Manajemen Investasi 08

Manajemen Investasi
(Pertemuan Kedelapan)
“Analisis Sekuritas I”

Disampaikan oleh:

Kerangka Analisis
• Analisis Fundamental
• Pendekatan untuk analisis fundamental:
– Analisis ekonomi yang bersifat global maupun lokal.
– Analisis industri
– Analisis perusahaan

• Mengapa menggunakan pendekatan top down?

Pertimbangan Kondisi Ekonomi Global
• Kinerja perusahaan di satu negara atau area bersifat
sangat variabel.
• Risiko politik.
• Risiko nilai tukar
– Penjualan

– Profit
– Return saham

Kinerja Ekonomi di Emerging Markets

Perubahan Nilai Tukar Riil : U.S. Dollar versus Major
Currencies,
1999–2006

Beberapa Variabel Kunci
•
•
•
•
•

Gross domestic product
Tingkat pengangguran
Tingkat suku bunga dan inflasi
Defisit anggaran

Sentimen konsumen

S&P 500 Index versus Earnings Per Share

Demand Shocks
• Demand shock – sebuah kondisi yang mempengaruhi
permintaan barang dan jasa dalam perekonomian

Supply Shocks
• Supply shock – Suatu kejadian yang mempengaruhi
kapasitas produksi atau biaya produksi

Kebijakan Pemerintah
• Kebijakan Fiskal: Manajemen sisi permintaan
– Pengurangan tingkat pajak
– Peningkatan pengeluaran pemerintah

Kebijakan Pemerintah Federal
• Kebijakan Moneter – Manajemen Sisi Permintaan
– Manipulasi money supply untuk mempengaruhi

aktivitas ekonomi
• Initial & feedback effects
• Perangkat kebijakan moneter
– Operasi Pasar Terbuka
– Tingkat Diskonto
– Giro Wajib Minimum

Kebijakan Pemerintah (lanjutan)
• Kebijakan fiskal: manajemen sisi penawaran
– Insentif atau pajak marjinal

• Kebijakan nasional pada pendidikan, infrastruktur,
dan penelitian

Siklus Bisnis
• Titik transisi antar siklus sering disebut “peaks” dan
“troughs”
– Peak merupakan transisi dari akhir kondisi ekspansi menjadi
awal dari kondisi kontraksi
– Trough terjadi pada titik terbawah dari resesi dan pada saat

perekonomian akan mulai naik kembali

Indikator Siklikal

Leading Indicators
• Leading indicators cenderung untuk meningkat dan
turun lebih awal dalam perekonomian
• Contoh:
– Rata-rata jam kerja mingguan dari para buruh
– Harga saham

Indeks Indikator Ekonomi

Coincidence Indicators
• Coincident Indicators – indikator yang cenderung
berubah secara langsung
• Contoh:
– Industrial production
– Tingkat penjualan di sektor manufaktur dan perdagangan

Lagging Indicators
• Lagging Indicators - indicators that tend to follow the
lag economic performance
• Contoh:
– Ratio of trade inventories to sales
– Ratio of consumer installment credit outstanding to personal
income

Indexes of Leading, Coincident, and
Lagging Indicators

Economic Calendar

Analisis Industri
• Sensitivitas terhadap siklus bisnis
• Faktor-faktor
yang
mempengaruhi
pendapatan terhadap siklus bisnis:

sensitivitas

– Sensitivitas tingkat penjualan produk terhadap siklus bisnis
– Operating leverage
– Financial leverage

• Siklus hidup industri

Economic Calendar at Yahoo!

Useful Economic Indicators

Return on Equity, 2007

Industry Stock Price Performance as Measured by Rate of
Return on Dow Jones Sector iShares, January-October
2007

ROE dari Beberapa Bank Besar

Siklus Industri

Operating Leverage of Firms A and B
Throughout the Business Cycle

A Stylized Depiction of the Business Cycle

Rotasi Sektor
• Portofolio disesuaikan dengan memilih perusahaan
yang berkinerja baik pada siklus bisnis tertentu
– Peaks – Perusahaan yang bergerak dalam bidang sumber
daya alam mineral
– Contraction – Industri yang bersifat defensif seperti makanan
atau obat
– Trough – industri barang-barang modal
– Expansion – industri-industri yang bersifat siklikal

Sektor Rotasi

Siklus Hidup Industri

Stage
Start Up
Consolidation
Maturity
Relative Decline

Sales Growth
Meningkat tajam
Stabil
Melambat
Minimal atau Negatif

Siklus Hidup Industri

Struktur Industri dan Kinerja
•
•
•
•
•

Ancaman dari pendatang baru dalam industri
Rivalitas antar kompetitor
Tekanan dari produk-produk substitusi
Bargaining power dari pembeli
Bargaining power dari supplier

Model Valuasi Saham

Model Valuasi Ekuitas
• Model Neraca
– Nilai Buku

• Dividend Discount Models
• Price/Earning Ratios

Financial Highlight Microsoft, 25 Oktober
2007

Keterbatasan Nilai Buku

• Nilai buku merupakan aplikasi dari aturan-aturan
akuntansi yang sering kali berbeda antara satu
dengan yang lain
• Dapat nilai buku mewakili nilai yang sebenarnya?
• Pendekatan yang lebih baik:
– Nilai likuidasi
– Biaya penggantian

Expected Holding Period Return
• Return dari suatu investasi saham memberikan
dividend dalam bentuk kas dan capital gain atau
losses
– Asumsikan lamanya periode investasi (holding period) adalah
satu tahun

Expected HPR= E ( r ) 

E ( D1 )   E ( P1 )  P0
P0



Required Return
• CAPM memberikan formulasi perhitungan required
return:

k  rf    E (rM )  rf 

• Jika harga saham ditetapkan secara benar, maka:
– Required return seharusnya sama dengan expected return

Nilai Intrinsik dan Nilai Pasar
• Nilai Intrinsik:
– Self assigned value
– Beberapa model dapat digunakan untuk estimasi

• Harga Pasar:
– Nilai konsensus yang ditetapkan oleh seluruh trader

• Patokan strategi:
– IV > MP : Beli
– IV < MP : Jual atau short sell
– IV = MP : tahan atau fairly priced

Holding Period Spesifik

D
D


V
(1 k ) (1 k )
1

0

2

1

P
D
 ... 
(1 k )
H

2

H
H

PH = Ekspekstasi harga saham pada waktu ke-H
H = jumlah ekspekstasi tahun saham akan ditahan
(tidak dijual)

Dividend Discount Model: Model Umum

Dt
Vo 
t
t 1 (1  k )


V0 = Nilai saham
Dt = Dividend
k = required return

Jika Tidak Ada Pertumbuhan

D
Vo 
k
• Saham
yang
diekspektasikan
tahun
– Saham preferen

pendapatan
dividendnya
selalu konstan sepanjang

Model Pertumbuhan Konstan

Do (1  g )
Vo 
kg
g

= Tingkat
perpetual

pertumbuhan

konstan

Contoh Model Pertumbuhan Konstan

Do (1  g )
Vo 
k g
E1 = $5.00 b = 40%
k =
15%
(1-b) = 60%
D1 = $3.00 g =
8%
V0 = 3.00 / (.15 - .08) = $42.86

Mengestimasi Tingkat Pertumbuhan
Konstan

g  ROE b
g = Tingkat pertumbuhan dividend
ROE = Return on Equity perusahaan
b =
(1- dividend payout percentage
rate)

Dividend Growth for Two Earnings
Reinvestment Policies

Present Value Dari Kesempatan
Pertumbuhan
• Jika harga saham sama dengan nilai intrinsiknya,
tingkat pertumbuhan konstan, saham seharusnya
dijual pada harga:

D1
P0 
kg

• Jika seluruh pendapatan dibayarkan dalam bentuk
dividend, harga seharusnya menjadi lebih rendah
(asumsi bahwa terdapat kesempatan pertumbuhan)

Present Value Dari Kesempatan
Pertumbuhan
• Price = No-growth value per share + PVGO (present
value of growth opportunities)

E1
P0 
 PVGO
k

Partitioning Value: Example
ROE = 20% d = 60% b = 40%
E1 = $5.00 D1 = $3.00 k = 15%
g = .20 x .40 = .08 or 8%

Partitioning Value: Example Continued
3
Vo 
$42.86
(.15 .08)
5
NGVo  $33.33
.15
PVGO $42.86  $33.33 $9.52
Vo = Nilai dengan adanya pertumbuhan
NGVo = Nilai jika tidak ada pertumbuhan
PVGO = Present Value of Growth Opportunities

Model Pertumbuhan Multitahap
(1  g1 )t
DT (1  g 2 )
P0  D0 

t
T
(1

k
)
(
k

g
)(1

k
)
t 1
2
T

• g1 = Tingkat pertumbuhan pertama
• g2 = Tingkat pertumbuhan kedua
• T = Jumlah periode pada tingkat g1

Contoh
D0 = $2.00 g1 = 20% g2 = 5%
k = 15%
D2 = 2.88

T=3

D1 = 2.40

D3 = 3.46

D4 = 3.63

V0 = D1/(1.15) + D2/(1.15)2 + D3/(1.15)3 +
D4 / (.15 - .05) ( (1.15)3
V0 = 2.09 + 2.18 + 2.27 + 23.86 = $30.40

Price/Earning Ratio
• P/E Ratios merupakan fungsi dari 2 faktor:
– Required Rates of Return (k)
– Expected growth dari Dividends

• Kegunaan
– Valuasi relatif (perbandingan)
– Banyak digunakan di industri

PE Ratio: tanpa ada pertumbuhan

E1
P0 
k
P0
1

E1 k
• E1 - expected
mendatang

earnings

untuk

– E1 sama dgn D1 jika tidak ada pertumbuhan

• k - required rate of return

tahun

P/E Ratio: Pertumbuhan Konstan

D1
E1 (1  b)
P0 

k  g k  (b  ROE )
P0
1 b

E1 k  (b  ROE )
b = retention ratio
ROE = Return on Equity

Contoh: Tanpa Pertumbuhan
E0 = $2.50

g=0

k = 12.5%

P0 = D/k = $2.50/.125 = $20.00
PE = 1/k = 1/.125 = 8

Contoh: Dengan Pertumbuhan
b = 60% ROE = 15% (1-b) = 40%
E1 = $2.50 (1 + (.6)(.15)) = $2.73
D1 = $2.73 (1-.6) = $1.09
k = 12.5% g = 9%
P0 = 1.09/(.125-.09) = $31.14
PE = 31.14/2.73 = 11.4
PE = (1 - .60) / (.125 - .09) = 11.4

Efek ROE dan Plowback Terhadap
Pertumbuhan dan P/E Ratio

P/E Ratio dan Risiko Saham
• Jika semuanya dianggap sama:
– Saham yang lebih berisiko memiliki P/E lebih rendah
– Nilai k yang lebih tinggi akan membuat P/E menjadi lebih
rendah

P 1 b

E kg

Pitfalls in P/E Analysis
• Penggunaan pendapatan akuntansi
– Manajemen pendapatan
– Pilihan pada GAAP

• Inflasi
• Pendapatan yang dilaporkan berfluktuasi tergantung
siklus bisnis

P/E Ratios of the S&P 500 Index and
Inflation

Earnings Growth for Two Companies

Price-Earnings Ratios

P/E Ratios for Different Industries, 2007

Beberapa Pendekatan Perbandingan
Lainnya
• Price-to-book ratio
• Price-to-cash-flow ratio
• Price-to-sales ratio

Membandingkan Berbagai Pendekatan
• In practice
– Nilai dari model dapat saja berbeda
– Analis
selalu
menggunakan
asumsi-asumsi
disederhanakan

yang