MENGENAL MODEL CAPM DAN APT DALAM INVEST
MENGENAL MODEL CAPM DAN APT DALAM INVESTASI
Oleh Widia Damayanti (1505098)
1. INVESTASI
- Investasi merupakan penundaan konsumsi sekarang untuk digunakan didalam
produksi yang efisien selama periode waktu yang tertentu (Jogiyanto, 2003).
- Investasi adalah komitmen atas sejumlah dana atau sumber daya lainnya yang
dilakukan pada saat ini, dengan tujuan memperoleh sejumlah keuntungan dimasa
yang akan datang (Tandelilin, 2010).
- Investasi adalah setiap penggunaan uang dengan maksud memperoleh penghasilan
(Husnan, 2010)
Dapat disimpulkan bahwa investasi adalah sejumlah dana yang dimiliki pada masa
sekarang kemudian digunakan untuk produksi yang efisien sehingga akan memperoleh
keuntungan dimasa yang akan datang.
2. RETURN (TINGKAT PENGEMBALIAN INVESTASI)
Dalam investasi, sering digunakan istilah return yang merupakan hasil dari investasi.
Retur ini dapat berupa pendapatan bunga dalam bentuk uang tunai atau sekuritas yang
disebut dividen, atau berupa capital gain (Selisih antara harga jual sekuritas dengan harga
belinya).
3. RISK (RISIKO INVESTASI)
Risiko merupakan kemungkinan perubahan antara return aktual dengan return harapan
(Tandelilin, 2010). Secara singkat sumber risiko terdiri dari:
1. Risiko suku bunga
2. Risiko pasar
3. Risiko inflasi
4. Risiko bisnis
5. Risiko finansial
6. Risiko likuiditas
7. Risiko nilai tukar mata uang
8. Risiko negara
Jenis risiko:
1. Risiko sistematis
Risiko yang berkaitan dengan pasar secara keseluruhan, tidak dapat didiversifikasi
karena dipengaruhi oleh faktor makro yang dapat mempengaruhi pasar secara
keseluruhan.
2. Risiko tidak sistematis
Risiko yang tidak dapat terkait dengan perubahan pasar secara keseluruhan, lebih
terkait dengan kondisi mikro perusahaan penerbit sekuritas dan risiko ini bisa
diminimalkan denegan diverifikasi aset dalam satu portofolio.
4. TEORI PORTOFOLIO
Portofolio investasi berarti sekumpulan investasi, tahap ini menyangkut identifikasi
sekuritas-sekuritas mana yang akan dipilih dan berapa proposi dana yang akan
ditanamkan pada masing-masing sekuritas tersebut (Husnan, 2005).
- Portofolio yang efisien adalah portofolio dengan return tinggi pada risiko tertentu
atau terkecil.
- Portofolio optimum adalah portofolio yang dipilih seorang investor dari sekian
banyak pilihan yang ada pada portofolio efisien.
5. MODEL KESEIMBANGAN PORTOFOLIO INVESTASI
Kemampuan untuk mengestimasi return sekuritas merupakan hal yang sangat penting
dan diperlukan oleh seorang investor. Untuk dapat mengestimasi retur dengan baik, maka
digunakan suatu model estimasi. Model yang dikembangkan adalah Capital Asset
Pricing Model (CAPM) dan Arbitrage Pricing Theory (APT).
Caital Asset Pricing Model (CAPM)
CAPM pertama kali dikenal oleh Sharpe, Lintner dan Mossin pada pertengahan tahun
1960-an yang didasari oleh teori portofolio Markowitz, dimana masing-masing investor
diasumsikan akan mediversifikasi portofolionya dan memilih portofolio yang optimal atas
dasar preferensinya terhadap return dan risiko.
CAPM merupakan model yang menghubungkan tingkat return harapan dari suatu aset
berisiko dengan risiko dari aset tersebut pada kondisi pasar yang seimbang (Tandelilin, 2010).
CAPM merupakan bagian penting dalam bidang keuangan yang digunakan untuk
memprediksi keseimbangan antara expected return dan risiko suatu aset pada kondisi
ekuilibrium. Pada tingkat ekuilibrium, tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor
pada suatu saham akan dipengaruhi oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini, risiko yang
diperhitungkan hanya risiko sistematis yang diukur dengan beta, untuk risiko yang tidak
sistematis dapat dihilangkan atau diminimalisir dengan cara diversifikasi.
Tujuan dari model ini adalah untuk menentukan tingkat return yang diharapkan dari
aset yang berisiko dan untuk menghitung risiko yang tidak dapat diversifikasi dalam suatu
portofolio dan membandingkannya dengan prediksi tingkat pengembalian.
Aumsi-asumsi mengenai CAPM:
a. Semua investor mempunyai distribusi probabilitas tingkat return dimasa depan yang
identik, karena mereka mempunyai harapan yang hampir sama. Semua investor
menggunakan sumber informasi seperti tingkat return, varians return, dan matriks
korelasi yang sama dalam kaitannya dengan pembentukan portofolio yang efisien.
b. Semua investor mempunyai satu periode waktu yang sama, misalnya satu tahun.
c. Semua investor dapat meminjam atau meminjamkan uang pada tingkat return yang
bebas risiko.
d. Tidak ada biaya transaksi, yaitu biaya-biaya pembelian dan penjualan saham seperti
biaya broker, biaya penyimpanan saham (custodian) dll. Pada kenyataannya, jualbeli saham dikenakan biaya transaksi sehingga mengurangi return investasi tersebut
dan akan menjadi pertimbangan bagi investor dalam mebuat keputusan investasi.
e. Saham dapat dipecah-pecah dalam satuan yang tidak terbatas, sehingga investor
dapat membeli saham dalam ukuran pecahan. Jika dimisalkan harga saham sebuah
perusahaan Rp 4.000 per lembar, investor dapat membeli saham tersebut sebanyak
0,1 lembar dengan dana Rp 400. Namun pada kenyataannya saham dibeli dalam satu
lot (500 lembar) jadi tidak mungkin membeli saham dalam lembar pecahan.
f. Tidak ada pajak pendapatan pribadi, sehingga bagi investor tidak masalah apakah
mendapatkan return dalam bentuk dividen atau capital gain. Pada kenyataannya
dividen dan capital gain dikenakan pajak. Apabila tarif pajak dividen dan capital
gain berbeda, tentu akan mempengaruhi investor dalam memilih saham yang akan
dimasukan ke dalam portofolio.
g. Tidak ada inflasi
h. Terdapat banyak sekali investor dan tidak ada satupun investor yang dapat
mempengaruhi harga suatu sekuritas. Seseorang tidak dapat mempengaruhi harga
saham melalui tindakan membeli atau menjual saham yang dimilikinya. Informasi
tersedia untuk semua investor dan dapat diperoleh dengan bebas tanpa biaya,
sehingga harga saham sudah mencerminkan semua informasi yang ada, asumsi ini
mengindikasikan pasar persaingan sempurna, dimana investor secara perorangan
tidak dapat mempengaruhi harga saham. Namun jika kita melihat struktur
kepemilikan saham di Indonesia, tampak bahwa sebagian kecil saham suatu
perusahan publik yang dijual kepada masyarakat dan sebagian besarnya dimiliki
individu, keluarga atau institusi. Sehingga pemegang saham mayoritas dapa
tmempengaruhi harga saham melalui jual-beli saham yang dimilikinya.
i. Pasar dalam keadaan seimbang
Meskipun sebagian besar asumsi tidak realistis, Milton Friedman pemenang Nobel
dalam bidang ekonomi tahun 1976 mengatakan bahwa asumsi-asumsi yang digunakan dalam
suatu model tidak harus menggambarkan semua realita yang ada tapi yang penting adalah
seberapa bagus model tersebut dapat digunakan untuk memprediksi hasil yang ingin dicapai.
CAPM berargumentasi bahwa memang benar arus kas tidaklah pasti. Ketidak pastian
arus kas disebabkan oleh banyak faktor, salah satu diantaranya adalah operating leverage dan
erat tidaknya hubungan kondisi bisnis tersebut dengan kondisi perekonomian. Dalam CAPM
risiko didefinisikan sebagai beta. Dari itu, perusahaan yang mempunyai arus kas yang tinggi
juga akan cenderung mempunyai beta yang tinggi pula.
Untuk menerapkan CAPM dalam capital budgeting, maka yang diperlukan adalah:
1. Menaksir beta dari proyek (rencana investasi) yang sedang dianalisis
2. Menaksir tingkat keuntungan portofolio pasar. Sebagai proxy sering dipergunakan
tingkat keuntungan rata-rata dari seluruh kesempatan investasi yang tersedia di
pasar modal atau index pasar.
3. Menentukan tingkat keuntungan dari investasi yang bebas risiko.sebagai proxy
digunakan tingkat keuntungan dari sekuritas yang dijamin pemerintah (misalnya
SBI)
4. Menaksir arus kas yang diharapkan
Untuk menentukan beta digunakan rumus berikut ini:
βiu = βi/1+(1-t)(B/S)
keterangan:
βi= beta dari saham
βiu= beta perusahaan seandainya menggunakan 100% modal sendiri
t= tarif pajak penghasilan
S= nilai modal sendiri
B= nilai utang
CAPM merupakan model keseimbangan yang menggambarkan hubungan risiko dan
return secara lebih sederhana, karena menggunakan variabel beta untuk menggambarkan
risiko. Dalam keadaan ekuilibrium hasil return yang disyaratkan oleh investor untuk suatu
saham akan dipengaruhi oleh saham tersebut. Ekuilibrium pasar adalah kondisi pasar pada sat
harga-harga aktiva berada ditingkat yang tidak memberikan insentif lagi untuk melakukan
perdagangan spekulatif.
Rumus mencari return harapan dari suatu sekuritas:
E(Ri) = Rf +βi [E (Rm) –Rf]
Keterangan:
E (Ri) = return yang diharapkan dari sekuritas i yang mengandung risiko
Rf
= return bebas risiko
E (Rm) = return portofolio pasar yang diharapkan
βi
=koefisien beta sekuritas i (tolak ukur risiko yang tidak bisa terdiversifikasi
dari berharga yang ke-i)
Rumus diatas menyatakan bahwa tingkat keuntungan yang diharapkan dari suatu saham
adalah tingkat keuntungan bebas risiko ditambah dengan premi risiko. Semakin besar risiko
saham tersebut semakin tinggi premi risiko yang diharapkan dari saham tersebut. Dengan
demikian, semakin tinggi pula tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham tersebut.
Untuk mengestimasi besarnya koefisien beta, maka digunakan market model:
Ri = ɑi+βiRm+ei
Keterangan:
Ri
: tingkat pendapatan sekuritas i
Rm
: tingkat pendapatan indeks pasar
βi
: beta
ɑi
: intersep
ei
:random residual error
a. Return Market (Rm)
Merupakan tingkat pengembalian yang diharapkan dipasar saham atau return
investor uang berinvestasi diportofolio pasar saham. Pasar saham ini dapat
dijadikan sebagai proxy akan keadaan pasar saham.
b. Beta (β)
Didalam model ini hanya risiko sistematis yang dapat mempengaruhi return.
Risiko sistematis dapat dihitung dan diminimalkan melalui diversifikasi
sedangkan risiko tidak sistematis tidak dapat dihitung, parameter yang digunakan
untuk mengukur risiko sistematis disebut beta.
c. Return Aset bebas risiko (Rf)
d. Merupakan aset yang tingkat returnnya dimasa depan yang pengambilan harapan
sudah dapat dipastikan nominalnya pada saat ini. salah satu contoh aset bebas
risiko adalah sertifikat BI.
Secara singkat, menganalisis expected return menggunakan model CAPM adalah
sebagai berikut:
1. Menghitung return saham yang sesungguhnya pada tahun bersangkutan
2. Menghitung return pasar pada tahun bersangkutan
3. Menghitung beta dengan menggunakan rumus market model yang meregresikan
antara return saham yang sesungguhnya dengan return pasar
4. Kemeudian membentuk model persamaan CAPM
5. Menghitung return saham yang diharapkan dengan menggunakan model persamaan
CAPM
Misalkan beta saham suatu industri textil ditaksir sebesar 1,32. Rata-rata perbandingan
antara utang dengan modal sendiri dengan modal sendiri yang dipergunakan oleh
perusahaan-perusahaan dalam industri tersebut adalah 0,5 : 0,5. Tarif pajak penghasilan
sebesar 35%. Berdasarkan atas informasi tersebut, bisa dihuitung beta aktiva industri
tekstil, yaitu:
βiu= [1,32/{1+(0,5/0,5)(1-0,35)}]
=1,32/1,65
=0,80
Misalkan tingkat keuntungan rata-rata investasi disekuritas diharapkan untuk tahuntahun yang akan datang akan sebesar 20%. Tingkat keuntungan dari investasi bebas
risiko sebesar 8%. Apabila perusahaan akan membangun pabrik textil, maka expected
return adalah:
E(Ri) = Rf +βi [E (Rm) –Rf]
= 0,08 + 0,80(0,20-0,08)
= 0,176
= 17,6%
Jadi dapat diketahui bahwa tingka keuntungan yang diharapkan adalah sebesar 17,6%
Arbitrage Pricing Theory (APT)
Merupakan return harapan dari suatu sekuritas ditentukan oleh multi faktor atau indeks
dari sumber risiko-risiko lainnya. Asumsi yang dipakai dalam APT:
1. Investor mempunyai kepercayaan yang bersifat homogen
2. Investor adalah risk averse yang berusaha untuk memaksimalkan utilitas
3. Pasar dalam kondisi sempurna
4. Return diperoleh dengan menggunakan model faktorial
APT didasari oleh pandangan bahwa return harapan untuk suatu sekuritas akan
dipengaruhi oleh beberapa faktor risiko. Faktor-faktor risiko tersebut mempunyai
karakteristik seperti berikut:
1.
2.
3.
Masing-masing faktor risiko harus mempunyai pengaruh luas terhadap return
saham-saham di pasar. Kejadian-kejadian khusus yang berkaitan dengan perusahaan,
bukan merupakan faktor risiko APT.
Faktor-faktor risiko tersebut harus mempengaruhi return harapan. Untuk itu perlu
dilakukan pengujian secara empiris dengan cara menganalisis return saham secara
statistik untuk melihat bagaimana faktor-faktor risiko tersebut berpengaruh secara
luas terhadap return saham.
Pada awal periode, faktor risiko tersebut mengandung informasi yang tidak
diharapkan atau bersifat mengejutkan pasar( ada perbedaan antara nilai yang
diharapkan dengan nilai yang sebenarnya).
Dalam APT risiko didefinisikan sebagai sensitivitas saham terhadap faktor-faktor
ekonomi makro dan besarnya return harapan akan dipengaruhi oleh sensitivitas tersebut.
Persamaan APT untuk menghitung return dan risiko:
E(Ri) = Rf +β1F1t+ β2F2t+...+ βnFnt
Keterangan:
E(Ri) : return harapan dari sekuritas i
Rf
: tingka bunga bebas risiko
F1
: tingkat inflasi yang tidak diharapkan pada periode t
F2
: tingkat GDP yang tidak diharapkan pada periode t
F3
: tingkat suku bunga SBI yang tidak diharapkan pada periode t
β1
: tingkat sensitivitas return terhadap inflasi
β2
: tingkat sensitivitas return terhadap GDP
β3
: tingkat sensitivitas return terhadap SBI
a. INFLASI
Inflasi merupakan kenaikan terus menerus dalam rata-rata tingkat harga
(McEachern, 2000).
Inflasi merupakan fenomena ekonomi yang berkaitan dengan dampaknya terhadap
makro ekonomi agregat, pertumbuhan ekonomi, keseimbangan eksternal, daya
saing, tingkat bunga dan distribusi pendapatan.
Komponen inflasi:
- Adanya kecenderungan harga-harga yang meningkat dibandingkan dengan
sbelumnya
- Kenaikan berlangsung secara terus-menerus
- Kenaikan harga terjadi pada semua komoditi secara umum
b. GROSS DOMESTIC PRODUCT (GDP)
GDP merupakan indikator ekonomi yang paling umum untuk melinilai kondisi
perekonomian sebuah negara. Sebagai ukuran keseluruhan dari total produksi
ekonomi suatu negara, yaitu total nilai pasar dari barang jadi dan jasa yang
dihasilkan didalam suatu negara selama satu tahun tertentu. GDP sama dengan
total produksi konsumsi dan barang-barang investasi, pemebelanjaan pemerintah
dan ekspor neto ke negara lain.
Perbedaan antara CAPM dan APT tersebut terletak pada perlakuan APT terhadap
hubungan antar tingkat keuntungan sekuritas. APT mengasumsikan bahwa tingkat
keuntungan tersebut dapat dipengaruhi berbagai faktor dalam perekonomian dan industri.
Baik CAPM maupun APT berpendapat bahwa ada hubungan yang positif antara tingkat
keuntungan yang diharapkan dengan risiko
Untuk memberikan ilustrasi penerapan konsep APT, misalkan ada dua faktor yang
mempengaruhi tingkat keuntungan semua saham, dan faktor-faktor tersebut adalah
pertumbuhan GDP dan inflasi. Misalkan lebih lanjut:
(1) Tingkat keuntungan bebas risiko adalah sebesar 10%
(2) Tingkat keuntungan yang diharakan untuk saham yang mempunyai unit kepekaan
(β=1,0) terhadap pertembuhan GDP dan kepekaan 0 (β=0,0) terhadap inflasi adalah
15%
(3) Tingkat keuntungan yang diharapkan untuk saham yang mempunyai unit kepekaan
(β=1,0) terhadap inflasi dan kepekaan nol (β=0,0)terhadap pertumbuhan GDP
adalah 13%.
Suatu saham (untuk mudahnya kita sebut saham i) mempunyai kepekaan terhadap
pertumbuhan GDP sebesar 1,40 dan kepekaan terhadap inflasi sebesar -0,30. Dengan
demikian tingkat keuntungan yang diharapkan unutk saham tersebut adalah:
E(Ri) = 10% + (15%-10%)1,4 + (13%-10%)(-0,3)
=16,1%
Jadi tingkat keuntungan inilah yang dipergunakan sebagai tingkat bunga dalam
perhitungan NPV.
Oleh Widia Damayanti (1505098)
1. INVESTASI
- Investasi merupakan penundaan konsumsi sekarang untuk digunakan didalam
produksi yang efisien selama periode waktu yang tertentu (Jogiyanto, 2003).
- Investasi adalah komitmen atas sejumlah dana atau sumber daya lainnya yang
dilakukan pada saat ini, dengan tujuan memperoleh sejumlah keuntungan dimasa
yang akan datang (Tandelilin, 2010).
- Investasi adalah setiap penggunaan uang dengan maksud memperoleh penghasilan
(Husnan, 2010)
Dapat disimpulkan bahwa investasi adalah sejumlah dana yang dimiliki pada masa
sekarang kemudian digunakan untuk produksi yang efisien sehingga akan memperoleh
keuntungan dimasa yang akan datang.
2. RETURN (TINGKAT PENGEMBALIAN INVESTASI)
Dalam investasi, sering digunakan istilah return yang merupakan hasil dari investasi.
Retur ini dapat berupa pendapatan bunga dalam bentuk uang tunai atau sekuritas yang
disebut dividen, atau berupa capital gain (Selisih antara harga jual sekuritas dengan harga
belinya).
3. RISK (RISIKO INVESTASI)
Risiko merupakan kemungkinan perubahan antara return aktual dengan return harapan
(Tandelilin, 2010). Secara singkat sumber risiko terdiri dari:
1. Risiko suku bunga
2. Risiko pasar
3. Risiko inflasi
4. Risiko bisnis
5. Risiko finansial
6. Risiko likuiditas
7. Risiko nilai tukar mata uang
8. Risiko negara
Jenis risiko:
1. Risiko sistematis
Risiko yang berkaitan dengan pasar secara keseluruhan, tidak dapat didiversifikasi
karena dipengaruhi oleh faktor makro yang dapat mempengaruhi pasar secara
keseluruhan.
2. Risiko tidak sistematis
Risiko yang tidak dapat terkait dengan perubahan pasar secara keseluruhan, lebih
terkait dengan kondisi mikro perusahaan penerbit sekuritas dan risiko ini bisa
diminimalkan denegan diverifikasi aset dalam satu portofolio.
4. TEORI PORTOFOLIO
Portofolio investasi berarti sekumpulan investasi, tahap ini menyangkut identifikasi
sekuritas-sekuritas mana yang akan dipilih dan berapa proposi dana yang akan
ditanamkan pada masing-masing sekuritas tersebut (Husnan, 2005).
- Portofolio yang efisien adalah portofolio dengan return tinggi pada risiko tertentu
atau terkecil.
- Portofolio optimum adalah portofolio yang dipilih seorang investor dari sekian
banyak pilihan yang ada pada portofolio efisien.
5. MODEL KESEIMBANGAN PORTOFOLIO INVESTASI
Kemampuan untuk mengestimasi return sekuritas merupakan hal yang sangat penting
dan diperlukan oleh seorang investor. Untuk dapat mengestimasi retur dengan baik, maka
digunakan suatu model estimasi. Model yang dikembangkan adalah Capital Asset
Pricing Model (CAPM) dan Arbitrage Pricing Theory (APT).
Caital Asset Pricing Model (CAPM)
CAPM pertama kali dikenal oleh Sharpe, Lintner dan Mossin pada pertengahan tahun
1960-an yang didasari oleh teori portofolio Markowitz, dimana masing-masing investor
diasumsikan akan mediversifikasi portofolionya dan memilih portofolio yang optimal atas
dasar preferensinya terhadap return dan risiko.
CAPM merupakan model yang menghubungkan tingkat return harapan dari suatu aset
berisiko dengan risiko dari aset tersebut pada kondisi pasar yang seimbang (Tandelilin, 2010).
CAPM merupakan bagian penting dalam bidang keuangan yang digunakan untuk
memprediksi keseimbangan antara expected return dan risiko suatu aset pada kondisi
ekuilibrium. Pada tingkat ekuilibrium, tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor
pada suatu saham akan dipengaruhi oleh risiko saham tersebut. Dalam hal ini, risiko yang
diperhitungkan hanya risiko sistematis yang diukur dengan beta, untuk risiko yang tidak
sistematis dapat dihilangkan atau diminimalisir dengan cara diversifikasi.
Tujuan dari model ini adalah untuk menentukan tingkat return yang diharapkan dari
aset yang berisiko dan untuk menghitung risiko yang tidak dapat diversifikasi dalam suatu
portofolio dan membandingkannya dengan prediksi tingkat pengembalian.
Aumsi-asumsi mengenai CAPM:
a. Semua investor mempunyai distribusi probabilitas tingkat return dimasa depan yang
identik, karena mereka mempunyai harapan yang hampir sama. Semua investor
menggunakan sumber informasi seperti tingkat return, varians return, dan matriks
korelasi yang sama dalam kaitannya dengan pembentukan portofolio yang efisien.
b. Semua investor mempunyai satu periode waktu yang sama, misalnya satu tahun.
c. Semua investor dapat meminjam atau meminjamkan uang pada tingkat return yang
bebas risiko.
d. Tidak ada biaya transaksi, yaitu biaya-biaya pembelian dan penjualan saham seperti
biaya broker, biaya penyimpanan saham (custodian) dll. Pada kenyataannya, jualbeli saham dikenakan biaya transaksi sehingga mengurangi return investasi tersebut
dan akan menjadi pertimbangan bagi investor dalam mebuat keputusan investasi.
e. Saham dapat dipecah-pecah dalam satuan yang tidak terbatas, sehingga investor
dapat membeli saham dalam ukuran pecahan. Jika dimisalkan harga saham sebuah
perusahaan Rp 4.000 per lembar, investor dapat membeli saham tersebut sebanyak
0,1 lembar dengan dana Rp 400. Namun pada kenyataannya saham dibeli dalam satu
lot (500 lembar) jadi tidak mungkin membeli saham dalam lembar pecahan.
f. Tidak ada pajak pendapatan pribadi, sehingga bagi investor tidak masalah apakah
mendapatkan return dalam bentuk dividen atau capital gain. Pada kenyataannya
dividen dan capital gain dikenakan pajak. Apabila tarif pajak dividen dan capital
gain berbeda, tentu akan mempengaruhi investor dalam memilih saham yang akan
dimasukan ke dalam portofolio.
g. Tidak ada inflasi
h. Terdapat banyak sekali investor dan tidak ada satupun investor yang dapat
mempengaruhi harga suatu sekuritas. Seseorang tidak dapat mempengaruhi harga
saham melalui tindakan membeli atau menjual saham yang dimilikinya. Informasi
tersedia untuk semua investor dan dapat diperoleh dengan bebas tanpa biaya,
sehingga harga saham sudah mencerminkan semua informasi yang ada, asumsi ini
mengindikasikan pasar persaingan sempurna, dimana investor secara perorangan
tidak dapat mempengaruhi harga saham. Namun jika kita melihat struktur
kepemilikan saham di Indonesia, tampak bahwa sebagian kecil saham suatu
perusahan publik yang dijual kepada masyarakat dan sebagian besarnya dimiliki
individu, keluarga atau institusi. Sehingga pemegang saham mayoritas dapa
tmempengaruhi harga saham melalui jual-beli saham yang dimilikinya.
i. Pasar dalam keadaan seimbang
Meskipun sebagian besar asumsi tidak realistis, Milton Friedman pemenang Nobel
dalam bidang ekonomi tahun 1976 mengatakan bahwa asumsi-asumsi yang digunakan dalam
suatu model tidak harus menggambarkan semua realita yang ada tapi yang penting adalah
seberapa bagus model tersebut dapat digunakan untuk memprediksi hasil yang ingin dicapai.
CAPM berargumentasi bahwa memang benar arus kas tidaklah pasti. Ketidak pastian
arus kas disebabkan oleh banyak faktor, salah satu diantaranya adalah operating leverage dan
erat tidaknya hubungan kondisi bisnis tersebut dengan kondisi perekonomian. Dalam CAPM
risiko didefinisikan sebagai beta. Dari itu, perusahaan yang mempunyai arus kas yang tinggi
juga akan cenderung mempunyai beta yang tinggi pula.
Untuk menerapkan CAPM dalam capital budgeting, maka yang diperlukan adalah:
1. Menaksir beta dari proyek (rencana investasi) yang sedang dianalisis
2. Menaksir tingkat keuntungan portofolio pasar. Sebagai proxy sering dipergunakan
tingkat keuntungan rata-rata dari seluruh kesempatan investasi yang tersedia di
pasar modal atau index pasar.
3. Menentukan tingkat keuntungan dari investasi yang bebas risiko.sebagai proxy
digunakan tingkat keuntungan dari sekuritas yang dijamin pemerintah (misalnya
SBI)
4. Menaksir arus kas yang diharapkan
Untuk menentukan beta digunakan rumus berikut ini:
βiu = βi/1+(1-t)(B/S)
keterangan:
βi= beta dari saham
βiu= beta perusahaan seandainya menggunakan 100% modal sendiri
t= tarif pajak penghasilan
S= nilai modal sendiri
B= nilai utang
CAPM merupakan model keseimbangan yang menggambarkan hubungan risiko dan
return secara lebih sederhana, karena menggunakan variabel beta untuk menggambarkan
risiko. Dalam keadaan ekuilibrium hasil return yang disyaratkan oleh investor untuk suatu
saham akan dipengaruhi oleh saham tersebut. Ekuilibrium pasar adalah kondisi pasar pada sat
harga-harga aktiva berada ditingkat yang tidak memberikan insentif lagi untuk melakukan
perdagangan spekulatif.
Rumus mencari return harapan dari suatu sekuritas:
E(Ri) = Rf +βi [E (Rm) –Rf]
Keterangan:
E (Ri) = return yang diharapkan dari sekuritas i yang mengandung risiko
Rf
= return bebas risiko
E (Rm) = return portofolio pasar yang diharapkan
βi
=koefisien beta sekuritas i (tolak ukur risiko yang tidak bisa terdiversifikasi
dari berharga yang ke-i)
Rumus diatas menyatakan bahwa tingkat keuntungan yang diharapkan dari suatu saham
adalah tingkat keuntungan bebas risiko ditambah dengan premi risiko. Semakin besar risiko
saham tersebut semakin tinggi premi risiko yang diharapkan dari saham tersebut. Dengan
demikian, semakin tinggi pula tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham tersebut.
Untuk mengestimasi besarnya koefisien beta, maka digunakan market model:
Ri = ɑi+βiRm+ei
Keterangan:
Ri
: tingkat pendapatan sekuritas i
Rm
: tingkat pendapatan indeks pasar
βi
: beta
ɑi
: intersep
ei
:random residual error
a. Return Market (Rm)
Merupakan tingkat pengembalian yang diharapkan dipasar saham atau return
investor uang berinvestasi diportofolio pasar saham. Pasar saham ini dapat
dijadikan sebagai proxy akan keadaan pasar saham.
b. Beta (β)
Didalam model ini hanya risiko sistematis yang dapat mempengaruhi return.
Risiko sistematis dapat dihitung dan diminimalkan melalui diversifikasi
sedangkan risiko tidak sistematis tidak dapat dihitung, parameter yang digunakan
untuk mengukur risiko sistematis disebut beta.
c. Return Aset bebas risiko (Rf)
d. Merupakan aset yang tingkat returnnya dimasa depan yang pengambilan harapan
sudah dapat dipastikan nominalnya pada saat ini. salah satu contoh aset bebas
risiko adalah sertifikat BI.
Secara singkat, menganalisis expected return menggunakan model CAPM adalah
sebagai berikut:
1. Menghitung return saham yang sesungguhnya pada tahun bersangkutan
2. Menghitung return pasar pada tahun bersangkutan
3. Menghitung beta dengan menggunakan rumus market model yang meregresikan
antara return saham yang sesungguhnya dengan return pasar
4. Kemeudian membentuk model persamaan CAPM
5. Menghitung return saham yang diharapkan dengan menggunakan model persamaan
CAPM
Misalkan beta saham suatu industri textil ditaksir sebesar 1,32. Rata-rata perbandingan
antara utang dengan modal sendiri dengan modal sendiri yang dipergunakan oleh
perusahaan-perusahaan dalam industri tersebut adalah 0,5 : 0,5. Tarif pajak penghasilan
sebesar 35%. Berdasarkan atas informasi tersebut, bisa dihuitung beta aktiva industri
tekstil, yaitu:
βiu= [1,32/{1+(0,5/0,5)(1-0,35)}]
=1,32/1,65
=0,80
Misalkan tingkat keuntungan rata-rata investasi disekuritas diharapkan untuk tahuntahun yang akan datang akan sebesar 20%. Tingkat keuntungan dari investasi bebas
risiko sebesar 8%. Apabila perusahaan akan membangun pabrik textil, maka expected
return adalah:
E(Ri) = Rf +βi [E (Rm) –Rf]
= 0,08 + 0,80(0,20-0,08)
= 0,176
= 17,6%
Jadi dapat diketahui bahwa tingka keuntungan yang diharapkan adalah sebesar 17,6%
Arbitrage Pricing Theory (APT)
Merupakan return harapan dari suatu sekuritas ditentukan oleh multi faktor atau indeks
dari sumber risiko-risiko lainnya. Asumsi yang dipakai dalam APT:
1. Investor mempunyai kepercayaan yang bersifat homogen
2. Investor adalah risk averse yang berusaha untuk memaksimalkan utilitas
3. Pasar dalam kondisi sempurna
4. Return diperoleh dengan menggunakan model faktorial
APT didasari oleh pandangan bahwa return harapan untuk suatu sekuritas akan
dipengaruhi oleh beberapa faktor risiko. Faktor-faktor risiko tersebut mempunyai
karakteristik seperti berikut:
1.
2.
3.
Masing-masing faktor risiko harus mempunyai pengaruh luas terhadap return
saham-saham di pasar. Kejadian-kejadian khusus yang berkaitan dengan perusahaan,
bukan merupakan faktor risiko APT.
Faktor-faktor risiko tersebut harus mempengaruhi return harapan. Untuk itu perlu
dilakukan pengujian secara empiris dengan cara menganalisis return saham secara
statistik untuk melihat bagaimana faktor-faktor risiko tersebut berpengaruh secara
luas terhadap return saham.
Pada awal periode, faktor risiko tersebut mengandung informasi yang tidak
diharapkan atau bersifat mengejutkan pasar( ada perbedaan antara nilai yang
diharapkan dengan nilai yang sebenarnya).
Dalam APT risiko didefinisikan sebagai sensitivitas saham terhadap faktor-faktor
ekonomi makro dan besarnya return harapan akan dipengaruhi oleh sensitivitas tersebut.
Persamaan APT untuk menghitung return dan risiko:
E(Ri) = Rf +β1F1t+ β2F2t+...+ βnFnt
Keterangan:
E(Ri) : return harapan dari sekuritas i
Rf
: tingka bunga bebas risiko
F1
: tingkat inflasi yang tidak diharapkan pada periode t
F2
: tingkat GDP yang tidak diharapkan pada periode t
F3
: tingkat suku bunga SBI yang tidak diharapkan pada periode t
β1
: tingkat sensitivitas return terhadap inflasi
β2
: tingkat sensitivitas return terhadap GDP
β3
: tingkat sensitivitas return terhadap SBI
a. INFLASI
Inflasi merupakan kenaikan terus menerus dalam rata-rata tingkat harga
(McEachern, 2000).
Inflasi merupakan fenomena ekonomi yang berkaitan dengan dampaknya terhadap
makro ekonomi agregat, pertumbuhan ekonomi, keseimbangan eksternal, daya
saing, tingkat bunga dan distribusi pendapatan.
Komponen inflasi:
- Adanya kecenderungan harga-harga yang meningkat dibandingkan dengan
sbelumnya
- Kenaikan berlangsung secara terus-menerus
- Kenaikan harga terjadi pada semua komoditi secara umum
b. GROSS DOMESTIC PRODUCT (GDP)
GDP merupakan indikator ekonomi yang paling umum untuk melinilai kondisi
perekonomian sebuah negara. Sebagai ukuran keseluruhan dari total produksi
ekonomi suatu negara, yaitu total nilai pasar dari barang jadi dan jasa yang
dihasilkan didalam suatu negara selama satu tahun tertentu. GDP sama dengan
total produksi konsumsi dan barang-barang investasi, pemebelanjaan pemerintah
dan ekspor neto ke negara lain.
Perbedaan antara CAPM dan APT tersebut terletak pada perlakuan APT terhadap
hubungan antar tingkat keuntungan sekuritas. APT mengasumsikan bahwa tingkat
keuntungan tersebut dapat dipengaruhi berbagai faktor dalam perekonomian dan industri.
Baik CAPM maupun APT berpendapat bahwa ada hubungan yang positif antara tingkat
keuntungan yang diharapkan dengan risiko
Untuk memberikan ilustrasi penerapan konsep APT, misalkan ada dua faktor yang
mempengaruhi tingkat keuntungan semua saham, dan faktor-faktor tersebut adalah
pertumbuhan GDP dan inflasi. Misalkan lebih lanjut:
(1) Tingkat keuntungan bebas risiko adalah sebesar 10%
(2) Tingkat keuntungan yang diharakan untuk saham yang mempunyai unit kepekaan
(β=1,0) terhadap pertembuhan GDP dan kepekaan 0 (β=0,0) terhadap inflasi adalah
15%
(3) Tingkat keuntungan yang diharapkan untuk saham yang mempunyai unit kepekaan
(β=1,0) terhadap inflasi dan kepekaan nol (β=0,0)terhadap pertumbuhan GDP
adalah 13%.
Suatu saham (untuk mudahnya kita sebut saham i) mempunyai kepekaan terhadap
pertumbuhan GDP sebesar 1,40 dan kepekaan terhadap inflasi sebesar -0,30. Dengan
demikian tingkat keuntungan yang diharapkan unutk saham tersebut adalah:
E(Ri) = 10% + (15%-10%)1,4 + (13%-10%)(-0,3)
=16,1%
Jadi tingkat keuntungan inilah yang dipergunakan sebagai tingkat bunga dalam
perhitungan NPV.