FAKTOR APA YANG MEMOTIVASI KEPUTUSAN DIV
FAKTOR APA YANG MEMOTIVASI
KEPUTUSAN DIVIDEN PERUSAHAAN?
Sharon L. Kania
Universitas Longwood
Terjemahan oleh
Anysa Dewi 1504516
Dina Mariana 1505222
Widia Damayanti 1505098
ABSTRAK
Apa yang memotivasi perusahaan untuk menerbitkan deviden tunai? Apa faktor keuangan
spesifik membantu manajemen untuk membuat keputusan tentang pembuatan atau
penyempurnaan kebijakan dividen perusahaan mereka? Faktor apa yang umum di antara
perusahaan-perusahaan yang mengeluarkan dividen kepada para pemakai saham mereka,
dan apakah faktor-faktor ini memiliki kesamaan di antara batas-batas sektor dan kapitalisasi
pasar? Penelitian ini mencoba untuk mengidentifikasi dampak dari variabel keuangan
tertentu pada keputusan / kebijakan dividen suatu perusahaan dengan menganalisis data
keuangan lebih dari 10.000 perusahaan umum yang ditemukan melalui database
Multexinvestor.com menggunakan regresi Ordinary Least Squares (OLS). Penelitian ini
menguji dampak dari variabel keuangan (dianggap tepat oleh literatur keuangan) pada
kebijakan dividen (yang diukur dengan rasio pembayaran perusahaan) untuk sampel
perusahaan yang disaring dari database Multexinvestor.com. Dengan menganalisis faktorfaktor keuangan yang dipilih pada sampel besar perusahaan, penelitian ini juga akan
mengidentifikasi variabel-variabel keuangan yang telah terbukti secara historis signifikan
dalam menjelaskan keputusan dividen. Hasil studi menambah literatur kebijakan dividen
baik dengan mendukung atau menolak teori dalam literatur.
PENDAHULUAN
Dunia keuangan belum mengembangkan suatu model dari proses dimana perusahaan
menciptakan kebijakan dividen yang efektif. Dalam hubungannya dengan ini, masih ada
kontroversi atas nilai dividen sendiri diantara perusahaan dan investor. Banyak penelitian
dibagi dalam temuan mereka, karena beberapa peneliti telah mengambil pendekatan
"normatif" untuk menjawab pertanyaan-pertanyaan mengenai keputusan dividen, sementara
yang lain telah mengambil pendekatan “perilaku", mencari secara langsung ke manajemen
untuk mencari jawaban pada faktor-faktor yang mempengaruhi proses pembuatan
keputusannya. Sederhananya, kebijakan dividen adalah penentuan dari pendapatan kas yang
sebagian harus dipertahankan dalam perusahaan untuk reinvestasi dan yang sebagian lainnya
dana yang dibayarkan kepada investor baik saat ini atau akumulasi laba ditahan, namun
kompleksitas pembayaran ini terus membingungkan komunitas keuangan.
TINJAUAN PUSTAKA
MENGAPA MEMBAYAR DIVIDEN?
Faktor-faktor seperti dampak dividen pada kekayaan pemegang saham, peran dividen dalam
penilaian saham, dan harapan pemegang saham atas arus kas masa depan dari dividen masih
memancing kontroversi di kalangan sarjana keuangan, yaitu mengenai nilai yang dikeluarkan
bagi investor dan korporasi. Robert Parks penulis The Witch Doctor of Wall Street (1996),
membantah kebutuhan untuk mengeluarkan dividen dengan menyarankan hal berikut:
Pertumbuhan potensi maksimum dari laba terjadi, hal lain dianggap sama, ketika:
a. Semua pendapatan diinvestasikan kembali untuk menutup depresiasi
b. Semua pendapatan diinvestasikan kembali untuk memperoleh aset baru atau
meningkatkan aset yang sudah ada
Dalam kasus ekstrim, dengan asumsi pasar sempurna dan tidak ada perubahan dalam risiko
yang diperkirakan atau tingkat pengembalian yang diharapkan, pendapatan yang
diinvestasikan lagi kedalam aset akan menunjukan dollar-for-dollar dalam kenaikan harga
saham. Dengan asumsi juga tidak ada perbedaan pajak , investor bisa memandang
penerimaan dividen pada akhir tahun sebagai kenaikan yang setara dengan harga pasar saham
pada akhir tahun. dia bisa memperlakukan apresiasi pasar sama dengan penerimaan
pendapatan dividen.
Dalil irrelevan dividen adalah dasar untuk menunjukan bahwa investor tidak terpengaruh oleh
keputusan perusahaan untuk menginvestasikan kembali pendapatan atau mendistibusikannya
sebagai dividen kepada investor. Capital gain akan setara dengan dividen di pasar yang
sempurna tanpa pertimbangan pajak atau biaya transaksi terpasang.
Teori Modigliani-Miller (MM) menyatakan bahwa kekayaan pemegang saham akan tetap
terpengaruh oleh kebijakan dividen tanpa pajak sebagai pertimbangan. investor menempatkan
bobot yang sama antara return dalam bentuk deviden maupun dalam bentuk capital gain
selama kebijakan investasi perusahaan tidak dipengaruhi oleh kebijakan dividen (Shapiro
539) . Aspek negatif terkait dengan membayar keuntungan kepada para pemegang saham
termasuk biaya pajak potensial yang terkait dengan dividen, biaya agensi, dan kesempatan
yang hilang untuk menginvestasikan kembali untuk pertumbuhan perusahaan.
William Droms (1990) juga menunjukkan bahwa investor mungkin mempunyai manfaat
lebih dari menginvestasikan kembali dapat dilihat di teori kebijakan dividen residual (217).
Selain itu, perusahaan-perusahaan sering menghadapi keterbatasan dalam framing kebijakan
dividen yang dikenakan oleh kendala hukum, seperti aturan penurunan modal, yang
menyatakan bahwa perusahaan tidak bisa mengeluarkan dividen kas dari aset modal, dan
aturan kepailitan, yang melarang dividen dibayarkan selama periode kepailitan (Weston 659).
Dengan membayar dividen, perusahaan juga berisiko harus menggunakan metode
pembiayaan eksternal lebih mahal jika penghasilan tidak cukup memadai untuk menutupi
dividen dan peluang investasi, yang menghasilkan biaya kesempatan lebih tinggi untuk
perusahaan (Shapiro 549).
Lalu mengapa perusahaan menawarkan dividen sehubung dengan ketidakrelevanan mereka di
pasar yang sempurna dan karakteristik negatif mereka?
Meskipun investor mungkin dalam teori matematis acuh tak acuh terhadap kebijakan dividen,
dividen sendiri telah terbukti sangat relevan di mata investor karena alasan perilaku (Shapiro
542). Karena sebagian besar investor menghindari risiko, return diprediksi melalui dividen
sering disukai untuk return yang tak pasti dari capital gain yang dihasilkan dari pendapatan
yang diinvestasikan kembali, meskipun fakta bahwa kedua option akan mengakibatkan hasil
akhir yang sama dengan tidak adanya pajak dan biaya transaksi (Shapiro 541).
Dividen juga memberikan kemudahan untuk “penyesalan keengganan" dari capital gain di
mata investor karena investor lebih cenderung memilih pendapatan melalui dividen daripada
capital gain (Shapiro 542). The ketidaksempurnaan pasar, termasuk pajak dan terutama biaya
agensi yang dihasilkan dari pilihan manajemen tidak konsisten dengan tujuan meningkatkan
kekayaan pemegang saham, juga menyebabkan kebijakan dividen menjadi sangat relevan
dalam kasus pemegang kekayaan (Shapiro 541.549).
Dalam hubungannya dengan biaya agensi, kenaikan dividen merupakan sinyal positif kepada
investor karena mengurangi jumlah aliran kas yang tersedia untuk penggunaan yang tidak sah
oleh manajemen (Ross 519). Dickens (2002) juga menunjukkan, “faktor-faktor yang
menjelaskan dividen harus penting karena model intrinsik menyatakan bahwa harga saham
adalah nilai sekarang dari dividen masa depan."
Meskipun keberhasilan perusahaan didorong oleh faktor fundamental keuangan dalam jangka
panjang, emosi pasar sangat relevan. Misalnya, pergeseran sikap perilaku terhadap dividen
begitu jelas, khususnya selama dekade terakhir. Selama tahun 1990, dividen tidak begitu
disukai sampai tahun 2000 karena pasar bull adalah lokasi optimal untuk menyimpan dana.
Karena gelembung pecah dan prospek pasar menjadi bearish, investor telah mengingatkan
pentingnya dividen yang dibayarkan terlepas dari kondisi pasar yang berlaku. Dalam jangka
panjang, dividen juga dapat membantu mendorong manajemen untuk membuat pilihan yang
akan menguntungkan perusahaan dalam arti jangka panjang tanpa khawatir tentang fluktuasi
jangka pendek harga saham.
Jika dividen disediakan sebagai aliran kepada investor selama fluktuasi harga jangka pendek
adalah suatu kelaziman tapi dalam jangka panjang juga menjanjikan capital gain, investor
masih dijamin beberapa bentuk pengembalian, dan manajemen dapat bertindak dalam
kepentingan jangka panjang perusahaan.
APAKAH DIVIDEN MEMBERI SINYAL KEBERHASILAN DIMASA DEPAN?
Faktor positif lanjut mendorong perusahaan untuk menerbitkan dividen meliputi persepsi
psikologis investor. Reaksi perilaku yang menguntungkan pemegang saham untuk sinyal
positif dividen disampaikan serta alasan ekonomi untuk kebijakan dividen yang dapat
diandalkan menunjukan nilai yang mendasari dividen. . Meskipun pilihan manajemen untuk
menaikkan atau menurunkan dividen saat ini mungkin tidak sangat mempengaruhi nilai saat
ini dari perusahaan, perubahan ini dapat memiliki efek yang ditandai pada harga pasar saham
dan pendapat dari kedua investor dan perusahaan
Dividen berfungsi sebagai indikator perusaan saat ini dan kinerja masa depan dan tingkat
risiko yang potensial dengan meminjamkan kredibilitas klaim manajemen, dan dengan
demikian dapat membantu menentukan harga pasar saham. Seperti yang dikatakan oleh
Cottle, Murray, dan Blick, “Bagi sebagian besar saham biasa, catatan dividen dan prospek
selalu menjadi bagian paling penting dari pengendalian kualitas investasi dan nilai” (Graham
dan Dodd Analisis Keamanan, 1988). Stabilitas dalam kebijakan dividen seringkali
diperlukan untuk menghilangkan ketidakpastian dan potensi nilai pasar yang rendah oleh
investor terkait dengan pembayaran dividen tak terduga, dan penurunan dividen sering
menghasilkan respon pasar yang negatif seperti yang terlihat dengan penurunan harga saham.
Tingkat penurunan harga saham, bagaimanapun, sering tergantung pada alasan di balik
pemotongan dividen, baik itu pendapatan buruk atau potensi pertumbuhan masa depan
(Shapiro 537).
Oleh karena itu, persentase pembayaran dividen sering mengangkat hanya setelah
peningkatan permanen laba diharapkan dengan perusahaan, yang menghasilkan kelambatan
antara pendapatan dan rasio payout. Hipotesis sinyal dividend ini sejalan dengan kebijakan
dividen residual.
Alasan ekonomi lain di balik dividen yang stabil mencakup gagasan bahwa dividen
membatasi baik jumlah pembiayaan eksternal yang dibutuhkan oleh perusahaan dan biaya
fluktuasi dan kekhawatiran investor yang dapat dihasilkan. Kebijakan dividen yang stabil
lebih lanjut membatasi biaya transaksi yang dibayar oleh investor ketika variabel dividen
dapat mengakibatkan menjual atau membeli saham untuk mengkompensasi penyimpangan
dari pendapatan saat diperlukan (Shapiro 535). Shapiro juga menunjukkan bahwa dividen
yang tinggi memberikan manfaat kepada investor seperti ketika perusahaan harus
menggunakan metode-metode pembiayaan eksternal, pendapat objektif tentang pemberi
pinjaman menyediakan pemegang saham dengan indikasi yang baik berdirinya perusahaan
dan potensi masa depan (Shapiro 549).
Dalam teori, manajemen harus bekerja untuk memaksimalkan nilai pemegang saham, dan
dividen sering bekerja untuk mencapai tujuan ini asalkan perusahaan tidak mengeluarkan
dividen ke titik di mana mereka menolak proyek investasi dengan NPV positif, sehingga
mengubah kebijakan investasi mereka. Dividen kemudian sering memiliki manfaat yang
signifikan untuk korporasi. Droms (1990) menyatakan bahwa biasanya kemakmuran
korporasi dan pertumbuhan pendapatan menyebabkan peningkatan dividen, dan dengan
demikian meningkatkan nilai saham dan memungkinkan untuk capital gain (Droms 216).
EFEK PARA PELANGGAN DAN PERUBAHAN PAJAK
Sebuah perusahaan harus mempertimbangkan preferensi lain dari investor mereka ketika
menentukan kebijakan investor akan lebih memilih untuk menerima keuntungan melalui
capital gain atau pembayaran dividen tunai (Taman 230)? Sebuah studi 1974 yang dilakukan
oleh Black dan Scholes dikutip faktor yang signifikan mempengaruhi kebijakan dividen
berdampak pada pajak, yang dikenal sebagai “pengaruh klien." Tarif pajak yang berkaitan
dengan penggolongan pajak pemegang saham mempengaruhi keinginan investor untuk
dividen. Investor dalam golongan pajak yang lebih tinggi sering lebih menyukai laba ditahan
dalam perusahaan untuk menghindari membayar pajak yang tinggi, sementara investor dalam
golongan lebih rendah lebih memilih untuk menerima pengembalian dalam bentuk dividen
(Weston 661, Shapiro 546). Efek ini tampaknya akan berubah, namun, pada bulan Mei 2003
perubahan hukum pajak telah mengubah tarif pajak atas dividen. Tarif pajak maksimum atas
dividen hingga 2008 mencapai 15% dan setara dengan pajak atas keuntungan modal, daya
tarik dividen harus memperlebar di golongan pajak (yang dan Chang), meskipun keuntungan
modal masih memiliki sedikit keuntungan tapi memungkinkan wajib pajak untuk menunda
pajak sampai nanti. Menurut Sivy, perubahan pajak ini, bagaimanapun, sudah mendorong
adanya pembagian dividen saham, karena orang-orang tidak lagi mencari manfaat pajak dari
keuntungan modal; investor dapat menerima hasil yang lebih baik dengan prediksi yang lebih
besar dan risiko yang lebih rendah dengan berinvestasi di pembayaran dividen saham
(Dividen Rule!). Rencana reinvestasi dividen juga biasanya memungkinkan investor untuk
memilih menggunakan dividen untuk meningkatkan jumlah saham yang dimiliki, sehingga
menjadikan semua pendapatan ke dalam penciptaan keuntungan pembayaran dividen karena
itu dapat menarik investor menginginkan modal;.baik pendapatan atau keuntungan modal.
TEORI DIVIDEN
Literatur saat ini menampilkan tiga teori utama yang dimaksudkan untuk menjelaskan
metodologi kebijakan dividen, yang masing-masing berpusat pada gagasan penyerahan sisa
pendapatan kepada investor:
Kebijakan Dividen Residual Murni - menyatakan bahwa ketika laba perusahaan atas
ekuitas modal lebih besar daripada tingkat pengembalian yang bisa diperoleh investor
dengan menginvestasikan kembali dividen tersebut dalam investasi lain dengan risiko
setara, investor lebih memilih korporasi atas namanya dan menginvestasikan kembali
laba daripada menerbitkan dividen; perusahaan dapat menentukan opsi mana yang lebih
cocok untuk menguntungkan investor dengan terlebih dahulu mengidentifikasi anggaran
modal optimal perusahaan, dengan demikian mencatat tingkat modal ekuitas yang
diperlukan, dan kemudian mempertahankan jumlah pendapatan yang dibutuhkan untuk
membiayai modal ekuitas dalam anggaran modal dan memungkinkan "sisa" dana
(penghasilan tidak digunakan dalam investasi internal) setelah reinvestasi mandat yang
akan diterbitkan sebagai dividen (Droms 218). Oleh karena itu, dividen adalah fungsi
dari fluktuasi laba, dan metode ini memungkinkan fluktuasi signifikan dalam dividen
dengan perubahan dalam pendapatan dan peluang investasi perusahaan. Akibatnya,
semua sisa pendapatan yang dibayarkan menyebabkan rasio pembayaran dividen
berfluktuasi. Kebijakan ini juga menghasilkan dividen yang bervariasi dari tahun ke
tahun, dan ketika investasi ekuitas lebih besar dari pendapatan, pembiayaan ekuitas harus
dimulai untuk menciptakan residual (Droms, 1990).
Smoothed Residual Dividend Policy - menunjukkan bahwa fluktuasi dividen dijaga
agar tetap minimum. Perubahan kebijakan dividen cenderung tertinggal dari fluktuasi
laba menurut Shapiro, karena “Dividen ditetapkan sama dengan residu jangka panjang
antara perkiraan penghasilan dan persyaratan investasi. Perubahan dividen, pada
gilirannya, dibuat hanya ketika residu long run ini diharapkan berubah; fluktuasi laba
diyakini sementara diabaikan dalam menetapkan pembayaran dividen. Preferensi yang
jelas adalah untuk stabil, tetapi meningkat, dividen per saham "(Shapiro 532-533).
Dengan demikian, rasio pembayaran dividen berfluktuasi secara signifikan dengan
metode pembayaran ini, dan dividen memiliki potensi untuk melebihi sisa jika
penghasilan tidak terduga rendah.
Kebijakan Pembayaran Dividen Sisa Konstan - menyarankan mempertahankan
dividen konstan rasio pembayaran, yang menyebabkan dividen berfluktuasi dengan
penghasilan.
Dividen Triwulan Kecil dengan Bonus Tahunan (Small Quarterly Dividend with
Annual
Bonus)
-
menunjukkan
dividen
periodik
yang
kecil
dan dividen "bonus" tahunan yang ditawarkan kepada investor jika pendapatan melebihi
ekspektasi. Perusahaan yang mengalami fluktuasi pendapatan dan investasi yang luas
sering menggunakan kebijakan ini. Opsi ini menguntungkan manajemen, karena mereka
memiliki fleksibilitas uang tunai, serta investor karena mereka dijamin kecil. dividen
tahunan.
DIVIDEN MASIH PUZZLE
Namun sedikit yang diketahui tentang proses pengambilan keputusan dividen, keputusan ini
sepertinya tidak dibuat enteng. Semua faktor tersebut (preferensi pajak, biaya pendanaan
eksternal, signaling, agensi dan biaya transaksi), serta inflasi, posisi likuiditas (menunjukkan
kemampuan untuk membayar dividen), stabilitas laba, insider versus kontrol institusional
perusahaan (menunjukkan perbedaan preferensi dalam menahan pendapatan berdasarkan
situasi kepemilikan), peluang investasi (yang mengikat dana yang dapat dibayarkan kepada
investor), dan preferensi pribadi manajemen telah disarankan untuk memainkan peran dalam
keputusan
dividen
manajemen.
Dapat
disarankan,
bagaimanapun,
bahwa dividen
mempertahankan tingkat signifikansi penting seperti yang terlihat oleh kutipan berikut dari
Berita Investasi: "Dari 1926 hingga 2003, komponen dividen S & P 500 mewakili 42% dari
total return indeks" (www. davenportllc.com, 19 Januari 2004).
TUJUAN
Meskipun kebijakan dividen tetap menjadi subjek kontroversi bagi banyak cendekiawan
keuangan, keyakinan bahwa dividen memainkan peran penting telah diilustrasikan lebih
lanjut oleh banyak studi empiris dan survei perilaku yang telah dilakukan pada dividen.
Pemahaman yang lebih mendalam tentang motivasi di balik dividen akan memberikan
peluang untuk nilai saham yang lebih baik, karena sebagian besar model penilaian saham saat
ini termasuk dividen sebagai elemen kunci. Meskipun literatur yang disebutkan di atas
menunjukkan bahwa dividen memberikan nilai tambahan bagi perusahaan di mata investor,
tidak jelas apa yang manajemen faktor keuangan gunakan untuk mendukung alasan mereka di
balik memulai kebijakan dividen. Studi ini menyelidiki faktor-faktor yang mungkin yang
dapat mempengaruhi keputusan dividen untuk sampel besar perusahaan pembayaran dividen.
Rasio pembayaran dividen, sebagai variabel dependen, akan diperiksa untuk korelasi dengan
faktor-faktor berikut yang dipilih dari literatur: laba atas ekuitas, pertumbuhan penjualan,
beta, rasio lancar, utang terhadap total aset, kepemilikan orang dalam, kepemilikan
institusional, belanja modal, dan pertumbuhan EPS.
STUDI TERKAIT
Pembuatan Lintner (1956) dari model matematika yang menunjukkan kebijakan dividen,
yang saat ini terus-menerus dikonfirmasikan oleh temuan penelitian lain, merupakan langkah
kunci dalam penelitian kebijakan dividen. Studi Lintner menyarankan bahwa faktor utama
yang dipertimbangkan dalam menyesuaikan kebijakan dividen adalah perubahan dalam rasio
pembayaran ke arah yang jauh dari target pembayaran. Baker, Veit, dan Powell (2001)
menetapkan bahwa manajemen menempatkan kepentingan penting pada pilihan kebijakan
dividen untuk perusahaan mereka, dan perusahaan sering meninjau kebijakan mereka setiap
tahun. Baker dan Powell (1999) juga mencatat bahwa ada perbedaan statistik yang terbatas
antara industri yang berbeda dalam hal ide-ide manajerial tentang efektivitas dividen, dengan
demikian menunjukkan bahwa kebijakan dividen adalah kekhawatiran seluruh pasar yang
dihadapi dalam mode serupa.
Baker, Veit, dan Powell (2001) meneliti manajemen perusahaan baik keuangan dan nonkeuangan NASDAQ untuk menentukan faktor-faktor yang berpengaruh pada kebijakan
dividen. Dari dua puluh dua faktor yang dievaluasi, faktor yang sangat relevan dalam
keputusan kebijakan dividen baik perusahaan keuangan maupun nonkeuangan termasuk pola
masa lalu dari dividen, stabilitas laba, dan tingkat laba masa kini dan prediksi masa depan,
meskipun ada perbedaan signifikan antara tingkat kepentingan yang tidak Tempat manajemen
keuangan dan keuangan perusahaan pada beberapa faktor, termasuk kendala hukum,
pemeliharaan struktur modal, dan tingkat leverage keuangan. Baker, Veit, dan Powell (2001)
hasil juga menyarankan bahwa keputusan dividen manajer 'adalah bersama-sama dengan
model yang dibuat oleh Lintner. Ideologi manajemen tentang dividen tampaknya mencakup
keyakinan bahwa meskipun penalaran akademis seperti yang disediakan oleh ModiglianiMiller (MM) Dividend Irrelevancy Theorem (1961), keputusan dividen dapat memengaruhi
nilai perusahaan melalui perubahan harga saham, sehingga menciptakan atau mengurangi
kekayaan pemegang saham ; oleh karena itu subjek ini membutuhkan perhatian.
Pentingnya pola dividen dapat dilihat melalui penilaian Dickens, Casey, dan Newman (2002)
bahwa, seperti yang ditunjukkan oleh kebijakan dividen bank, stabilitas historis pembayaran
dividen dapat mengomunikasikan informasi penting tentang suatu perusahaan. Dickens,
Casey, dan Newman (2002) menemukan bahwa dividen menyampaikan informasi terkait
nilai tentang perusahaan yang pendapatan dan variabel keuangan lainnya gagal untuk
berkomunikasi; satu contoh di mana ini benar adalah dalam kasus di mana pola pendapatan
sangat tidak teratur sementara dividen lancar, dividen dapat lebih menggambarkan potensi
profitabilitas daripada laba.
Penelitian sebelumnya telah menunjukkan korelasi positif antara hasil yang diharapkan dan
hasil dividen, meskipun angka-angka ini tidak bergerak dalam proporsi yang sama, sementara
penelitian lain tidak menyarankan korelasi semacam itu (Ross 476). Salah satu pengaruh
utama yang disarankan pada kebijakan dividen adalah tingkat pertumbuhan yang diinginkan
korporasi. Shapiro menyatakan, “... sebuah perusahaan yang berkembang pesat, dengan
banyaknya proyek nilai bersih bersih yang positif, biasanya akan mempertahankan bagian
yang lebih besar dari arus kas operasi daripada sebuah perusahaan dengan sedikit peluang
investasi. Akibatnya, perusahaan yang berkembang pesat akan memiliki tingkat pembayaran
dividen yang lebih rendah ”(550).
Aivazian, Booth, dan Cleary (2003) telah menyimpulkan bahwa pengembalian ekuitas dan
profitabilitas berkorelasi positif dengan ukuran rasio pembayaran dividen. Studi mereka juga
menyimpulkan bahwa perusahaan dengan rasio utang tinggi sering memiliki pembayaran
dividen yang lebih rendah, dan ukuran perusahaan juga berkorelasi positif dengan
pembayaran dividen. Moh'd, Perry, dan Rimbey (1995) juga menyimpulkan bahwa
pembayaran dividen berhubungan positif dengan ukuran perusahaan. Pemegang, Langrehr,
dan Hexter (1998) menyatakan bahwa perusahaan yang menempatkan fokus bisnisnya pada
satu lini bisnis memiliki rasio pembayaran yang lebih rendah daripada perusahaan yang
kurang fokus.
Penentu lain yang disarankan dari kebijakan dividen adalah tingkat likuiditas perusahaan,
akses ke modal, arus kas, metode penyusutan, tingkat inflasi saat ini, dan tingkat utang.
Myers dan Bacon (akan datang) menetapkan bahwa semakin tinggi PE perusahaan, semakin
rendah risikonya dan semakin tinggi rasio pembayarannya. Mendukung perasaan manajemen
terkait dengan penerbitan dividen termasuk keinginan untuk mempertahankan akses ke modal
ekuitas untuk mendanai belanja modal lanjutan dan pertumbuhan perusahaan melalui aliran
uang tunai kepada pemegang saham. Myers dan Bacon (akan datang) menemukan bahwa
arus kas dividen memberikan sinyal positif kepada pemegang saham dan meningkatkan
reputasi perusahaan. Mick dan Bacon (2003) menemukan bahwa pola dividen masa lalu serta
tingkat laba saat ini dan yang diharapkan secara empiris relevan dalam menjelaskan
keputusan dividen, dengan laba masa depan menjadi variabel yang paling berpengaruh.
Elemen kunci lain dalam pertanyaan ini adalah tingkat stabilitas yang terkait dengan laba
yang diproyeksikan perusahaan. Drom menggambarkan hal ini dengan menyatakan, "Tingkat
stabilitas pendapatan yang tinggi mengurangi risiko bisnis perusahaan dan memungkinkan
pembayaran dividen yang lebih tinggi daripada yang dapat dibayarkan jika pendapatan sangat
tidak menentu" (217).
Dempsey, Laber, dan Rozeff (1993) menetapkan bahwa ada keteraturan tertentu antara
perusahaan dari berbagai industri, meskipun kesamaan ini tampaknya hasil dari faktor-faktor
spesifik perusahaan daripada karakteristik industri-lebar. Lintner (1953) menawarkan bahwa
kebijakan dividen memiliki efek pada industri di luar dampak nyata pada penerimaan
investasi dan peluang, aksesibilitas dana internal, dan stabilitas pendapatan. Lintner
menunjukkan motivasi kompetitif di balik dividen yang melampaui faktor-faktor spesifik
perusahaan. Sebagaimana dinyatakan oleh Lintner, "Perusahaan mungkin secara umum
mengikuti jejak" perusahaan lain dalam industri yang sama, tetapi kadang-kadang mungkin
berkaitan dengan mempertahankan semacam kesesuaian dengan perusahaan lain yang
sekuritasnya, investasi-bijaksana, pengganti dekat untuk perusahaan memiliki sekuritas,
meskipun perusahaan lain berada dalam industri yang sepenuhnya berbeda. " Ini kemudian
dinyatakan sebagai hipotesis kepemimpinan dividen terkait industri.
Baker dan Powell (1999) studi menunjukkan bahwa 90 persen dari manajemen menempatkan
nilai substansial dalam dividen karena mereka diyakini mempengaruhi nilai keseluruhan
perusahaan, dan mereka menemukan bahwa proposisi Modigliani-Miller memegang sedikit
berat di dunia nyata. Signalling membuktikan motivasi utama di balik kebijakan dividen, dan
saran mereka bahwa dividen adalah sarana untuk mengekang kontroversi yang dihasilkan
antara perusahaan dan investornya (sebagai dividen membantu untuk memantau kinerja
manajemen) didukung sebagai dividen terbukti mengurangi biaya agensi dengan memaksa
perusahaan untuk mencari pendanaan eksternal dan dengan demikian tunduk pada evaluasi
publik yang kritis. Sebagaimana dinyatakan oleh Moh'd, Perry, dan Rimbey (1995) dalam
studi mereka tentang efek dividen pada biaya agensi, "Distribusi sumber daya dalam bentuk
dividen tunai memaksa manajer untuk mencari modal luar, sehingga mendorong mereka
untuk menurunkan biaya agensi sebagai mereka terpapar ke pasar modal. Dalam lingkungan
ini, tingkat maksimum pembayaran dividen meminimalkan struktur biaya agensi
dibandingkan dengan biaya menghasilkan dana yang dibutuhkan. ”
Penelitian menunjukkan bahwa persentase kepemilikan orang dalam versus kepemilikan
institusional juga mempengaruhi keputusan dividen. Dickens, Casey, dan Newman (2002)
meneliti dampak kepemilikan pada industri perbankan dan menemukan bahwa kepemilikan
dalam berkorelasi negatif dengan rasio pembayaran, dengan demikian menunjukkan bahwa
biaya agensi kurang dengan sebagian besar perusahaan milik orang dalam. Moh'd, Perry, dan
Rimbey (1995) menyimpulkan bahwa ketika kepemilikan institusional suatu perusahaan
meningkat, pembayaran dividen juga meningkat.
Baker dan Powell (1999) menyatakan bahwa penggunaan pengumuman dividen sebagai cara
untuk mengevaluasi harga saham telah ditentukan berlaku secara empiris, meskipun bukti
lain menunjukkan bahwa pengumuman dividen berpotensi mengindikasikan pertumbuhan
serta kurangnya peluang investasi. Penjelasan tentang preferensi pajak, meskipun tidak
didukung secara meyakinkan oleh bukti empiris, menyatakan bahwa saham yang
menawarkan dividen rendah lebih menarik bagi investor dalam kurung pendapatan yang lebih
tinggi. Temuan penelitian juga menunjukkan bahwa preferensi pasar cenderung mengarah
pada pertumbuhan dividen yang stabil daripada rasio pembayaran yang stabil.
PEMILIHAN DAN KARAKTERISTIK SAMPEL
Untuk mempelajari faktor penentu kebijakan dividen, kami menguji efek variabel yang
dipilih 'pada keputusan dividen untuk sampel besar perusahaan publik. Kami membuat
sampel
perusahaan
menggunakan
alat
penyaringan
daya
dari
Multex
Investor.
MultexInvestor.com adalah situs web Market Guide, Inc., yang menyediakan informasi
keuangan pokok kuartalan di lebih dari 10.000 perusahaan publik yang diperdagangkan di
bursa NASDAQ, AMEX, NYSE, dan OTC (www.MultexInvestor.com). Kami mengamati
data untuk semua perusahaan dalam sampel yang dipilih pada akhir kuartal kedua tahun
2004. Kueri Multex Investor menghasilkan sampel dari 542 perusahaan. Perusahaan disaring
oleh masing-masing variabel untuk menghasilkan sampel terbesar yang mungkin.
METODOLOGI
Untuk menganalisis karakteristik perusahaan yang tampaknya mempengaruhi keputusan
dividen, penelitian ini menggunakan Regresi Ordinary Least Squares (OLS) pada sampel
penelitian. Variabel independen dan hipotesis yang didukung oleh literatur muncul pada
Tabel 1.
TABEL 1. VARIABEL DAN HIPOTESIS
FAKTOR
VARIABEL
KEPUTUSAN
RASIO
DIVIDEN
PEMBAYARAN
PROFITABILITAS
DIVIDEN/100
ROE
DEFINISI
TANDA
DIVIDEN/EPS
HIPOTESIS
VARIABEL
TERIKAT
PENDAPATAN
NEGATIF- ketika
BERSIH/MODAL
profitabilitas
meningkat,
pendapatan
ditanamkan
ke
peluang reinvestasi
daripada
menjadi
dividen – (higher
PERTUMBUHAN
ROE).
tingkat NEGATIF
PERTUMBUHAN
5
tahun
PENJUALAN
pertumbuhan
gabungan
per
-
tahunan Perusahaan dengan
saham peluang
selama 5 tahun terakhir
pertumbuhan tinggi
harus
membayar
dividen yang lebih
kecil
karena
pendapatan
diinvestasikan
kembali
untuk
mendorong
RESIKO
BETA
pertumbuhan.
kemiringan garis regresi NEGATIF
-
60 bulan dari saham Seiring
relatif
terhadap meningkatnya
perubahan harga% dari S risiko, kemampuan
& P 500
perusahaan
untuk
mendistribusikan
pendapatan
LIKUIDITAS
RASIO SAAT INI ASET
menurun
NEGATIF
(CURRENT
LANCAR/KEWAJIBA
Peningkatan
RATIO)
N LANCAR
likuiditas
-
menunjukkan lebih
sedikit dibayarkan
FINANCIAL
dalam dividen.
DEBT TO TOTAL TOTAL DEBT/TOTAL NEGATIF
LEVERAGE
ASSET
ASSETS
Semakin
-
banyak
utang yang dimiliki
perusahaan,
semakin
kecil
kemungkinan akan
membayar dividen,
karena
harus
bersaing
dengan
INSTITUTIONAL
INSTITUTIONAL
pembayaran bunga.
% SHARE OWNED BY POSITIF - Dividen
INFLUENCE
OWNERSHIP
INSTITUTION
merupakan
sinyal
positif
bagi
investor
luar,
sehingga
perusahaan
harus
bertindak
untuk
menarik
CONTROL
INSIDER
dari luar.
% SHARE OWNED BY NEGATIF
OWNERSHIP
INSIDER
investasi
-
Kepemilikan orang
dalam
harus
menunjukkan
preferensi
untuk
mempertahankan
laba di perusahaan
(dividen
EXPANSION
CAPITAL
rendah).
GROWTH IN CAPITAL NEGATIF
SPENDING
SPENDING
Rencana
lebih
ekspansi
harus
meningkatkan
reinvestasi
penghasilan dalam
perusahaan
dan
mengurangi
PROFITABILITY
5
YEARS 5
GROWTH
GROWTH IN EPS
YEARS
GROWTH
dividen
EPS POSITIF
-
EPS
yang lebih tinggi
akan meningkatkan
dividen
yang
dibayarkan, karena
ada lebih banyak
penghasilan
yang
dapat dihasilkan.
UJI DAN HASIL KUANTITATIF
Tabel berikut mengilustrasikan hasil regresi untuk sampel global 542 perusahaan.
TABEL 2. HASIL REGRESI
FACTORS
VARIABLES
BETA
HYPOTHESIZED
KEPUTUSAN
RASIO
COEFFICIENT
N/A
SIGN
DEPENDENT
DIVIDEN
PEMBAYARAN
PROFITABILITAS
PERTUMBUHAN
DIVIDEN/100
ROE
PERTUMBUHAN
-.0024***
-.0054***
NEGATIVE
NEGATIVE
RESIKO
LIKUIDITAS
PENJUALAN
BETA
-.0071**
RASIO SAAT INI -.0030***
NEGATIVE
NEGATIVE
(CURRENT RATIO)
VARIABLE
FINANCIAL
DEBT TO TOTAL +.0089***
NEGATIVE
LEVERAGE
INSTITUTIONAL
ASSET
INSTITUTIONAL
-.0227**
POSSITIVE
INFLUENCE
CONTROL
OWNERSHIP
INSIDER
-.0044***
NEGATIVE
EXPANSION
OWNERSHIP
CAPITAL
-.0937***
NEGATIVE
PROFITABILITY
SPENDING
5 YEARS GROWTH +.0042***
POSSITIVE
GROWTH
IN EPS
R square
.383
F statistic
21.78***
N
542
Analisis regresi multivariat menunjukkan bahwa variabel berikut berhubungan negatif
dengan rasio pembayaran dividen sebagai hipotesis dan juga signifikan pada tingkat 1%:
profitabilitas (laba atas ekuitas), pertumbuhan (pertumbuhan penjualan), risiko (beta),
likuiditas (rasio lancar ), kontrol (kepemilikan orang dalam), dan ekspansi (pertumbuhan
dalam belanja modal). Pertumbuhan profitabilitas (pertumbuhan lima tahun dalam EPS)
terkait secara positif dengan pembayaran dividen sebagai hipotesis dan signifikan pada
tingkat 1%. Leverage keuangan (hutang terhadap total aset) menghasilkan hubungan positif
yang tidak terduga, signifikan dengan rasio pembayaran, sementara pengaruh institusional
(kepemilikan institusional) terkait secara positif, tidak negatif seperti yang dihipotesiskan,
dengan pembayaran dividen dan signifikan. Dari sembilan variabel independen yang diuji,
tujuh menghasilkan hubungan yang diantisipasi dengan keputusan dividen dan sebagian besar
signifikan pada tingkat 1%. Dua dari sembilan variabel menghasilkan tanda-tanda yang
bertentangan dengan pembayaran dividen dan signifikan. Statistik F menunjukkan bahwa
model regresi multivariat menghasilkan kekuatan penjelas yang signifikan dan r
'menunjukkan bahwa 38% dari variabilitas dalam rasio pembayaran dividen dijelaskan oleh
variabel independen yang diuji.
Sebagaimana dihipotesiskan oleh literatur (teori residual), pertumbuhan penjualan dan
ekspansi berhubungan negatif dengan rasio pembayaran dividen. Demikian juga, kepemilikan
orang dalam menghasilkan hubungan negatif yang diantisipasi dengan pembayaran dividen.
Berlawanan dengan literatur, kepemilikan institusional bervariasi secara negatif dengan
pembayaran dividen. Hubungan positif diamati antara rasio utang terhadap total aset dan
rasio pembayaran dividen menghasilkan hasil anomali.
Seperti yang diharapkan, hasil menunjukkan bahwa semakin tinggi risiko perusahaan,
semakin rendah rasio pembayarannya. Karena kepemilikan orang dalam yang lebih besar
menghasilkan dividen yang lebih rendah, temuan menunjukkan bahwa manajemen yang
mungkin dalam perusahaan yang diperiksa memiliki insentif untuk mengurangi dividen
dalam rangka meningkatkan nilai yang diharapkan dari opsi saham mereka yang diterima
sebagai kompensasi eksekutif. Pentingnya arus kas dividen sebagai alat pemberi sinyal
kepada pemegang saham juga terlihat dalam sampel, karena perusahaan bersedia
meningkatkan utang untuk mendanai peningkatan dividen. Perusahaan dalam sampel
berperilaku seperti yang diantisipasi oleh literatur karena meningkatkan dividen mengurangi
likuiditas, dan semakin tinggi laba atas ekuitas, semakin besar laba ditahan perusahaan untuk
reinvestasi atau lebih rendah adalah pembayaran dividen. Dan akhirnya, pertumbuhan EPS
yang lebih tinggi memungkinkan kapasitas yang lebih besar bagi perusahaan untuk
meningkatkan dividen. Secara keseluruhan, hasil mendukung beberapa teori dividen dalam
literatur.
Kueri Multex Investor perusahaan dibagi lagi menjadi topi besar, topi tengah, topi kecil, dan
sampel topi mikro. Tabel 3 menunjukkan pembagian sampel total dengan kapitalisasi pasar,
sementara Tabel 4 menguraikan hasil regresi dengan ukuran perusahaan.
TABEL 3. DIVISI SAMPEL
DIVISI SAMPEL
DALAM SAMPEL
542
131
184
192
35
GLOBAL
CAP BESAR (10B sampai 200B)
CAP TENGAH (2B sampai 10B)
CAP KECIL (300M sampai 2B)
CAP MIKRO (50M sampai 300M)
B = Miliar M = Jutaan
TABEL 4. HASIL REGRESI DENGAN DIVISI PASAR MARKET
VARIABLES
Hypothesized Global
Global
Betas
Large
Mid Cap Small
Micro
Cap
Betas
Cap
Cap
Betas
Betas
Betas
DIVIDEND
DEPENDEN
PAYOUT
T
RATIO
RETURN
VARIABLE
ON NEGATIVE
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
-.0024**
-0.0013
-0.0001
-0.0059*
-0.0060
EQUITY
5 YR SALES NEGATIVE
*
-.0054**
GROWTH
BETA
CURRENT
*
-.0071**
-.0030**
NEGATIVE
NEGATIVE
RATIO
-0.0030
0.0106**
-0.0030
-0.0086
-0.0423
0.0606**
*
-0.0890*
-0.0384
-0.0428
-
-0.4780
-0.0741
*
0.0640**
0.4223*
*
-0.0323
-0.9012
-0.0031*
-0.0028
0.0231*
-
-
*
-
*
0.0068**
0.0048**
0.00644
NEGATIVE
-.0937**
0.0015
*
-0.0019
*
-0.0019
0.0166
SPENDING
5 YR GROWTH POSSITIVE
*
+.0042**
-0.0005
-
-
-0.0109
IN EPS
R square
....................
F statistic
....................
***Signifikan pada level 1%
*
.383
21.78***
0.444
6.13***
0.0017**
0.567
14.70***
0.0017**
0.446
9.46***
0.630
2.16*
DEBT
TO NEGATIVE
TOTAL
ASSETS
INSIDER
OWNESHIP
INSTITUTIONA
NEGATIVE
POSSITIVE
L OWNERSHIP
CAPITAL
+.0089**
0.8579**
*
*
-.0227**
-0.0017
-.0044**
-0.0007
**Signifikan pada level 5%
*Signifikan pada level 10%
Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 4, hubungan yang diharapkan antara ukuran perusahaan
dan beberapa permukaan variabel. Kesamaan antara tingkat signifikansi variabel individu
antara masing-masing sampel adalah jelas, meskipun sampel data yang lebih besar yang
mengandung informasi selama beberapa periode dapat menghasilkan hasil yang lebih
substansial dan inheren lebih logis. Informasi penting yang berasal dari segmentasi sampel
adalah signifikansi dan tanda-tanda koefisien rasio utang. Data menunjukkan bahwa utang
lebih mungkin ditingkatkan untuk membiayai dividen di perusahaan-perusahaan besar dan
menengah, sementara perusahaan yang lebih kecil benar-benar membayar lebih sedikit
dividen seiring meningkatnya utang mereka, yang diperkirakan berdasarkan kemampuan
perusahaan untuk menutup layanan utangnya. Perusahaan topi besar yang mapan harus
memiliki perhatian yang kurang dalam menutupi pembayaran bunga mereka daripada
perusahaan topi yang lebih berisiko, kecil atau mikro.
Masalah dengan analisis regresi berganda muncul ketika potensi multikolinieritas di antara
variabel independen yang dipilih ada. Untuk memeriksa keberadaan multikolinieritas,
Canavos (1984) menyarankan menggunakan sampel besar perusahaan dan menguji variabel
independen interelasi dengan matriks korelasi seperti yang ditunjukkan pada Tabel 5.
Menurut Mason dan Lind (1996, p. 541), "Aturan umum adalah bahwa korelasi antara
variabel independen dari negatif 0,70 hingga positif 0,70 tidak menimbulkan masalah. "
Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 5, tidak ada variabel independen yang dipilih untuk
masing-masing empat regresi yang terbukti sangat berkorelasi karena semuanya berada dalam
-0,70 hingga + 0,70 pedoman. Oleh karena itu, kami mengendalikan masalah
multikolinieritas. Matriks korelasi juga dijalankan untuk menguji multikolinieritas
berdasarkan kapitalisasi pasar. Hasilnya ditunjukkan pada Tabel 6-9. Seperti yang terlihat
pada matriks korelasi sampel, multikolinieritas memang ada dalam sampel yang lebih kecil,
tetapi ukuran sampel yang kecil menghadirkan ancaman terhadap reliabilitas dari angkaangka ini. Dengan melihat data selama beberapa periode dan lebih dari ukuran sampel yang
lebih besar untuk setiap segmen cap pasar, penentuan yang lebih baik dari karakteristik data
dapat diungkap.
KESIMPULAN
Penelitian ini secara empiris menguji data untuk sampel 542 perusahaan yang diambil dari
Multex Investor Database untuk menilai dampak variabel keuangan yang dipilih pada
keputusan dividen menggunakan Regresi OLS. Penelitian ini menggunakan rasio pembayaran
dividen perusahaan sebagai variabel dependen untuk mewakili keputusan dividen. Variabel
independen yang diuji meliputi: laba atas ekuitas, pertumbuhan penjualan, beta, rasio lancar,
utang terhadap total aset, persentase kepemilikan orang dalam, persentase kepemilikan
institusional, ekspansi, dan estimasi tingkat pertumbuhan lima tahun untuk laba per saham.
Hasil menunjukkan bahwa dalam sampel global, semua variabel signifikan dalam
menjelaskan keputusan kebijakan dividen.
Meskipun akan selalu ada pro dan kontra terhadap kebijakan dividen, analisis tampaknya
menunjukkan bahwa pendapatan melalui dividen merupakan faktor yang menarik bagi
investor baik untuk jaminan pengembalian yang wajar maupun sinyal positif yang
diberikannya
mengenai
klaim
manajemen.
Kebijakan
dividen
karena
itu
layak
dipertimbangkan manajemen, dan proses pemikiran manajemen yang paling umum
tampaknya termasuk kemampuan untuk membayar dividen dalam jangka panjang
berdasarkan arus kas dan proyeksi pendapatan dan pilihan antara memanfaatkan kelebihan
dana untuk reinvestasi atau pembayaran.
Oleh karena itu ada trade-off antara keputusan manajemen untuk implementasi dan sejauh
mana pembayaran dalam kebijakan dividen versus reinvestasi. Penelitian ini dapat
dilanjutkan dengan penyelidikan lebih lanjut keputusan kebijakan dividen berdasarkan
kapitalisasi pasar perusahaan. Data juga harus dikumpulkan selama beberapa kuartal untuk
membandingkan fluktuasi pembayaran dari waktu ke waktu dan tingkat relevansi untuk
setiap determinan dari waktu ke waktu. Penelitian lebih lanjut harus dilakukan untuk
menentukan relevansi kebijakan dividen dan strategi pelaksanaannya berdasarkan sektor
pasar. Meningkatkan variabel yang dipilih untuk memasukkan item seperti float, proyeksi
rasio PE, margin operasi, rasio hutang terhadap ekuitas, dan lain-lain juga dapat
menghasilkan hasil yang signifikan.
KEPUTUSAN DIVIDEN PERUSAHAAN?
Sharon L. Kania
Universitas Longwood
Terjemahan oleh
Anysa Dewi 1504516
Dina Mariana 1505222
Widia Damayanti 1505098
ABSTRAK
Apa yang memotivasi perusahaan untuk menerbitkan deviden tunai? Apa faktor keuangan
spesifik membantu manajemen untuk membuat keputusan tentang pembuatan atau
penyempurnaan kebijakan dividen perusahaan mereka? Faktor apa yang umum di antara
perusahaan-perusahaan yang mengeluarkan dividen kepada para pemakai saham mereka,
dan apakah faktor-faktor ini memiliki kesamaan di antara batas-batas sektor dan kapitalisasi
pasar? Penelitian ini mencoba untuk mengidentifikasi dampak dari variabel keuangan
tertentu pada keputusan / kebijakan dividen suatu perusahaan dengan menganalisis data
keuangan lebih dari 10.000 perusahaan umum yang ditemukan melalui database
Multexinvestor.com menggunakan regresi Ordinary Least Squares (OLS). Penelitian ini
menguji dampak dari variabel keuangan (dianggap tepat oleh literatur keuangan) pada
kebijakan dividen (yang diukur dengan rasio pembayaran perusahaan) untuk sampel
perusahaan yang disaring dari database Multexinvestor.com. Dengan menganalisis faktorfaktor keuangan yang dipilih pada sampel besar perusahaan, penelitian ini juga akan
mengidentifikasi variabel-variabel keuangan yang telah terbukti secara historis signifikan
dalam menjelaskan keputusan dividen. Hasil studi menambah literatur kebijakan dividen
baik dengan mendukung atau menolak teori dalam literatur.
PENDAHULUAN
Dunia keuangan belum mengembangkan suatu model dari proses dimana perusahaan
menciptakan kebijakan dividen yang efektif. Dalam hubungannya dengan ini, masih ada
kontroversi atas nilai dividen sendiri diantara perusahaan dan investor. Banyak penelitian
dibagi dalam temuan mereka, karena beberapa peneliti telah mengambil pendekatan
"normatif" untuk menjawab pertanyaan-pertanyaan mengenai keputusan dividen, sementara
yang lain telah mengambil pendekatan “perilaku", mencari secara langsung ke manajemen
untuk mencari jawaban pada faktor-faktor yang mempengaruhi proses pembuatan
keputusannya. Sederhananya, kebijakan dividen adalah penentuan dari pendapatan kas yang
sebagian harus dipertahankan dalam perusahaan untuk reinvestasi dan yang sebagian lainnya
dana yang dibayarkan kepada investor baik saat ini atau akumulasi laba ditahan, namun
kompleksitas pembayaran ini terus membingungkan komunitas keuangan.
TINJAUAN PUSTAKA
MENGAPA MEMBAYAR DIVIDEN?
Faktor-faktor seperti dampak dividen pada kekayaan pemegang saham, peran dividen dalam
penilaian saham, dan harapan pemegang saham atas arus kas masa depan dari dividen masih
memancing kontroversi di kalangan sarjana keuangan, yaitu mengenai nilai yang dikeluarkan
bagi investor dan korporasi. Robert Parks penulis The Witch Doctor of Wall Street (1996),
membantah kebutuhan untuk mengeluarkan dividen dengan menyarankan hal berikut:
Pertumbuhan potensi maksimum dari laba terjadi, hal lain dianggap sama, ketika:
a. Semua pendapatan diinvestasikan kembali untuk menutup depresiasi
b. Semua pendapatan diinvestasikan kembali untuk memperoleh aset baru atau
meningkatkan aset yang sudah ada
Dalam kasus ekstrim, dengan asumsi pasar sempurna dan tidak ada perubahan dalam risiko
yang diperkirakan atau tingkat pengembalian yang diharapkan, pendapatan yang
diinvestasikan lagi kedalam aset akan menunjukan dollar-for-dollar dalam kenaikan harga
saham. Dengan asumsi juga tidak ada perbedaan pajak , investor bisa memandang
penerimaan dividen pada akhir tahun sebagai kenaikan yang setara dengan harga pasar saham
pada akhir tahun. dia bisa memperlakukan apresiasi pasar sama dengan penerimaan
pendapatan dividen.
Dalil irrelevan dividen adalah dasar untuk menunjukan bahwa investor tidak terpengaruh oleh
keputusan perusahaan untuk menginvestasikan kembali pendapatan atau mendistibusikannya
sebagai dividen kepada investor. Capital gain akan setara dengan dividen di pasar yang
sempurna tanpa pertimbangan pajak atau biaya transaksi terpasang.
Teori Modigliani-Miller (MM) menyatakan bahwa kekayaan pemegang saham akan tetap
terpengaruh oleh kebijakan dividen tanpa pajak sebagai pertimbangan. investor menempatkan
bobot yang sama antara return dalam bentuk deviden maupun dalam bentuk capital gain
selama kebijakan investasi perusahaan tidak dipengaruhi oleh kebijakan dividen (Shapiro
539) . Aspek negatif terkait dengan membayar keuntungan kepada para pemegang saham
termasuk biaya pajak potensial yang terkait dengan dividen, biaya agensi, dan kesempatan
yang hilang untuk menginvestasikan kembali untuk pertumbuhan perusahaan.
William Droms (1990) juga menunjukkan bahwa investor mungkin mempunyai manfaat
lebih dari menginvestasikan kembali dapat dilihat di teori kebijakan dividen residual (217).
Selain itu, perusahaan-perusahaan sering menghadapi keterbatasan dalam framing kebijakan
dividen yang dikenakan oleh kendala hukum, seperti aturan penurunan modal, yang
menyatakan bahwa perusahaan tidak bisa mengeluarkan dividen kas dari aset modal, dan
aturan kepailitan, yang melarang dividen dibayarkan selama periode kepailitan (Weston 659).
Dengan membayar dividen, perusahaan juga berisiko harus menggunakan metode
pembiayaan eksternal lebih mahal jika penghasilan tidak cukup memadai untuk menutupi
dividen dan peluang investasi, yang menghasilkan biaya kesempatan lebih tinggi untuk
perusahaan (Shapiro 549).
Lalu mengapa perusahaan menawarkan dividen sehubung dengan ketidakrelevanan mereka di
pasar yang sempurna dan karakteristik negatif mereka?
Meskipun investor mungkin dalam teori matematis acuh tak acuh terhadap kebijakan dividen,
dividen sendiri telah terbukti sangat relevan di mata investor karena alasan perilaku (Shapiro
542). Karena sebagian besar investor menghindari risiko, return diprediksi melalui dividen
sering disukai untuk return yang tak pasti dari capital gain yang dihasilkan dari pendapatan
yang diinvestasikan kembali, meskipun fakta bahwa kedua option akan mengakibatkan hasil
akhir yang sama dengan tidak adanya pajak dan biaya transaksi (Shapiro 541).
Dividen juga memberikan kemudahan untuk “penyesalan keengganan" dari capital gain di
mata investor karena investor lebih cenderung memilih pendapatan melalui dividen daripada
capital gain (Shapiro 542). The ketidaksempurnaan pasar, termasuk pajak dan terutama biaya
agensi yang dihasilkan dari pilihan manajemen tidak konsisten dengan tujuan meningkatkan
kekayaan pemegang saham, juga menyebabkan kebijakan dividen menjadi sangat relevan
dalam kasus pemegang kekayaan (Shapiro 541.549).
Dalam hubungannya dengan biaya agensi, kenaikan dividen merupakan sinyal positif kepada
investor karena mengurangi jumlah aliran kas yang tersedia untuk penggunaan yang tidak sah
oleh manajemen (Ross 519). Dickens (2002) juga menunjukkan, “faktor-faktor yang
menjelaskan dividen harus penting karena model intrinsik menyatakan bahwa harga saham
adalah nilai sekarang dari dividen masa depan."
Meskipun keberhasilan perusahaan didorong oleh faktor fundamental keuangan dalam jangka
panjang, emosi pasar sangat relevan. Misalnya, pergeseran sikap perilaku terhadap dividen
begitu jelas, khususnya selama dekade terakhir. Selama tahun 1990, dividen tidak begitu
disukai sampai tahun 2000 karena pasar bull adalah lokasi optimal untuk menyimpan dana.
Karena gelembung pecah dan prospek pasar menjadi bearish, investor telah mengingatkan
pentingnya dividen yang dibayarkan terlepas dari kondisi pasar yang berlaku. Dalam jangka
panjang, dividen juga dapat membantu mendorong manajemen untuk membuat pilihan yang
akan menguntungkan perusahaan dalam arti jangka panjang tanpa khawatir tentang fluktuasi
jangka pendek harga saham.
Jika dividen disediakan sebagai aliran kepada investor selama fluktuasi harga jangka pendek
adalah suatu kelaziman tapi dalam jangka panjang juga menjanjikan capital gain, investor
masih dijamin beberapa bentuk pengembalian, dan manajemen dapat bertindak dalam
kepentingan jangka panjang perusahaan.
APAKAH DIVIDEN MEMBERI SINYAL KEBERHASILAN DIMASA DEPAN?
Faktor positif lanjut mendorong perusahaan untuk menerbitkan dividen meliputi persepsi
psikologis investor. Reaksi perilaku yang menguntungkan pemegang saham untuk sinyal
positif dividen disampaikan serta alasan ekonomi untuk kebijakan dividen yang dapat
diandalkan menunjukan nilai yang mendasari dividen. . Meskipun pilihan manajemen untuk
menaikkan atau menurunkan dividen saat ini mungkin tidak sangat mempengaruhi nilai saat
ini dari perusahaan, perubahan ini dapat memiliki efek yang ditandai pada harga pasar saham
dan pendapat dari kedua investor dan perusahaan
Dividen berfungsi sebagai indikator perusaan saat ini dan kinerja masa depan dan tingkat
risiko yang potensial dengan meminjamkan kredibilitas klaim manajemen, dan dengan
demikian dapat membantu menentukan harga pasar saham. Seperti yang dikatakan oleh
Cottle, Murray, dan Blick, “Bagi sebagian besar saham biasa, catatan dividen dan prospek
selalu menjadi bagian paling penting dari pengendalian kualitas investasi dan nilai” (Graham
dan Dodd Analisis Keamanan, 1988). Stabilitas dalam kebijakan dividen seringkali
diperlukan untuk menghilangkan ketidakpastian dan potensi nilai pasar yang rendah oleh
investor terkait dengan pembayaran dividen tak terduga, dan penurunan dividen sering
menghasilkan respon pasar yang negatif seperti yang terlihat dengan penurunan harga saham.
Tingkat penurunan harga saham, bagaimanapun, sering tergantung pada alasan di balik
pemotongan dividen, baik itu pendapatan buruk atau potensi pertumbuhan masa depan
(Shapiro 537).
Oleh karena itu, persentase pembayaran dividen sering mengangkat hanya setelah
peningkatan permanen laba diharapkan dengan perusahaan, yang menghasilkan kelambatan
antara pendapatan dan rasio payout. Hipotesis sinyal dividend ini sejalan dengan kebijakan
dividen residual.
Alasan ekonomi lain di balik dividen yang stabil mencakup gagasan bahwa dividen
membatasi baik jumlah pembiayaan eksternal yang dibutuhkan oleh perusahaan dan biaya
fluktuasi dan kekhawatiran investor yang dapat dihasilkan. Kebijakan dividen yang stabil
lebih lanjut membatasi biaya transaksi yang dibayar oleh investor ketika variabel dividen
dapat mengakibatkan menjual atau membeli saham untuk mengkompensasi penyimpangan
dari pendapatan saat diperlukan (Shapiro 535). Shapiro juga menunjukkan bahwa dividen
yang tinggi memberikan manfaat kepada investor seperti ketika perusahaan harus
menggunakan metode-metode pembiayaan eksternal, pendapat objektif tentang pemberi
pinjaman menyediakan pemegang saham dengan indikasi yang baik berdirinya perusahaan
dan potensi masa depan (Shapiro 549).
Dalam teori, manajemen harus bekerja untuk memaksimalkan nilai pemegang saham, dan
dividen sering bekerja untuk mencapai tujuan ini asalkan perusahaan tidak mengeluarkan
dividen ke titik di mana mereka menolak proyek investasi dengan NPV positif, sehingga
mengubah kebijakan investasi mereka. Dividen kemudian sering memiliki manfaat yang
signifikan untuk korporasi. Droms (1990) menyatakan bahwa biasanya kemakmuran
korporasi dan pertumbuhan pendapatan menyebabkan peningkatan dividen, dan dengan
demikian meningkatkan nilai saham dan memungkinkan untuk capital gain (Droms 216).
EFEK PARA PELANGGAN DAN PERUBAHAN PAJAK
Sebuah perusahaan harus mempertimbangkan preferensi lain dari investor mereka ketika
menentukan kebijakan investor akan lebih memilih untuk menerima keuntungan melalui
capital gain atau pembayaran dividen tunai (Taman 230)? Sebuah studi 1974 yang dilakukan
oleh Black dan Scholes dikutip faktor yang signifikan mempengaruhi kebijakan dividen
berdampak pada pajak, yang dikenal sebagai “pengaruh klien." Tarif pajak yang berkaitan
dengan penggolongan pajak pemegang saham mempengaruhi keinginan investor untuk
dividen. Investor dalam golongan pajak yang lebih tinggi sering lebih menyukai laba ditahan
dalam perusahaan untuk menghindari membayar pajak yang tinggi, sementara investor dalam
golongan lebih rendah lebih memilih untuk menerima pengembalian dalam bentuk dividen
(Weston 661, Shapiro 546). Efek ini tampaknya akan berubah, namun, pada bulan Mei 2003
perubahan hukum pajak telah mengubah tarif pajak atas dividen. Tarif pajak maksimum atas
dividen hingga 2008 mencapai 15% dan setara dengan pajak atas keuntungan modal, daya
tarik dividen harus memperlebar di golongan pajak (yang dan Chang), meskipun keuntungan
modal masih memiliki sedikit keuntungan tapi memungkinkan wajib pajak untuk menunda
pajak sampai nanti. Menurut Sivy, perubahan pajak ini, bagaimanapun, sudah mendorong
adanya pembagian dividen saham, karena orang-orang tidak lagi mencari manfaat pajak dari
keuntungan modal; investor dapat menerima hasil yang lebih baik dengan prediksi yang lebih
besar dan risiko yang lebih rendah dengan berinvestasi di pembayaran dividen saham
(Dividen Rule!). Rencana reinvestasi dividen juga biasanya memungkinkan investor untuk
memilih menggunakan dividen untuk meningkatkan jumlah saham yang dimiliki, sehingga
menjadikan semua pendapatan ke dalam penciptaan keuntungan pembayaran dividen karena
itu dapat menarik investor menginginkan modal;.baik pendapatan atau keuntungan modal.
TEORI DIVIDEN
Literatur saat ini menampilkan tiga teori utama yang dimaksudkan untuk menjelaskan
metodologi kebijakan dividen, yang masing-masing berpusat pada gagasan penyerahan sisa
pendapatan kepada investor:
Kebijakan Dividen Residual Murni - menyatakan bahwa ketika laba perusahaan atas
ekuitas modal lebih besar daripada tingkat pengembalian yang bisa diperoleh investor
dengan menginvestasikan kembali dividen tersebut dalam investasi lain dengan risiko
setara, investor lebih memilih korporasi atas namanya dan menginvestasikan kembali
laba daripada menerbitkan dividen; perusahaan dapat menentukan opsi mana yang lebih
cocok untuk menguntungkan investor dengan terlebih dahulu mengidentifikasi anggaran
modal optimal perusahaan, dengan demikian mencatat tingkat modal ekuitas yang
diperlukan, dan kemudian mempertahankan jumlah pendapatan yang dibutuhkan untuk
membiayai modal ekuitas dalam anggaran modal dan memungkinkan "sisa" dana
(penghasilan tidak digunakan dalam investasi internal) setelah reinvestasi mandat yang
akan diterbitkan sebagai dividen (Droms 218). Oleh karena itu, dividen adalah fungsi
dari fluktuasi laba, dan metode ini memungkinkan fluktuasi signifikan dalam dividen
dengan perubahan dalam pendapatan dan peluang investasi perusahaan. Akibatnya,
semua sisa pendapatan yang dibayarkan menyebabkan rasio pembayaran dividen
berfluktuasi. Kebijakan ini juga menghasilkan dividen yang bervariasi dari tahun ke
tahun, dan ketika investasi ekuitas lebih besar dari pendapatan, pembiayaan ekuitas harus
dimulai untuk menciptakan residual (Droms, 1990).
Smoothed Residual Dividend Policy - menunjukkan bahwa fluktuasi dividen dijaga
agar tetap minimum. Perubahan kebijakan dividen cenderung tertinggal dari fluktuasi
laba menurut Shapiro, karena “Dividen ditetapkan sama dengan residu jangka panjang
antara perkiraan penghasilan dan persyaratan investasi. Perubahan dividen, pada
gilirannya, dibuat hanya ketika residu long run ini diharapkan berubah; fluktuasi laba
diyakini sementara diabaikan dalam menetapkan pembayaran dividen. Preferensi yang
jelas adalah untuk stabil, tetapi meningkat, dividen per saham "(Shapiro 532-533).
Dengan demikian, rasio pembayaran dividen berfluktuasi secara signifikan dengan
metode pembayaran ini, dan dividen memiliki potensi untuk melebihi sisa jika
penghasilan tidak terduga rendah.
Kebijakan Pembayaran Dividen Sisa Konstan - menyarankan mempertahankan
dividen konstan rasio pembayaran, yang menyebabkan dividen berfluktuasi dengan
penghasilan.
Dividen Triwulan Kecil dengan Bonus Tahunan (Small Quarterly Dividend with
Annual
Bonus)
-
menunjukkan
dividen
periodik
yang
kecil
dan dividen "bonus" tahunan yang ditawarkan kepada investor jika pendapatan melebihi
ekspektasi. Perusahaan yang mengalami fluktuasi pendapatan dan investasi yang luas
sering menggunakan kebijakan ini. Opsi ini menguntungkan manajemen, karena mereka
memiliki fleksibilitas uang tunai, serta investor karena mereka dijamin kecil. dividen
tahunan.
DIVIDEN MASIH PUZZLE
Namun sedikit yang diketahui tentang proses pengambilan keputusan dividen, keputusan ini
sepertinya tidak dibuat enteng. Semua faktor tersebut (preferensi pajak, biaya pendanaan
eksternal, signaling, agensi dan biaya transaksi), serta inflasi, posisi likuiditas (menunjukkan
kemampuan untuk membayar dividen), stabilitas laba, insider versus kontrol institusional
perusahaan (menunjukkan perbedaan preferensi dalam menahan pendapatan berdasarkan
situasi kepemilikan), peluang investasi (yang mengikat dana yang dapat dibayarkan kepada
investor), dan preferensi pribadi manajemen telah disarankan untuk memainkan peran dalam
keputusan
dividen
manajemen.
Dapat
disarankan,
bagaimanapun,
bahwa dividen
mempertahankan tingkat signifikansi penting seperti yang terlihat oleh kutipan berikut dari
Berita Investasi: "Dari 1926 hingga 2003, komponen dividen S & P 500 mewakili 42% dari
total return indeks" (www. davenportllc.com, 19 Januari 2004).
TUJUAN
Meskipun kebijakan dividen tetap menjadi subjek kontroversi bagi banyak cendekiawan
keuangan, keyakinan bahwa dividen memainkan peran penting telah diilustrasikan lebih
lanjut oleh banyak studi empiris dan survei perilaku yang telah dilakukan pada dividen.
Pemahaman yang lebih mendalam tentang motivasi di balik dividen akan memberikan
peluang untuk nilai saham yang lebih baik, karena sebagian besar model penilaian saham saat
ini termasuk dividen sebagai elemen kunci. Meskipun literatur yang disebutkan di atas
menunjukkan bahwa dividen memberikan nilai tambahan bagi perusahaan di mata investor,
tidak jelas apa yang manajemen faktor keuangan gunakan untuk mendukung alasan mereka di
balik memulai kebijakan dividen. Studi ini menyelidiki faktor-faktor yang mungkin yang
dapat mempengaruhi keputusan dividen untuk sampel besar perusahaan pembayaran dividen.
Rasio pembayaran dividen, sebagai variabel dependen, akan diperiksa untuk korelasi dengan
faktor-faktor berikut yang dipilih dari literatur: laba atas ekuitas, pertumbuhan penjualan,
beta, rasio lancar, utang terhadap total aset, kepemilikan orang dalam, kepemilikan
institusional, belanja modal, dan pertumbuhan EPS.
STUDI TERKAIT
Pembuatan Lintner (1956) dari model matematika yang menunjukkan kebijakan dividen,
yang saat ini terus-menerus dikonfirmasikan oleh temuan penelitian lain, merupakan langkah
kunci dalam penelitian kebijakan dividen. Studi Lintner menyarankan bahwa faktor utama
yang dipertimbangkan dalam menyesuaikan kebijakan dividen adalah perubahan dalam rasio
pembayaran ke arah yang jauh dari target pembayaran. Baker, Veit, dan Powell (2001)
menetapkan bahwa manajemen menempatkan kepentingan penting pada pilihan kebijakan
dividen untuk perusahaan mereka, dan perusahaan sering meninjau kebijakan mereka setiap
tahun. Baker dan Powell (1999) juga mencatat bahwa ada perbedaan statistik yang terbatas
antara industri yang berbeda dalam hal ide-ide manajerial tentang efektivitas dividen, dengan
demikian menunjukkan bahwa kebijakan dividen adalah kekhawatiran seluruh pasar yang
dihadapi dalam mode serupa.
Baker, Veit, dan Powell (2001) meneliti manajemen perusahaan baik keuangan dan nonkeuangan NASDAQ untuk menentukan faktor-faktor yang berpengaruh pada kebijakan
dividen. Dari dua puluh dua faktor yang dievaluasi, faktor yang sangat relevan dalam
keputusan kebijakan dividen baik perusahaan keuangan maupun nonkeuangan termasuk pola
masa lalu dari dividen, stabilitas laba, dan tingkat laba masa kini dan prediksi masa depan,
meskipun ada perbedaan signifikan antara tingkat kepentingan yang tidak Tempat manajemen
keuangan dan keuangan perusahaan pada beberapa faktor, termasuk kendala hukum,
pemeliharaan struktur modal, dan tingkat leverage keuangan. Baker, Veit, dan Powell (2001)
hasil juga menyarankan bahwa keputusan dividen manajer 'adalah bersama-sama dengan
model yang dibuat oleh Lintner. Ideologi manajemen tentang dividen tampaknya mencakup
keyakinan bahwa meskipun penalaran akademis seperti yang disediakan oleh ModiglianiMiller (MM) Dividend Irrelevancy Theorem (1961), keputusan dividen dapat memengaruhi
nilai perusahaan melalui perubahan harga saham, sehingga menciptakan atau mengurangi
kekayaan pemegang saham ; oleh karena itu subjek ini membutuhkan perhatian.
Pentingnya pola dividen dapat dilihat melalui penilaian Dickens, Casey, dan Newman (2002)
bahwa, seperti yang ditunjukkan oleh kebijakan dividen bank, stabilitas historis pembayaran
dividen dapat mengomunikasikan informasi penting tentang suatu perusahaan. Dickens,
Casey, dan Newman (2002) menemukan bahwa dividen menyampaikan informasi terkait
nilai tentang perusahaan yang pendapatan dan variabel keuangan lainnya gagal untuk
berkomunikasi; satu contoh di mana ini benar adalah dalam kasus di mana pola pendapatan
sangat tidak teratur sementara dividen lancar, dividen dapat lebih menggambarkan potensi
profitabilitas daripada laba.
Penelitian sebelumnya telah menunjukkan korelasi positif antara hasil yang diharapkan dan
hasil dividen, meskipun angka-angka ini tidak bergerak dalam proporsi yang sama, sementara
penelitian lain tidak menyarankan korelasi semacam itu (Ross 476). Salah satu pengaruh
utama yang disarankan pada kebijakan dividen adalah tingkat pertumbuhan yang diinginkan
korporasi. Shapiro menyatakan, “... sebuah perusahaan yang berkembang pesat, dengan
banyaknya proyek nilai bersih bersih yang positif, biasanya akan mempertahankan bagian
yang lebih besar dari arus kas operasi daripada sebuah perusahaan dengan sedikit peluang
investasi. Akibatnya, perusahaan yang berkembang pesat akan memiliki tingkat pembayaran
dividen yang lebih rendah ”(550).
Aivazian, Booth, dan Cleary (2003) telah menyimpulkan bahwa pengembalian ekuitas dan
profitabilitas berkorelasi positif dengan ukuran rasio pembayaran dividen. Studi mereka juga
menyimpulkan bahwa perusahaan dengan rasio utang tinggi sering memiliki pembayaran
dividen yang lebih rendah, dan ukuran perusahaan juga berkorelasi positif dengan
pembayaran dividen. Moh'd, Perry, dan Rimbey (1995) juga menyimpulkan bahwa
pembayaran dividen berhubungan positif dengan ukuran perusahaan. Pemegang, Langrehr,
dan Hexter (1998) menyatakan bahwa perusahaan yang menempatkan fokus bisnisnya pada
satu lini bisnis memiliki rasio pembayaran yang lebih rendah daripada perusahaan yang
kurang fokus.
Penentu lain yang disarankan dari kebijakan dividen adalah tingkat likuiditas perusahaan,
akses ke modal, arus kas, metode penyusutan, tingkat inflasi saat ini, dan tingkat utang.
Myers dan Bacon (akan datang) menetapkan bahwa semakin tinggi PE perusahaan, semakin
rendah risikonya dan semakin tinggi rasio pembayarannya. Mendukung perasaan manajemen
terkait dengan penerbitan dividen termasuk keinginan untuk mempertahankan akses ke modal
ekuitas untuk mendanai belanja modal lanjutan dan pertumbuhan perusahaan melalui aliran
uang tunai kepada pemegang saham. Myers dan Bacon (akan datang) menemukan bahwa
arus kas dividen memberikan sinyal positif kepada pemegang saham dan meningkatkan
reputasi perusahaan. Mick dan Bacon (2003) menemukan bahwa pola dividen masa lalu serta
tingkat laba saat ini dan yang diharapkan secara empiris relevan dalam menjelaskan
keputusan dividen, dengan laba masa depan menjadi variabel yang paling berpengaruh.
Elemen kunci lain dalam pertanyaan ini adalah tingkat stabilitas yang terkait dengan laba
yang diproyeksikan perusahaan. Drom menggambarkan hal ini dengan menyatakan, "Tingkat
stabilitas pendapatan yang tinggi mengurangi risiko bisnis perusahaan dan memungkinkan
pembayaran dividen yang lebih tinggi daripada yang dapat dibayarkan jika pendapatan sangat
tidak menentu" (217).
Dempsey, Laber, dan Rozeff (1993) menetapkan bahwa ada keteraturan tertentu antara
perusahaan dari berbagai industri, meskipun kesamaan ini tampaknya hasil dari faktor-faktor
spesifik perusahaan daripada karakteristik industri-lebar. Lintner (1953) menawarkan bahwa
kebijakan dividen memiliki efek pada industri di luar dampak nyata pada penerimaan
investasi dan peluang, aksesibilitas dana internal, dan stabilitas pendapatan. Lintner
menunjukkan motivasi kompetitif di balik dividen yang melampaui faktor-faktor spesifik
perusahaan. Sebagaimana dinyatakan oleh Lintner, "Perusahaan mungkin secara umum
mengikuti jejak" perusahaan lain dalam industri yang sama, tetapi kadang-kadang mungkin
berkaitan dengan mempertahankan semacam kesesuaian dengan perusahaan lain yang
sekuritasnya, investasi-bijaksana, pengganti dekat untuk perusahaan memiliki sekuritas,
meskipun perusahaan lain berada dalam industri yang sepenuhnya berbeda. " Ini kemudian
dinyatakan sebagai hipotesis kepemimpinan dividen terkait industri.
Baker dan Powell (1999) studi menunjukkan bahwa 90 persen dari manajemen menempatkan
nilai substansial dalam dividen karena mereka diyakini mempengaruhi nilai keseluruhan
perusahaan, dan mereka menemukan bahwa proposisi Modigliani-Miller memegang sedikit
berat di dunia nyata. Signalling membuktikan motivasi utama di balik kebijakan dividen, dan
saran mereka bahwa dividen adalah sarana untuk mengekang kontroversi yang dihasilkan
antara perusahaan dan investornya (sebagai dividen membantu untuk memantau kinerja
manajemen) didukung sebagai dividen terbukti mengurangi biaya agensi dengan memaksa
perusahaan untuk mencari pendanaan eksternal dan dengan demikian tunduk pada evaluasi
publik yang kritis. Sebagaimana dinyatakan oleh Moh'd, Perry, dan Rimbey (1995) dalam
studi mereka tentang efek dividen pada biaya agensi, "Distribusi sumber daya dalam bentuk
dividen tunai memaksa manajer untuk mencari modal luar, sehingga mendorong mereka
untuk menurunkan biaya agensi sebagai mereka terpapar ke pasar modal. Dalam lingkungan
ini, tingkat maksimum pembayaran dividen meminimalkan struktur biaya agensi
dibandingkan dengan biaya menghasilkan dana yang dibutuhkan. ”
Penelitian menunjukkan bahwa persentase kepemilikan orang dalam versus kepemilikan
institusional juga mempengaruhi keputusan dividen. Dickens, Casey, dan Newman (2002)
meneliti dampak kepemilikan pada industri perbankan dan menemukan bahwa kepemilikan
dalam berkorelasi negatif dengan rasio pembayaran, dengan demikian menunjukkan bahwa
biaya agensi kurang dengan sebagian besar perusahaan milik orang dalam. Moh'd, Perry, dan
Rimbey (1995) menyimpulkan bahwa ketika kepemilikan institusional suatu perusahaan
meningkat, pembayaran dividen juga meningkat.
Baker dan Powell (1999) menyatakan bahwa penggunaan pengumuman dividen sebagai cara
untuk mengevaluasi harga saham telah ditentukan berlaku secara empiris, meskipun bukti
lain menunjukkan bahwa pengumuman dividen berpotensi mengindikasikan pertumbuhan
serta kurangnya peluang investasi. Penjelasan tentang preferensi pajak, meskipun tidak
didukung secara meyakinkan oleh bukti empiris, menyatakan bahwa saham yang
menawarkan dividen rendah lebih menarik bagi investor dalam kurung pendapatan yang lebih
tinggi. Temuan penelitian juga menunjukkan bahwa preferensi pasar cenderung mengarah
pada pertumbuhan dividen yang stabil daripada rasio pembayaran yang stabil.
PEMILIHAN DAN KARAKTERISTIK SAMPEL
Untuk mempelajari faktor penentu kebijakan dividen, kami menguji efek variabel yang
dipilih 'pada keputusan dividen untuk sampel besar perusahaan publik. Kami membuat
sampel
perusahaan
menggunakan
alat
penyaringan
daya
dari
Multex
Investor.
MultexInvestor.com adalah situs web Market Guide, Inc., yang menyediakan informasi
keuangan pokok kuartalan di lebih dari 10.000 perusahaan publik yang diperdagangkan di
bursa NASDAQ, AMEX, NYSE, dan OTC (www.MultexInvestor.com). Kami mengamati
data untuk semua perusahaan dalam sampel yang dipilih pada akhir kuartal kedua tahun
2004. Kueri Multex Investor menghasilkan sampel dari 542 perusahaan. Perusahaan disaring
oleh masing-masing variabel untuk menghasilkan sampel terbesar yang mungkin.
METODOLOGI
Untuk menganalisis karakteristik perusahaan yang tampaknya mempengaruhi keputusan
dividen, penelitian ini menggunakan Regresi Ordinary Least Squares (OLS) pada sampel
penelitian. Variabel independen dan hipotesis yang didukung oleh literatur muncul pada
Tabel 1.
TABEL 1. VARIABEL DAN HIPOTESIS
FAKTOR
VARIABEL
KEPUTUSAN
RASIO
DIVIDEN
PEMBAYARAN
PROFITABILITAS
DIVIDEN/100
ROE
DEFINISI
TANDA
DIVIDEN/EPS
HIPOTESIS
VARIABEL
TERIKAT
PENDAPATAN
NEGATIF- ketika
BERSIH/MODAL
profitabilitas
meningkat,
pendapatan
ditanamkan
ke
peluang reinvestasi
daripada
menjadi
dividen – (higher
PERTUMBUHAN
ROE).
tingkat NEGATIF
PERTUMBUHAN
5
tahun
PENJUALAN
pertumbuhan
gabungan
per
-
tahunan Perusahaan dengan
saham peluang
selama 5 tahun terakhir
pertumbuhan tinggi
harus
membayar
dividen yang lebih
kecil
karena
pendapatan
diinvestasikan
kembali
untuk
mendorong
RESIKO
BETA
pertumbuhan.
kemiringan garis regresi NEGATIF
-
60 bulan dari saham Seiring
relatif
terhadap meningkatnya
perubahan harga% dari S risiko, kemampuan
& P 500
perusahaan
untuk
mendistribusikan
pendapatan
LIKUIDITAS
RASIO SAAT INI ASET
menurun
NEGATIF
(CURRENT
LANCAR/KEWAJIBA
Peningkatan
RATIO)
N LANCAR
likuiditas
-
menunjukkan lebih
sedikit dibayarkan
FINANCIAL
dalam dividen.
DEBT TO TOTAL TOTAL DEBT/TOTAL NEGATIF
LEVERAGE
ASSET
ASSETS
Semakin
-
banyak
utang yang dimiliki
perusahaan,
semakin
kecil
kemungkinan akan
membayar dividen,
karena
harus
bersaing
dengan
INSTITUTIONAL
INSTITUTIONAL
pembayaran bunga.
% SHARE OWNED BY POSITIF - Dividen
INFLUENCE
OWNERSHIP
INSTITUTION
merupakan
sinyal
positif
bagi
investor
luar,
sehingga
perusahaan
harus
bertindak
untuk
menarik
CONTROL
INSIDER
dari luar.
% SHARE OWNED BY NEGATIF
OWNERSHIP
INSIDER
investasi
-
Kepemilikan orang
dalam
harus
menunjukkan
preferensi
untuk
mempertahankan
laba di perusahaan
(dividen
EXPANSION
CAPITAL
rendah).
GROWTH IN CAPITAL NEGATIF
SPENDING
SPENDING
Rencana
lebih
ekspansi
harus
meningkatkan
reinvestasi
penghasilan dalam
perusahaan
dan
mengurangi
PROFITABILITY
5
YEARS 5
GROWTH
GROWTH IN EPS
YEARS
GROWTH
dividen
EPS POSITIF
-
EPS
yang lebih tinggi
akan meningkatkan
dividen
yang
dibayarkan, karena
ada lebih banyak
penghasilan
yang
dapat dihasilkan.
UJI DAN HASIL KUANTITATIF
Tabel berikut mengilustrasikan hasil regresi untuk sampel global 542 perusahaan.
TABEL 2. HASIL REGRESI
FACTORS
VARIABLES
BETA
HYPOTHESIZED
KEPUTUSAN
RASIO
COEFFICIENT
N/A
SIGN
DEPENDENT
DIVIDEN
PEMBAYARAN
PROFITABILITAS
PERTUMBUHAN
DIVIDEN/100
ROE
PERTUMBUHAN
-.0024***
-.0054***
NEGATIVE
NEGATIVE
RESIKO
LIKUIDITAS
PENJUALAN
BETA
-.0071**
RASIO SAAT INI -.0030***
NEGATIVE
NEGATIVE
(CURRENT RATIO)
VARIABLE
FINANCIAL
DEBT TO TOTAL +.0089***
NEGATIVE
LEVERAGE
INSTITUTIONAL
ASSET
INSTITUTIONAL
-.0227**
POSSITIVE
INFLUENCE
CONTROL
OWNERSHIP
INSIDER
-.0044***
NEGATIVE
EXPANSION
OWNERSHIP
CAPITAL
-.0937***
NEGATIVE
PROFITABILITY
SPENDING
5 YEARS GROWTH +.0042***
POSSITIVE
GROWTH
IN EPS
R square
.383
F statistic
21.78***
N
542
Analisis regresi multivariat menunjukkan bahwa variabel berikut berhubungan negatif
dengan rasio pembayaran dividen sebagai hipotesis dan juga signifikan pada tingkat 1%:
profitabilitas (laba atas ekuitas), pertumbuhan (pertumbuhan penjualan), risiko (beta),
likuiditas (rasio lancar ), kontrol (kepemilikan orang dalam), dan ekspansi (pertumbuhan
dalam belanja modal). Pertumbuhan profitabilitas (pertumbuhan lima tahun dalam EPS)
terkait secara positif dengan pembayaran dividen sebagai hipotesis dan signifikan pada
tingkat 1%. Leverage keuangan (hutang terhadap total aset) menghasilkan hubungan positif
yang tidak terduga, signifikan dengan rasio pembayaran, sementara pengaruh institusional
(kepemilikan institusional) terkait secara positif, tidak negatif seperti yang dihipotesiskan,
dengan pembayaran dividen dan signifikan. Dari sembilan variabel independen yang diuji,
tujuh menghasilkan hubungan yang diantisipasi dengan keputusan dividen dan sebagian besar
signifikan pada tingkat 1%. Dua dari sembilan variabel menghasilkan tanda-tanda yang
bertentangan dengan pembayaran dividen dan signifikan. Statistik F menunjukkan bahwa
model regresi multivariat menghasilkan kekuatan penjelas yang signifikan dan r
'menunjukkan bahwa 38% dari variabilitas dalam rasio pembayaran dividen dijelaskan oleh
variabel independen yang diuji.
Sebagaimana dihipotesiskan oleh literatur (teori residual), pertumbuhan penjualan dan
ekspansi berhubungan negatif dengan rasio pembayaran dividen. Demikian juga, kepemilikan
orang dalam menghasilkan hubungan negatif yang diantisipasi dengan pembayaran dividen.
Berlawanan dengan literatur, kepemilikan institusional bervariasi secara negatif dengan
pembayaran dividen. Hubungan positif diamati antara rasio utang terhadap total aset dan
rasio pembayaran dividen menghasilkan hasil anomali.
Seperti yang diharapkan, hasil menunjukkan bahwa semakin tinggi risiko perusahaan,
semakin rendah rasio pembayarannya. Karena kepemilikan orang dalam yang lebih besar
menghasilkan dividen yang lebih rendah, temuan menunjukkan bahwa manajemen yang
mungkin dalam perusahaan yang diperiksa memiliki insentif untuk mengurangi dividen
dalam rangka meningkatkan nilai yang diharapkan dari opsi saham mereka yang diterima
sebagai kompensasi eksekutif. Pentingnya arus kas dividen sebagai alat pemberi sinyal
kepada pemegang saham juga terlihat dalam sampel, karena perusahaan bersedia
meningkatkan utang untuk mendanai peningkatan dividen. Perusahaan dalam sampel
berperilaku seperti yang diantisipasi oleh literatur karena meningkatkan dividen mengurangi
likuiditas, dan semakin tinggi laba atas ekuitas, semakin besar laba ditahan perusahaan untuk
reinvestasi atau lebih rendah adalah pembayaran dividen. Dan akhirnya, pertumbuhan EPS
yang lebih tinggi memungkinkan kapasitas yang lebih besar bagi perusahaan untuk
meningkatkan dividen. Secara keseluruhan, hasil mendukung beberapa teori dividen dalam
literatur.
Kueri Multex Investor perusahaan dibagi lagi menjadi topi besar, topi tengah, topi kecil, dan
sampel topi mikro. Tabel 3 menunjukkan pembagian sampel total dengan kapitalisasi pasar,
sementara Tabel 4 menguraikan hasil regresi dengan ukuran perusahaan.
TABEL 3. DIVISI SAMPEL
DIVISI SAMPEL
DALAM SAMPEL
542
131
184
192
35
GLOBAL
CAP BESAR (10B sampai 200B)
CAP TENGAH (2B sampai 10B)
CAP KECIL (300M sampai 2B)
CAP MIKRO (50M sampai 300M)
B = Miliar M = Jutaan
TABEL 4. HASIL REGRESI DENGAN DIVISI PASAR MARKET
VARIABLES
Hypothesized Global
Global
Betas
Large
Mid Cap Small
Micro
Cap
Betas
Cap
Cap
Betas
Betas
Betas
DIVIDEND
DEPENDEN
PAYOUT
T
RATIO
RETURN
VARIABLE
ON NEGATIVE
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
-.0024**
-0.0013
-0.0001
-0.0059*
-0.0060
EQUITY
5 YR SALES NEGATIVE
*
-.0054**
GROWTH
BETA
CURRENT
*
-.0071**
-.0030**
NEGATIVE
NEGATIVE
RATIO
-0.0030
0.0106**
-0.0030
-0.0086
-0.0423
0.0606**
*
-0.0890*
-0.0384
-0.0428
-
-0.4780
-0.0741
*
0.0640**
0.4223*
*
-0.0323
-0.9012
-0.0031*
-0.0028
0.0231*
-
-
*
-
*
0.0068**
0.0048**
0.00644
NEGATIVE
-.0937**
0.0015
*
-0.0019
*
-0.0019
0.0166
SPENDING
5 YR GROWTH POSSITIVE
*
+.0042**
-0.0005
-
-
-0.0109
IN EPS
R square
....................
F statistic
....................
***Signifikan pada level 1%
*
.383
21.78***
0.444
6.13***
0.0017**
0.567
14.70***
0.0017**
0.446
9.46***
0.630
2.16*
DEBT
TO NEGATIVE
TOTAL
ASSETS
INSIDER
OWNESHIP
INSTITUTIONA
NEGATIVE
POSSITIVE
L OWNERSHIP
CAPITAL
+.0089**
0.8579**
*
*
-.0227**
-0.0017
-.0044**
-0.0007
**Signifikan pada level 5%
*Signifikan pada level 10%
Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 4, hubungan yang diharapkan antara ukuran perusahaan
dan beberapa permukaan variabel. Kesamaan antara tingkat signifikansi variabel individu
antara masing-masing sampel adalah jelas, meskipun sampel data yang lebih besar yang
mengandung informasi selama beberapa periode dapat menghasilkan hasil yang lebih
substansial dan inheren lebih logis. Informasi penting yang berasal dari segmentasi sampel
adalah signifikansi dan tanda-tanda koefisien rasio utang. Data menunjukkan bahwa utang
lebih mungkin ditingkatkan untuk membiayai dividen di perusahaan-perusahaan besar dan
menengah, sementara perusahaan yang lebih kecil benar-benar membayar lebih sedikit
dividen seiring meningkatnya utang mereka, yang diperkirakan berdasarkan kemampuan
perusahaan untuk menutup layanan utangnya. Perusahaan topi besar yang mapan harus
memiliki perhatian yang kurang dalam menutupi pembayaran bunga mereka daripada
perusahaan topi yang lebih berisiko, kecil atau mikro.
Masalah dengan analisis regresi berganda muncul ketika potensi multikolinieritas di antara
variabel independen yang dipilih ada. Untuk memeriksa keberadaan multikolinieritas,
Canavos (1984) menyarankan menggunakan sampel besar perusahaan dan menguji variabel
independen interelasi dengan matriks korelasi seperti yang ditunjukkan pada Tabel 5.
Menurut Mason dan Lind (1996, p. 541), "Aturan umum adalah bahwa korelasi antara
variabel independen dari negatif 0,70 hingga positif 0,70 tidak menimbulkan masalah. "
Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 5, tidak ada variabel independen yang dipilih untuk
masing-masing empat regresi yang terbukti sangat berkorelasi karena semuanya berada dalam
-0,70 hingga + 0,70 pedoman. Oleh karena itu, kami mengendalikan masalah
multikolinieritas. Matriks korelasi juga dijalankan untuk menguji multikolinieritas
berdasarkan kapitalisasi pasar. Hasilnya ditunjukkan pada Tabel 6-9. Seperti yang terlihat
pada matriks korelasi sampel, multikolinieritas memang ada dalam sampel yang lebih kecil,
tetapi ukuran sampel yang kecil menghadirkan ancaman terhadap reliabilitas dari angkaangka ini. Dengan melihat data selama beberapa periode dan lebih dari ukuran sampel yang
lebih besar untuk setiap segmen cap pasar, penentuan yang lebih baik dari karakteristik data
dapat diungkap.
KESIMPULAN
Penelitian ini secara empiris menguji data untuk sampel 542 perusahaan yang diambil dari
Multex Investor Database untuk menilai dampak variabel keuangan yang dipilih pada
keputusan dividen menggunakan Regresi OLS. Penelitian ini menggunakan rasio pembayaran
dividen perusahaan sebagai variabel dependen untuk mewakili keputusan dividen. Variabel
independen yang diuji meliputi: laba atas ekuitas, pertumbuhan penjualan, beta, rasio lancar,
utang terhadap total aset, persentase kepemilikan orang dalam, persentase kepemilikan
institusional, ekspansi, dan estimasi tingkat pertumbuhan lima tahun untuk laba per saham.
Hasil menunjukkan bahwa dalam sampel global, semua variabel signifikan dalam
menjelaskan keputusan kebijakan dividen.
Meskipun akan selalu ada pro dan kontra terhadap kebijakan dividen, analisis tampaknya
menunjukkan bahwa pendapatan melalui dividen merupakan faktor yang menarik bagi
investor baik untuk jaminan pengembalian yang wajar maupun sinyal positif yang
diberikannya
mengenai
klaim
manajemen.
Kebijakan
dividen
karena
itu
layak
dipertimbangkan manajemen, dan proses pemikiran manajemen yang paling umum
tampaknya termasuk kemampuan untuk membayar dividen dalam jangka panjang
berdasarkan arus kas dan proyeksi pendapatan dan pilihan antara memanfaatkan kelebihan
dana untuk reinvestasi atau pembayaran.
Oleh karena itu ada trade-off antara keputusan manajemen untuk implementasi dan sejauh
mana pembayaran dalam kebijakan dividen versus reinvestasi. Penelitian ini dapat
dilanjutkan dengan penyelidikan lebih lanjut keputusan kebijakan dividen berdasarkan
kapitalisasi pasar perusahaan. Data juga harus dikumpulkan selama beberapa kuartal untuk
membandingkan fluktuasi pembayaran dari waktu ke waktu dan tingkat relevansi untuk
setiap determinan dari waktu ke waktu. Penelitian lebih lanjut harus dilakukan untuk
menentukan relevansi kebijakan dividen dan strategi pelaksanaannya berdasarkan sektor
pasar. Meningkatkan variabel yang dipilih untuk memasukkan item seperti float, proyeksi
rasio PE, margin operasi, rasio hutang terhadap ekuitas, dan lain-lain juga dapat
menghasilkan hasil yang signifikan.