Manajemen Keuangan Keputusan dalam inves
TUGAS MAKALAH
MANAJEMEN KEUANGAN
KEPUTUSAN INVESTASI DALAM KEPASTIAN
Disusun oleh :
Zahir Syah
Andriansyah
H251140251
H251140361
DEPARTEMEN MANAJEMEN
PROGRAM STUDI ILMU MANAJEMEN
SEKOLAH PASCASARJANA
INSTITUT PERTANIAN BOGOR
2015
A. Pendahuluan
Keputusan investasi pada dasarnya berapa banyak tidak mengkonsumsi pada saat ini
agar lebih dapat dikonsumsi di masa mendatang. Keputusan investasi yang optimal
memaksimalkan kepuasan yang diharapkan (expected utility) yang diperoleh dari konsumsi
atas cakrawala perencanaan pengambil keputusan. Kami berasumsi bahwa semua keputusan
ekonomi pada akhirnya mengurangi pertanyaan tentang konsumsi. Bahkan lebih mendasar,
konsumsi rokok terkait dengan kelangsungan hidup. Keputusan konsumsi/investasi penting
untuk semua sektor ekonomi. Seorang individu yang menyelamatkan melakukannya karena
manfaat yang diharapkan dari konsumsi masa depan yang disediakan oleh dolar tambahan
tabungan melebihi manfaat menggunakannya untuk konsumsi hari ini. Manajer perusahaan,
yang bertindak sebagai agen bagi pemilik (pemegang saham) perusahaan, harus memutuskan
antara membayar pendapatan dalam bentuk dividen, yang dapat digunakan untuk konsumsi
sekarang, dan mempertahankan pendapatan untuk berinvestasi dalam kesempatan reproduktif
pro yang diharapkan menghasilkan konsumsi masa depan.
Manajer tidak untuk organisasi nirlaba mencoba untuk memaksimalkan utilitas yang
diharapkan contributors orang-orang yang menyediakan dana eksternal. Dan manajer sektor
publik berusaha untuk memaksimalkan utilitas yang diharapkan dari konstituen mereka.
Contoh keputusan investasi dalam bab ini diambil dari sektor korporat ekonomi, tetapi kriteria
keputusan, yaitu untuk memaksimalkan nilai sekarang dari konsumsi seumur hidup, dapat
diterapkan untuk setiap sektor ekonomi. Untuk sementara waktu, kita asumsikan bahwa
keputusan antarwaktu didasarkan pada pengetahuan tentang nilai waktu yang ditentukan pasar
uang suku bunga. Selain itu, tingkat bunga diasumsikan diketahui dengan pasti di semua
periode waktu. Ini adalah stokastik non. Artinya, bisa berubah dari waktu ke waktu, tetapi
setiap perubahan diketahui dengan pasti.
Tingkat bunga diasumsikan tidak menjadi variabel acak. Selain itu, semua hadiah masa
depan dari keputusan investasi saat ini diketahui dengan pasti. Dan akhirnya, tidak ada
ketidaksempurnaan (misalnya, transaksi biaya) di pasar modal. Asumsi ini jelas terlalu
menyederhanakan, tetapi mereka adalah tempat yang baik untuk memulai. Sebagian besar sisa
teks setelah bab ini dikhususkan untuk pengambilan keputusan di bawah ketidakpastian
tinggi. Tapi untuk saat ini hal ini berguna untuk menetapkan kriteria dasar pengambilan
keputusan ekonomi maksimalisasi nilai sekarang bersih kekayaan, dengan asumsi kepastian
sempurna.
Tema yang paling penting dari bab ini adalah bahwa tujuan dari perusahaan adalah untuk
memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Ini akan terlihat sama seperti maximizing nilai
sekarang dari konsumsi seumur hidup pemegang saham dan tidak berbeda daripada
memaksimalkan harga per lembar saham. Isu alternatif seperti biaya agensi juga dibahas.
Maka maksimalisasi kekayaan pemegang saham lebih hati-hati de- didenda sebagai nilai
diskonto dari arus kas yang diharapkan di masa mendatang. Akhirnya, teknik untuk pemilihan
proyek yang ditinjau, dan kriteria net present value terbukti konsisten dengan maksimalisasi
kekayaan pemegang saham.
Pasar modal yang sempurna dalam arti bahwa mereka tidak memiliki friksi yang
menyebabkan suku bunga pinjaman untuk berbeda dari suku bunga pinjaman, maka (seperti
yang kita lihat dalam Bab 1) pemisahan Fisher memperoleh. Ini berarti bahwa individu dapat
mendelegasikan keputusan investasi kepada manajer dari perusahaan di mana mereka adalah
pemilik. Terlepas dari bentuk pemegang saham fungsi utilitas individu, para manajer
memaksimalkan pemilik perorangan (dan kolektif) posisi kekayaan dengan memilih untuk
berinvestasi sampai tingkat pengembalian pada proyek yang menguntungkan paling tepat
sama dengan tingkat yang ditentukan pasar pengembalian. Hasil ini ditunjukkan pada Gambar
dibawah ini. Keputusan produksi / investasi yang optimal, (Po, P1), adalah salah satu yang
memaksimalkan nilai sekarang dari kekayaan pemegang saham, Wo. Aturan keputusan yang
tepat adalah sama, independen dari preferensi waktu pemegang saham untuk konsumsi.
Manajer akan diarahkan, oleh seluruh pemegang saham, untuk melakukan semua proyek yang
mendapatkan lebih dari tingkat pengembalian pasar.
Gambar 1
C1
W1
Individu 1
P1
Individu 2
Co
P0
W0
Pemisahan preferensi pemegang saham dari Produksi/keputusan investasi.
Jika pengembalian marjinal investasi sama dengan biaya peluang yang ditentukan
pasar modal, maka kekayaan pemegang saham (Wo) dimaksimalkan. Para pemegang saham
individu maka dapat mengambil keputusan produksi yang optimal (Po,P1) dan meminjam
atau meminjamkan sepanjang garis pasar modal dalam rangka untuk memenuhi pola waktu
mereka untuk konsumsi. Dengan kata lain, mereka dapat mengambil pembayaran tunai dari
perusahaan dan menggunakannya untuk konsumsi saat ini atau menyimpannya untuk
konsumsi masa depan, menurut masing-masing keinginan. Prinsip pemisahan menyiratkan
bahwa maksimalisasi pemegang saham kekayaan identik dengan memaksimalkan nilai
sekarang dari konsumsi seumur hidup mereka.
B. Agency Problem, Manajer memiliki insentif untuk memaksimalkan kekayaan
pemegang saham.
Pada pasar yang sempurna semua pemegang saham akan setuju bahwa para manajer
harus mengikuti aturan keputusan investasi sederhana: Ambil proyek sampai tingkat marginal
pengembalian sama dengan tingkat diskonto yang ditentukan pasar. Oleh karena itu kekayaan
pemegang saham dipandang sebagai nilai sekarang dari arus kas yang didiskontokan pada
biaya peluang modal (tingkat yang ditentukan pasar).
Pemegang Saham dapat menyepakati aturan keputusan bahwa mereka harus
memberikan kepada para manajer. Tapi mereka harus mampu costlessly keputusan
manajemen memantau jika mereka untuk memastikan bahwa manajemen benar-benar
membuat setiap keputusan dengan cara yang memaksimalkan kekayaan mereka. Jelas ada
perbedaan antara kepemilikan dan kontrol, dan tidak ada alasan untuk percaya bahwa
manajer, yang berfungsi sebagai agen bagi pemilik, akan selalu bertindak demi kepentingan
terbaik dari para pemegang saham. Dalam kebanyakan hubungan badan pemilik akan
dikenakan biaya monitoring trivial untuk menjaga agen sejalan. Konsekuensinya, pemilik
menghadapi trade-off antara biaya monitoring dan bentuk kompensasi yang akan
menyebabkan agen untuk selalu bertindak sesuai dengan kepentingan pemilik. Pada satu
ekstrim, biaya kompensasi agen semua dalam bentuk saham pada perusahaan, maka
pemantauan akan menjadi nol. Sayangnya, jenis ini skema praktis tidak mungkin karena agen
akan selalu dapat menerima kompensasi dalam bentuk keuntungan non-uang seperti ruang
yang lebih besar kantor, makan siang mahal, jet eksekutif, dll Pada berlawanan ekstrem,
pemilik akan memiliki mengeluarkan biaya monitoring banyak sekali untuk menjamin bahwa
agen selalu membuat keputusan pemilik inginkan.
Di antara dua ekstrim terletak solusi optimal. Terlepas dari pembahasan di atas, kita akan
mengasumsikan bahwa manajer selalu membuat keputusan yang memaksimalkan kekayaan
pemegang saham perusahaan. Untuk melakukannya, mereka harus mencari dan memilih set
terbaik dari proyek-proyek investasi untuk mencapai tujuan mereka.
C. Maksimalisasi Kekayaan Pemegang Saham
1. Dividen vs Capital Gain
Dividen adalah arus kas yang tersisa setelah biaya operasi dan investasi baru dikurangkan
dari pendapatan. Dengan asumsi bahwa manajer berperilaku seolah-olah mereka
memaksimalkan kekayaan pemegang saham, kita perlu menetapkan definisi yang dapat
digunakan apa yang dimaksud dengan kekayaan pemegang saham. Kita dapat mengatakan
bahwa kekayaan pemegang saham adalah nilai diskonto dari setelah pajak arus kas
dibayarkan oleh perusahaan. " Setelah pajak arus kas yang tersedia untuk konsumsi dapat
ditunjukkan untuk menjadi sama dengan aliran dividen, dibayarkan kepada pemegang saham.
Itu potongan nilai arus dividen. Jadi di mana adalah nilai sekarang dari kekayaan pemegang
saham dan kas adalah tingkat yang ditentukan pasar pengembalian modal (saham biasa).
2. Definisi Ekonomi Laba
Sering ada banyak kebingungan atas apa yang dimaksud dengan keuntungan. Seorang
ekonom menggunakan kata keuntungan berarti tingkat pengembalian yang melebihi
kesempatan biaya bagi dana yang digunakan dalam proyek-proyek risiko yang sama. Untuk
memperkirakan keuntungan ekonomi, seseorang harus mengetahui pola waktu yang tepat arus
kas yang disediakan oleh proyek dan biaya kesempatan modal. Seperti yang akan kita lihat di
bawah, pola arus kas adalah hal yang sama seperti aliran dividen yang dibayarkan oleh
perusahaan kepada pemilik. Oleh karena itu keuntungan yang sepatutnya bagi manajer untuk
digunakan saat membuat keputusan adalah aliran diskonto dari arus kas kepada pemegang
saham-dengan kata lain, dividen. Catatan, bagaimanapun, bahwa dalam pembagian dends
harus ditafsirkan sangat luas.
Definisi kita dividen meliputi setiap pembayaran tunai kepada para pemegang saham.
Selain apa yang biasanya kita anggap sebagai dividen definisi umum termasuk capital gain,
spin-off kepada pemegang saham, pembayaran dalam likuidasi atau kebangkrutan, pembelian
kembali saham, penghargaan dalam tuntutan hukum pemegang saham, dan hadiah hasil
merger atau akuisisi. Dividen saham, yang tidak melibatkan arus kas, tidak termasuk dalam
definisi kita tentang dividen. Definisi akuntansi laba tidak mengurangi investasi bruto, itu
karena pengeluaran investasi dilakukan. Sebaliknya, nilai buku investasi baru memanfaatkan
neraca dan dihapuskan di beberapa tingkat depresiasi, Definisi akuntansi laba adalah laba
bersih.
Perbedaan utama antara definisi akuntansi dan definisi ekonomi keuntungan adalah bahwa
terlebih dahulu tidak berfokus ketika pada arus kas mereka terjadi, sedangkan yang terakhir
tidak. Definisi ekonomi keuntungan, misalnya, benar memotong seluruh pengeluaran untuk
investasi dalam pabrik dan peralatan pada saat arus kas terjadi.
Pendapatan
Beban pokok penjualan
Laba Usaha
Pajak 40%
Pendapatan Bersih
Laba Bersih per Saham
100 (shs)
LIFO
100
-90
FIFO
100
-25
10
-4
75
-30
6
0,06
45
0,45
Persediaan pada Biaya
4th item pada 90 ---> LIFO
3rd item pada 60
2nd item pada 40
1st masa pada 25 ---> FIFO
Manajer keuangan sering disesatkan ketika mereka fokus pada definisi akuntansi laba,
atau laba bersih per saham. Tujuan dari perusahaan adalah tidak untuk memaksimalkan laba
per saham. Tujuan yang benar adalah untuk memaksimalkan kekayaan pemegang saham,
yang merupakan harga per saham yang pada gilirannya setara dengan arus kas diskonto dari
perusahaan. Ada dua contoh yang baik yang menunjukkan perbedaan antara memaksimalkan
laba per saham dan memaksimalkan arus kas diskonto. Contoh pertama adalah perbedaan
antara FIFO (first in, first-out) dan LIFO (last-in, first-out) akuntansi persediaan selama
inflasi. Laba bersih per saham lebih tinggi jika perusahaan mengadopsi akuntansi FIFO
persediaan. Alasannya adalah bahwa biaya pembuatan barang-barang tertua di persediaan
kurang dari biaya produksi barang-barang terbaru. Akibatnya, jika biaya persediaan tertua
(persediaan yang pertama) dihapuskan sebagai beban terhadap pendapatan, laba bersih per
saham akan lebih tinggi daripada jika biaya item terbaru (persediaan yang berada di terakhir)
dihapuskan.
Sangat mudah untuk melihat bagaimana para manajer mungkin tergoda untuk
menggunakan teknik-teknik akuntansi FIFO. Laba bersih per saham yang lebih tinggi.
Namun, FIFO adalah teknik yang salah untuk digunakan dalam periode inflasi karena
meminimalkan arus kas dengan memaksimalkan pajak. Dalam contoh kita, produksi telah
terjadi selama beberapa periode waktu sebelumnya, dan kami mencoba untuk membuat
pilihan yang tepat dari akuntansi persediaan di masa sekarang.
Penjualan item dari persediaan pada Tabel 2.1 menyediakan $ 100 cash inflow
(revenue) terlepas dari sistem akuntansi yang kita gunakan. Beban pokok penjualan tidak
melibatkan arus kas saat ini, tetapi pajak lakukan. Oleh karena itu dengan FIFO, laba per
saham adalah $ 0,45, namun arus kas per saham adalah ($ 100 - $ 30) / 100 saham, yang sama
dengan $ 0,70 per saham. Di sisi lain, dengan akuntansi persediaan LIFO, laba per saham
hanya $ 0,06, namun arus kas ($ 100 - $ 4) / 100 saham, yang sama dengan $ 0,96 per saham.
Karena pemegang saham hanya peduli tentang arus kas diskonto, mereka akan memberikan
nilai yang lebih tinggi untuk saham perusahaan menggunakan akuntansi LIFO. Alasannya
adalah bahwa LIFO memberikan arus kas yang lebih tinggi karena membayar pajak yang
lebih rendah kepada pemerintah. Ini adalah contoh yang baik dari perbedaan antara
penghasilan memaksimalkan per saham dan memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
D. Teknik Untuk Modal Anggaran
Setelah berpendapat bahwa memaksimalkan kekayaan pemegang saham setara dengan
memaksimalkan arus kas diskonto yang disediakan oleh proyek-proyek investasi, kita
sekarang mengalihkan perhatian kita diskusi tentang aturan keputusan investasi. Kami
berasumsi, untuk saat ini, bahwa aliran arus kas yang disediakan oleh proyek dapat
diperkirakan tanpa kesalahan, dan bahwa biaya peluang dana yang diberikan kepada
perusahaan (ini biasanya disebut sebagai biaya modal) juga dikenal. Kami juga menganggap
bahwa pasar modal gesekan, sehingga manajer keuangan dapat memisahkan keputusan
investasi dari preferensi pemegang berbagi-individu, dan biaya monitoring adalah nol,
sehingga manajer akan memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Semua yang mereka
perlu tahu adalah arus kas dan tingkat pasar diperlukan pengembalian untuk proyek-proyek
risiko setara.
Tiga masalah utama yang dihadapi manajer saat mereka membuat keputusan investasi.
Pertama, mereka harus mencari peluang baru di pasar atau teknologi baru. Ini adalah dasar
dari pertumbuhan. Akan tetapi, Teori Keuangan tidak bisa membantu dengan masalah ini.
Kedua, arus kas yang diharapkan dari proyek harus diperkirakan. Dan akhirnya, proyek harus
dievaluasi sesuai dengan aturan keputusan. Ketiga adalah topik sentral dari tulisan ini. Dalam
sisa bab ini kita melihat teknik evaluasi proyek dengan asumsi bahwa arus kas diketahui
dengan pasti.
Aturan keputusan Investasi biasanya disebut sebagai teknik penganggaran modal. Teknik
terbaik akan memiliki properti penting berikut: Ini akan memaksimalkan kekayaan pemegang
saham. Properti penting ini dapat dipecah menjadi kriteria yang terpisah:
• Semua arus kas harus dipertimbangkan.
• Arus kas harus didiskontokan pada biaya peluang dana.
• Teknik ini harus memilih dari serangkaian proyek yang saling eksklusif satu yang
memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
• Manajer harus dapat mempertimbangkan satu proyek independen dari semua orang lain
(Ini dikenal sebagai prinsip nilai-aditivitas).
Ada empat banyak digunakan teknik penganggaran modal: (1) metode payback, (2)
tingkat pengembalian akuntansi, (3) nilai sekarang bersih, dan (4) tingkat pengembalian
internal. Tugas kita adalah untuk memilih teknik yang memenuhi terbaik empat sifat yang
diinginkan dibahas di atas. Ini akan menunjukkan bahwa hanya satu teknik bersih. PV
(Present Value). Ini adalah satu-satunya teknik yang selalu konsisten dengan maksimalisasi
kekayaan pemegang saham
Gambar 2.2
Arus Kas
PV
Tahun
O
A
-1000
B
C
D
Faktor
1000
-1000
-1000
1.000
1
2
3
4
5
100
900
100
-100
-400
0
0
300
700
1300
100
200
300
400
1250
200
300
500
500
600
0,909
0,826
0,751
0,683
0,621
Untuk memberikan contoh untuk diskusi, gambar diatas daftar perkiraan arus kas
untuk empat proyek, yang masing-masing memiliki kehidupan lima tahun. Karena mereka
saling eksklusif, hanya ada satu yang akan memaksimalkan harga saham perusahaan; yaitu,
hanya ada satu yang akan memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Kami biasanya akan
menganggap pada titik ini bahwa keempat proyek sama-sama "berisiko." Namun, menurut
asumsi yang digunakan dalam bab ini, arus kas diketahui dengan pasti; Oleh karena itu risiko
mereka adalah nol. Tingkat diskonto yang tepat dalam dunia tanpa risiko adalah tingkat bebas
risiko (misalnya, RUU Keuangan rate).
1. Metode Payback
Payback period untuk proyek hanyalah jumlah tahun yang diperlukan untuk
memulihkan pengeluaran kas awal pada sebuah proyek. Periode pengembalian empat proyek
pada Tabel 2.2 adalah:
Proyek A, 2 tahun;
Proyek B, 4 tahun;
Proyek C, 4 tahun;
Proyek D, 3 tahun.
Jika manajemen yang mengikuti ketat dengan metode payback, itu akan memilih
proyek A, yang memiliki jangka waktu pengembalian terpendek. Pemeriksaan santai dari arus
kas menunjukkan bahwa ini jelas salah. Kesulitan dengan metode payback adalah bahwa hal
itu tidak mempertimbangkan semua arus kas dan gagal untuk diskon mereka. Kegagalan
untuk mempertimbangkan hasil semua arus kas mengabaikan arus kas negatif yang besar
yang terjadi dalam dua tahun terakhir Kegagalan A.7 proyek untuk diskon mereka berarti
bahwa manajemen akan acuh tak acuh dalam pilihannya antara proyek A dan proyek kedua
yang dibayar $ 900 di tahun pertama dan $ 100 di kedua. Kedua proyek akan memiliki jangka
waktu pengembalian yang sama. Kami menolak metode payback karena melanggar
(setidaknya) dua yang pertama dari empat sifat yang diinginkan dalam teknik penganggaran
modal. "
2. Akuntansi Rate of Return
Tingkat pengembalian akuntansi (ARR) adalah rata-rata keuntungan setelah pajak
dibagi dengan pengeluaran kas awal. Hal ini sangat mirip dengan (dan dalam beberapa
penggunaan persis sama dengan) giliran kembali atas aset (ROA) atau laba atas investasi
(ROI), dan mereka menderita kekurangan yang sama. Dengan asumsi, demi kenyamanan,
bahwa angka-angka dalam Tabel diatas adalah keuntungan akuntansi, keuntungan rata-rata
setelah pajak untuk proyek A adalah.
ARR= Rata-rata Laba setelah Pajak x 100%
Rata-rata Investasi
ARR = -1000 + 100 + 900 + 100 + -100 + -400 = -80
5
ARR = Rata-rata setelah pajak x 100 % (=-80) = - 8%
Pengeluaran awal
1000
ARR untuk keempat proyek adalah
Proyek A, ARR = -8%
Proyek B, ARR = 66%
Proyek C, ARR = 25%
Proyek D, ARR = 22%
Jika kita menggunakan ARR, kita akan memilih proyek B sebagai yang terbaik. Masalah
dengan ARR adalah bahwa ia menggunakan keuntungan akuntansi bukannya arus kas dan
tidak mempertim- bangkan nilai waktu dari uang. Perbedaan antara keuntungan akuntansi dan
arus kas telah dibahas panjang lebar, dan karena itu tidak perlu untuk mengulang di sini
mengapa tidak benar untuk menggunakan definisi akuntansi keuntungan. Bahkan, jika nomor
pada gambar diatas yang akuntansi keuntungan, kita perlu mengkonversikannya ke arus kas
sebelum menggunakan ARR tersebut. Kekurangan kedua ARR adalah bahwa kegagalan untuk
menggunakan nilai waktu dari uang (yaitu, kegagalan untuk diskon) berarti bahwa manajer
akan acuh tak acuh dalam pilihan mereka antara proyek B dan proyek dengan laba setelah
pajak yang terjadi pada sebaliknya kronologis memesan karena kedua proyek akan memiliki
tingkat akuntansi yang sama kembali.
3. Net Present Value
Net present value (NPV) kriteria akan menerima proyek-proyek yang memiliki NPV lebih
besar dari nol. NPV dihitung dengan mendiskontokan arus kas dengan biaya kesempatan
perusahaan modal. Untuk proyek-proyek pada gambar diatas, kita mengasumsikan bahwa
biaya modal adalah 10%. Oleh karena itu nilai sekarang dari proyek A.
(Arus
Kas)
-1000
100
900
X
(PV)
1,00
0,909
0,826
A
NPV = -I0 + (1 r)
n
t 0
t
t
=
PV
-1000
90,9
743,4
100
-100
-400
0,751
0,683
0,621
75,1
-68,3
-248,4
NPV
=
-407,3
Proyek A, NPV = -407, 30;
Proyek B, NPV = 510, 70;
Proyek C, NPV = 530, 85;
Proyek D, NPV = 519, 20
Jika proyek ini adalah independen, bukan saling eksklusif, kita akan menolak A dan B
menerima, C, dan D. (Mengapa?) Karena mereka saling eksklusif, kita pilih project dll dengan
NPV terbesar, proyek C. NPV dari Proyek ini persis sama dengan peningkatan kekayaan
pemegang saham. Fakta ini membuat aturan keputusan yang tepat untuk tujuan penganggaran
modal. Akan lebih banyak tentang hal ini ketika kita membandingkan aturan NPV dengan
internal rate of return.
4. Internal Rate of Return
Tingkat pengembalian internal (IRR) pada sebuah proyek didefinisikan sebagai tingkat
yang dapat menyamakan nilai sekarang dari arus kas keluar dan arus masuk. Dengan kata
lain, itu adalah tingkat yang membuat NPV dihitung persis nol. Oleh karena ini adalah tingkat
pengembalian modal yang diinvestasikan bahwa proyek ini kembali ke perusahaan. Secara
matematis, kita memecahkan tingkat pengembalian di mana NPV sama dengan nol:
IRR=rk + NPVrk
x (rb-rk)
PVrk – PV rb
Gambar 2.3
IRR untuk Proyek
C
Aru PV
Tahu
s
10
n
Kas
%
1.00
0
100
0
0
0,90
1
100
9
0,82
2
200
6
0,75
3
300
1
0,68
4
400
3
125 0,62
5
0
1
PV
20
%
-1000
90,9
165,2
225,3
273,2
776,2
5
530,8
5
1.00
0
0,83
3
0,69
4
0,57
9
0,48
2
0,40
2
PV
25
%
PV
22,8
%
1000.0
0
1.00
0
1.000,0
0
1.000
1000.0
0
83,33
0,8
80.00
0,814
81,4
138,8
0,64
128.00
0,663
132,6
173,7
0,51
2
153,6
0,54
162.00
192,8
0,41
163,84
0,44
176.00
502,5
0,32
8
410
0,358
447,5
91,13
-64,56
-.50
Kita dapat memecahkan untuk IRR proyek C dengan trial and error. (Kebanyakan
kalkulator saku memiliki program yang dapat dengan cepat memecahkan untuk IRR
dengan menggunakan teknik-teknik yang sama berulang.) Hal ini dilakukan dalam Tabel
2.3 dan digambarkan dalam Gambar. 2.2.
Gambar 2.2 menunjukkan bahwa NPV dari himpunan arus kas menurun sebagai
tingkat diskonto meningkat. Jika tingkat diskonto adalah nol, tidak ada nilai waktu dari
uang, dan NPV proyek hanyalah jumlah arus kas. Untuk proyek C, NPV sama dengan $
1250 ketika tingkat diskonto adalah nol. Pada sebaliknya ekstrim, jika tingkat diskonto
yang tak terbatas, maka arus kas masa depan yang berharga, dan NPV proyek C adalah
arus kas saat ini, - $ 1000. Di suatu tempat antara dua ekstrem adalah tingkat diskonto
yang membuat nilai sekarang sama dengan nol. Disebut IRR pada proyek, tingkat ini
menyamakan nilai sekarang dari arus kas masuk dengan nilai sekarang dari arus kas
keluar. Para IRR untuk empat proyek adalah:
Proyek A, IRR = -200%;
Proyek B, IRR = 20,9%;
Proyek C, IRR = 22,8%;
Proyek D, IRR = 25,4%.
Jika kita menggunakan kriteria IRR dan proyek independen, kami menerima proyek yang
memiliki IRR lebih besar dari biaya peluang modal, yaitu 10% Sehubungan Dengan Itu
kita akan menerima proyek B, C, dan D. Namun, karena proyek ini saling eksklusif,
aturan IRR membawa kita untuk menerima proyek D sebagai yang terbaik.
E. Perbandingan NPV dengan IRR.
Sebagai contoh menunjukkan, nilai sekarang bersih dan tingkat pengembalian internal
dapat mendukung pilihan proyek yang saling bertentangan. Net present value nikmat proyek
C, sedangkan nikmat IRR proyek D. Kedua teknik mempertimbangkan semua arus kas dan
keduanya menggunakan konsep nilai waktu dari uang untuk mendiskontokan arus kas.
Namun, kita harus memilih dari antara empat proyek yang saling eksklusif satu proyek yang
memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Akibatnya, hanya satu dari dua teknik dapat
benar. Kita akan melihat bahwa kriteria NPV adalah satu-satunya yang selalu konsisten
dengan memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Gambar diatas membandingkan proyek B, C, dan D. Untuk tarif diskon yang sangat rendah,
proyek B memiliki nilai net present tertinggi; untuk tarif diskon menengah, proyek C adalah
yang terbaik; dan untuk tingkat diskon yang tinggi, proyek D yang terbaik. NPV Aturan
membandingkan tiga project-project di tingkat diskonto yang sama. Ingat, 10% tidak
sewenang-wenang dipilih. Ini adalah biaya kesempatan yang ditentukan pasar modal. Kita
lihat sebelumnya dalam bab yang diskon ini tingkat yang ditentukan pasar adalah salah satu
manajer harus menggunakan jika mereka ingin memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Akibatnya, tidak ada tingkat diskonto lainnya sesuai. Proyek C adalah proyek terbaik karena
memberikan NPV terbesar ketika biaya peluang dana yang diinvestasikan adalah 10%. IRR
Aturan tidak diskon pada biaya peluang modal. Sebaliknya, secara implisit mengasumsikan
bahwa nilai waktu dari uang IRR, karena semua arus kas yang diskonpada tingkat itu. Asumsi
implisit ini telah datang untuk disebut reinvestasi asumsi tingkat pemerintah.
Ringkasan Perbandingan IRR dan NPV
1. Reinvestasi tingkat asumsi
Interpretasi yang benar untuk tingkat reinvestasi adalah bahwa itu benar-benar hal
yang sama seperti biaya peluang modal. Kedua aturan NPV dan IRR aturan membuat asumsi
implisit tentang tingkat reinvestasi. NPV Aturan mengasumsikan bahwa para pemegang
saham dapat menginvestasikan kembali uang mereka pada biaya peluang modal, yang pada
contoh kita adalah 10%. Karena 10% adalah biaya kesempatan yang ditentukan pasar dana,
aturan NPV adalah membuat asumsi tingkat reinvestasi yang benar. Di sisi lain, aturan IRR
mengasumsikan bahwa investor dapat menginvestasikan kembali uang mereka di IRR untuk
setiap proyek. Oleh karena itu dalam contoh kita, diasumsikan bahwa para pemegang saham
dapat menginvestasikan kembali dana dalam proyek C pada 22,8% dan dalam proyek D pada
25,4%. Tapi kita telah diberitahu bahwa kedua proyek memiliki risiko yang sama (yaitu, arus
kas diketahui dengan pasti). Mengapa investasi dapat menginvestasikan kembali pada satu
tingkat untuk proyek C dan pada tingkat lain untuk proyek D? Jelas, implisit asumsi tingkat
reinvestasi dalam aturan IRR menentang logika. Meskipun IRR melakukan arus kas diskon,
tidak diskon mereka pada biaya kesem- patan modal. Oleh karena itu melanggar kedua dari
empat sifat yang disebutkan sebelumnya.
2. Ringkasan Perbandingan IRR dan NPV
IRR Aturan keliru dalam beberapa cara. Pertama, tidak mematuhi prinsip nilaiaditivitas, dan akibatnya manajer yang menggunakan IRR tidak dapat mempertimbangkan
proyek independen satu sama lain. Kedua, aturan IRR mengasumsikan bahwa dana yang
diinvestasikan dalam proyek-proyek memiliki biaya kesempatan yang sama dengan IRR
untuk proyek tersebut. Menginvestasikannya kembali asumsi tingkat vestasi implisit ini
melanggar persyaratan bahwa arus kas didiskontokan pada biaya peluang yang ditentukan
pasar modal. Akhirnya, aturan IRR dapat menyebabkan beberapa tingkat pengembalian setiap
kali tanda arus kas perubahan lebih dari sekali. Namun, kami melihat bahwa masalah ini dapat
dihindari dengan cara sederhana, yaitu Suming sebagai bahwa semua arus kas masuk yang
dipinjamkan ke perusahaan dengan proyek di pasar op biaya portunity, dan bahwa tingkat
pengembalian arus kas diinvestasikan dalam proyek IRR. NPV Aturan menghindari semua
masalah IRR adalah pewaris. Ini mematuhi prinsip nilai-aditivitas, benar mendiskontokan
pada biaya peluang dana, dan yang paling penting, justru hal yang sama seperti
memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Jadi perbandingan Antara Metode NPV dan IRR adalah
1. Metode NPV lebih mudah digunakan
2. Asumsi yang dibangun dalam metode IRR memunculkan pertanyaan.
Yang menyebabkan perbedaan antara metode NPV dengan metode IRR adalah
(1) Metode NPV menganggap bahwa arus masuk kas akan diinvestasikan kembali pada
tingakat kembalian tertentu, sedangkan metode IRR tingkat kembaliannya sama dengan
IRR,
(2) NPV mengukur kemampulabaan dalam angka absolute, sedangkan IRR
mengukurnya dalam angka relative (%).
(3) Memilih proyek: NPV konsisten dengan memaksimalkan kekayaan pemegang
saham sementara IRR tidak selalu memberikan hasil yang akan memaksimalkan
kekayaan.
Proses Memilih Proyek Terbaik
• Menilai pola arus kas untuk setiap proyek
• Hitung NPV untuk setiap proyek
• Mengidentifikasi proyek dengan NPV terbesar
Proyek Independen dan Investasi Parsial
Untuk memilih proyek investasi yang memaksimumkan jumlah NPV dapat digunakan indeks
NPV apabila 2 kondisi ini terpenuhi, yaitu:
1. Proyek investasi yang dianalisis bukan proyek yang saling meniadakan (mutually
exclusive), dan
2. Dimungkinkan investasi parsial. Indeks NPV dapat dihitung dengan membagi NPV
dengan investasi awal.
Investasi yang dapat dipecah (divisible investment), artinya investasi dapat dilakukan
untuk sebagian saja, sedangkan investasi yang tidak dapat dipecah (indivisible investment),
artinya nilai investasinya harus 100%. Jika dana yang dimiliki oleh perusahaan tidak terbatas
jumlahnya, maka proyek yang menghasilkan NPV tertinggilah yang akan dipilih dari proyekproyek yang saling meniadakan. Namun jika dana yang tersedia terbatas, maka criteria NPV
tidak dapat lagi digunakan karena pemilihan beberapa proyek akan mempengaruhi
ketersediaan dana untuk proyek-proyek lainnya.
F. Arus Kas Untuk Keperluan Modal Anggaran
Asumsi implisit bahwa perusahaan tidak memiliki utang dan tidak ada pajak
perusahaan. Bagian ini menambah catatan realisme dengan dalam menyediakan definisi arus
kas untuk tujuan penganggaran modal, mengingat utang dan pajak. Secara khusus, kita akan
melihat bahwa beberapa arus kas, seperti bunga yang dibayar atas hutang dan pembayaran
kembali pokok utang, tidak boleh dianggap arus kas untuk modal anggarannya tujuan geting.
Pada saat yang sama, kita akan menunjukkan, dengan menggunakan contoh, bahwa hanya ada
satu definisi arus kas yang konsisten dengan maksimalisasi kekayaan pemegang saham.
Dalam memahami arus kas diskonto juga perlu memiliki pemahaman dasar tentang
biaya peluang modal perusahaan. Perusahaan menerima dana investasi dari dua kelas
investor: kreditur dan pemegang saham. Mereka menyediakan utang dan modal, masingmasing. Kedua kelompok mengharapkan untuk menerima tingkat pengembalian yang
mengkompensasi mereka untuk tingkat risiko yang mereka terima. "Pemegang Hutang
menerima aliran pembayaran tetap dan dapat memaksa perusahaan ke kurator atau
kebangkrutan jika mereka tidak menerima pembayaran. Di sisi lain, pemegang saham
menerima perusahaan arus kas sisa yang tetap setelah semua pembayaran lainnya yang dibuat.
Akibatnya, suku bunga yang dibayarkan kepada pemegang utang kurang dari tingkat
pengembalian ekuitas karena utang kurang berisiko.
Hal ini penting untuk memahami bahwa proyek-proyek yang dilakukan oleh
perusahaan harus mendapatkan arus kas yang cukup untuk memberikan tingkat pengembalian
kepada kreditur, pembayaran dari jumlah nominal hutang, dan pembayaran dividen
diharapkan pemegang saham. Hanya ketika arus kas melebihi jumlah ini akan ada keuntungan
dalam kekayaan pemegang saham. Ketika kita mendiskontokan arus kas pada biaya rata-rata
tertimbang modal, ini adalah apa yang kita katakan. Sebuah NPV positif hanya akan tercapai
setelah kreditur dan pemegang saham menerima harga disesuaikan dengan risiko mereka
pengembalian yang diharapkan.
G. Ringkasan Dan Kesimpulan
Tujuan dari perusahaan diasumsikan memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Untuk itu, manajer harus mengambil proyek-proyek dengan NPV positif ke titik di mana NPV
dari proyek diterima terakhir adalah nol. Ketika arus kas didefinisikan dengan baik untuk
tujuan penganggaran modal dan didiskontokan pada biaya rata-rata dari modal, NPV proyek
ini persis sama dengan peningkatan kekayaan pemegang saham. Mengingat pasar modal yang
sempurna, pemilik perusahaan akan unan- imously mendukung penerimaan semua proyek
dengan NPV positif. Kriteria keputusan lain, seperti metode payback, tingkat pengembalian
akuntansi,
dan
IRR,
belum
tentu
menjamin
melaksanakan
proyek-proyek
yang
memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
DAFTAR PUSTAKA
Alchian, A, dan H. Demsetz, "Produksi, Biaya Informasi, dan Organisasi Ekonomi,"
American Economic Review,1972, 777-795.
Bierman, H., Jr, dan S. Smidt, The Capital Budgeting Keputusan, 4th ed. Macmillan, New
York,1975.
Bodenhorn,D., "A Arus Kas Konsep Laba," Jurnal Keuangan, Maret 1964, 16-31. Coase, RH,
"The Nature of Firm," Economica, 1937, 386-405.
Cyert, RM, dan JG Maret, A Theory Perilaku Perusahaan tersebut. Prentice-Hall, Englewood
Tebing, N.J., 1963.
Gagnon, J.-M., "Pembelian-Pooling Pilihan: Beberapa Bukti Empiris," Journal of Rekening
menghitung Penelitian, musim semi 1971, 52-72.
Review Jurnal
ANALISIS RISIKO DALAM KEPUTUSAN INVESTASI
Suprihatmi Sri Wardiningsih
PENDAHULUAN
Risiko investasi mengandung arti bahwa return di waktu yang akan datang tidak dapat
diketahui, tetapi hanya dapat diharapkan. Kalau dimasukkan unsur risiko dalam penilaian usul
investasi berarti diberikan kemungkinan bagi proyek investasi untuk mempunyai tingkat
risiko yang berbeda sehingga akan dapat mengubah corak risiko perusahaan secara
keseluruhan. Kalau digunakan asumsi ini maka penerimaan suatu proyek investasi akan dapat
mengubah corak risiko perusahaan secara keseluruhan sehingga hal ini akan dapat
mengubah tingkat keuntungan yang disyaratkan (required rate of return) yang dituntut oleh
pemberi modal. Berarti kalau suatu perusahaan akan menerima suatu proyek investasi tertentu
yang mengandung risiko yang besar, pemberi modal akan menuntut imbalan yang lebih besar
sebagai kompensasinya yaitu dalam bentuk tingkat keuntunan yang disyaratkan atau tingkat
diskonto yang lebih besar. Dalam kenyataan sebagian besar proyek investasi mengandung
risiko. Bagaimana kita mengukur, mengkuantitatifkan dan menginterpretasikan risiko yang
terkandung dalam suatu proyek investasi? Adalah penting untuk mengkuantitatifkan risiko ke
dalam beberapa ukuran standar sehingga dapat dikomunikasikan dengan pihak lain yang
berkepentingan.
PERTIMBANGAN FAKTOR RISIKO DALAM PENILAIAN USUL INVESTASI
Ada beberapa pendekatan dalam memasukkan pertimbangan dan pengukuran risiko ke
dalam usul investasi yang pelaksanaannya adalah bervariasi tergantung kepada kriteria
keputusan yang digunakannya dan juga bervariasi antara berbagai situa si, yaitu sebagai
berikut :
1. Pendekatan Mean-Standar Deviasi
Mungkin pendekatan ini merupakan pendekatan yang paling langsung memasukkan
unsur risiko ke dalam kriteria keputusan yang menggunakan konsep nilai sekarang (pre- sent
value). Kalau menggunakan kriteria “discounted cash-flow” dalam keadaan ada kepastian,
kita hanya menggunakan “angka tunggal” (point estima tes) untuk setiap arus kas tahunan.
Sebaliknya kalau dimasukkan unsur risiko, tidak menggunakan angka tunggal untuk setiap
arus kas tahunan, melainkan menggunakan “mean” dari distribusi probabilitas untuk arus kas
setiap tahunnya. Dalam hubungan ini digunakan alat statistik yang disebut probabilitas yang
dapat didefinisikan sebagai kemungkinan terjadi nya suatu peristiwa di antara kejadian
seluruhnya yang mungkin terjadi, atau perbandingan frekuensi kejadian dengan kejadian
seluruhnya. Apabila seorang manajer keuangan membuat estimasi arus kas suatu proyek, dia
mempertimbangkan probabilitas dari masing-masing arus kas yang mung kin terjadi.
Dalam hal ini Ini berarti bahwa dia mengadakan estimasi sejumlah kemungkinan
kejadian. Dengan cara ini akan dapat mempertimbangkan rentang (range) arus kas yang
mungkin terjadi untuk suatu periode tertentu, dan bukan hanya arus kas yang paling
dikehendaki. Dalam kaitan ini besarnya risiko suatu proyek investasi dapat dilihat dari
besarnya penyebaran arus kas dari proyek investasi tersebut. Kalau risiko dihubungkan
dengan distribusi probabilitas arus kas yang mungkin terjadi, maka dapat dikatakan bahwa
makin besar penyebarannya berarti makin besar risikonya. Risiko di sini dapat didefinisikan
sebagai variabilitas arus kas terhadap arus kas yang diharapkan. Makin besar variabilitasnya
dapat diartikan makin besar risiko dari proyek tersebut.
2. Pendekatan Ekuivalen
Kepastian Pendekatan ini akan membuat seseorang untuk memberikan penilaian yang
sama antara sejumlah arus kas tertentu yang sudah pasti diterima dengan sejumlah arus kas
tertentu yang diharapkan yang belum pasti dan mengandung risiko. Dalam pendekatan
certainty-equivalent ini penyesuaian risiko dilakukan secara langsung terhadap arus kas yang
diperkirakan akan terjadi diwaktu yang akan datang. Dengan mengurangi arus kas yang
diharapkan yang mengandung ketidakpastian itu menjadi arus kas yang pasti sebenarnya kita
kembali lagi
bersangkutan dengan penilaian proyek investasi yang dalam keadaan ada
kepastian.
Dalam keadaan ada kepastian harus digunakan tingkat diskonto bebas risiko (risk-free
rate). Demikian pula halnya dalam pendekatan certainty- equivalent ini juga harus digunakan
tingkat diskonto bebas risiko untuk mendiskontokan arus kas yang ekuivalen mempunyai
kepastian. Aturan pengambilan keputusan dengan menggunakan pendekatan ini adalah sama
mengenai diterima atau ditolaknya suatu proyek investasi, yaitu apabila “certainty-equivalent
NPV” lebih besar daripada nol maka usul investasi tersebut diterima, dan sebaliknya kalau
kurang dari nol maka usul investasi tersebut selayaknya ditolak.
Bagaimana cara menghitung certainty-equivalent cashflows (C.Et) selama umur proyek ?
a. Estimasi arus kas dikurangi dengan jumlah standar deviasi yang cukup untuk
menjamin bahwa da- lam distribusi normal, kemungkinan kejadiannya akan terjadi
dengan pasti. Hal ini dapat dilaku- kan dengan cara misalnya mengurangi mean dari
estimasi arus kas untuk setiap periodenya dengan 3 standar deviasi yang persamaannya tampak sebagai berikut :
C.Et = At – 3
Di mana :
C.Et = certainty-equivalent untuk periode t
At
= mean cashflow estimate untuk periode t standar deviasi
Pengurangan mean estimasi arus kas dengan 3 standar deviasi akan membuat kita mempunyai
99,7%. Kepastian bahwa kejadian yang akan terjadi paling sedikit sama dengan certaintyequiva- lent. Dengan sendirinya kita dapat menggunakan setiap multiple dari standar deviasi
di mana kita merasa mempunyai kepastian. Dua standar deviasi kedua arah dari mean (+ dan
–) mempunyai arti bahwa kita mempunyai 95% kepastian bahwa salah satu kejadian yang
mungkin terjadi dalam daerah tersebut akan terjadi. Satu standar deviasi kedua arah dari mean
mempunyai arti bahwa kita dapat mempunyai 68,3% kepastian bahwa salah satu kejadian
yang mungkin terjadi dalam dae- rah tersebut akan terjadi.
Bagaimana cara menghitung certainty-equivalent cashflow dari suatu proyek dapatlah
diberikan contoh berikut :
Mean dari estimasi arus kas setiap periode selama 3 tahun se besar Rp 8.000,00 dan
standar deviasi setiap periodenya sebesar Rp 1.000,00. Atas dasar data ter- sebut dengan
menggunakan rumus di atas maka besarnya certainty- equivalent cashflow setiap perio- denya
dapat dihitung yaitu :
C. Et = Rp. 8.000-3 (Rp.1.000) = Rp. 5.000
Apabila proyek tersebut memerlukan jumlah investasi sebesar Rp 10.000,00 dan tingkat
diskonto bebas risiko adalah 10% maka “certainty-equivalent NPV” dari proyek tersebut akan
menjadi :
NPV = - 10.000 +
5.000 + 5.000 +
5.000
(1.10)1 (1.10)2
(1.10)3
= -10.000 + 12.434,18 = 2.434.18
Oleh karena certainty-equiva- lent NPV dari proyek tersebut adalah positif, maka proyek
tersebut dapat diterima.
b. Metode kedua untuk menghitung certainty-equivalent cashflow ialah dengan cara
mengurangi mean dari estimasi arus kas dengan sejumlah kas sebesar koefisien variasi
dari estimasi arus kas tersebut.
Dari contoh di atas diketahui bahwa mean dari estimasi arus kas sebesar Rp 8.000,00
dan stan- dar deviasinya sebesar Rp 1.000,00. Dengan data tersebut dapat ditentukan besarnya
koefisien variasi sebesar 1.000/8.000 = 0,125. Dengan demikian maka besarnya certaintyequivalent cashflow menurut metode ini ialah :
C.Et = 8.000 - 0,125 (8.000) = 7.000
Certainty-equivalent NPV dari proyek tersebut adalah :
NPV = -10.000 +
7.000 + 7.000 +
7.000
(1.10)1 (1.10)2
(1.10)3
= 7.408
Metode ketiga untuk perhitungan
certainty-equivalent cashflow ialah dengan cara mengalikan mean dari estimasi arus kas
dengan suatu faktor atau koefisien tertentu yang disebut “certainty- equivalent coeficient”
(CEC). CEC akan makin besar kalau certainty-equivalent terhadap arus kas yang
diestimasikan untuk peride yang bersangkutan ju- ga makin besar. CEC akan men dekati 1,0
kalau arus kas yang pasti dan arus kas yang diestimasikan akan sama. CEC ini kemudian
diterapkan pada pembilang (numerator) pada formula NPV atau kas yang diestimasikan
sehingga menjadi certainty-equivalent cash-flow, dan
menggunakan
tingkat
diskonto
bebas risiko sebagai penye- butnya (denominator). Apabila diketahui bahwa “certaintyequivalent coeficient” sebesar 0,70 untuk setiap periodenya selama tiga tahun, maka besarnya certainty-equivalent NPV dari proyek tersebut akan menjadi:
NPV = -10.000 +
0,70 (8.000) + 0,60 (8.000) + 0,50
(8.000)
(1.10)1
(1.10)2
(1.10)3
= -10.000 + 12.063 = 2.063
Oleh karena certanty equivalent NPV dari proyek tersebut positif maka proyek investasi itu
diterima. certanty equivalent approach ini sering pula disebut “modifiying cash flow approach”
yaitu pendekatan arus kas yang dimodifikasikan. Perhitungan risiko disini langsung dimasukan
kedalam bentuk pengurangan terhadap arus kas yang diharapkan.
3. Pendekatan Tingkat Diskonto yang Disesuaikan dengan Risiko
Pada pendekatan certainty equivalent, dalam penilaian suatu proyek yang mengandung
risiko, unsur risiko secara langsung dimasukkan pada arus kas yang diharapkan yang
merupakan pembilang (numerator) pada formula NPV, dengan cara mengurangkan sejumlah
kas tertentu dari mean arus kas yang diharapkan yang masih mengandung risiko.
Dalam metode ini tingkat diskonto disesuaikan untuk mengimbangi risiko. Apabila
suatu proyek mengandung risiko yang besar, diperlukan return yang besar pula untuk
mengimbangi risiko yang besar tersebut. Untuk itu maka akan digunakan tingkat diskonto
yang makin besar apabila tingkat risiko yang terkandung dalam suatu proyek makin besar.
Dengan makin besarnya tingkat diskonto yang digunakan hal tersebut akan memperkecil
present value dari arus kas neto yang diharapkan yang selanjutnya akan memperkecil NPV
dari proyek tersebut sehingga menjadikan proyek tersebut kurang menarik.
Misalkan suatu perusahaan sedang mempertimbangkan untuk memilih salah satu dari
dua proyek, yaitu proyek A dan B. Biaya proyek untuk masing-masing diperkirakan sama
yaitu sebesar Rp 100.000,00. Proyek A diperkirakan akan menghasilkan arus kas yang
diharapkan sebesar Rp20.200,00 per tahun selama 8 tahun. Proyek B diperkirakan
menghasilkan arus kas yang diharapkan sebesar Rp22.500,00 per tahun selama 8 tahun juga.
Tetapi karena pasar untuk produk A lebih baik dari pada pasar B, maka standar deviasi dari
arus kas proyek A akan lebih kecil daripada proyek B. Misalkan standar deviasi untuk proyek
A sebesar Rp 3.000,00 dan untuk proyek B sebesar Rp20.000,00. Mengingat adanya
perbedaan tingkat risiko yang terkandung dalam masing-masing proyek tersebut, maka
pimpinan perusahaan akan menggunakan tingkat diskonto yang berbeda untuk kedua proyek
tersebut.
Oleh karena proyek B mengandung risiko yang lebih besar dibandingkan dengan proyek
A, maka ditetapkan tingkat diskonto untuk proyek B juga lebih besar dari pada tingkat
diskonto yang akan digunakan untuk menilai proyek A. Misalkan tingkat diskonto untuk
proyek A ditetapkan sebesar 10% dan untuk proyek B sebesar 14%.
Atas dasar informasi tersebut dapatlah dihitung NPV dari masing- masing proyek
tersebut sebagai berikut :
NPVA = -10.000 + (20.200 x 5,335) = 97.767
NPVB = -10.000 + (20.500 x 4,639) = 85.099,5
Dari hasil perhitungan di atas ternyata proyek A mempunyai NPV yang lebih
besar, yaitu sebesar Rp 97.767, dibandingkan dengan proyek B yang mempunyai NPV
sebesar Rp 85.099,5 yang disebabkan karena untuk proyek A digunakan tingkat diskonto
yang lebih kecil (10%) sedangkan untuk proyek B digunakan tingkat diskonto yang lebih
besar (14%). Jadi perbedaan tersebut terutama disebabkan karena perbedaan tingkat diskonto
yang digunakan untuk menilai kedua proyek tersebut. Dalam contoh tersebut tentunya
pimpinan perusahaan akan memilih proyek yang mempunyai NPV yang paling besar yaitu
proyek A setelah memasukkan faktor risiko ke dalamnya.
KESIMPULAN
Dalam penilaian usulan investasi ternyata tidak hanya mempertimbangkan unsur arus
kas masuk saja. Manajemen harus berpikir lebih realistis dengan mempertimbangkan unsur
risiko dalam memutuskan apakah suatu usulan investasi layak diterima atau ditolak. Semua
ini dimaksudkan agar perusahaan tidak merugi dan keuntungan yang diharapkan benarbenar terealisir.
DAFTAR PUSTAKA
Bambang Riyanto, 2001, Dasar-Dasar Pembelanjaan Perusahaan, BPFE,Yogyakarta.
Brealy, Myers, Markus, 2006, Dasar- Dasar Manajemen Keuangan Perusahaan, Alih Bahasa
Bob Sabran, Erlangga, Jakarta.
Mamduh M. Hanafi, 2004, Manajemen Keuangan, BPFE Yogya- karta. R. Agus Sartono,
1997, Manajemen Keuangan, BPFE Yogyakarta. Suad Husnan, 1997, Manajemen
Keuangan, BPFE Yogyakarta.
MANAJEMEN KEUANGAN
KEPUTUSAN INVESTASI DALAM KEPASTIAN
Disusun oleh :
Zahir Syah
Andriansyah
H251140251
H251140361
DEPARTEMEN MANAJEMEN
PROGRAM STUDI ILMU MANAJEMEN
SEKOLAH PASCASARJANA
INSTITUT PERTANIAN BOGOR
2015
A. Pendahuluan
Keputusan investasi pada dasarnya berapa banyak tidak mengkonsumsi pada saat ini
agar lebih dapat dikonsumsi di masa mendatang. Keputusan investasi yang optimal
memaksimalkan kepuasan yang diharapkan (expected utility) yang diperoleh dari konsumsi
atas cakrawala perencanaan pengambil keputusan. Kami berasumsi bahwa semua keputusan
ekonomi pada akhirnya mengurangi pertanyaan tentang konsumsi. Bahkan lebih mendasar,
konsumsi rokok terkait dengan kelangsungan hidup. Keputusan konsumsi/investasi penting
untuk semua sektor ekonomi. Seorang individu yang menyelamatkan melakukannya karena
manfaat yang diharapkan dari konsumsi masa depan yang disediakan oleh dolar tambahan
tabungan melebihi manfaat menggunakannya untuk konsumsi hari ini. Manajer perusahaan,
yang bertindak sebagai agen bagi pemilik (pemegang saham) perusahaan, harus memutuskan
antara membayar pendapatan dalam bentuk dividen, yang dapat digunakan untuk konsumsi
sekarang, dan mempertahankan pendapatan untuk berinvestasi dalam kesempatan reproduktif
pro yang diharapkan menghasilkan konsumsi masa depan.
Manajer tidak untuk organisasi nirlaba mencoba untuk memaksimalkan utilitas yang
diharapkan contributors orang-orang yang menyediakan dana eksternal. Dan manajer sektor
publik berusaha untuk memaksimalkan utilitas yang diharapkan dari konstituen mereka.
Contoh keputusan investasi dalam bab ini diambil dari sektor korporat ekonomi, tetapi kriteria
keputusan, yaitu untuk memaksimalkan nilai sekarang dari konsumsi seumur hidup, dapat
diterapkan untuk setiap sektor ekonomi. Untuk sementara waktu, kita asumsikan bahwa
keputusan antarwaktu didasarkan pada pengetahuan tentang nilai waktu yang ditentukan pasar
uang suku bunga. Selain itu, tingkat bunga diasumsikan diketahui dengan pasti di semua
periode waktu. Ini adalah stokastik non. Artinya, bisa berubah dari waktu ke waktu, tetapi
setiap perubahan diketahui dengan pasti.
Tingkat bunga diasumsikan tidak menjadi variabel acak. Selain itu, semua hadiah masa
depan dari keputusan investasi saat ini diketahui dengan pasti. Dan akhirnya, tidak ada
ketidaksempurnaan (misalnya, transaksi biaya) di pasar modal. Asumsi ini jelas terlalu
menyederhanakan, tetapi mereka adalah tempat yang baik untuk memulai. Sebagian besar sisa
teks setelah bab ini dikhususkan untuk pengambilan keputusan di bawah ketidakpastian
tinggi. Tapi untuk saat ini hal ini berguna untuk menetapkan kriteria dasar pengambilan
keputusan ekonomi maksimalisasi nilai sekarang bersih kekayaan, dengan asumsi kepastian
sempurna.
Tema yang paling penting dari bab ini adalah bahwa tujuan dari perusahaan adalah untuk
memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Ini akan terlihat sama seperti maximizing nilai
sekarang dari konsumsi seumur hidup pemegang saham dan tidak berbeda daripada
memaksimalkan harga per lembar saham. Isu alternatif seperti biaya agensi juga dibahas.
Maka maksimalisasi kekayaan pemegang saham lebih hati-hati de- didenda sebagai nilai
diskonto dari arus kas yang diharapkan di masa mendatang. Akhirnya, teknik untuk pemilihan
proyek yang ditinjau, dan kriteria net present value terbukti konsisten dengan maksimalisasi
kekayaan pemegang saham.
Pasar modal yang sempurna dalam arti bahwa mereka tidak memiliki friksi yang
menyebabkan suku bunga pinjaman untuk berbeda dari suku bunga pinjaman, maka (seperti
yang kita lihat dalam Bab 1) pemisahan Fisher memperoleh. Ini berarti bahwa individu dapat
mendelegasikan keputusan investasi kepada manajer dari perusahaan di mana mereka adalah
pemilik. Terlepas dari bentuk pemegang saham fungsi utilitas individu, para manajer
memaksimalkan pemilik perorangan (dan kolektif) posisi kekayaan dengan memilih untuk
berinvestasi sampai tingkat pengembalian pada proyek yang menguntungkan paling tepat
sama dengan tingkat yang ditentukan pasar pengembalian. Hasil ini ditunjukkan pada Gambar
dibawah ini. Keputusan produksi / investasi yang optimal, (Po, P1), adalah salah satu yang
memaksimalkan nilai sekarang dari kekayaan pemegang saham, Wo. Aturan keputusan yang
tepat adalah sama, independen dari preferensi waktu pemegang saham untuk konsumsi.
Manajer akan diarahkan, oleh seluruh pemegang saham, untuk melakukan semua proyek yang
mendapatkan lebih dari tingkat pengembalian pasar.
Gambar 1
C1
W1
Individu 1
P1
Individu 2
Co
P0
W0
Pemisahan preferensi pemegang saham dari Produksi/keputusan investasi.
Jika pengembalian marjinal investasi sama dengan biaya peluang yang ditentukan
pasar modal, maka kekayaan pemegang saham (Wo) dimaksimalkan. Para pemegang saham
individu maka dapat mengambil keputusan produksi yang optimal (Po,P1) dan meminjam
atau meminjamkan sepanjang garis pasar modal dalam rangka untuk memenuhi pola waktu
mereka untuk konsumsi. Dengan kata lain, mereka dapat mengambil pembayaran tunai dari
perusahaan dan menggunakannya untuk konsumsi saat ini atau menyimpannya untuk
konsumsi masa depan, menurut masing-masing keinginan. Prinsip pemisahan menyiratkan
bahwa maksimalisasi pemegang saham kekayaan identik dengan memaksimalkan nilai
sekarang dari konsumsi seumur hidup mereka.
B. Agency Problem, Manajer memiliki insentif untuk memaksimalkan kekayaan
pemegang saham.
Pada pasar yang sempurna semua pemegang saham akan setuju bahwa para manajer
harus mengikuti aturan keputusan investasi sederhana: Ambil proyek sampai tingkat marginal
pengembalian sama dengan tingkat diskonto yang ditentukan pasar. Oleh karena itu kekayaan
pemegang saham dipandang sebagai nilai sekarang dari arus kas yang didiskontokan pada
biaya peluang modal (tingkat yang ditentukan pasar).
Pemegang Saham dapat menyepakati aturan keputusan bahwa mereka harus
memberikan kepada para manajer. Tapi mereka harus mampu costlessly keputusan
manajemen memantau jika mereka untuk memastikan bahwa manajemen benar-benar
membuat setiap keputusan dengan cara yang memaksimalkan kekayaan mereka. Jelas ada
perbedaan antara kepemilikan dan kontrol, dan tidak ada alasan untuk percaya bahwa
manajer, yang berfungsi sebagai agen bagi pemilik, akan selalu bertindak demi kepentingan
terbaik dari para pemegang saham. Dalam kebanyakan hubungan badan pemilik akan
dikenakan biaya monitoring trivial untuk menjaga agen sejalan. Konsekuensinya, pemilik
menghadapi trade-off antara biaya monitoring dan bentuk kompensasi yang akan
menyebabkan agen untuk selalu bertindak sesuai dengan kepentingan pemilik. Pada satu
ekstrim, biaya kompensasi agen semua dalam bentuk saham pada perusahaan, maka
pemantauan akan menjadi nol. Sayangnya, jenis ini skema praktis tidak mungkin karena agen
akan selalu dapat menerima kompensasi dalam bentuk keuntungan non-uang seperti ruang
yang lebih besar kantor, makan siang mahal, jet eksekutif, dll Pada berlawanan ekstrem,
pemilik akan memiliki mengeluarkan biaya monitoring banyak sekali untuk menjamin bahwa
agen selalu membuat keputusan pemilik inginkan.
Di antara dua ekstrim terletak solusi optimal. Terlepas dari pembahasan di atas, kita akan
mengasumsikan bahwa manajer selalu membuat keputusan yang memaksimalkan kekayaan
pemegang saham perusahaan. Untuk melakukannya, mereka harus mencari dan memilih set
terbaik dari proyek-proyek investasi untuk mencapai tujuan mereka.
C. Maksimalisasi Kekayaan Pemegang Saham
1. Dividen vs Capital Gain
Dividen adalah arus kas yang tersisa setelah biaya operasi dan investasi baru dikurangkan
dari pendapatan. Dengan asumsi bahwa manajer berperilaku seolah-olah mereka
memaksimalkan kekayaan pemegang saham, kita perlu menetapkan definisi yang dapat
digunakan apa yang dimaksud dengan kekayaan pemegang saham. Kita dapat mengatakan
bahwa kekayaan pemegang saham adalah nilai diskonto dari setelah pajak arus kas
dibayarkan oleh perusahaan. " Setelah pajak arus kas yang tersedia untuk konsumsi dapat
ditunjukkan untuk menjadi sama dengan aliran dividen, dibayarkan kepada pemegang saham.
Itu potongan nilai arus dividen. Jadi di mana adalah nilai sekarang dari kekayaan pemegang
saham dan kas adalah tingkat yang ditentukan pasar pengembalian modal (saham biasa).
2. Definisi Ekonomi Laba
Sering ada banyak kebingungan atas apa yang dimaksud dengan keuntungan. Seorang
ekonom menggunakan kata keuntungan berarti tingkat pengembalian yang melebihi
kesempatan biaya bagi dana yang digunakan dalam proyek-proyek risiko yang sama. Untuk
memperkirakan keuntungan ekonomi, seseorang harus mengetahui pola waktu yang tepat arus
kas yang disediakan oleh proyek dan biaya kesempatan modal. Seperti yang akan kita lihat di
bawah, pola arus kas adalah hal yang sama seperti aliran dividen yang dibayarkan oleh
perusahaan kepada pemilik. Oleh karena itu keuntungan yang sepatutnya bagi manajer untuk
digunakan saat membuat keputusan adalah aliran diskonto dari arus kas kepada pemegang
saham-dengan kata lain, dividen. Catatan, bagaimanapun, bahwa dalam pembagian dends
harus ditafsirkan sangat luas.
Definisi kita dividen meliputi setiap pembayaran tunai kepada para pemegang saham.
Selain apa yang biasanya kita anggap sebagai dividen definisi umum termasuk capital gain,
spin-off kepada pemegang saham, pembayaran dalam likuidasi atau kebangkrutan, pembelian
kembali saham, penghargaan dalam tuntutan hukum pemegang saham, dan hadiah hasil
merger atau akuisisi. Dividen saham, yang tidak melibatkan arus kas, tidak termasuk dalam
definisi kita tentang dividen. Definisi akuntansi laba tidak mengurangi investasi bruto, itu
karena pengeluaran investasi dilakukan. Sebaliknya, nilai buku investasi baru memanfaatkan
neraca dan dihapuskan di beberapa tingkat depresiasi, Definisi akuntansi laba adalah laba
bersih.
Perbedaan utama antara definisi akuntansi dan definisi ekonomi keuntungan adalah bahwa
terlebih dahulu tidak berfokus ketika pada arus kas mereka terjadi, sedangkan yang terakhir
tidak. Definisi ekonomi keuntungan, misalnya, benar memotong seluruh pengeluaran untuk
investasi dalam pabrik dan peralatan pada saat arus kas terjadi.
Pendapatan
Beban pokok penjualan
Laba Usaha
Pajak 40%
Pendapatan Bersih
Laba Bersih per Saham
100 (shs)
LIFO
100
-90
FIFO
100
-25
10
-4
75
-30
6
0,06
45
0,45
Persediaan pada Biaya
4th item pada 90 ---> LIFO
3rd item pada 60
2nd item pada 40
1st masa pada 25 ---> FIFO
Manajer keuangan sering disesatkan ketika mereka fokus pada definisi akuntansi laba,
atau laba bersih per saham. Tujuan dari perusahaan adalah tidak untuk memaksimalkan laba
per saham. Tujuan yang benar adalah untuk memaksimalkan kekayaan pemegang saham,
yang merupakan harga per saham yang pada gilirannya setara dengan arus kas diskonto dari
perusahaan. Ada dua contoh yang baik yang menunjukkan perbedaan antara memaksimalkan
laba per saham dan memaksimalkan arus kas diskonto. Contoh pertama adalah perbedaan
antara FIFO (first in, first-out) dan LIFO (last-in, first-out) akuntansi persediaan selama
inflasi. Laba bersih per saham lebih tinggi jika perusahaan mengadopsi akuntansi FIFO
persediaan. Alasannya adalah bahwa biaya pembuatan barang-barang tertua di persediaan
kurang dari biaya produksi barang-barang terbaru. Akibatnya, jika biaya persediaan tertua
(persediaan yang pertama) dihapuskan sebagai beban terhadap pendapatan, laba bersih per
saham akan lebih tinggi daripada jika biaya item terbaru (persediaan yang berada di terakhir)
dihapuskan.
Sangat mudah untuk melihat bagaimana para manajer mungkin tergoda untuk
menggunakan teknik-teknik akuntansi FIFO. Laba bersih per saham yang lebih tinggi.
Namun, FIFO adalah teknik yang salah untuk digunakan dalam periode inflasi karena
meminimalkan arus kas dengan memaksimalkan pajak. Dalam contoh kita, produksi telah
terjadi selama beberapa periode waktu sebelumnya, dan kami mencoba untuk membuat
pilihan yang tepat dari akuntansi persediaan di masa sekarang.
Penjualan item dari persediaan pada Tabel 2.1 menyediakan $ 100 cash inflow
(revenue) terlepas dari sistem akuntansi yang kita gunakan. Beban pokok penjualan tidak
melibatkan arus kas saat ini, tetapi pajak lakukan. Oleh karena itu dengan FIFO, laba per
saham adalah $ 0,45, namun arus kas per saham adalah ($ 100 - $ 30) / 100 saham, yang sama
dengan $ 0,70 per saham. Di sisi lain, dengan akuntansi persediaan LIFO, laba per saham
hanya $ 0,06, namun arus kas ($ 100 - $ 4) / 100 saham, yang sama dengan $ 0,96 per saham.
Karena pemegang saham hanya peduli tentang arus kas diskonto, mereka akan memberikan
nilai yang lebih tinggi untuk saham perusahaan menggunakan akuntansi LIFO. Alasannya
adalah bahwa LIFO memberikan arus kas yang lebih tinggi karena membayar pajak yang
lebih rendah kepada pemerintah. Ini adalah contoh yang baik dari perbedaan antara
penghasilan memaksimalkan per saham dan memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
D. Teknik Untuk Modal Anggaran
Setelah berpendapat bahwa memaksimalkan kekayaan pemegang saham setara dengan
memaksimalkan arus kas diskonto yang disediakan oleh proyek-proyek investasi, kita
sekarang mengalihkan perhatian kita diskusi tentang aturan keputusan investasi. Kami
berasumsi, untuk saat ini, bahwa aliran arus kas yang disediakan oleh proyek dapat
diperkirakan tanpa kesalahan, dan bahwa biaya peluang dana yang diberikan kepada
perusahaan (ini biasanya disebut sebagai biaya modal) juga dikenal. Kami juga menganggap
bahwa pasar modal gesekan, sehingga manajer keuangan dapat memisahkan keputusan
investasi dari preferensi pemegang berbagi-individu, dan biaya monitoring adalah nol,
sehingga manajer akan memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Semua yang mereka
perlu tahu adalah arus kas dan tingkat pasar diperlukan pengembalian untuk proyek-proyek
risiko setara.
Tiga masalah utama yang dihadapi manajer saat mereka membuat keputusan investasi.
Pertama, mereka harus mencari peluang baru di pasar atau teknologi baru. Ini adalah dasar
dari pertumbuhan. Akan tetapi, Teori Keuangan tidak bisa membantu dengan masalah ini.
Kedua, arus kas yang diharapkan dari proyek harus diperkirakan. Dan akhirnya, proyek harus
dievaluasi sesuai dengan aturan keputusan. Ketiga adalah topik sentral dari tulisan ini. Dalam
sisa bab ini kita melihat teknik evaluasi proyek dengan asumsi bahwa arus kas diketahui
dengan pasti.
Aturan keputusan Investasi biasanya disebut sebagai teknik penganggaran modal. Teknik
terbaik akan memiliki properti penting berikut: Ini akan memaksimalkan kekayaan pemegang
saham. Properti penting ini dapat dipecah menjadi kriteria yang terpisah:
• Semua arus kas harus dipertimbangkan.
• Arus kas harus didiskontokan pada biaya peluang dana.
• Teknik ini harus memilih dari serangkaian proyek yang saling eksklusif satu yang
memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
• Manajer harus dapat mempertimbangkan satu proyek independen dari semua orang lain
(Ini dikenal sebagai prinsip nilai-aditivitas).
Ada empat banyak digunakan teknik penganggaran modal: (1) metode payback, (2)
tingkat pengembalian akuntansi, (3) nilai sekarang bersih, dan (4) tingkat pengembalian
internal. Tugas kita adalah untuk memilih teknik yang memenuhi terbaik empat sifat yang
diinginkan dibahas di atas. Ini akan menunjukkan bahwa hanya satu teknik bersih. PV
(Present Value). Ini adalah satu-satunya teknik yang selalu konsisten dengan maksimalisasi
kekayaan pemegang saham
Gambar 2.2
Arus Kas
PV
Tahun
O
A
-1000
B
C
D
Faktor
1000
-1000
-1000
1.000
1
2
3
4
5
100
900
100
-100
-400
0
0
300
700
1300
100
200
300
400
1250
200
300
500
500
600
0,909
0,826
0,751
0,683
0,621
Untuk memberikan contoh untuk diskusi, gambar diatas daftar perkiraan arus kas
untuk empat proyek, yang masing-masing memiliki kehidupan lima tahun. Karena mereka
saling eksklusif, hanya ada satu yang akan memaksimalkan harga saham perusahaan; yaitu,
hanya ada satu yang akan memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Kami biasanya akan
menganggap pada titik ini bahwa keempat proyek sama-sama "berisiko." Namun, menurut
asumsi yang digunakan dalam bab ini, arus kas diketahui dengan pasti; Oleh karena itu risiko
mereka adalah nol. Tingkat diskonto yang tepat dalam dunia tanpa risiko adalah tingkat bebas
risiko (misalnya, RUU Keuangan rate).
1. Metode Payback
Payback period untuk proyek hanyalah jumlah tahun yang diperlukan untuk
memulihkan pengeluaran kas awal pada sebuah proyek. Periode pengembalian empat proyek
pada Tabel 2.2 adalah:
Proyek A, 2 tahun;
Proyek B, 4 tahun;
Proyek C, 4 tahun;
Proyek D, 3 tahun.
Jika manajemen yang mengikuti ketat dengan metode payback, itu akan memilih
proyek A, yang memiliki jangka waktu pengembalian terpendek. Pemeriksaan santai dari arus
kas menunjukkan bahwa ini jelas salah. Kesulitan dengan metode payback adalah bahwa hal
itu tidak mempertimbangkan semua arus kas dan gagal untuk diskon mereka. Kegagalan
untuk mempertimbangkan hasil semua arus kas mengabaikan arus kas negatif yang besar
yang terjadi dalam dua tahun terakhir Kegagalan A.7 proyek untuk diskon mereka berarti
bahwa manajemen akan acuh tak acuh dalam pilihannya antara proyek A dan proyek kedua
yang dibayar $ 900 di tahun pertama dan $ 100 di kedua. Kedua proyek akan memiliki jangka
waktu pengembalian yang sama. Kami menolak metode payback karena melanggar
(setidaknya) dua yang pertama dari empat sifat yang diinginkan dalam teknik penganggaran
modal. "
2. Akuntansi Rate of Return
Tingkat pengembalian akuntansi (ARR) adalah rata-rata keuntungan setelah pajak
dibagi dengan pengeluaran kas awal. Hal ini sangat mirip dengan (dan dalam beberapa
penggunaan persis sama dengan) giliran kembali atas aset (ROA) atau laba atas investasi
(ROI), dan mereka menderita kekurangan yang sama. Dengan asumsi, demi kenyamanan,
bahwa angka-angka dalam Tabel diatas adalah keuntungan akuntansi, keuntungan rata-rata
setelah pajak untuk proyek A adalah.
ARR= Rata-rata Laba setelah Pajak x 100%
Rata-rata Investasi
ARR = -1000 + 100 + 900 + 100 + -100 + -400 = -80
5
ARR = Rata-rata setelah pajak x 100 % (=-80) = - 8%
Pengeluaran awal
1000
ARR untuk keempat proyek adalah
Proyek A, ARR = -8%
Proyek B, ARR = 66%
Proyek C, ARR = 25%
Proyek D, ARR = 22%
Jika kita menggunakan ARR, kita akan memilih proyek B sebagai yang terbaik. Masalah
dengan ARR adalah bahwa ia menggunakan keuntungan akuntansi bukannya arus kas dan
tidak mempertim- bangkan nilai waktu dari uang. Perbedaan antara keuntungan akuntansi dan
arus kas telah dibahas panjang lebar, dan karena itu tidak perlu untuk mengulang di sini
mengapa tidak benar untuk menggunakan definisi akuntansi keuntungan. Bahkan, jika nomor
pada gambar diatas yang akuntansi keuntungan, kita perlu mengkonversikannya ke arus kas
sebelum menggunakan ARR tersebut. Kekurangan kedua ARR adalah bahwa kegagalan untuk
menggunakan nilai waktu dari uang (yaitu, kegagalan untuk diskon) berarti bahwa manajer
akan acuh tak acuh dalam pilihan mereka antara proyek B dan proyek dengan laba setelah
pajak yang terjadi pada sebaliknya kronologis memesan karena kedua proyek akan memiliki
tingkat akuntansi yang sama kembali.
3. Net Present Value
Net present value (NPV) kriteria akan menerima proyek-proyek yang memiliki NPV lebih
besar dari nol. NPV dihitung dengan mendiskontokan arus kas dengan biaya kesempatan
perusahaan modal. Untuk proyek-proyek pada gambar diatas, kita mengasumsikan bahwa
biaya modal adalah 10%. Oleh karena itu nilai sekarang dari proyek A.
(Arus
Kas)
-1000
100
900
X
(PV)
1,00
0,909
0,826
A
NPV = -I0 + (1 r)
n
t 0
t
t
=
PV
-1000
90,9
743,4
100
-100
-400
0,751
0,683
0,621
75,1
-68,3
-248,4
NPV
=
-407,3
Proyek A, NPV = -407, 30;
Proyek B, NPV = 510, 70;
Proyek C, NPV = 530, 85;
Proyek D, NPV = 519, 20
Jika proyek ini adalah independen, bukan saling eksklusif, kita akan menolak A dan B
menerima, C, dan D. (Mengapa?) Karena mereka saling eksklusif, kita pilih project dll dengan
NPV terbesar, proyek C. NPV dari Proyek ini persis sama dengan peningkatan kekayaan
pemegang saham. Fakta ini membuat aturan keputusan yang tepat untuk tujuan penganggaran
modal. Akan lebih banyak tentang hal ini ketika kita membandingkan aturan NPV dengan
internal rate of return.
4. Internal Rate of Return
Tingkat pengembalian internal (IRR) pada sebuah proyek didefinisikan sebagai tingkat
yang dapat menyamakan nilai sekarang dari arus kas keluar dan arus masuk. Dengan kata
lain, itu adalah tingkat yang membuat NPV dihitung persis nol. Oleh karena ini adalah tingkat
pengembalian modal yang diinvestasikan bahwa proyek ini kembali ke perusahaan. Secara
matematis, kita memecahkan tingkat pengembalian di mana NPV sama dengan nol:
IRR=rk + NPVrk
x (rb-rk)
PVrk – PV rb
Gambar 2.3
IRR untuk Proyek
C
Aru PV
Tahu
s
10
n
Kas
%
1.00
0
100
0
0
0,90
1
100
9
0,82
2
200
6
0,75
3
300
1
0,68
4
400
3
125 0,62
5
0
1
PV
20
%
-1000
90,9
165,2
225,3
273,2
776,2
5
530,8
5
1.00
0
0,83
3
0,69
4
0,57
9
0,48
2
0,40
2
PV
25
%
PV
22,8
%
1000.0
0
1.00
0
1.000,0
0
1.000
1000.0
0
83,33
0,8
80.00
0,814
81,4
138,8
0,64
128.00
0,663
132,6
173,7
0,51
2
153,6
0,54
162.00
192,8
0,41
163,84
0,44
176.00
502,5
0,32
8
410
0,358
447,5
91,13
-64,56
-.50
Kita dapat memecahkan untuk IRR proyek C dengan trial and error. (Kebanyakan
kalkulator saku memiliki program yang dapat dengan cepat memecahkan untuk IRR
dengan menggunakan teknik-teknik yang sama berulang.) Hal ini dilakukan dalam Tabel
2.3 dan digambarkan dalam Gambar. 2.2.
Gambar 2.2 menunjukkan bahwa NPV dari himpunan arus kas menurun sebagai
tingkat diskonto meningkat. Jika tingkat diskonto adalah nol, tidak ada nilai waktu dari
uang, dan NPV proyek hanyalah jumlah arus kas. Untuk proyek C, NPV sama dengan $
1250 ketika tingkat diskonto adalah nol. Pada sebaliknya ekstrim, jika tingkat diskonto
yang tak terbatas, maka arus kas masa depan yang berharga, dan NPV proyek C adalah
arus kas saat ini, - $ 1000. Di suatu tempat antara dua ekstrem adalah tingkat diskonto
yang membuat nilai sekarang sama dengan nol. Disebut IRR pada proyek, tingkat ini
menyamakan nilai sekarang dari arus kas masuk dengan nilai sekarang dari arus kas
keluar. Para IRR untuk empat proyek adalah:
Proyek A, IRR = -200%;
Proyek B, IRR = 20,9%;
Proyek C, IRR = 22,8%;
Proyek D, IRR = 25,4%.
Jika kita menggunakan kriteria IRR dan proyek independen, kami menerima proyek yang
memiliki IRR lebih besar dari biaya peluang modal, yaitu 10% Sehubungan Dengan Itu
kita akan menerima proyek B, C, dan D. Namun, karena proyek ini saling eksklusif,
aturan IRR membawa kita untuk menerima proyek D sebagai yang terbaik.
E. Perbandingan NPV dengan IRR.
Sebagai contoh menunjukkan, nilai sekarang bersih dan tingkat pengembalian internal
dapat mendukung pilihan proyek yang saling bertentangan. Net present value nikmat proyek
C, sedangkan nikmat IRR proyek D. Kedua teknik mempertimbangkan semua arus kas dan
keduanya menggunakan konsep nilai waktu dari uang untuk mendiskontokan arus kas.
Namun, kita harus memilih dari antara empat proyek yang saling eksklusif satu proyek yang
memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Akibatnya, hanya satu dari dua teknik dapat
benar. Kita akan melihat bahwa kriteria NPV adalah satu-satunya yang selalu konsisten
dengan memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Gambar diatas membandingkan proyek B, C, dan D. Untuk tarif diskon yang sangat rendah,
proyek B memiliki nilai net present tertinggi; untuk tarif diskon menengah, proyek C adalah
yang terbaik; dan untuk tingkat diskon yang tinggi, proyek D yang terbaik. NPV Aturan
membandingkan tiga project-project di tingkat diskonto yang sama. Ingat, 10% tidak
sewenang-wenang dipilih. Ini adalah biaya kesempatan yang ditentukan pasar modal. Kita
lihat sebelumnya dalam bab yang diskon ini tingkat yang ditentukan pasar adalah salah satu
manajer harus menggunakan jika mereka ingin memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Akibatnya, tidak ada tingkat diskonto lainnya sesuai. Proyek C adalah proyek terbaik karena
memberikan NPV terbesar ketika biaya peluang dana yang diinvestasikan adalah 10%. IRR
Aturan tidak diskon pada biaya peluang modal. Sebaliknya, secara implisit mengasumsikan
bahwa nilai waktu dari uang IRR, karena semua arus kas yang diskonpada tingkat itu. Asumsi
implisit ini telah datang untuk disebut reinvestasi asumsi tingkat pemerintah.
Ringkasan Perbandingan IRR dan NPV
1. Reinvestasi tingkat asumsi
Interpretasi yang benar untuk tingkat reinvestasi adalah bahwa itu benar-benar hal
yang sama seperti biaya peluang modal. Kedua aturan NPV dan IRR aturan membuat asumsi
implisit tentang tingkat reinvestasi. NPV Aturan mengasumsikan bahwa para pemegang
saham dapat menginvestasikan kembali uang mereka pada biaya peluang modal, yang pada
contoh kita adalah 10%. Karena 10% adalah biaya kesempatan yang ditentukan pasar dana,
aturan NPV adalah membuat asumsi tingkat reinvestasi yang benar. Di sisi lain, aturan IRR
mengasumsikan bahwa investor dapat menginvestasikan kembali uang mereka di IRR untuk
setiap proyek. Oleh karena itu dalam contoh kita, diasumsikan bahwa para pemegang saham
dapat menginvestasikan kembali dana dalam proyek C pada 22,8% dan dalam proyek D pada
25,4%. Tapi kita telah diberitahu bahwa kedua proyek memiliki risiko yang sama (yaitu, arus
kas diketahui dengan pasti). Mengapa investasi dapat menginvestasikan kembali pada satu
tingkat untuk proyek C dan pada tingkat lain untuk proyek D? Jelas, implisit asumsi tingkat
reinvestasi dalam aturan IRR menentang logika. Meskipun IRR melakukan arus kas diskon,
tidak diskon mereka pada biaya kesem- patan modal. Oleh karena itu melanggar kedua dari
empat sifat yang disebutkan sebelumnya.
2. Ringkasan Perbandingan IRR dan NPV
IRR Aturan keliru dalam beberapa cara. Pertama, tidak mematuhi prinsip nilaiaditivitas, dan akibatnya manajer yang menggunakan IRR tidak dapat mempertimbangkan
proyek independen satu sama lain. Kedua, aturan IRR mengasumsikan bahwa dana yang
diinvestasikan dalam proyek-proyek memiliki biaya kesempatan yang sama dengan IRR
untuk proyek tersebut. Menginvestasikannya kembali asumsi tingkat vestasi implisit ini
melanggar persyaratan bahwa arus kas didiskontokan pada biaya peluang yang ditentukan
pasar modal. Akhirnya, aturan IRR dapat menyebabkan beberapa tingkat pengembalian setiap
kali tanda arus kas perubahan lebih dari sekali. Namun, kami melihat bahwa masalah ini dapat
dihindari dengan cara sederhana, yaitu Suming sebagai bahwa semua arus kas masuk yang
dipinjamkan ke perusahaan dengan proyek di pasar op biaya portunity, dan bahwa tingkat
pengembalian arus kas diinvestasikan dalam proyek IRR. NPV Aturan menghindari semua
masalah IRR adalah pewaris. Ini mematuhi prinsip nilai-aditivitas, benar mendiskontokan
pada biaya peluang dana, dan yang paling penting, justru hal yang sama seperti
memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Jadi perbandingan Antara Metode NPV dan IRR adalah
1. Metode NPV lebih mudah digunakan
2. Asumsi yang dibangun dalam metode IRR memunculkan pertanyaan.
Yang menyebabkan perbedaan antara metode NPV dengan metode IRR adalah
(1) Metode NPV menganggap bahwa arus masuk kas akan diinvestasikan kembali pada
tingakat kembalian tertentu, sedangkan metode IRR tingkat kembaliannya sama dengan
IRR,
(2) NPV mengukur kemampulabaan dalam angka absolute, sedangkan IRR
mengukurnya dalam angka relative (%).
(3) Memilih proyek: NPV konsisten dengan memaksimalkan kekayaan pemegang
saham sementara IRR tidak selalu memberikan hasil yang akan memaksimalkan
kekayaan.
Proses Memilih Proyek Terbaik
• Menilai pola arus kas untuk setiap proyek
• Hitung NPV untuk setiap proyek
• Mengidentifikasi proyek dengan NPV terbesar
Proyek Independen dan Investasi Parsial
Untuk memilih proyek investasi yang memaksimumkan jumlah NPV dapat digunakan indeks
NPV apabila 2 kondisi ini terpenuhi, yaitu:
1. Proyek investasi yang dianalisis bukan proyek yang saling meniadakan (mutually
exclusive), dan
2. Dimungkinkan investasi parsial. Indeks NPV dapat dihitung dengan membagi NPV
dengan investasi awal.
Investasi yang dapat dipecah (divisible investment), artinya investasi dapat dilakukan
untuk sebagian saja, sedangkan investasi yang tidak dapat dipecah (indivisible investment),
artinya nilai investasinya harus 100%. Jika dana yang dimiliki oleh perusahaan tidak terbatas
jumlahnya, maka proyek yang menghasilkan NPV tertinggilah yang akan dipilih dari proyekproyek yang saling meniadakan. Namun jika dana yang tersedia terbatas, maka criteria NPV
tidak dapat lagi digunakan karena pemilihan beberapa proyek akan mempengaruhi
ketersediaan dana untuk proyek-proyek lainnya.
F. Arus Kas Untuk Keperluan Modal Anggaran
Asumsi implisit bahwa perusahaan tidak memiliki utang dan tidak ada pajak
perusahaan. Bagian ini menambah catatan realisme dengan dalam menyediakan definisi arus
kas untuk tujuan penganggaran modal, mengingat utang dan pajak. Secara khusus, kita akan
melihat bahwa beberapa arus kas, seperti bunga yang dibayar atas hutang dan pembayaran
kembali pokok utang, tidak boleh dianggap arus kas untuk modal anggarannya tujuan geting.
Pada saat yang sama, kita akan menunjukkan, dengan menggunakan contoh, bahwa hanya ada
satu definisi arus kas yang konsisten dengan maksimalisasi kekayaan pemegang saham.
Dalam memahami arus kas diskonto juga perlu memiliki pemahaman dasar tentang
biaya peluang modal perusahaan. Perusahaan menerima dana investasi dari dua kelas
investor: kreditur dan pemegang saham. Mereka menyediakan utang dan modal, masingmasing. Kedua kelompok mengharapkan untuk menerima tingkat pengembalian yang
mengkompensasi mereka untuk tingkat risiko yang mereka terima. "Pemegang Hutang
menerima aliran pembayaran tetap dan dapat memaksa perusahaan ke kurator atau
kebangkrutan jika mereka tidak menerima pembayaran. Di sisi lain, pemegang saham
menerima perusahaan arus kas sisa yang tetap setelah semua pembayaran lainnya yang dibuat.
Akibatnya, suku bunga yang dibayarkan kepada pemegang utang kurang dari tingkat
pengembalian ekuitas karena utang kurang berisiko.
Hal ini penting untuk memahami bahwa proyek-proyek yang dilakukan oleh
perusahaan harus mendapatkan arus kas yang cukup untuk memberikan tingkat pengembalian
kepada kreditur, pembayaran dari jumlah nominal hutang, dan pembayaran dividen
diharapkan pemegang saham. Hanya ketika arus kas melebihi jumlah ini akan ada keuntungan
dalam kekayaan pemegang saham. Ketika kita mendiskontokan arus kas pada biaya rata-rata
tertimbang modal, ini adalah apa yang kita katakan. Sebuah NPV positif hanya akan tercapai
setelah kreditur dan pemegang saham menerima harga disesuaikan dengan risiko mereka
pengembalian yang diharapkan.
G. Ringkasan Dan Kesimpulan
Tujuan dari perusahaan diasumsikan memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
Untuk itu, manajer harus mengambil proyek-proyek dengan NPV positif ke titik di mana NPV
dari proyek diterima terakhir adalah nol. Ketika arus kas didefinisikan dengan baik untuk
tujuan penganggaran modal dan didiskontokan pada biaya rata-rata dari modal, NPV proyek
ini persis sama dengan peningkatan kekayaan pemegang saham. Mengingat pasar modal yang
sempurna, pemilik perusahaan akan unan- imously mendukung penerimaan semua proyek
dengan NPV positif. Kriteria keputusan lain, seperti metode payback, tingkat pengembalian
akuntansi,
dan
IRR,
belum
tentu
menjamin
melaksanakan
proyek-proyek
yang
memaksimalkan kekayaan pemegang saham.
DAFTAR PUSTAKA
Alchian, A, dan H. Demsetz, "Produksi, Biaya Informasi, dan Organisasi Ekonomi,"
American Economic Review,1972, 777-795.
Bierman, H., Jr, dan S. Smidt, The Capital Budgeting Keputusan, 4th ed. Macmillan, New
York,1975.
Bodenhorn,D., "A Arus Kas Konsep Laba," Jurnal Keuangan, Maret 1964, 16-31. Coase, RH,
"The Nature of Firm," Economica, 1937, 386-405.
Cyert, RM, dan JG Maret, A Theory Perilaku Perusahaan tersebut. Prentice-Hall, Englewood
Tebing, N.J., 1963.
Gagnon, J.-M., "Pembelian-Pooling Pilihan: Beberapa Bukti Empiris," Journal of Rekening
menghitung Penelitian, musim semi 1971, 52-72.
Review Jurnal
ANALISIS RISIKO DALAM KEPUTUSAN INVESTASI
Suprihatmi Sri Wardiningsih
PENDAHULUAN
Risiko investasi mengandung arti bahwa return di waktu yang akan datang tidak dapat
diketahui, tetapi hanya dapat diharapkan. Kalau dimasukkan unsur risiko dalam penilaian usul
investasi berarti diberikan kemungkinan bagi proyek investasi untuk mempunyai tingkat
risiko yang berbeda sehingga akan dapat mengubah corak risiko perusahaan secara
keseluruhan. Kalau digunakan asumsi ini maka penerimaan suatu proyek investasi akan dapat
mengubah corak risiko perusahaan secara keseluruhan sehingga hal ini akan dapat
mengubah tingkat keuntungan yang disyaratkan (required rate of return) yang dituntut oleh
pemberi modal. Berarti kalau suatu perusahaan akan menerima suatu proyek investasi tertentu
yang mengandung risiko yang besar, pemberi modal akan menuntut imbalan yang lebih besar
sebagai kompensasinya yaitu dalam bentuk tingkat keuntunan yang disyaratkan atau tingkat
diskonto yang lebih besar. Dalam kenyataan sebagian besar proyek investasi mengandung
risiko. Bagaimana kita mengukur, mengkuantitatifkan dan menginterpretasikan risiko yang
terkandung dalam suatu proyek investasi? Adalah penting untuk mengkuantitatifkan risiko ke
dalam beberapa ukuran standar sehingga dapat dikomunikasikan dengan pihak lain yang
berkepentingan.
PERTIMBANGAN FAKTOR RISIKO DALAM PENILAIAN USUL INVESTASI
Ada beberapa pendekatan dalam memasukkan pertimbangan dan pengukuran risiko ke
dalam usul investasi yang pelaksanaannya adalah bervariasi tergantung kepada kriteria
keputusan yang digunakannya dan juga bervariasi antara berbagai situa si, yaitu sebagai
berikut :
1. Pendekatan Mean-Standar Deviasi
Mungkin pendekatan ini merupakan pendekatan yang paling langsung memasukkan
unsur risiko ke dalam kriteria keputusan yang menggunakan konsep nilai sekarang (pre- sent
value). Kalau menggunakan kriteria “discounted cash-flow” dalam keadaan ada kepastian,
kita hanya menggunakan “angka tunggal” (point estima tes) untuk setiap arus kas tahunan.
Sebaliknya kalau dimasukkan unsur risiko, tidak menggunakan angka tunggal untuk setiap
arus kas tahunan, melainkan menggunakan “mean” dari distribusi probabilitas untuk arus kas
setiap tahunnya. Dalam hubungan ini digunakan alat statistik yang disebut probabilitas yang
dapat didefinisikan sebagai kemungkinan terjadi nya suatu peristiwa di antara kejadian
seluruhnya yang mungkin terjadi, atau perbandingan frekuensi kejadian dengan kejadian
seluruhnya. Apabila seorang manajer keuangan membuat estimasi arus kas suatu proyek, dia
mempertimbangkan probabilitas dari masing-masing arus kas yang mung kin terjadi.
Dalam hal ini Ini berarti bahwa dia mengadakan estimasi sejumlah kemungkinan
kejadian. Dengan cara ini akan dapat mempertimbangkan rentang (range) arus kas yang
mungkin terjadi untuk suatu periode tertentu, dan bukan hanya arus kas yang paling
dikehendaki. Dalam kaitan ini besarnya risiko suatu proyek investasi dapat dilihat dari
besarnya penyebaran arus kas dari proyek investasi tersebut. Kalau risiko dihubungkan
dengan distribusi probabilitas arus kas yang mungkin terjadi, maka dapat dikatakan bahwa
makin besar penyebarannya berarti makin besar risikonya. Risiko di sini dapat didefinisikan
sebagai variabilitas arus kas terhadap arus kas yang diharapkan. Makin besar variabilitasnya
dapat diartikan makin besar risiko dari proyek tersebut.
2. Pendekatan Ekuivalen
Kepastian Pendekatan ini akan membuat seseorang untuk memberikan penilaian yang
sama antara sejumlah arus kas tertentu yang sudah pasti diterima dengan sejumlah arus kas
tertentu yang diharapkan yang belum pasti dan mengandung risiko. Dalam pendekatan
certainty-equivalent ini penyesuaian risiko dilakukan secara langsung terhadap arus kas yang
diperkirakan akan terjadi diwaktu yang akan datang. Dengan mengurangi arus kas yang
diharapkan yang mengandung ketidakpastian itu menjadi arus kas yang pasti sebenarnya kita
kembali lagi
bersangkutan dengan penilaian proyek investasi yang dalam keadaan ada
kepastian.
Dalam keadaan ada kepastian harus digunakan tingkat diskonto bebas risiko (risk-free
rate). Demikian pula halnya dalam pendekatan certainty- equivalent ini juga harus digunakan
tingkat diskonto bebas risiko untuk mendiskontokan arus kas yang ekuivalen mempunyai
kepastian. Aturan pengambilan keputusan dengan menggunakan pendekatan ini adalah sama
mengenai diterima atau ditolaknya suatu proyek investasi, yaitu apabila “certainty-equivalent
NPV” lebih besar daripada nol maka usul investasi tersebut diterima, dan sebaliknya kalau
kurang dari nol maka usul investasi tersebut selayaknya ditolak.
Bagaimana cara menghitung certainty-equivalent cashflows (C.Et) selama umur proyek ?
a. Estimasi arus kas dikurangi dengan jumlah standar deviasi yang cukup untuk
menjamin bahwa da- lam distribusi normal, kemungkinan kejadiannya akan terjadi
dengan pasti. Hal ini dapat dilaku- kan dengan cara misalnya mengurangi mean dari
estimasi arus kas untuk setiap periodenya dengan 3 standar deviasi yang persamaannya tampak sebagai berikut :
C.Et = At – 3
Di mana :
C.Et = certainty-equivalent untuk periode t
At
= mean cashflow estimate untuk periode t standar deviasi
Pengurangan mean estimasi arus kas dengan 3 standar deviasi akan membuat kita mempunyai
99,7%. Kepastian bahwa kejadian yang akan terjadi paling sedikit sama dengan certaintyequiva- lent. Dengan sendirinya kita dapat menggunakan setiap multiple dari standar deviasi
di mana kita merasa mempunyai kepastian. Dua standar deviasi kedua arah dari mean (+ dan
–) mempunyai arti bahwa kita mempunyai 95% kepastian bahwa salah satu kejadian yang
mungkin terjadi dalam daerah tersebut akan terjadi. Satu standar deviasi kedua arah dari mean
mempunyai arti bahwa kita dapat mempunyai 68,3% kepastian bahwa salah satu kejadian
yang mungkin terjadi dalam dae- rah tersebut akan terjadi.
Bagaimana cara menghitung certainty-equivalent cashflow dari suatu proyek dapatlah
diberikan contoh berikut :
Mean dari estimasi arus kas setiap periode selama 3 tahun se besar Rp 8.000,00 dan
standar deviasi setiap periodenya sebesar Rp 1.000,00. Atas dasar data ter- sebut dengan
menggunakan rumus di atas maka besarnya certainty- equivalent cashflow setiap perio- denya
dapat dihitung yaitu :
C. Et = Rp. 8.000-3 (Rp.1.000) = Rp. 5.000
Apabila proyek tersebut memerlukan jumlah investasi sebesar Rp 10.000,00 dan tingkat
diskonto bebas risiko adalah 10% maka “certainty-equivalent NPV” dari proyek tersebut akan
menjadi :
NPV = - 10.000 +
5.000 + 5.000 +
5.000
(1.10)1 (1.10)2
(1.10)3
= -10.000 + 12.434,18 = 2.434.18
Oleh karena certainty-equiva- lent NPV dari proyek tersebut adalah positif, maka proyek
tersebut dapat diterima.
b. Metode kedua untuk menghitung certainty-equivalent cashflow ialah dengan cara
mengurangi mean dari estimasi arus kas dengan sejumlah kas sebesar koefisien variasi
dari estimasi arus kas tersebut.
Dari contoh di atas diketahui bahwa mean dari estimasi arus kas sebesar Rp 8.000,00
dan stan- dar deviasinya sebesar Rp 1.000,00. Dengan data tersebut dapat ditentukan besarnya
koefisien variasi sebesar 1.000/8.000 = 0,125. Dengan demikian maka besarnya certaintyequivalent cashflow menurut metode ini ialah :
C.Et = 8.000 - 0,125 (8.000) = 7.000
Certainty-equivalent NPV dari proyek tersebut adalah :
NPV = -10.000 +
7.000 + 7.000 +
7.000
(1.10)1 (1.10)2
(1.10)3
= 7.408
Metode ketiga untuk perhitungan
certainty-equivalent cashflow ialah dengan cara mengalikan mean dari estimasi arus kas
dengan suatu faktor atau koefisien tertentu yang disebut “certainty- equivalent coeficient”
(CEC). CEC akan makin besar kalau certainty-equivalent terhadap arus kas yang
diestimasikan untuk peride yang bersangkutan ju- ga makin besar. CEC akan men dekati 1,0
kalau arus kas yang pasti dan arus kas yang diestimasikan akan sama. CEC ini kemudian
diterapkan pada pembilang (numerator) pada formula NPV atau kas yang diestimasikan
sehingga menjadi certainty-equivalent cash-flow, dan
menggunakan
tingkat
diskonto
bebas risiko sebagai penye- butnya (denominator). Apabila diketahui bahwa “certaintyequivalent coeficient” sebesar 0,70 untuk setiap periodenya selama tiga tahun, maka besarnya certainty-equivalent NPV dari proyek tersebut akan menjadi:
NPV = -10.000 +
0,70 (8.000) + 0,60 (8.000) + 0,50
(8.000)
(1.10)1
(1.10)2
(1.10)3
= -10.000 + 12.063 = 2.063
Oleh karena certanty equivalent NPV dari proyek tersebut positif maka proyek investasi itu
diterima. certanty equivalent approach ini sering pula disebut “modifiying cash flow approach”
yaitu pendekatan arus kas yang dimodifikasikan. Perhitungan risiko disini langsung dimasukan
kedalam bentuk pengurangan terhadap arus kas yang diharapkan.
3. Pendekatan Tingkat Diskonto yang Disesuaikan dengan Risiko
Pada pendekatan certainty equivalent, dalam penilaian suatu proyek yang mengandung
risiko, unsur risiko secara langsung dimasukkan pada arus kas yang diharapkan yang
merupakan pembilang (numerator) pada formula NPV, dengan cara mengurangkan sejumlah
kas tertentu dari mean arus kas yang diharapkan yang masih mengandung risiko.
Dalam metode ini tingkat diskonto disesuaikan untuk mengimbangi risiko. Apabila
suatu proyek mengandung risiko yang besar, diperlukan return yang besar pula untuk
mengimbangi risiko yang besar tersebut. Untuk itu maka akan digunakan tingkat diskonto
yang makin besar apabila tingkat risiko yang terkandung dalam suatu proyek makin besar.
Dengan makin besarnya tingkat diskonto yang digunakan hal tersebut akan memperkecil
present value dari arus kas neto yang diharapkan yang selanjutnya akan memperkecil NPV
dari proyek tersebut sehingga menjadikan proyek tersebut kurang menarik.
Misalkan suatu perusahaan sedang mempertimbangkan untuk memilih salah satu dari
dua proyek, yaitu proyek A dan B. Biaya proyek untuk masing-masing diperkirakan sama
yaitu sebesar Rp 100.000,00. Proyek A diperkirakan akan menghasilkan arus kas yang
diharapkan sebesar Rp20.200,00 per tahun selama 8 tahun. Proyek B diperkirakan
menghasilkan arus kas yang diharapkan sebesar Rp22.500,00 per tahun selama 8 tahun juga.
Tetapi karena pasar untuk produk A lebih baik dari pada pasar B, maka standar deviasi dari
arus kas proyek A akan lebih kecil daripada proyek B. Misalkan standar deviasi untuk proyek
A sebesar Rp 3.000,00 dan untuk proyek B sebesar Rp20.000,00. Mengingat adanya
perbedaan tingkat risiko yang terkandung dalam masing-masing proyek tersebut, maka
pimpinan perusahaan akan menggunakan tingkat diskonto yang berbeda untuk kedua proyek
tersebut.
Oleh karena proyek B mengandung risiko yang lebih besar dibandingkan dengan proyek
A, maka ditetapkan tingkat diskonto untuk proyek B juga lebih besar dari pada tingkat
diskonto yang akan digunakan untuk menilai proyek A. Misalkan tingkat diskonto untuk
proyek A ditetapkan sebesar 10% dan untuk proyek B sebesar 14%.
Atas dasar informasi tersebut dapatlah dihitung NPV dari masing- masing proyek
tersebut sebagai berikut :
NPVA = -10.000 + (20.200 x 5,335) = 97.767
NPVB = -10.000 + (20.500 x 4,639) = 85.099,5
Dari hasil perhitungan di atas ternyata proyek A mempunyai NPV yang lebih
besar, yaitu sebesar Rp 97.767, dibandingkan dengan proyek B yang mempunyai NPV
sebesar Rp 85.099,5 yang disebabkan karena untuk proyek A digunakan tingkat diskonto
yang lebih kecil (10%) sedangkan untuk proyek B digunakan tingkat diskonto yang lebih
besar (14%). Jadi perbedaan tersebut terutama disebabkan karena perbedaan tingkat diskonto
yang digunakan untuk menilai kedua proyek tersebut. Dalam contoh tersebut tentunya
pimpinan perusahaan akan memilih proyek yang mempunyai NPV yang paling besar yaitu
proyek A setelah memasukkan faktor risiko ke dalamnya.
KESIMPULAN
Dalam penilaian usulan investasi ternyata tidak hanya mempertimbangkan unsur arus
kas masuk saja. Manajemen harus berpikir lebih realistis dengan mempertimbangkan unsur
risiko dalam memutuskan apakah suatu usulan investasi layak diterima atau ditolak. Semua
ini dimaksudkan agar perusahaan tidak merugi dan keuntungan yang diharapkan benarbenar terealisir.
DAFTAR PUSTAKA
Bambang Riyanto, 2001, Dasar-Dasar Pembelanjaan Perusahaan, BPFE,Yogyakarta.
Brealy, Myers, Markus, 2006, Dasar- Dasar Manajemen Keuangan Perusahaan, Alih Bahasa
Bob Sabran, Erlangga, Jakarta.
Mamduh M. Hanafi, 2004, Manajemen Keuangan, BPFE Yogya- karta. R. Agus Sartono,
1997, Manajemen Keuangan, BPFE Yogyakarta. Suad Husnan, 1997, Manajemen
Keuangan, BPFE Yogyakarta.