Manajemen Investasi 04

Manajemen Investasi
(Pertemuan Keempat)
“Pricing Model (CAPM dan APT)”

Disampaikan oleh:

Cakupan Materi
• Capital Asset Pricing Model (CAPM)
• Arbitrage Pricing Theory (APT)

Capital Asset Pricing Model
(CAPM)

Capital Asset Pricing Model (CAPM)
• Merupakan model keseimbangan yang mendasari
hampir semua teori keuangan modern.
• Diturunkan dengan menggunakan prinsip diversifikasi
dengan asumsi yang disederhanakan.
• Markowitz, Sharpe, Lintner dan Mossin merupakan
para peneliti yang mengembangkan CAPM.

Asumsi
• Setiap investor secara individu merupakan price taker
bukan price maker.
• Memiliki periode investasi tunggal.
• Investasi dibatasi pada instrumen keuangan yang
diperdagangkan.
• Tidak ada pajak dan biaya transaksi.
• Informasi tidak memerlukan biaya dan tersedia untuk
semua investor.
• Investor
bersifat
rasional

memilih
asset
berdasarkan analisis mean-variance.
• Ekspektasi homogen (homogenous expectation).

Kondisi Keseimbangan
• Semua investor akan memiliki portofolio yang sama

untuk asset berisiko, yaitu portofolio pasar.
• Portofolio pasar terdiri dari semua sekuritas dan
proporsi untuk setiap sekuritas dihitung berdasarkan
nilai pasar sekuritas terhadap total nilai pasar.
• Premi risiko dari pasar tergantung dari rata-rata risk
aversion dari semua investor.
• Premi risiko dari sekuritas individual merupakan
fungsi dari covariance sekuritas tersebut terhadap
pasar.

Efficient Frontier dan Capital Market Line

Premi Risiko Pasar
• Premi risiko pasar akan proporsional terhadap risiko
dan tingkat risk aversion dari investor:

E (rM )  rf  A M2
where  M2 is the variance of the market portolio and
A is the average degree of risk aversion across investors

Risiko dan Return Untuk Sekuritas Individu
• Premi risiko dari sekuritas individual merupakan
fungsi dari kontribusi sekuritas individu terhadap
risiko portofilio pasar.
• Premi risiko sekuritas individu merupakan fungsi dari
covariance return terhadap portofolio pasar .

Contoh: General Electric
• Covariance return GE dengan portofolio pasar:
� n
� n
Cov(rGE , rM )  Cov �
rGE , �wk rk � �wk Cov(rk , rGE )
� k 1
� k 1
• Sehingga, reward-to-risk ratio dari investasi pada
saham GE adalah :
E (rGE )  rf �
E (rGE )  rf
GE's contribution to risk premium wGE �

�
�


GE's contribution to variance
wGE Cov( rGE , rM ) Cov( rGE , rM )

Contoh: General Electric (lanjutan)
• Reward-to-risk ratio dari investasi pada portolio pasar
:
Market risk premium E (rM )  rf
Market variance



 M2

• Reward-to-risk
dariE (GE
dan

portofolio pasar:
E (rratios
)

r
r
(

r
)
GE
f
M
f

Cov(rGE , rM )
 M2

• Dan premi risiko untuk GE :
Cov(rGE , rM )

�
E (rGE )  rf 
E (rM )  rf �
2
�
�

M

Hubungan Expected Return dengan Beta
• CAPM berlaku untuk keseluruhan portofolio sebab :

E (rP )  �wk E (rk ) and
k

 P  �wk  k
k

• Hal ini berlaku juga untuk portofolio pasar :

�
E (rM )  rf   M �
E
(
r
)

r
M
f
�
�

Security Market Line (SML)

SML dan Saham dengan Alpha Positif

Model Index dan Realisasi Return
• Untuk bergerak dari ekspektasi kepada realisasi
return —gunakan model indeks dalam bentuk excess

return:

Ri   i   i RM  ei

• Beta dari model indeks akan sama dengan beta
seperti yang tersaji pada hubungan expected return –
beta pada model CAPM

CAPM dan Kenyataan
• Apakah kondisi alpha nol untuk semua saham seperti
yang ditunjukkan CAPM terjadi?
– Tidak sempurna tapi salah yang terbaik

• Apakah CAPM dapat diuji?
– Proxy harus digunakan untuk portofolio pasar.

• Sampai saat ini, CAPM masih dipertimbangkan
sebagai metode penilaian sekuritas terbaik yang
diterima dan dapat digunakan secara luas.

Arbitrage Pricing Theory
(APT)

Model Single Factor
• Return dari sekuritas berasal dari dua sumber:
– Faktor makroekonomi yang bersifat umum.
– Faktor spesifik perusahaan.

• Contoh faktor makroekonomi
– Pertumbuhan PDB
– Tingkat Suku Bunga

Persamaan Model Single Factor
ri  E (ri )   i F  ei
ri i = return sekuritas i

= Faktor sensitivitas atau faktor beta
F = Kejutan pada faktor makroekonomi
(F dapat positif, negatif, atau nol)
ei = even spesifik perusahaan

Model Multifactor
• Menggunakan lebih dari satu faktor
tambahan dari variabel return pasar

sebagai

– Contohnya: memasukkan PDB, perkiraan inflasi, suku bunga,
dll.
– Estimasi beta untuk setiap faktor dengan regresi berganda.

Persamaan Model Multifactor
ri = E(ri) +βGDP GDP + βIR IR + ei
ri

= return sekuritas i

βGDP = faktor sensitivitas untuk GDP
βIR
ei

= faktor sensitivtas untuk suku bunga
= even spesifik perusahaan

Model Multifactor SML
E(r) = rf + βGDPRPGDP + βIRRPIR
βGDP = Faktor sensitivitas untuk GDP
RPGDP = Premi risiko untuk GDP
βIR = Faktor sensitivitas untuk suku bunga
RPIR = Premi risiko untuk suku bunga

Arbitrage Pricing Theory
Arbitrage – muncul jika investor dapat membuat zero
investment portfolio dengan profit tertentu
• Karena tidak ada investasi yang disyaratkan , investor
dapat menciptakan posisi yang besar untuk
mengamankan tingkat profit yang besar
• Dalam pasar efisien, kesempatan arbitrase biasanya
hilang dengan cepat.

APT dan Well Diversified Portfolio
rP = E (rP) + PF + eP
F = Faktor tertentu
• Untuk portofolio yang terdiversifikasi dengan baik:
eP akan menjadi nol
Hampir sama dengan CAPM,

Return merupakan fungsi atas faktor
sistematik

Return merupakan fungsi atas faktor
sistematik (kesempatan arbitrase)

Kesempatan Arbitrase

Security Market Line

Perbandingan Antara CAPM dan APT
• APT digunakan untuk portofolio yang terdiversifikasi
dengan baik dan tidak untuk saham individu.
• Dengan APT, dimungkinkan terjadi salah penilaian
untuk sekuritas individu tertentu – tidak berada
dalam grafik SML.
• APT lebih umum dalam hal asumsi karena tidak
mensyaratkan asumsi portofolio pasar.
• APT dapat dikembangkan menjadi model multifaktor.

APT Multifactor
• Menggunakan lebih dari satu faktor.
• Membutuhkan formasi dari faktor portofolio.
• Faktor apa?
– Faktor yang dianggap penting yang mempengarui
kinerja perekonomian secara umum.
– Model Tiga Faktor Fama French

Model Dua Factor

ri  E (ri )  i1 F1  i 2 F2  ei
• Model multifaktor APT sama dengan dengan satu
faktor
– But need to think in terms of a factor portfolio
• Well-diversified
• Beta of 1 for one factor
• Beta of 0 for any other

Contoh Pendekatan Multifaktor
• Penelitian yang dilakukan oleh Chen, Roll, dan Ross
– Pilih beberapa faktor berdasarkan kemampuan faktor
tersebut untuk menggambarkan kondisi makroekonomi

Contoh Lain: Model Tiga Faktor Fama
French
• Faktor yang dipilih tersedia dari data masa lalu dan
dapat dimanfaatkan untuk memprediksi rata-rata
return dan mampu membuktikan premi risiko.

rit   i  iM RMt  iSMB SMBt  iHML HMLt  eit
•

•

Dimana:
– SMB = Small Minus Big, i.e., the return of a portfolio of small stocks
in excess of the return on a portfolio of large stocks
– HML = High Minus Low, i.e., the return of a portfolio of stocks with a
high book to-market ratio in excess of the return on a portfolio of
stocks with a low book-to-market ratio

Selesai

Pertanyaan?