan bagian dari sampel penelitian dengan volume perdagangan saham tertinggi, yaitu: PT Bakrieland Development Tbk, PT Summarecon Agung Tbk, PT Indosat Tbk, PT Adhi Karya Tbk, dan PT Tiga Pilar Sejahtera Food Tbk.

Tabel 1.2

Return Saham Harian Perusahaan Sebelum dan Sesudah Penerbitan Obligasi Syariah Periode 2008-2014

No Kode

Perusahaan

Tanggal Penerbitan Volume Perdagangan

Saham

Return Saham H Penerbitan

Return Saham H +2 Penerbitan

1 ELTY 29 Juni 2009 104.133.500 0,0345 -0,016

2 SMRA III 3 Desember 2013 22.439.000 0 -0,007 3 ISAT II 30 Nopember 2009 3.948.500 -0,03 0,005

4 ADHI 27 Juni 2012 3.670.000 0,0104 -0,0103

5 AISA 28 Maret 2013 3.257.500 -0,015 0,0703

Sumber: data diolah (2015)

Tabel 1.2 didapat informasi bahwa terdapat perusahaan yang mengalami kenaikan dan penurunan return saham setelah penerbitan obligasi syariah. Adapun perusahaan yang mengalami kenaikan return saham adalah PT Indosat Tbk dan PT Tiga Pilar Sejahtera Food. PT Indosat Tbk yang mengalami peningkatan return dari -0,03 menjadi 0,005 dua hari setelah penerbitan. PT Tiga Pilar Sejahtera Food Tbk yang mengalami kenaikan return saham dari -0,015 pada hari penerbitan menjadi 0,0703 dua hari setelah penerbitan obligasi syariah tersebut.

Sedangkan perusahaan yang mengalami penurunan return saham terjadi pada PT Bakrieland Development Tbk mengalami penurunan return saham

dari 0,0345pada H penerbitan menjadi -0,016 pada dua hari setelah penerbitan obligasi syariah tersebut. Kemudian pada PT Adhi Karya Tbk juga mengalami penurunan return saham dari 0,0104 pada saat penerbitan menjadi -0,0103 setelah dua hari penerbitan. PT Summarecon Agung Tbk mengalami penurunan return saham pada H penerbitan menjadi -0,007 pada dua hari setelah penerbitan.

Menurut Afaf (2007), penerbitan obligasi akan menyebabkan terjadi peningkatan leverage perusahaan. Di satu sisi peningkatan leverage akan membawa keuntungan bagi perusahaan berupa tax shield. Perusahaan dapat mengurangi bagian dari earning yang dibayarkan untuk pajak sehingga perusahaan dapat meningkatkan nilai dari perusahaan dan memberikan keuntungan bagi pemegang saham. Peningkatan nilai perusahaan merupakan penjumlahan dari kapitalisasi tax shield yang terjadi. Namun pada titik tertentu penggunaan hutang dapat menurunkan nilai saham karena adanya perngaruh biaya kepailitan dan biaya bunga yang ditimbulkan dari adanya pengaruh biaya kepailitan dan biaya bunga yang ditimbulkan dari adanya penggunaan hutang. Peningkatan leverage akan membawa resiko keuangan yang lebih tinggi bagi perusahaan. Apabila emiten yang menerbitkan obligasi mengalami financial distress maka kemungkinan besar emiten tersebut tidak memiliki kemampuan untuk melunasi kewajibannya berupa bunga dan pokok obligasi.

Mujahid (2010), menyatakan bahwa nilai dan rating penerbitan obligasi syariah, baik secara simultan maupun parsial tidak berpengaruh signifikan

terhadap cumulative abnormal return saham perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2002 sampai dengan 2009.

Pratama (2013) menunjukkan hasil yang sama yaitu tidak ada pengaruh yang signifikan antara nilai dan rating penerbitan obligasi syariah perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah yang terdaftar di BEI selama tahun 2011 terhadap cumulative abnormal return saham baik secara parsial maupun simultan.

Berdasarkan latar belakang tersebut, maka peneliti tertarik untuk melakukan penelitian lebih lanjut untuk menguji apakah terdapat pengaruh antara penerbitan obligasi syariah yang diwakili oleh nilai penerbitan dan rating sukuk terhadap cumulative abnormal return saham perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2008 sampai dengan 2014 dengan judul “Pengaruh Nilai Penerbitan dan Rating Obligasi Syariah Terhadap Return Perusahaan Penerbit di Indonesia”.

1.2 Perumusan Masalah

1. Adakah pengaruh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah terhadap return perusahaan secara simultan?

2. Adakah pengaruh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah terhadap return perusahaan secara parsial?

1.3 Tujuan Penelitian

Tujuan yang ingin dicapai dalam penelitian ini berdasarkan perumusan masalah diatas adalah sebagai berikut:

1. Untuk mengetahui dan menganalisis adakah pengaruh nilai penerbitan obligasi syariah terhadap return saham perusahaan.

2. Untuk mengetahui dan menganalisis adakah pengaruh rating penerbitan obligasi syariah terhadap return saham perusahaan.

1.4 Manfaat Penelitian

Manfaat penelitian dapat dikategorikan menjadi dua, yaitu: 1. Manfaat Teoritis

a. Bagi Peneliti

Penelitian ini menjadi sumber referensi dan sarana pembelajaran dalam mengembangkan penelitian selanjutnya yang berhubungan dengan pengaruh nilai penerbitan terhadap return saham perusahaan.

b. Bagi Akademisi

Penelitian ini bermanfaat sebagai tambahan referensi dan pengetahuan sebagai data dan informasi yang dapat diterapkan dalam kegiatan akademis.

2. Manfaat Praktis a. Bagi Investor

Hasil penelitian ini dapat memberikan informasi kepada investor mengenai return saham perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah sehingga dapat digunakan sebagai masukan dalam melakukan investasi di pasar modal. Selain itu hasil dari penelitian ini juga dapat

digunakan sebagai bukti empiris untuk mengkaji dampak kebijakan perusahaan dalam penerbitan obligasi syariah.

b. Bagi Masyarakat

Penelitian ini diharapkan dapat memberikan gambaran dalam menganalisis dan mengambil keputusan investasi di pasar modal sehingga masyarakat dapat mengenal lebih jauh salah satu instrumen investasi yaitu obligasi syariah.

BAB II

TINJAUAN PUSTAKA 2.1 Landasan Teori

2.1.1 Obligasi Syariah

Pada masa awal Islam, sukuk merupakan salah satu alat pembayaran gaji para pegawai negara. Dalam sejarah disebutkan bahwa khalifah Umar bin Khattab adalah khalifah pertama yang membuat sukuk dengan membubuhkan stempel dibawah kertas sukuk tersebut. Pada masa kontemporer, kemunculan sukuk dilatarbelakangi oleh upaya untuk menghindari praktik riba yang terjadi pada obligasi konvensional dan mencari alternatif instrumen pembiayaan bagi pengusaha atau negara yang sesuai dengan syariah.

Obligasi dilarang dalam Islam karena mengandung unsur riba karena mengharuskan peminjam untuk membayar nilai obligasi sesuai bunga yang sudah ditetapkan. Oleh karena itu dengan didukung oleh munculnya fatwa ulama yang mengharamkan obligasi konvensional Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia mengeluarkan Fatwa No. 32/DSN-MUI/IX/2002 atas instrumen keuangan baru yang bernama obligasi syariah atau sukuk.

Pasar keuangan syariah salah satunya adalah obligasi syariah atau Sukuk tumbuh dengan pesat meskipun masih relatif kecil untuk mampu mengalahkan porsi dari pasar konvensional. Pemerintah telah mengesahkan RUU tentang Surat Berharga Syariah Negara (SBSSN) untuk keperluan pengembangan sumber pembiayaan anggaran negara dan untuk pengembangan pasar syariah dalam negeri.

2.1.2 Pengertian Obligasi Syariah

Obligasi syariah atau sukuk merupakan bentuk jamak dari kata shakk (Luis, 1986). Secara terminologi shakk adalah sebuah kertas atau catatan yang padanya terdapat perintah dari seseorang untuk pembayaran uang dengan jumlah tertentu padaorang lain yang namanya tertera pada kertas tersebut.

Menurut UU Surat Berharga Syariah Negara (SBSN), sukuk merupakan surat berharga yang diterbitkan berdasarkan prinsip syariah, sebagai bukti atas bagian penyertaan terhadap aset SBSN, baik dalam mata uang rupiah maupun valuta asing.

AAOFI (Acounting and Auditing Organization For Islamic Financial Institutions) mendefinisikan sukuk sebagai sertifikat bernilai sama yang merupakan bukti kepemilikan yang dibagikan atas suatu aset, hak manfaat dan jasa-jasa atau kepemilikan atas proyek atau kegiatan investasi tertentu.

Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia (DSN-MUI) FatwaNo. 32/DSN-MUI/IX/2002 mendefinisikan sukuk sebagai suatu surat berharga jangka panjang yang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil, margin dan fee, serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.

Sukuk menurut Iqbal dan Mirakhor (2007 : 177) adalah representasi kepemilikan yang proporsional dari aset untuk jangka waktu tertentu dengan risiko serta imbalan yang dikaitkan dengan cash flow melalui underlying aset yang berada di tangan investor.

Sementara itu, menurut Peraturan Bapepam dan LK Nomor IX.A.13 tentang Penerbitan Efek Syariah memberikan definisi Sukuk sebagai berikut:

“ Efek syariah berupa sertifikat atau bukti kepemilikan yang bernilai

sama dan mewakili bagian yang tidak tertentu (tidak terpisahkan atau tidak terbagi(syuyu’/undivided share)) atas:

a. aset berwujud tertentu (ayyam maujudat);

b. nilai manfaat atas aset berwujud (manaful ayyam) tertentu baik yang sudah ada maupun yang akan ada;

c. jasa (al khadamat) yang sudah ada maupun yang akan ada; d. aset proyek tertentu (maujudat masyru’ muayyan) dan atau

e. kegiatan investasi yang telah ditentukan(nasyath istismarin

khashah)”.

2.1.3 Jenis Obligasi Syariah

Tariq (2004) menggolongkan sukuk dalam dua kategori berdasarkan kontrak aset finansial di pasar sekunder, yaitu:

1. Sukuk yang Dapat Diperdagangkan: a. Sukuk Mudharabah.

Menurut Muhammad Sya‟ban (2007 : 191) sukuk mudharabah yaitu sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau akad mudharabah dimana satu pihak menyediakan modal (rab al-Mal) dan pihak lain mempunyai keahlian (mudharb). Keuntungan dari kerja sama tersebut dibagi berdasarkan persentase bagi hasil yang

telah disepakati pada awal transaksi, dan kerugian yang timbul ditanggung sepenuhnya oleh pemilik modal.

b. Sukuk Musyarakah, yaitu sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau akad musyarakah dimana dua pihak atau lebih bekerja sama menggabungkan modal untuk membangun proyek baru, mengembangkan proyek yang sudah ada, atau membiayai kegiatan usaha. Keuntungan maupun kerugian yang timbul akan ditanggung bersama sesuai dengan jumlah partisipasi modal masing-masing.

2. Sukuk yang Tidak Diperdagangkan:

a. Sukuk Istishna dan atau Murabahah: kepemilikan utang yang semakin meningkat yang diperoleh dari jenis pembiayaan istishna dan atau murabahah.

b. Sukuk Salam: menurut Mahmoud A. (2006 : 114-115) dalam bentuk ini, dana dibayarkan di muka dan komoditi menjadi utang. Dana juga dapat dalam bentuk sertifikat yang mempresentasikan utang. Sertifikat ini juga tidak dapat diperdagangkan.

Jenis sukuk berdasarkan Standar Syariah AAOFI No. 17 tentang Investment Sukuk, terdiri atas:

1. Sertifikat kepemilikan dalam aset yang disewakan.

2. Sertifikat kepemilikan atas manfaat, yang terbagi menjadi empat tipe : sertifikat kepemilikan atas manfaat aset yang telah ada, sertifikat kepemilikan atas manfaat aset di masa depan, sertifikat kepemilikan

atas jasa pihak tertentu, dan sertifikat kepemilikan atas jasa di masa depan.

3. Sertifikat salam. 4. Sertifikat istishna. 5. Sertifikat murabahah. 6. Sertifikat musyarakah. 7. Sertifikat muzara’a. 8. Sertifikat musaqa. 9. Sertifikat mugharasa.

Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia mengatur beberapa jenis obligasi syariah yaitu:

a. Obligasi Syariah Mudharabah (Fatwa Nomor 33/DSN-MUI/IX/2002). b. Obligasi Syariah Ijarah (Fatwa Nomor 41/DSN-MUI/III/2004). c. Obligasi Syariah Mudharabah Konversi (Fatwa Nomor

59/DSN-MUI/V/2007).

2.1.4 Karakteristik Obligasi Syariah (Sukuk)

Menurut Fatah (2011) terdapat beberapa karakteristik sukuk, diantaranya: 1. merupakan bukti kepemilikan suatu aset berwujud atau hak manfaat

(beneficial title);

2. Pendapatan berupa imbalan (kupon), marjin, dan bagi hasil, sesuai dengan jenis akad yang digunakan;

3. Terbebas dari unsur riba, gharar, dan maysir; 4. Penerbitan melalui special purpose vehicle (SPV);

5. Memerlukan underlying asset;

6. Penggunaan proceeds harus sesuai dengan prinsip syariah.

Tujuan diterbitkannya sukuk adalah untuk memperluas basis sumber pembiayaan anggaran negara atau perusahaan, mendorong pengembangan pasar keuangan syariah, menciptakan brenchmark di pasar keuangan syariah, diversifikasi basis investor, mengembangkan alternatif instrumen investasi, mengoptimalkan pemanfaatan, dan memanfaatkan dana-dana masyarakat yang berlum terjaring oleh sistemn obligasi dan perbankan konvensional.

Hanafi (2006) menyatakan bahwa obligasi syariah memiliki karakteristik sebagai berikut:

1. Sukuk berbeda dari interest/bunga.

2. Sukuk tidak dapat diubah dalam bentuk saham.

Menurut Adam (2006:63), sukuk memiliki sifat-sifat umum yang membuatnya memiliki kualitas yang sama dengan produk keuangan konvensional lainnya, yaitu:

1. Dapat diperdagangkan (Tradable)

Sukuk mewakili pihak pemilik aktual dari aset yang jelas, manfaat aset, atau kegiatan bisnis, dan dapat diperdagangkan menurut harga pasar.

2. Dapat diperingkat (Rateable)

Sukuk dapat diperingkat oleh agen pemberi peringkat, baikregional maupun internasional.

3. Dapat ditambah (Enhanceable)

Sebagai tambahan terhadap aset yang mewadahinya (underlying asset) atau aktivitas bisnis, sukuk dapat dijamin dengan jaminan lain berdasarkan prinsip syariah.

4. Fleksibilitas Hukum (Legal Flexibility)

Sukuk dapat distruktur dan ditawarkan secara nasional dan global dengan perlakuan pajak yang berbeda.

5. Dapat ditebus (Reedamable)

Struktur pada sukuk memungkinakn untuk dapat ditebus.

2.1.5 Perbedaan Obligasi Syariah dengan Obligasi Konvensional

Menurut Magginson (1997), Obligasi adalah instrumen hutang jangka panjang yang digunakan oleh perusahaan atas pemerintah untuk meningkatkan uang (modal), khusus dari sekelompok pemberi pinjaman yang berbeda. Pada umumnya obligasi membayar bunga setiap enam bulan pada tingkat bunga kupon yang telah ditentukan, memiliki jatuh tempo awal 10 sampai 30 tahun.

Bursa Efek Indonesia mendefinisikan obligasi sebagai surat utang jangka menengah-panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok hutang pada waktu yang telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi tersebut.

Menurut Tandelilin (2001), obligasi merupakan sekuritas yang memberikan pendapatan dalam jumlah tetap kepada pemiliknya. Pada saat membeli obligasi, investor sudah dapat mengetahui dengan pasti berapa

pembayaran bunga yang akan diperolehnya secara periodik dan berapa pembayaran kembali nilai par pada saat jatuh tempo. Pembayaran bunga obligasi ditentukan oleh seberapa besar kupon yang ditetapkan oleh penerbit obligasi.

Obligasi merupakan fixed income security dengan memberikan bunga kepada pemegangnya sebagai pendapatan dimana hal ini berbeda dengan karakteristik obligasi syariah yang mendasar pada bagi hasil, margin, dan fee. Keunggulan sukuk terletak pada strukturnya yang berdasarkan aset nyata. Hal ini memperkecil kemungkinan terjadinya fasilitas pendanaan yang melebihi nilai dari aset yang mendasari transaksi sukuk.

Tabel 2.1

Perbedaan Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional

Instrumen Obligasi Syariah Obligasi Konvensional

Sifat Bukan merupakan hutang

bagi penerbitnya tetapi merupakan lembar saham kepemilikan atas

aset/proyek/jasa spesifik yang tidak dibagikan

Hutang bagi penerbitnya

Nilai buku asset Minimum 51% aset berwujud (tangible asset) pada kontrak mereka disyaratkan untuk menyokong penerbitan sukuk al-ijarah

Secara umum tidak mensyaratkan

Tuntutan (claim) Pemilik menuntut atas asset/proyek/jasa yang dijaminkan dan lain-lain

Kreditor menuntut atas peminjaman hutang, dan pada beberapa kasus menerapkan hukum gadai atas asset Keamanan Keamanan dijamin oleh

hak kepemilikan atas aset atau proyek yang

dijaminkan dalam penjaminan asset atau proyek selain bentuk-bentuk peningkatan

Secara umum obligasi tidak aman kecuali pada kasus seperti firs

mortgage bond (obligasi yang dijamin dengan properti), equipment trust certificates

jaminan yang telah ditentukan

(obligasi yang dijamin dengan aset tertentu) Lanjutan Tabel 2.1

Perbedaan Obligasi Syariah dan Obligasi Konvensional

Instrumen Obligasi Syariah Obligasi Konvensional Prinsip dan pengembalian

(return)

Tidak dijamin oleh penerbit

Dijamin oleh penerbit Tujuan Harus diterbitkan hanya

untuk tujuan halal serta Islami

Dapat diterbitkan untuk beberapa tujuan

Perdagangan sekuritas Penjualan atas minat kepemilikan pada aset/proyek/jasa yang spesifik dan lain-lain.

Penjualan atas instrumen hutang

Tanggung jawab

pemegang/pemilik

Tanggung jawab untuk kewajiban yang telah ditentukan berkaitan dengan

aset/proyek/transaksi yang dijaminkan terbatas pada partisipasi dalam penerbitan

Bondhoder /pemegang obligasi tidak

bertanggung jawab atas kondisi keuangan penerbit

Sumber: Adam & Thomas (2004)

Tabel 2.2

Perbandingan Obligasi Syariah dengan Obligasi Konvensional

Deskripsi Obligasi Syariah

(Sukuk)

Obligasi Konvensional Penerbit Pemerintah, korporasi Pemerintah, korporasi Sifat Instrumen Sertifikat

kepemilikan/penyertaan atas suatu aset

Instrumen pengakuan utang

Penghasilan Imbalan, bagi hasil, margin

Bunga, kupon, capital gain

Jangka waktu Pendek-menengah Menengah-panjang

Underlying asset perlu Tidak perlu

Price Market price Market price

Investor Islami, konvensional Konvensional Penggunaan dana hasil

penerbitan

Sumber: Direktorat Kebijakan Pembiayaan Syariah

Secara umum, ketentuan mekanisme mengenai obligasi syariah adalah sebagai berikut:

a. Obligasi syariah haruslah berdasarkan konsep syariah yang hanya memberikan pendapatan kepada pemegan obligasi dalam bentuk bagi hasil atau revenue sharing sertan pembayaran utang pokok pada saat jatuh tempo.

b. Obligasi syariah mudharabah yang diterbitkan harus berdasarkan pada bentuk pembagian hasil keuntungan yang telah disepakati sebelumnya serta pendapatan yang diterima harus bersih dari non-halal.

c. Nisbah (rasio bagi hasil) harus ditentukan sesuai kesepakatan sebelum penerbitan obligasi tersebut.

d. Pembagian pendapatan dapat dilakukan secara periodik atau sesuai ketentuan bersama, dan pada saat jatuh tempo hal itu diperhitungkan secara keseluruhan.

e. Sistem pengawasan aspek syariah dilakukan oleh Dewan Pengawas Syariah atau oleh Tim Ahli Syariah yang ditunjuk oleh Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia.

f. Apabila perusahaan penerbit obligasi melakukan kelalaian atau melanggar syarat perjanjian, wajib dilakukan pengembalian dana investor dan harus dibuat surat pengakuan utang.

g. Apabila emiten berbuat kelalaian atau cedera janji maka pihak investor dapat menarik dananya.

h. Hak kepemilikan obligasi syariah mudharabah dapat dipindah tangan kepada pihak lain sesuai kesepakatan akad perjanjian.

Menurut Sumarsih (2008), dalam penerbitan obligasi syariah akan melibatkan beberapa pihak yang saling terkai satu sama lain, yaitu:

1. Obligator

Obligator adalah pihak yang bertanggung jawab atas pembayaran imbalan dan nilai nominal sukuk yang diterbitkan sampai dengan sukuk jatuh tempo. Dalam hal sovereign sukuk, obligornya adalah pemerintah.

2. Investor

Investor adalah pemegang sukuk yang memiliki hak atas imbalan, marjin, dan nilai nominal sukuk sesuai partisipasi masing-masing. Investor yang dimaksud disini bisa Islami ataupun konvensional. 3. Special Purpose Vehicle (SPV)

Special Purpose Vehicle adalah badan hukum yang didirikan khusus untuk penerbitan sukuk. Special Purpose Vehicle (SPV) berfungsi : (i) sebagai penerbit sukuk, (ii) menjadi counterpart pemerintah atau corporate, dalam transaksi pengalihan aset, (iii) bertindak sebagai wali amanat (trustee) untuk mewakili kepentingan investor.

4. Trustee (Principal Trustee atau Co Trustee)

Tustee mewakili kepentingan pembeli obligasi. Trustee melakukan semacam penilaian terhadap perusahaan yang akan menerbitkan obligasi untuk meminimalkan resiko yang akan ditanggung obligor.

5. Appraise

Appraiser adalah perusahaan yang melakukan penilaian terhadap aktiva tetap perusahaan yang akan melakukan emisi, untuk memperoleh nilai yang dipandang wajar.

6. Custody

Custody menyelenggarakan kegiatan penitipan, bertanggung jawab untuk menyimpan efek milik pemegang rekening dan memenuhi kewajiban lain sesuai kontrak antara kustodian dan pemegang rekening. Kustodian bisa berupa Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian, Perusahaan Efek, dan Bank Umum yang telah memperoleh persetujuan Bapepam.

7. Shariah Advisor

Penerbit sukuk harus terlebih dahulu mendapatkan pernyataan kesesuaian prinsip syariah (syariah compliance endorsement) untuk meyakinkan investor bahwa sukuk telah distruktur sesuai syariah. Pernyataan syariah compliance tersebut bisa diperoleh dari individu yang diakui secara luas pengetahuannya di bidang syariah atau institusi yang khusus membidangi masalah syariah. Untuk penerbitan sukuk di dalam negeri, syariah compliance endorsement dapat dimintakan kepada Dewan Syariah Nasional-MUI. Untuk penerbitan sukuk internasional, diperlukan endorsement dari ahli/lembaga syariah yang diakui komunitas syariah internasional misalnya IIFM (International Islamic Financial Market).

8. Manajer Investasi

Manajer investasi merupakan pihak yang megelola dana yang dititipkan investor untuk diinvestasikan di pasar modal.

9. Paying Agent

Agen, biasanya sebuah bank komersial yang diberi wewenang oleh penerbit surat berharga untuk membayar kewajiban pokok dan bunga kepada pemegan surat berharga, bertindak sebagai pembayar dan menarik biaya untuk jasa pelayanan.

2.1.6 Risiko Sukuk

Secara umum, risiko pada sukuk mirip dengan risiko obligasi konvensional dikarenakan keduanya merupakan instrumen pada pasar modal. Menurut Chartered Financial Analyst (2007), risiko-risiko yang dihadapi investor sukuk adalah sebagai berikut:

1. Risiko Tingkat Pengembalian (Rate of Return Risk)

Risiko tingkat pengembalian ada pada semua tipe sukuk dengan pengembalian tetap (fixed rate). Imbal hasil yang mengacu pada LIBOR atau benchmark konvensional lainnya membuat return pada sukuk dipengaruhi suku bunga. Sedangkan pada akad mudharabah, imbal hasil sangat bergantung pada kinerja perusahaan yang dapat naik dan turun. 2. Risiko Kredit (Credit Risk)

Risiko kredit pada sukuk ijarah dihadapi oleh investor disebabkan oleh kegagalan pembayaran (default) atas sewa underlying asset. Kecenderungan default menjadi lebih besar karena mekanisme

penjadwalan ulang atas hutang dengan imbal hasil/suku bunga lebih tinggi tidak diperbolehkan dalam hukum Islam. Risiko kredit pada sukuk harus dinilai secara independen khususnya jika pemberi pinjaman memiliki alternatif penggantiian lain ketika underlying asset tidak dapat menutupi kerugian yang terjadi.

3. Risiko Nilai Tukar (Foreign Exchange Rate Risk)

Risiko nilai tukar dapat terjadi jika return atas pengelolaan underlying asset diberikan dalam mata uang asing. Penerbit dapat menghitung dan memberikan jaminan atas risiko tersebut dalam rangka melindungi investor dari pergerakan nilai tukar.

4. Risiko Tingkat Harga (Price/Collateral Risk)

Risiko tingkat harga terjadi ketika spesifikasi aset yang tercermin pada nilai penerbitan sukuk yang diajukan berbeda dengan nilai pasar sesungguhnya dan laporan atas nilai underlying asset. Sukuk ijarah palng rentan menghadapi risiko ini karena aset yang disewakan dapat mengalami depresiasi hingga dibawah harga pasar. Pengelolaan yang baik atas aset menjadi faktor penting dalam menghadapi risiko ini.

5. Risiko Likuiditas (Liquidity Risk)

Pertumbuhan pasar sekunder yang lambat membuat investor sukuk menghadapi risiko likuiditas. Kecenderungan membeli dan menahan pada mayoritas investor sukuk membuat mekanisme transfer kepemilikan sukuk tidak efisien. Hal ini terjadi pula pada sukuk salam, dimana aset yang mewadahi kontrak merupakan komoditas pertanian. Sehingga

perdagangan pada sekuritas tersebut menimbulkan unsur spekulai zero coupun sukuk sseperti sukuk istisna dan murabahah juga tidak dapat diperdagangkan di pasar sekunder karena mirip dengan jual beli hutang yang dilarang oleh mayoritas ulama.

6. Risiko Kepatuhan Syariah (Sharia Compliance Risk)

Perkembangan pasar yang pesat memungkinkan adanya struktur sukuk yang tidak memenuhi aspek syariah. Standarisasi dan perhatian atas aturan-aturan syariah pada sukuk dibuat dalam rangka melindungi investor dari praktek-praktek yang tidak sesuai prinsip-prinsip Islam.

2.1.7 Penerbitan Obligasi Syariah

Pada tahun 2002, Dewan Syariah Nasional mengeluarkan Fatwa No. 32/DSN-MUI/IX/2002, tentang obligasi syariah atau sukuk. Obligasi syariah diterbitkan selain untuk menutupi kebutuhan modal kerja juga bisa digunakan untuk pembangunan infrastruktur baik oleh perusahaan maupun pemerintah, misalnya pembangunan jembatan, penambahan jalur jalan tol, dan lain-lain. Dengan demikian obligasi syariah bisa dimafaatkan sebagai alternatif sumber pendanaan.

Strategi penerbitan obligasi syariah terlah terbukti memberikan nilai lebih kepada perusahaan maupun pemerintah dalam mendorong ekspansi perusahaan dan pembangunan negara seperti yang dikemukakan oleh Idris (2007), Sukuk adalah instrumen yang sangat penting untuk mobilisasi dana syariah, sejak sejumlah besar jumlah pendanaan syariah tidak aktif dalam perekonomian. Penerbitan sukuk telah berkontribusi secara baik dalam perkembangan

pertumbuhan infrastruktur di banyak negara-negara Islam dengan menerbitkan sukuk sebagai penyedia modal untuk projek-projek besar.

Perusahaan memerlukan modal untuk melakukan kegiatan operasionalnya. Modal ini di dapat dari ekuitas atau dari hutang. Ekuitas disini adalah modal sendiri yang terdiri atas saham, retained earnings, dan agio saham. Namun, dari tiga jenis ekuitas tersebut, yang bisa diperoleh dari masyarakat adalah sahamdan agio saham. Jika pemilik perusahaan bersedia berbagi kepemilikan dan menginginkan penggalian dana yang tidak terbatas. Maka perusahaan bisa menjual saham kepada masyarakat melalui pasar modal. Sedangkan dana yang berasal dari hutang adalah berupa obligasi. Obligasi yang diterbitkan di pasar modal tidak memerlukan jaminan aset karena sudah dijamin oleh penjamin emisi. Selanjutnya, hutang demikian memiliki jatuh tempo yang panjang karena memang obligasi didesain sebagai hutang jangka panjang. Jumlahnya tidak terbatas karena dana digali dari masyarakat luas. Sepanjang masyarakat masih memiliki dana dan percaya kepada pasar modal. Maka dana ini akan terus tersedia (Widoatmodjo, 2009).

Penerbitan obligasi akan menyebabkan terjadinya peningkatan leverage perusahaan. Di satu sisi peningkatan leverage akan membawa keuntungan bagi perusahaan berupa tax shield dimana perusahaan dapat mengurangi bagian earning yang dibayarkan untuk pajak sehingga perusahaan dapat meningkatkan nilai dari perusahaan dan memberikan keuntungan bagi pemegang saham. Namun pada titik tertentu penggunaan hutang dapat menurunkan nilai saham karena

adanya penggunaan hutang. Reaksi investor terhadap perubahan struktur modal dapat dilihat dari pergerakan harga saham di pasar modal (Afaf, 2008).

Hanafi (2006) menyatakan bahwa obligasi syariah yang merupakan salah satu instrumen dalam pasar modal memiliki kelebihan dan kekurangan dibandingkan dengan instrumen lain, yaitu:

1. Obligasi syariah meningkatkan likuiditas pemula dan investor dan hal ini akan mengurangi risiko tambahan (risk premium) pada produk pasar modal yang lain dan memberikan kontribusi pada biaya yang lebih rendah untuk wirausahawan.

2. Obligasi syariah meningkatkan aliran dana terhadap total aset di pasar modal.

3. Obligasi syariah meningkatkan diversifikasi instrumen di pasar modal. 4. Beberapa model dapat di derivasi dari obligasi syariah selamadibutuhkan. 5. Emiten terbatas dibanding dengan instrumen keuangan yang lain.

6. Biaya obligasi syariah cukup tinggi dan memiliki skala yang luas.

2.1.8 Nilai Penerbitan Obligasi

Nilai penerbitan obligasi merupakan nilai nominal yang dikeluarkan oleh perusahaan sesuai dengan kebutuhan dananya. Apabila perusahaan membutuhkan dana sebesar Rp 100 milyar maka akan diterbitkan obligasi dengan jumlah yang sama senilai dana tersebut. Besar kecilnya jumlah penerbitan didasarkan oleh kemampuan aliran kas perusahaan dan kinerja bisnisnya.

2.1.9 Rating Penerbitan Obligasi Syariah

Rating atau peringkat obligasi dikeluarkan oleh lembaga yang secara khusus bertugas memberikan peringkat atas semua obligasi yang diterbitkan perusahaan. Semua obligasi yang diterbitkan wajib diberi peringkat sedemikian agar investor dapat mengukur atau memperkirakan seberapa besar risiko yang akan dihadapi dengan membeli obligasi tertentu (Darmadji dan Fakhruddin, 2006).

Untuk pasar modal Indonesia, perusahaan yang bergerak dalam pemberian peringkat suatu obligasi salah satunya adalah PT Pemeringkat Efek Indonesia (Pefindo). Peringkat obligasi hanya menjadi acuan bagi investor berdasarkan faktor-faktor risiko yang relevan dalam menilai suatu obligasi tetapi tidak menjamin ketika suatu obligasi dengan peringkat AAA akan berjalan lancar. Peringkat obligasi memberikan analisis tentang kelayakan kredit perusahaan sehingga dapat digunakan untuk berbagai macam tujuan finansial dan komersial, seperti negosiasi leasing jangka panjang atau meminimalisasi letter of credit untuk vendor. Selain itu, perusahaan dapat memilih untuk menerbitkan peringkat yang didapatkan pada publik atau merahasiakannya (Ong, 2002).

Peringkat obligasi penting karena obligasi dengan peringkat yang rendah biasanya memiliki biaya bunga yang lebih tinggi (Ross et al, 2008). Perusahaan-perusahaan umumnya berusaha untuk mempertahankan peringkat obligasi yang dimilikinya karena menguntungkan bagi perusahaan. Beberapa keuntungan yang diperoleh adalah kemampuan untuk menerbitkan commercial paper, jalan masuk ke pasar modal dan investor, dan hubungan yang lebih baik dengan pihak ketiga.

Keuntungan-keuntungan yang diperoleh tersebut mendorong perusahaan untuk mempertahankan peringkat obligasinya dengan mengurangi penggunaan hutang pada saat menjelang penerbitan peringkat obligasi. Penggunaan hutang yang lebih sedikit dapat mencegah penurunan peringkat obligasi dan mendorong peningkatan peringkat obligasi tersebut (Kisgen, 2006).

Suatu rating terdiri dari dua bagian yaitu rating dan outlook. Rating adalah kemampuan membayara hutang sedangkan outlook adalah pandangan dari perusahaan pemeringkat, apakah rating akan naik, turun, atau tetap pada periode penilaian berikutnya. Rating terdiri dari dua yaitu 3 huruf yang disertai dengan tanda atau angka tergantung perusahaan pemeringkat. Sebagai contoh urutan dari yang paling tinggi hingga yang paling rendah secara adalah sebagai berikut:

1. Investment Grade, merupakan kategori dimana suatu perusahaan atau negara dianggap memiliki kemampuan yang cukup dalam melunasi hutangnya.

a. AAA atau Aaa

b. AA+, AA dan AA- atau Aa1, Aa2, dan Aa3 c. A+, A, dan A- atau A1, A2, dan A3

d. BBB+, BBB, dan BBB- atau Baa1, Baa2, dan Baa3

2. Non Investment Grade, merupakan kategori dimana suatu perusahaan atau negara dianggap memiliki kemampuan yang meragukan dalam memenuhi kewajibannya.

a. BB+, BB, dan BB- atau Ba1, Ba2, dan Ba3 b. B+, B, dan B- atau B1, B2, dan B3

c. CCC+, CCC, dan CCC- atau Caa1, Caa2, dan Caa3 d. CC+, CC, dan CC- atau Ca1, Ca2,dan Ca3

e. C+, C, dan C- atau C1, C2, dan C3 f. Default

Tabel 2.3

Level dan Penilaian Rating oleh PT Pefindo

AAA Obligasi dengan peringkat tertinggi dari Pefindo yang didukung oleh kemampuan obligor yang superior relatif dibanding entitas Indonesia lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjang sesuai dengan yang diperjanjikan

AA Obligasi memiliki kualitas kredit sedikit di bawah peringkat tertingi, didukung oleh kemampuan obligor yang sangat kuat untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan relatif dibandingkan dengan entitas lainnya. A Obligasi memiliki dukungan kemampuan obligor yang kuat

dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan, namun cukup peka terhadap perubahan yang merugikan

BBB Obligasi didukung oleh kemampuan obligor yang relatif memadai dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kebutuhan finansial, namun kebutuhan tersebut dapat diperlemah oleh perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan

BB Obligasi menunjukkan dukungan kemampuan obligor yang relatif agak lemah dibandingkan dengan entitas lainnya untuk memenuhi kewajiban finansial jangka panjangnya sesuai dengan yang diperjanjikan, serta peka terhadap keadaan bisnis dan perekonomian yang tidak menentu

B Obligasi menunjukkan parameter perlindungan yang sangat lemah. Walaupun obligornya masih memiliki kemampuan untuk memenuhi kewajiab finansial jangka panjangnya, namun adanya perubahan keadaan bisnis dan perekonomian yang merugikan akan memperburuk kemampuan obligor untuk memenuhi kewajiban finansialnya.

CCC Obligasi menunjukkan efek hutang yang tidak mampu lagi memenuhi kewajiban finansialnya, serta hanya bergantung pada perbaikan keadaan eksternal

D Obligasi ini menandakan efek hutan yang macet. Perusahaan penerbit sudah berhenti berusaha

2.1.10Return Saham

Return saham digunakan pada suatu investasi untuk mengukur hasil keuangan suatu perusahaan. Sumber-sumber return investasi terdiri dari dua komponen utama yaitu yield dan capital gain (loss). Yield merupakan komponen return yang mencerminkan aliran kas atau pendapatan yang diperoleh secara periodik dari suatu investasi. Jika berinvestasi pada sebuah obligasi, maka besarnya yield ditunjukkan dari bunga obligasi yang dibayarkan. Demikian pula jika membeli saham, maka yield ditunjukkan oleh besarnya dividen yang kita peroleh. Sedangkan capital gain (loss) merupakan kenaikan atau penurunan harga suatu surat berharga baik saham maupun surat utang jangka panjang, yang bisa memberikan keuntungan atau kerugian bagi investor. Dengan kata lain, capital gain (loss) bisa juga diartikan sebagai perubahan harga sekuritas.

Tingkat pengembalian yang diperoleh dari capital gain merupakan selisih dari harga investasi sekarang dengan harga periode yang lalu jika investasi sekarang (Pt) lebih tinggi dari harga investasi periode masa lalu (Pt-1). Ini berarti terjadi keuntungan modal atau capital gain. Sebaliknya jika harga investasi sekarang (Pt) lebih rendah dari harga investasi periode masa lalu (Pt-1) terjadi kerugian modal atau capital loss (Hartono, 2008).

Menurut Hartono (2009), jenis return dibedakan menjadi dua: (1) return realisasi, merupakan return yang telah terjadi, (2) return ekspektasi, merupakan return yang diharapkan akan diperoleh oleh investor di masa mendatang. Return suatu saham merupakan hasil yang diperoleh dari investasi dengan cara

menghitung selisih harga investasi sekarang relatif dengan harga periode lalu. Return saham dapat ditulis dengan rumus sebagai berikut:

Keterangan:

Rt = tingkat pengembalian saham pada hari ke-t Pt = harga penutupan saham pada hari ke-t Pt-1 = harga penutupan saham pada hari ke-t-1 2.1.11Cumulative abnormal return

Menurut Hartono (2009), return tidak normal atau abnormal return merupakan kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi terhadap return yang normal. Dimana return normal merupakan return ekspektasian atau return yang diharapkan oleh investor. Dengan demikian return tidak normal adalah selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dengan return ekspektasian, sebagai berikut:

Keterangan:

= return tidak normal (abnormal return) sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t

= return sesungguhnya yang terjadi untuk sekuritas ke-I pada periode peristiwa ke-t

= return ekspektasi sekuritas ke-I untuk periode peristiwa ke-t Return sesungguhnya merupakan return yang terjadi pada waktu ke-t yang merupakan selisih harga sekarang relatif terhadap harga sebelumnya atau dapat dihitung dengan rumus ( )/ . Sedangkan return ekspektasi merupakan return yang harus diestimasi.

Brown dan Warner (1985) mengestimasi return eskpektasi menggunakan model sebagai berikut:

1. Mean-adjusted Model

Model ini beranggapan bahwa return ekspektasi bernilai konstan yang sama dengan rata-rata return realisasi sebelumnya selama periode estimasi, sebagai berikut:

Keterangan:

= return ekspektasi sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t

= return realisasi sekuritas ke-i pada periode estimasi ke-j = lamanya periode estimasi, yaitu dari t1 sampai dengan t2 2. Market Model

Perhitungan return ekspektasi dengan model pasar ini dilakukan dengan dua tahap, yaitu (1) membentuk model ekspektasi dengan menggunakan data realisasi selama periode estimasi dan (2) menggunakan model ekspektasi ini untuk mengestimasi return ekspektasi di periode jendela. Model ekspektasi dapat dibentuk menggunakan teknik regresi OLS (Ordinary Least Square) dengan persamaan:

Keterangan:

= return realisasi sekuritas ke-i pada periode estimasi ke-j = intercept untuk sekuritas ke-i

= koefisien slope yang merupakan Beta dari sekuritaske-i

= return indeks pasar pada periode estimasi ke-j yang dapat dihitung dengan rumus Rmj = (IHSGj – IHSGj-1) / IHSGj-1 dengan IHSG adalah Indeks Harga Saham Gabungan

= kesalahan residu sekuritas ke-i pada periode estimasi ke-j 3. Market-Adjusted Model

Model sesuaian-pasar menganggap bahwa penduga yang terbaik untuk mengestimasi return suatu sekuritas adalah return indeks pasar pada saat tersebut. Dengan menggunakan model ini, maka tidak perlu menggunakan periode estimasi untuk membentuk model estimasi, karena return sekuritas yang diestimasi adalah sama dengan return indeks pasar.

Rmi = ( )/ .

Keterangan:

= return indeks pasar pada periode estimasi ke-i = harga saham setelah periode ke-i

= harga saham pada periode ke-i

Cumulative abnormal return adalah selisih antara return realisasi saham dengan return ekspektasi saham. Cumulative abnormal return merupakan akumulasi Abnormal Return selama periode peristiwa untuk masing-masing saham. Dalam penelitian ini, Cumulative abnormal return didapat dari akumulasi abnormal return saham H+1 dan H+2 penerbitan.

2.1.12 Signalling Theory

Signaling Theory mengemukakan tentang bagaimana seharusnya sebuah perusahaan memberikan sinyal kepada pengguna laporan keuangan, menurut

Jama‟an (2008). Manajemen mempunyai informasi yang akurat, relevan,dan lengkap yang mana merupakan unsur penting bagi investor dalam menyajikan keterangan, catatan atau gambaran baik mengenai keadaan masa lalu, saat ini maupun masa yang akan datang bagi kelangsungan hidup suatu perusahaan yang tidak diketahui oleh investor luar. Jika perusahaan menyampaikan suatu informasi ke pasar maka informasi tersebut akan direspon oleh pasar sebagai suatu sinyal

adanya peristiwa tertentu yang dapat mempengaruhi nilai perusahaan. Informasi yang disampaikan oleh manajemen perusahaan tersebut dapat berupa pengumuman penerbitan obligasi syariah.

Menurutu Jogiyanto (2008), informasi yang dipublikasikan sebagai suatu pengumuman akan memberikan sinyal bagi investor dalam pengambilan keputusan investasi. Jika pengumuman tersebut bernilai positif, maka diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukkan dengan adanya perubahan volume perdaganan saham. Pada waktu diumukan dan semua pelaku pasar sudah menerima informasi tersebut, pelaku pasar terlebih dahulu menginterprestasikan dan menganalisis informasi sebagai sinyal baik (good news) atau sinyal buruk (bad news).

Pengumuman penerbitan obligasi syariah akan memberikan sinyal kepada investor karena dengan pengumuman tersebut dapat dipersepsikan bahwa prospek perusahaan di masa depan dimana perusahaan akan melakukan ekspansi yang meningkatkan kinerja perusahaan. Informasi seperti ini akan direaksikan oleh para investor sehingga terjadi reaksi pasar. Informasi yang dipublikasikan berupa nilai penerbitan obligasi syariah.

2.2 Penelitian Terdahulu

Penelitian mengenai pengaruh penerbitan obligasi syariah telah banyak dilakukan di Indonesia dan negara-negara lainnya. Berikut ini adalah penelitian-penelitian terdahulu terkait pengaruh penerbitan obligasi syariah:

Tabel 2.4 Penelitian Terdahulu

No Nama Peneliti Judul Penelitian Objek Penelitian

Variabel Penelitian

Hasil Penelitian

1 Nursilah Ahmad dan Solistya Rusgianto (2013)

Information Content of Post-Crisis Sukuk Announcement in Malaysia Perusahaan yang menerbitkan sukuk periode 2009-2010 Pengumuman obligasi syariah (X) dan Abnormal

Return (Y)

Hasil penelitian menunjukkan bahwa reaksi pasar yang positif terhadap pengumuman sukuk tapi tidak signifikan 2 Mochammad

Rizki Pratama (2012)

Pengaruh

Penerbitan Obligasi Syariah terhadap Reaksi Pasar Modal Indonesia

Perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah yang terdaftar di BEI tahun 2011

Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (X1), Rating Obligasi Syariah (X2) dan Cumulative abnormal return (Y)

Hasil penelitian menunjukkan bahwa nilai penerbitan dan rating obligasi syariah tidak terdapat pengaruh yang signifikan terhadap

cumulative abnormal return

3 Cristophe J. Godlewski, Rima Turk-Ariss and Laurent Weill (2011) Do markets perceive sukuk and conventional bonds as different financing instrument? Perusahaan manufaktur Malaysia yang menerbitkan obligasi syariah dan konvensional periode 2002-2009 Pengumuman sukuk dan obligasi konvensional (X) dan Reaksi Pasar Modal (Y)

Hasil penelitian menunjukkan bahwa reaksi pasar modal tidak signifikan terhadap

pengumuman obligasi konvensional sedangkan terdapat reaksi yang signifikan negatif antara pasar modal terhadap pengumuman dari sukuk

4 Mujahid dan Tetet Fitrijanti (2010) Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah (Sukuk) Perusahaan Terhadap Reaksi Pasar Perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah yang terdaftar di BEI tahun 2002-2009

Nilai penerbitan (X1), Rating obligasi syariah (X2), dan reaksi pasar (Y) yang diwakili oleh

cumulative abnormal return

Hasil penelitian adalah tidak ada pengaruh yang signifikan antara nilai penerbitan dan rating obligasi syariah terhadap reaksi pasar baik secara parsial maupun simultan 5 Yusnidah

Ibrahim dan Mohd Sobri Minai (2009)

Islamic Bonds and The Wealth Effects: Evidence from Malaysia Perusahaan yang menerbitkan obligasi konvensional dan syariah yang terdaftar di Bursa Malaysia periode Januari 2000- Juni 2006 Nilai Penerbitan Obligasi (X) dan Reaksi pasar (Y)

Terdaftar hasil yang positif dan secara signifakan antara pengumuman obligasi syariah terhadap reaksi pasar sedangkan pengumuman obligasi konvensional tidak signifikan

2.3 Kerangka Konseptual

Setiap perusahaan memerlukan modal untuk melakukan kegiatan operasionalnya. Modal yang digunakan oleh perusahaan tersebut bersifat internal dan eksternal. Modal internal biasanya berasal dari laba ditahan, saham biasa dan saham preferen yang diterbitkan perusahaan. Sedangkan modal eksternal adalah hutang jangka panjang atau menengah, contohnya obligasi syariah. Saham maupun obligasi syariah yang diterbitkan perusahaan merupakan instrumen keuangan yang diperdagangkan di Bursa Efek Indonesia.

Momentum penerbitan obligasi syariah harus menjadi informasi strategis yang berlevel tinggi yang menempatkan isu, tantangan dan peluang bagi perusahaan dan sektor keuangan, khususnya keuangan Islam. Menurut Jogiyanto (2008), pengujian kandungan informasi dimaksudkan untuk melihat reaksi dari suatu pengumuman. Jika pengumuman tersebut mengandung informasi, maka diharapkan pasar akan bereaksi pada waktu pengumuman tersebut diterima oleh pasar. Reaksi pasar ditunjukkan dengan adanya perubahan harga dari sekuritas bersangkutan. Untuk melihat sejauh mana investor bereaksi terhadap peristiwa tersebut dilakukan pengujian kandungan informasi peristiwa pengumuman atau penerbitan obligasi syariah yang diwakili oleh nilai dan rating penerbitan yang dapat diukur dengan menggunakan tingkat return saham atau dengan menggunakan cumulative abnormal return. Jika digunakan cumulative abnormal return maka dapat dikatakan bahwa suatu pengumuman yang mempunyai kandungan informasi akan memberikan cumulative abnormal return yang meningkat kepada perusahaan, begitu juga sebaliknya.

Secara teoritis, terdapat hubungan positif antara pengungkapan dan kinerja pasar perusahaan. Penerbitan obligasi syariah juga merupakan salah satu pengungkapan atas strategi pendanaan perusahaan sehingga pengumuman penerbitan obligasi syariah perusahaan idealnya akan mempengaruhi keputusan investor yang tercermin dalam tingkat return saham

Berdasarkan landasan teori dan tinjauan penelitian terdahulu yang dikemukakan oleh peneliti, maka kerangka konseptual pada penelitian ini adalah sebagai berikut:

Gambar 2.1 Kerangka Konseptual

Return Saham (Y) Nilai Penerbitan Obligasi

Syariah (X1)

Rating Obligasi Syariah (X2)

2.4 Hipotesis

Hipotesis yaang diajukan dalam penelitian ini adalah:

H1: Adanya pengaruh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah terhadap return perusahaan penerbit obligasi syariah secara simultan.

H2: Adanya pengaruh nilai dan rating penerbitan obligasi syariah terhadap return perusahaan penerbit obligasi syariah secara parsial.

BAB III

METODE PENELITIAN 3.1 Jenis Penelitian

Penelitian ini menggunakan metode penelitian deskriptif kuantitatif. Metode penelitian deskriptif adalah statistik yang mempunyai tugas mengorganisasi dan menganalisa data angka agar dapat memberikan gambaran secara teratur, ringkas, jelas, mengenai suatu gejala, peristiwa atau keadaan, sehingga dapat ditarik pengertian atau makna tertentu. Metode penelitian kuantitatif digunakan untuk meneliti populasi atau sampel tertentu. Tujuan metode penelitian kuantitatif adalah mengembangkan dan menggunakan model-model matematis, teori-teori dan/atau hipotesis yang berkaitan dengan fenomena alam. Data bersifat kuantitatif dianalisis secara statistik untuk menguji hipotesis yang ditetapkan.

3.2 Tempat dan Waktu Penelitian

Penulis melakukan penelitian pada beberapa perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah yang terdaftar di OJK dan Bursa Efek Indonesia melalui media internet dengan mengambil data dari beberapa situs yaitu www.idx.co.id, www.bapepam.go.id, dan www.ojk.go.id. Adapun periode penelitian dimulai dari Februari 2015 sampai dengan Juni 2015.

3.3 Batasan Operasional

Batasan operasional penelitian ini adalah sebagai berikut: a. Nilai penerbitan obligasi syariah dari perusahaan penerbit.

b. Rating obligasi syariah perusahaan penerbit.

c. Return saham perusahaan menggunakan cumulative abnormal return yang diperoleh dari akumulasi abnormal return H-1 dan H+1 penerbitan obligasi syariah.

3.4 Definisi Operasional Variabel

Variabel penelitian adalah suatu atribut atau sifat atau nilai dari orang, obyek, atau kegiatan yang mempunyai variasi tertentu yang ditetapkan oleh peneliti untuk dipelajari dan kemudia ditarik kesimpulannya (Sugiyono, 2012:61).

Operasional variabel ini diperlukan untuk menentukan jenis dan indikator dari variabel-variabel yang terkait dalam penelitian ini. Selain itu dimaksudkan juga untuk menentukan skala pengukuran dari masing-masing variabel sehingga pengujian hipotesis dengan alat bantu statistik dapat digunakan secara benar.

Dalam penelitian ini peneliti menggunakan tiga variabel penelitian, yaitu

dua variabel independen dan satu variabel dependen, yaitu “Pengaruh Penerbitan Obligasi Syariah terhadap Return Perusahaan Penerbit Obligasi Syariah di

Indonesia”. Variabel-variabel yang digunakan adalah sebagai berikut: a. Variabel Independen (X1)

Variabel independen (X1) pada penelitian ini adalah nilai penerbitan obligasi syariah yang diwakili rasio obligasi syariah yang dinilai sebesar perbandingan nilai nominal penerbitan obligasi dengan total ekuitas perusahaan (sukuk equity ratio). Data ini menggunakan rumus: Sukuk Equity Ratio =

b. Variabel Indepen (X2)

Variabel indepen (X2) pada penelitian ini adalah rating penerbitan obligasi syariah yang dikonversikan ke dalam bentuk interval dari bentuk huruf yang dikeluarkan oleh PT Pefindo menggunakan Metode Successive Interval dalam Ms. Excel. Data ini menggunakan rumus sebagai berikut:

Tabel 3.1

Nilai Konversi Rating Penerbitan Obligasi Syariah

RATING NILAI

AAA+ 20

AAA 19

AAA- 18

AA+ 17

AA 16

AA- 15

A+ 14

A 13

A- 12

BBB+ 11

BBB 10

BBB- 9

BB+ 8

BB 7

BB- 6

B+ 5

B 4

B- 3

CCC 2

c. Variabel Dependen (Y)

Variabel dependen (Y) dalam penelitian ini adalah cumulative abnormal return saham. Cumulative abnormal return merupakan penjumlahan return tidak normal dari harga saham masing-masing perusahaan di sekitar penerbitan sukuk. Menurut Jogiyanto (2009), abnormal return atau excess return merupakan kelebihan dari return yang sesungguhnya terjadi terhadap return normal. Return normal merupakan return ekspektasi (return yang diharapkan oleh investor). Dengan demikian, return tidak normal dapat dicari dari selisih antara return sesungguhnya yang terjadi dengan return ekspektasi, sebagai berikut (Jogityanto, 2009:558):

Keterangan:

RTNi,t = return tidak normal (abnormalreturn) sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t

Ri,t = return sesungguhnya yang terjadi untuk sekuritas ke-i pada periode peristiwa ke-t

E[Ri,t] = return ekspektasi sekuritas ke-i untuk periode peristiwa ke-t

Tabel 3.2

Operasionalisasi Variabel

Variabel Definisi Indikator Skala

Nilai Penerbitan Obligasi Syariah (X1)

Rasio nilai penerbitan obligasi syariah terhadap total ekuitas

Sukuk Equity Ratio =

Rasio

Rating Penerbitan Obligasi Syariah (X2)

Peringkat penerbitan obligasi syariah yang dikeluarkan oleh PT Pefindo

Variabel Definisi Indikator Skala

Cumulative abnormal return

(Y)

Akumulasi abnormal return sesudah dan sebelum publikasi penerbitan obligasi syariah (sukuk)

Mean Adjusted Model Rasio

3.5 Skala Pengukuran Variabel

Skala pengukuran merupakan alat ukur yang digunakan untuk mengkuantifikasi informasi yang diberikan (Noor, 2001:125). Skala pengukuran dalam penelitian ini adalah skala rasio.

3.6 Populasi dan Sampel Penelitian

Menurut Sugiyono (2012:115) populasi adalah wilayah generalisasi yang terdiri atas obyek/subyek yang mempunyai kualitas dan karakteristik tertentu yang ditetapkan oleh peneliti untuk dipelajari dan kemudian ditarik kesimpulannya. Dalam penelitian ini, target populasinya adalah perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah selama tahun 2008 sampai dengan 2014 yang tercatat di lembaga Otoritas Jasa Keuangan dan Bursa Efek Indonesia.

Sampel adalah bagian dari jumlah karakteristik yangg dimiliki oleh populasi tersebut (Sugiyono, 2012:116). Adapun kriteria yang ditentukan oleh peneliti adalah:

a. Obligasi Syariah yang diterbitkan perusahaan periode 2008-2014 yang terdaftar di Otoritas Jasa Keuangan.

b. Obligasi Syariah yang perusahaan penerbitnya sebelumnya sudah menerbitkan saham dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia.

Tabel 3.3

Populasi dan Seleksi Sampel

Kriteria Jumlah

Emisi Obligasi Syariah periode 2008-2014 yang terdaftar di Otoritas Jasa Keuangan

49 Emisi yang perusahaan penerbitnya sebelumnya sudah

menerbitkan saham dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia

32 Emisi obligasi syariah dengan data yang tersedia dengan

lengkap

31

Jumlah Sampel 31

Berdasarkan kriteria tersebut, peneliti menetapkan sebanyak 19 perusahaan dengan total penerbitan sebanyak 31 sampel emisi obligasi syariah yang menjadi objek penelitian (Lampiran 1).

3.7 Jenis dan Sumber Data

Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder dalam bentuk kuantitatif yaitu data yang diukur berdasarkan skala numerik seperti nilai rasio. Data sekunder biasanya telah dikumpulkan oleh lembaga pengumpulan data dan dipublikasikan kepada masyarakat pengguna data (Sugiyono, 2007:309).

Skala pengukuran yang diterapkan pada penelitian ini adalah skala rasio. Menurut Sekaran (2009:243), skala rasio adalah skala yang memiliki permulaan nol absolute dan karena itu menunjukkan tidak hanya besaran, tetapi juga proporsi perbedaan.

Data yang digunakan berupa data perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah pada periode tahun 2008-2014 yang terdaftar di OJK dan Bursa Efek Indonesia yang mencakup tentang nilai penerbitan dan return saham perusahaan.

3.8 Metode Pengumpulan Data

Data yang dikumpulkan dalam penelitian ini adalah data sekunder. Data dikumpulkan dengan metode dokumentasi, yaitu suatu teknik pengumpulan data

dengan mempelajari dan menggunakan informasi nilai, rating penerbitan obligasi syariah dan return saham dari perusahaan-perusahaan yang menerbitkan obligasi syariah (sukuk) pada periode tahun 2008-2014 dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia melalui situs www.idx.co.id, data harga saham, finance.yahoo.com, data pendukung literatur, jurnal, dan buku-buku referensi untuk memperoleh gambaran masalah yang akan diteliti.

3.9 Teknik Analisis Data

Penelitian ini menggunakan metode analisis regresi berganda. Untuk menjamin keakuratan data, maka sebelum dilakukan analisis regresi untuk menguji hipotesis dalam penelitian ini dilakukan terlebih dahulu analisis statistik deskriptif. Selain itu, metode ini juga melakukan uji asumsi klasik guna mendapatkan hasil yang baik dengan tahap sebagai berikut:

3.9.1 Analisis Statistik Deskriptif

Statistik deskriptif memberikan gambaran atau deskripsi masing-masing variabel yang dilihat dari nilai rata-rata (mean), standar deviasi, varian, maksimum, minimum, sum, range, kurtois, dan skewness (Ghozali, 2011). Standar deviasi, varian, maksimum, dan minimum menunjukkan hasil analisis terhadap dispersi variabel. Sedangkan skewness dan kurtosis menunjukkan bagaimana variabel terdistribusi. Varian dan standar deviasi menunjukkan penyimpangan variabel terhadap nilai rata-rata (Ghozali, 2011).

3.9.2 Analisis Regresi Linier Berganda

Dalam penelitian ini, hipotesis diuji dengan analisis regresi berganda dengan model sebagai berikut:

Y = a + bX1+ bX2 + e Keterangan:

Y = Return Saham a = Konstanta

b = Koefisien Regresi

X1 = Nilai Penerbitan Obligasi Syariah X2 = Rating Penerbitan Obligasi Syariah e = error

Untuk mengetahui apakah model regresi berganda tersebut baik atau tidak maka dapat terlebih dahulu diuji menggunakan Uji Asumsi Klasik. Asumsi klasik adalah asumsi yang mendasari analisis regresi dengan tujuan mengukur asosiasi atau keterikatan antar variabel bebas. Suatu model dikatakan baik apabila mempunya sifat-sifat tidak bias sebagai suatu penafsir. Selain itu, model yang baik dan layak dipakai untuk memprediksi apabila sudah lolos dari serangkaian uji asumsi klasik yang melandasinya. Uji Asumsi Klasik dilakukan dengan Uji Normalitas, Uji Multikolinearitas, Uji Heterokedastisitas, dan Uji Autokorelasi sebagai berikut ini:

1. Uji Normalitas

Uji normalitas bertujuan untuk mengetahui keberadaan variabel pengganggu atau residual di dalam model regresi. Jika data normal, maka statistik yang digunakan adalah statistik parametrik. Jika sebaliknya, maka statistik non-parametriklah yang digunakan atau peneliti dapat melakukan treatment agar data normal.

Dalam menguji normalitas data, peneliti menggunakan uji Kolmogrov-Smirnov (KS). Konsep dasar dari uji tersebut adalah dengan membandingkan distribusi data yang akan diuji normalitasnya dengan

Metode Successive Interval

ORDINAL FREK ORDINAL PROP PROP_KUM Z_VAL Z*_VAL

SCALE

VALUE INTERVAL

1 2 2 0,064516 0,064516 -1,51793 0,126061 -1,95394 1

4 2 8 0,064516 0,129032 -1,13098 0,210453 -1,30808 1,645858

11 1 11 0,032258 0,16129 -0,98917 0,244591 -1,0583 1,89564

12 1 12 0,032258 0,193548 -0,86489 0,274457 -0,92584 2,028099

13 2 26 0,064516 0,258065 -0,64932 0,323114 -0,75418 2,199755

14 4 56 0,129032 0,387097 -0,28689 0,382857 -0,46301 2,490929

15 6 90 0,193548 0,580645 0,203544 0,390763 -0,04085 2,913092

19 13 247 0,419355 1 0,93182 3,885758

31

LAMPIRAN 4

Cummulative Abnormal Return

KODE CP (H-2) CP (H-1) CP H CP (H+1) CP (H+2) Return H-1 Return H Return H+1 Return

H+2 AR H+1 AR H+2 CAR

ISAT 1 6950 6900 6950 7150 7.223 -0,007194 0,007246 0,028777 0,039306 0,021531 0,032059 0,05359 MYOR 1 1360 1400 1380,01 1400 1.338 0,0294118 -0,01428 0,014485 -0,03068 0,028764 -0,0164 0,01236 SMRA 1 300 290 270 270 248 -0,033333 -0,06897 0 -0,08307 0,068966 -0,01411 0,05486 MTDL 155 153 148 143 145 -0,012903 -0,03268 -0,03378 -0,01904 -0,0011 0,013644 0,01254 MPPA A 540 530 530 530 522 -0,018519 0 0 -0,01485 0 -0,01485 -0,0149 MPPA B 540 530 530 530 522 -0,018519 0 0 -0,01485 0 -0,01485 -0,0149 BLTA A 720,78 680,28 655,99 672,19 555 -0,056189 -0,03571 0,024695 -0,15424 0,060401 -0,11853 -0,0581 BLTA B 720,78 680,28 655,99 672,19 555 -0,056189 -0,03571 0,024695 -0,15424 0,060401 -0,11853 -0,0581 ELTY A 305 290 300 295 328 -0,04918 0,034483 -0,01667 0,092042 -0,05115 0,057559 0,00641 ELTY B 305 290 300 295 328 -0,04918 0,034483 -0,01667 0,092042 -0,05115 0,057559 0,00641 ISAT 2A 5150 5000 4850 4875 5.066 -0,029126 -0,03 0,005155 0,044595 0,035155 0,074595 0,10975 ISAT 2B 5150 5000 4850 4875 5.066 -0,029126 -0,03 0,005155 0,044595 0,035155 0,074595 0,10975

MAPI A 630 630 630 630 672 0 0 0 0,06718 0 0,06718 0,06718

MAPI B 630 630 630 630 672 0 0 0 0,06718 0 0,06718 0,06718

FPNI 140 138 136 143 130 -0,014286 -0,01449 0,051471 -0,04526 0,065963 -0,03076 0,0352 ADHI A 970 960 970 960 959 -0,010309 0,010417 -0,01031 -0,01102 -0,02073 -0,02143 -0,0422 ADHI B 970 960 970 960 959 -0,010309 0,010417 -0,01031 -0,01102 -0,02073 -0,02143 -0,0422 ISAT 3 3500 3600 3650 3775 4.011 0,0285714 0,013889 0,034247 0,098931 0,020358 0,085042 0,1054 MYOR 2 19300,11 20000,11 20000,11 20200,08 20.478 0,0362692 0 0,009998 0,023902 0,009998 0,023902 0,0339 SMRA 2 900 950 930 920 995 0,0555556 -0,02105 -0,01075 0,069547 0,0103 0,0906 0,1009 SMRA 3 1200 1290 1290 1280 1.282 0,075 0 -0,00775 -0,00605 -0,00775 -0,00605 -0,0138 AISA 1290 1300 1280 1370 1.226 0,0077519 -0,01538 0,070313 -0,04191 0,085697 -0,02653 0,05917 ADMF 1A 10000 9900 9850 9850 9.854 -0,01 -0,00505 0 0,000429 0,005051 0,005479 0,01053 ADMF 1B 10000 9900 9850 9850 9.854 -0,01 -0,00505 0 0,000429 0,005051 0,005479 0,01053 ADMF 1C 10000 9900 9850 9850 9.854 -0,01 -0,00505 0 0,000429 0,005051 0,005479 0,01053 ADMF 2A 10000 9900 9850 9850 9.854 -0,01 -0,00505 0 0,000429 0,005051 0,005479 0,01053 ADMF 2B 10000 9900 9850 9850 9.854 -0,01 -0,00505 0 0,000429 0,005051 0,005479 0,01053 ISAT 4A 3905 3940 4000 4020 4.051 0,0089629 0,015228 0,005 0,012817 -0,01023 -0,00241 -0,0126 ISAT 4B 3905 3940 4000 4020 4.051 0,0089629 0,015228 0,005 0,012817 -0,01023 -0,00241 -0,0126 ISAT 4C 3905 3940 4000 4020 4.051 0,0089629 0,015228 0,005 0,012817 -0,01023 -0,00241 -0,0126 BNII 286,74 286,74 287,73 286,74 318 0 0,003453 -0,00344 0,106446 -0,00689 0,102993 0,0961

LAMPIRAN 5. Hasil Pengolahan dengan SPSS

1.

Analisis Statistik Deskriptif

Descriptive Statistics

N Minimum Maximum Mean Std. Deviation

CAR 31 -.05813 .10975 .0226241 .04896201

SER 31 .01340 .18632 .1003757 .04531472

RATING 31 1.00000 3.88576 2.9539383 .93680167

Valid N (listwise) 31

2.

Uji Normalitas

One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test

Unstandardized Residual

N 31

Normal Parametersa,,b Mean .0000000

Std. Deviation .03689301

Most Extreme Differences Absolute .091

Positive .091

Negative -.082

Kolmogorov-Smirnov Z .504

Asymp. Sig. (2-tailed) .961

a. Test distribution is Normal. b. Calculated from data.

3.

Uji Multikolinearitas

Coefficientsa

Model

Unstandardized Coefficients

Standardized Coefficients

t Sig.

Collinearity Statistics

B Std. Error Beta Tolerance VIF

1 (Constant) -.088 .026 -3.325 .002

RATING .019 .007 .355 2.477 .020 .986 1.015

SER .553 .155 .512 3.570 .001 .986 1.015

a. Dependent Variable: CAR

Coefficientsa

Model

Unstandardized Coefficients

Standardized Coefficients

t Sig.

Collinearity Statistics

B Std. Error Beta Tolerance VIF

1 (Constant) .017 .014 1.217 .234

RATING .001 .004 .031 .169 .867 .986 1.015

SER .106 .084 .233 1.262 .217 .986 1.015

a. Dependent Variable: absut

5.

Uji Autokorelasi

Model Summaryb

Model R R Square

Adjusted R Square

Std. Error of the

Estimate Durbin-Watson

1 .657a .432 .392 .03818789 1.683

a. Predictors: (Constant), SER, RATING b. Dependent Variable: CAR

6.

Uji Hipotesis: Uji Koefisien Determinasi

Model Summaryb

Model R R Square

Adjusted R Square

Std. Error of the

Estimate Durbin-Watson

1 .657a .432 .392 .03818789 1.683

a. Predictors: (Constant), SER, RATING b. Dependent Variable: CAR

7.

Uji Hipotesis: Uji Statistik F

ANOVAb

Model Sum of Squares df Mean Square F Sig.

1 Regression .031 2 .016 10.658 .000a

Residual .041 28 .001

Total .072 30

a. Predictors: (Constant), SER, RATING b. Dependent Variable: CAR

8.

Uji Hipotesis: Uji Statistik t

Coefficientsa

Model

Unstandardized Coefficients

Standardized Coefficients

t Sig.

B Std. Error Beta

1 (Constant) -.088 .026 -3.325 .002

RATING .019 .007 .355 2.477 .020

SER .553 .155 .512 3.570 .001