Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

(1)

SKRIPSI

ANALISIS PERBANDINGAN INVESTASI SAHAM, OBLIGASI, DAN SUKUK PADA PERUSAHAAN YANG TERDAFTAR

DI BURSA EFEK INDONESIA

Oleh:

MUHAMMAD ISROK 110503008

PROGRAM STUDI AKUNTANSI DEPARTEMEN AKUNTANSI FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS UNIVERSITAS SUMATERA UTARA

MEDAN 2015

(2)

i PERNYATAAN

Saya yang bertanda tangan di bawah ini menyatakan dengan sesungguhnya bahwa skripsi saya yang berjudul ”Analisis Perbandingan Investasi Saham, Obligasi, Dan Sukuk Pada Perusahaan Yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia” adalah benar hasil karya tulis saya sendiri yang disusun sebagai tugas akademik guna menyelesaikan beban akademik pada Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara.

Bagian atau data tertentu yang saya peroleh dari perusahaan atau lembaga, dan/atau saya kutip dari hasil karya orang lain telah mendapat izin, dan/atau dituliskan sumbernya secara jelas sesuai dengan norma, kaidah dan etika penulisan ilmiah.

Apabila kemudian hari ditemukan adanya kecurangan dan plagiat dalam skripsi ini, saya bersedia menerima sanksi sesuai dengan peraturan yang berlaku.

Medan, 2015 Yang membuat pernyataan,

Muhammad Isrok NIM : 110503008

(3)

ii ABSTRAK

ANALISIS PERBANDINGAN INVESTASI SAHAM, OBLIGASI, DAN SUKUK PADA PERUSAHAAN YANG TERDAFTAR

DI BURSA EFEK INDONESIA

Investor sebagai pemilik modal secara rasional akan memilih instrumen investasi yang dinilai efisien. Salah satu alat yang dapat digunakan untuk membentuk portofolio yang optimal adalah dengan menggunakan indeks tunggal. Ada beberapa metode dalam mengevaluasi kinerja suatu portofolio yang dikaitkan dengan tingkat risiko (risk adjusted) yaitu metode Sharpe, Treynor dan Jensen.

Ketiga metode tersebut memiliki pengukuran yang berbeda.Tujuan dari penelitian ini adalah untuk mengetahui perbandingan antara portofolio saham, obligasi dan sukuk. Penelitian ini adalah penelitian komparatif dengan sampel sebanyak 7 perusahaan yang menerbitkan saham, obligasi, dan sukuk. Hasil penelitian menunjukkan bahwa selama tahun 2013, berdasarkan 3 indeks Sharpe, Treynor, dan Jensen, diketahui bahwa kinerja saham adalah yang terbaik dibandingkan obligasi dan sukuk. Berdasarkan indeks Sharpe, tidak ada perbedaan yang signifikan antar ketiganya, sedangkan berdasarkan indeks Treynor dan Jensen, ada perbedaan signifikan antar ketiganya.

(4)

iii ABSTRACT

COMPARATIVE ANALYSIS OF INVESTMENT STOCK , BOND , AND SUKUK COMPANIES LISTED IN INDONESIA

STOCK EXCHANGE

Investor as the fund owner rationally will choose the efficient instruments. One of instrument used to build the optimal portfolio is Single Index model. There are some methods in evaluating the portfolio performance related to risk adjusted, Sharpe, Treynor and Jensen. These three methodes have different measurement characteristics. This research aim is to understand the differences between stocks, bond, and syar’i bond. This is a comparative research with seven companies as samples. Research shows that between three protofolios, stocks were the best performer between them, based on three indexes, which are Sharpe, Treynor, and Jensen. It is also stated that based on Sharpe index, there is no significant difference between them, but Treynor and Jensen indexes said that there were significant differences between them.

Keywords : Instruments of Investment, Risk Adjusted, and Return on Investment.

(5)

iv KATA PENGANTAR

Segala puji bagi Allah SWT yang senantiasa melimpahkan rahmat dan karuniaNya sehingga penulis mampu menyelesaikan skripsi yang berjudul ”Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat”. Skripsi ini disusun guna memenuhi salah satu syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi pada Departemen Akuntansi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara.

Penulis telah banyak menerima bimbingan, saran, motivasi, dan doa dari berbagai pihak selama penulisan skripsi ini. Pada kesempatan ini penulis menyampaikan terima kasih pada semua pihak yang telah memberikan bantuan dan bimbingan, yaitu kepada:

1. Bapak Prof. Dr. Azhar Maksum, M.Ec.Ac, Ak., CA selaku Dekan Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara.

2. Bapak Dr. Syafruddin Ginting Sugihen, MAFIS., Ak., CPA selaku Ketua Departemen Akuntansi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara dan Bapak Drs. Hotmal Jafar, M.M., Ak., selaku Sekretaris Departemen Akuntansi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara sekaligus sebagai dosen pembimbing yang telah banyak memberikan bimbingan dan pengarahan kepada penulis dalam menyelesaikan skripsi ini.

3. Bapak Drs. Firman Syarif, M.Si., Ak., selaku Ketua Program Studi S1 Akuntansi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara serta sebagai Dosen Penguji yang telah berkenan memberikan saran perbaikannya. dan Ibu Dra. Mutia Ismail, S.E., M.M., Ak., selaku Sekretaris Program Studi S1 Akuntansi Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Sumatera Utara. 4. Bapak Bapak Drs. M. Utama Nasution, M.M., Ak., selaku dosen pembanding

yang telah banyak memberikan arahan bagi penulis dalam menyelesaikan skripsi ini.

5. Teristimewa kepada kedua orangtua penulis yang tercinta, Ayahanda Mahroji dan Ibunda Sumini serta saudara penulis Abangda Sunardi, Kakanda Ngatini dan Abangda Sumarno serta Adinda Wika Andriani, yang telah memberikan

(6)

v kasih sayang, doa, dan dukungan yang tiada henti kepada penulis. Semoga kasih sayang Allah selalu tercurah bagi kalian.

6. Terkhusus bagi para guru yang telah mendidik penulis di tingkat SD, SMP, dan SMA, para dosen di FEB USU, para murabbi yang telah memberikan begitu banyak ilmu dan kasih sayangnya, dan teman-teman halaqah sejak SMA hingga saat ini, adik-adik binaan, BP2M Baiturrahmah FEB USU, Forum Studi Ekonomi Islam (FoSEI) USU, dan Keluarga besar Pemerintahan Mahasiswa FEB USU. Serta untuk sahabat penulis yang selalu memberikan semangat dan memberikan warna dalam hidup penulis Yogi Pratama Sembiring, Rahmadhan, Sofra Ichsandri, Edy Syahputra, Muhammad Alfi Nasution, Muhammad Sadid Fauqani, Syahrizal, Fachrial Pawangleman, dan Putti Maulita Annisa yang tergabung dalam geng Betahouse, teman-teman S1 Akuntansi FEB USU angkatan 2011, serta seluruh staf Departemen Akuntansi yang tidak dapat disebutkan satu persatu.

Penulis menyadari bahwa skripsi ini jauh dari sempurna karena keterbatasan penulis dalam hal pengetahuan dan pengulasan skripsi. Penulis mengharapkan saran yang membangun sehingga skripsi ini dapat dijadikan acuan dalam penulisan karya-karya ilmiah selanjutnya. Akhir kata, penulis berharap semoga skripsi ini bermanfaat bagi pembaca.

Medan, 2015 Penulis,

MUHAMMAD ISROK NIM : 110503008

(7)

vi DAFTAR ISI

PERNYATAAN ... i

ABSTRAK ... ii

ABSTRACT ... iii

KATA PENGANTAR ... iv

DAFTAR ISI ... vi

DAFTAR TABEL ... viii

DAFTAR GAMBAR ... ix

DAFTAR LAMPIRAN ... x

BAB I PENDAHULUAN ... 1

1.1 Latar Belakang Masalah ... 1

1.2 Perumusan masalah ... 6

1.3 Tujuan penelitian ... 6

1.4 Manfaat penelitian ... 6

1.5 Sistematika Penelitian ... 7

BAB II TINJAUAN PUSTAKA ... 9

2.1 Landasan Teori ... 9

2.1.1 Defenisi Investasi ... 9

2.1.2 Saham ... 11

2.1.3 Obligasi ... 14

2.1.3.1 Jenis Obligasi ... 16

2.1.3.2 Risiko Obligasi ... 18

2.1.3.3 Retun Obligasi ... 19

2.1.4 Sukuk ... 21

2.1.4.1 Pengertian Sukuk ... 21

2.1.4.2 Jenis-jenis Sukuk ... 23

2.1.4.3 Karakteristik Sukuk Investasi ... 29

2.1.5 Perbandingan Saham, Obligasi dan Sukuk ... 31

2.1.6 Indeks Harga Saham Gabungan ... 32

2.1.7 Indeks Obligasi Negara ... 33

2.1.8 Return, Risiko, dan Portofolio ... 34

2.1.8.1 Portofolio Efisien dan Portofolio Optimal ... 36

2.1.8.2 Pengukuran Kinerja portofolio ... 38

2.2 Penelitian Terdahulu ... 41

2.3 Kerangka Konseptual dan Hipotesis ... 46

2.3.1 Kerangka KoNseptual ... 46

2.3.2 Hipotesis ... 48

BAB III METODE PENELITIAN ... 50

3.1 Jenis Penelitian ... 50

(8)

vii

3.3 Metode Pengumpulan Data ... 51

3.4 Popoulasi dan Sampel ... 51

3.5 Metode Analisis Data ... 53

3.5.1 Pengukuran Kinerja Instrumen Investasi Saham, Obligasi dan Sukuk dan portofolio ketiga instrument dengan Metode Sharpe,Treynor dan Jensen ... 53

3.5.2 Perbandingan Kinerja Instrument Investasi Saham, Obligasi dan Sukuk serta Portofolio Investasi Menggunakan Uji Statistik ... 55

BAB IV ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN... 57

4.1 Gambaran Umum Objek Penelitian ... 57

4.1.1 Saham ... 57

4.1.2 Obligasi ... 58

4.1.3 Sukuk ... 58

4.2 Analisis Deskriptif ... 59

4.2.1 Analisis Indeks Sharpe ... 59

4.2.2 Analisis Indeks Treynor ... 61

4.2.3 Analisis Indeks Jensen ... 63

4.3 Hasil Uji Kruskal-Wallis pada indeks Sharpe ... 65

4.4 Hasil Uji Kruskal-Wallis pada indeks Treynor ... 67

4.5 Hasil Uji Kruskal-Wallis pada indeks Jensen ... 69

BAB V KESIMPULAN DAN SARAN ... 71

5.1 Kesimpulan ... 71

5.2 Saran ... 71

DAFTAR PUSTAKA ... 73

(9)

viii DAFTAR TABEL

No. Tabel JudulTabel Halaman

2.1 Perbedaan Saham, Obligasi, dan Sukuk ... 31 2.2 Penelitian Terdahulu ... 42 3.1 Daftar Sampel ... 52 4.1 Tabel Saham yang Menjadi Objek Penelitian Periode Januari

2013- Desember 2013 ... 57 4.2 Tabel Obligasi yang Menjadi Objek Penelitian Periode

Januari 2013- Desember 2013 ... 58 4.3 Tabel Sukuk yang Menjadi Objek Penelitian Periode Januari

2013- Desember 2013 ... 59 4.4 Indeks Sharpe untuk Portofolio Saham, Portofolio Obligasi,

Portofolio Sukuk, Periode januari sampai Desember 2013 ... 60 4.5 Indeks Treynor untuk Portofolio Saham, Portofolio Obligasi,

Portofolio Sukuk, Periode januari sampai Desember 2013 ... 62 4.6 Indeks Jensen untuk Portofolio Saham, Portofolio Obligasi,

Portofolio Sukuk, Periode januari sampai Desember 2013 ... 64 4.7 Hasil Uji Kruskal-Wallis Indeks Sharpe Portofolio Saham,

Obligasi dan SukukPeriode Januari sampai Desember 2013 ... 65 4.8 Hasil Uji Kruskal-Wallis Indeks Treynor Portofolio Saham,

Obligasi dan SukukPeriode Januari sampai Desember 2013 ... 67 4.9 Hasil Uji Kruskal-Wallis Indeks Jensen Portofolio Saham,

(10)

ix DAFTAR GAMBAR

No. Gambar Judul Gambar Halaman

(11)

x DAFTAR LAMPIRAN

No. Lamp. Judul Lampiran Halaman

1 Return Saham Bulanan ... 77

2 Return Obligasi Bulanan ... 78

3 Return Sukuk Bulanan ... 78

4 Return Market Bulanan ... 79

(12)

ii ABSTRAK

ANALISIS PERBANDINGAN INVESTASI SAHAM, OBLIGASI, DAN SUKUK PADA PERUSAHAAN YANG TERDAFTAR

DI BURSA EFEK INDONESIA

(13)

iii ABSTRACT

COMPARATIVE ANALYSIS OF INVESTMENT STOCK , BOND , AND SUKUK COMPANIES LISTED IN INDONESIA

STOCK EXCHANGE

Keywords : Instruments of Investment, Risk Adjusted, and Return on Investment.

(14)

1 BAB I

PENDAHULUAN

1.1 Latar Belakang

Pesatnya perkembangan perekonomian di dunia dewasa ini menuntut masyarakat agar cermat dalam membelanjakan uangnya. Dalam hal ini masyarakat cenderung membelanjakan uangnya untuk kepentingan konsumsi dan investasi. Tidak dapat dipungkiri bahwa kegiatan konsumsi dan investasi adalah hal yang paling mendominasi setiap pengeluaran yang dilakukan. Berkembangnya pertumbuhan perekonomian di Indonesia mendorong masyarakat untuk lebih cenderung memikirkan masa depan keluarga dan generasinya. Oleh karena itu sebagian masyarakat di Indonesia yang menyadari arti pentingnya investasi untuk masa depan perlahan mulai mengalihkan sebagian pengeluaran untuk konsumsi menjadi pengeluaran untuk investasi.

Investasi adalah komitmen atas sejumlah dana atau sumberdaya lainnya yang dilakukan pada saat ini, dengan tujuan memperoleh sejumlah keuntungan di masa datang. Kegiatan investasi dapat dilakukan pada sejumlah aset seperti: (1) Aset real (tanah, emas, mesin, dan bangunan) dan (2) Aset finansial (deposito, saham, obligasi, options, warrants, dan

futures). Proses investasi meliputi pemahaman dasar-dasar keputusan investasi dan bagaimana mengorganisir aktivitas-aktivitas dalam proses keputusan investasi. Hal mendasar dalam proses keputusan investasi adalah pemahaman hubungan antara return yang diharapkan dengan risiko suatu

(15)

2 investasi. Hubungan risiko dengan return yang diharapkan dari suatu investasi merupakan hubungan yang searah dan linear. Artinya semakin besar return yang diharapkan, semakin besar pula tingkat risiko yang harus dipertimbangkan.

Proses Keputusan Investasi merupakan keputusan yang berkesinambungan (on going process) dengan tahap-tahap sebagai berikut: (1) penentuan tujuan berinvestasi, dalam penentuan tujuan berinvestasi ada beberapa hal yang harus diperhatikan yaitu jangka waktu investasi (pendek/panjang), berapa target return yang ingin dicapai. (2) penentuan kebijakan investasi, investor harus mengerti karakter risiko (risk profile) masing- masing apakah seorang yang mau mengambil risiko atau menghindari risiko, berapa banyak dana yang akan diinvestasikan, fleksibilitas investor dalam waktu untuk memantau investasi, pengetahuan akan pasar modal. (3) Pemilihan strategi portofolio, setelah menentukan tujuan dan kebijakan investasi, maka kita dapat membentuk suatu portofolio yang diharapkan efisien dan optimal. (4) Pemilihan Aset, menentukan instrumen investasi apa saja yang akan dimasukan ke dalam portfolio. (5) Pengukuran dan evaluasi kinerja portofolio, mengukur kinerja portofolio yang telah dibentuk, apakah sudah sesuai dengan tujuan. Alat untuk mengukur kinerja portofolio ada 3 yang cukup populer yaitu Sharpe’s measures, Treynor’s measures dan Jensen measures. Banyak instrumen investasi yang dapat kita gunakan sebagai sarana untuk berinvestasi, namun bagi investor individual dengan dana terbatas perlu secara cermat memilih

(16)

3 instrumen investasi yang tepat. Reksa dana nampaknya merupakan salah satu alternatif yang dapat dipilih.

Investasi adalah penanaman modal untuk satu atau lebih aktiva yang dimiliki oleh individu, bersama maupun perusahaan (Sunariyah, 2006). Investasi pada hakikatnya merupakan penempatan sejumlah dana pada saat ini dengan harapan dapat memperoleh keuntungan di masa mendatang. Investasi umumnya dibedakan menjadi dua, yaitu investasi pada aset-aset keuangan (finacial assest) dan investasi pada aset – aset riil (real assets)

(Abdul, 2005). Investasi biasanya berjangka panjang dengan harapan mendapatkan keuntungan di masa yang akan datang sebagai kompensasi secara profesional atas penundaan konsumsi, dampak inflasi, dan resiko yang ditanggung (Samsul, 2008). Alasan seorang investor melakukan investasi adalah untuk mendapatkan kehidupan yang lebih baik di masa yang akan datang serta untuk menghindari merosotnya nilai kekayaan yang dimiliki.

Seiring dengan perkembangan perekonomian, investasi dewasa ini sudah mengalami perkembangan yang sangat pesat. Dahulu investor yang memilik uang lebih cenderung menginvestasikan uangnya ke tanah, rumah, ataupun emas. Seiring berjalannya waktu sekarang sudah banyak jenis investasi yang dapat dilakukan seperti tabungan, saham, obligasi, mata uang asing atau valas, Setifikat Bank Indonesia, deposito berjangka dan reksadana. Dewasa ini para investor sudah mengenal perdagangan efek melalui Bursa Efek Indonesia (BEI). Pada dasarnya, Bursa Efek Indonesia

(17)

4 atau Indonesia Stock Exchange (IDX) merupakan pasar untuk berbagai instrumen keuangan jangka panjang yang bisa diperjualbelikan, baik dalam bentuk utang ataupun modal sendiri. Instrumen-instrumen keuangan yang diperjualbelikan di BEI seperti saham, obligasi, waran, right, obligasi konvertibel, dan berbagai produk turunan (derivatif) seperti opsi (put atau call).

Awalnya Bursa Efek Indonesia bernama Bursa Efek Jakarta (BEJ) yang dibentuk pada zaman Hindia Belanda dulu tepatnya pada tahun 1912 di Batavia. Bursa Efek Jakarta pada zaman dahulu sempat ditutup karena saat itu Indonesia masih dalam suasana perang dan kembali dibuka pada tahun 1977 dibawah pengawasan Bapepam. Pada 13 Juli 1992, Bursa Efek Jakarta mengalami privatisasi dengan didirikannya PT Bursa Efek Jakarta. Pada tahun 1995 perdagangan elektronik di Bursa Efek Jakarta akhirnya dimulai. Bursa Efek Indonesia merupakan gabungan dari Bursa Efek Jakarta dengan Bursa Efek Surabaya.

Banyaknya instrumen investasi yang muncul mengahruskan para investor untuk lebih teliti dalam menentukan investasi apa yang akan dipilih. Hal inilah yang menyebabkan pentingnya menganalisis instrumen investasi agar tepat memilih investasi yang terbaik dan memberikan keuntungan yang optimal.

Menurut Widoatmodjo (2009), Investor dalam berinvestasi dapat digolongkan ke dalam 4 golongan berdasarkan tingkat resiko yang diambil, yaitu :

(18)

5 a. Risk Averter : merupakan tipe yang tidak berani menghadapi risiko

investasi. Risk averter akan memilih jenis investasi yang berpendapatan tetap, misalnya : deposito, pasar uang, reksadana pendapatan tetap, emas dan obligasi.

b. Risk Taker dengan Premium : merupakan tipe yang cukup berani menghadapi resiko yang diperkirakan akan dihadapi. Tipe ini selalu mengharapkan risiko yang diterima itu dikompensasikan ke dalam penghasilan yang akan diterima.

c. Risk Taker : merupakan tipe yang sangat berani menghadapi resiko. Berani disini berarti bersedia menerima tawaran investasi yang beresilko tinggi tapi masih tetap dengan perhitungan yang matang.

d. Indifferent Risk : investor golongan ini sering dikatakan sebagai investor tanpa tujuan investasi. Investor golongan ini hanyalah mencari resiko saja. Itu artinya resiko yang diambil adalah yang tertinggi, dengan tingkat imbalan berapapun.

Ada beragam jenis instrumen untuk investasi diantaranya adalah saham, obligasi, dan sukuk. Para investor di Indonesia tergolong kepada investor yang tidak berani mengambil resiko sehingga cenderung memilih investasi yang berependapatan tetap dengan resiko yang kecil. Dalam hal memanfaatkan kelebihan dananya, masyarakat cenderung memilih investasi pada sektor perbankan seperti tabungan atau deposito. Hal ini menunjukan bahwa para investor di Indonesia tergolong pada Risk Averter, yaitu jenis investor yang tidak berani mengambil resiko sehingga memilih pendapatan yang tetap dengan resiko yang kecil.

Melihat problematika yang terjadi dalam memilih instrumen apa yang tepat sebagai investasi jangka panjang, maka penelitian ini akan membahas masalah tersebut dengan judul “Analisis Perbandingan Investasi Saham, Obligasi, dan Sukuk pada Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia”.

(19)

6 1.2 Perumusan Masalah

Berdasarkan latar belakang masalah, maka rumusan penelitian ini adalah:

a. Apakah berinvestasi dalam bentuk obligasi lebih baik / lebih buruk hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk saham?

b. Apakah berinvestasi dalam bentuk sukuk lebih baik / lebih buruk hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk saham?

c. Apakah berinvestasi dalam bentuk obligasi lebih baik / lebih buruk hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk sukuk?

1.3 Tujuan Penelitian

Adapun tujuan penelitian ini adalah:

a. Untuk mengetahui apakah berinvestasi dalam bentuk obligasi lebih baik hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk saham.

b. Untuk mengetahui apakah berinvestasi dalam bentuk sukuk lebih baik hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk saham.

c. Untuk mengetahui apakah berinvestasi dalam bentuk obligasi lebih baik hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk sukuk.

1.4 Manfaat Penelitian

Manfaat yang diharapkan dari penelitian ini antara lain: a. Bagi Masyarakat

(20)

7 Memberikan gambaran serta pemahaman kepada masyarakat mengenai analisis nilai hasil invetasi sehingga dapat mengetahui sarana investasi mana yang paling tepat untuk perlindungan aset jangka panjang. Bagi pelaku investasi yang termasuk golongan risk averter, dapat dijadikan sebagai pedoman dan bahan acuan dalam melakukan pilihan investasi yang optimal.

b. Bagi Investor

Bagi pelaku investasi yang termasuk golongan risk averter, dapat dijadikan sebagai pedoman dan bahan acuan dalam melakukan pilihan investasi yang optimal.

c. Bagi Ilmu Pengetahuan

Memberikan manfaat dan sumbangan bagi ilmu pengetahuan, sehingga hasil penelitian ini dapat menjadi bahan untuk penelitian selanjutnya. d. Bagi Peneliti

Menambah wawasan dan pengetahuan peneliti tentang analisis perbandingan nilai hasil investasi saham, obligasi, dan sukuk.

1.5 Sistematika Penulisan

Penelitian ini dibagi menjadi 5 bagian dengan sistematika penulisan sebagai berikut:

BAB I Pendahuluan merupakan bagian yang menjelaskan latar belakang masalah, perumusan masalah yang diambil, tujuan dan kegunaan penelitian serta sistematika penulisan.

(21)

8 BAB II Tinjauan Pustaka merupakan bagian yang menjelaskan landasan

teori yang berhubungan dengan penelitian ini. Informasi informasi sekilas yang berkaitan dengan isi skripsi ini, dan dalam bagian ini juga dikemukakan mengenai hipotesis.

BAB III Metode Penelitian merupakan bagian yang menjelaskan bagaimana penelitian ini dilaksanakan secara operasional. Dalam bagian ini diuraikan mengenai jenis penelitian, penentuan sampel, jenis dan sumber data, dan metode pengumpulan data.

BAB IV Hasil dan Analisis Penelitian. Merupakan bagian yang menjelaskan tentang pengujian data instrument investasi menggunakan metode

Sharpe Ratio, Treynor Ratio, Jensen Alpha.

BAB V Kesimpulan dan Saran. Merupakan bagian yang menjelaskan kesimpulan yang dapat ditarik dari interpretasi data di bab IV. Juga memuat tentang keterbatasan penelitian ini dan saran bagi penelitian selanjutnya, serta memuat lampiran - lampiran dan daftar pustaka.

(22)

9 BAB II

TINJAUAN PUSTAKA

2.1 Landasan Teori

2.1.1 Defenisi Investasi

Investasi pada hakikatnya merupakan penempatan atas sejumlah dana (Halim 2005:4), atau komitmen sumberdaya lainnya yang dilakukan pada saat ini dengan harapan untuk memperoleh keuntungan di masa mendatang (Tandelilin 2001: 3). Umumnya investasi dikategorikan menjadi dua jenis, yaitu investasi pada asset-aset riil (Real Asset) dan investasi pada asset-aset finansial

(Financial Assets). Investasi pada asset-aset finansial dilakukan di pasar uang, misalnya berupa sertifikat deposito, commercial paper,

surat berharga dan lainnya. investasi juga bisa dilakukan di pasar modal, misalnya berupa saham, obligasi, waran, opsi, dan lain-lain. Sedangkan, investasi pad asset-aset riil dapat berbentuk pembelian asset produktif, pendirian pabrik, pembukaan pertambangan, pembukaan perkebunan dan lainnya (Halim 2005:4).

Adapun pihak-pihak yang melakukan kegiatan investasi disebut investor. Investor pada umumnya bisa digolongkan menjadi dua, yaitu investor individual (individual/retail investors) dan investor institusional (institutional investors) . investor individual terdiri dari individu-individu yang melakukan aktifitas investasi.

(23)

10 Sedangkan, investor institusional biasanya terdiri dari perusahaan-perusahaan asuransi, lembaga penyimpan dana (bank dan lembaga simpan-pinjam), lembaga dana pensiun, maupun perusahaan investasi (Tandelilin 2001: 4) . Investasi yang dilakukan investor di pasar modal diperlukan pengetahuan yang cukup, pengalaman, serta naluri bisnis untuk manganalisis efek-efek yang mana yang akan di beli, mana yang akan dijual, dan mana yang tetap dimilki. Mereka yang ingin berkecimpung dalam jual beli saham atau yang sejenisnya harus meninggalkan budaya ikut-ikutan, berjudi, dan sebagainya yang tidak rasional (Halim 2005:4).

Menurut Sharpe (1995), Investasi berarti mengorbankan aset yang dimiliki sekarang guna mendapatkan aset pada masa mendatang yang tentu saja dengan jumlah yang lebih besar. Suatu proyek investasi umumnya memerlukan dana yang besar dan akan mempengaruhi perusahaan dalam jangka panjang. Oleh karena itu dilakukan perencanaan investasi yang lebih teliti agar tidak terlanjur menanamkan investasi pada proyek yang tidak menguntungkan. Menurut Tandelilin (2001), alasan melakukan investasi adalah sebagai berikut:

a. Untuk mendapatkan kehidupan yang lebih layak di masa depan. b. Mengurangi resikoinflasi.

c. Dorongan untuk menghemat pajak.

Jenis-jenis investasi menurut Senduk (2004) yang tersedia di pasaran yaitu:

(24)

11 a. Tabungan di bank

b. Deposito di bank c. Saham

d. Properti

e. Barang-barang koleksi f. Emas

g. Mata uang asing h. Obligasi

2.1.2 Saham

Saham sebagai salah satu instrumen investasi yang memiliki potensi tingkat keuntungan dan kerugiang yang cukup besar. Saham adalah surat berharga yang merupakan tanda kepemilikan seseorang atau badan terhadap suatu perusahaan. Pengertian saham ini artinya adalah surat berharga yang dikeluarkan oleh perusahaan yang berbentuk Perseroan Terbatas (PT) atau yang disebut emiten. Saham menyatakan bahwa pemilik saham tersebut adalah pemilik sebagia dari perusahaan tersebut.

Wujud saham adalah selembar kertas yang menerangkan bahwa pemilik kertas itu adalah pemilik perusahaan yang menerbitkan kertas tersebut. Besarnya kepemilikan ditentukan oleh seberapa besar penyertaan yang ditanamkan di perusahaan tersebut (Darmadji dan Fakhruddin, 2011). Saham terbagi atas 2 jenis yaitu : a. Saham Biasa

Saham biasa merupakan pemilik sebenarnya dari perusahaan. Mereka menanggung risiko dan mendaparkan keuntungan. Pada saat kondisi perusahaan buruk, mereka tidak mendapat dividen. Dan sebaliknya, pada saat kondisi perusahaan

(25)

12 baik, mereka mendapat dividen yang dibagikan kepada pemegang saham biasa. Pemegang saham biasa memliki hak suara dalam Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS) dan ikut menentukan kebijakan perusahaan. Jika perusahaan dilikuidasi, pemegang saham biasa akan membagi sisa aset perusahaan setelah dikurangi dengan kewajiban perusahaan terhadap pihak ketiga dan bagian pemegang saham preferen. Karakteristik saham biasa :

1) Hak suara pemegang saham, dapat memilih dewan komisaris. 2) Hak didahulukan, bila organisasi penerbit menerbitkan saham

baru.

3) Tanggung jawab terbatas, pada jumlah yang diberikan s b. Saham Preferen

Selain saham biasa kita juga mengenal saham preferen. Saham preferen (preferred stock) merupakan saham gabungan antara saham biasa dan obligasi, karena bisa menghasilkan pendapatan tetap (seperti bunga obligasi) tetapi bisa juga tidak mendatangkan hasil seperti yang dikehendaki investor. Saham preferen serupa dengan saham biasa, hal tersebut dikarenakan mewakili kepemiliki ekuitas dan diterbitkan tanpa tanggal jatuh tempo yang tertulis diatas lembaran saham tersebut dan mendapat dividen. Sedangkan persamaan antara saham preferen dengan obligasi yaitu: ada klaim atas laba dan aktiva sebelumnya; dividennya tetap selama masa berlaku dari saham; memiliki hak

(26)

13 tebus dan dapat dipertukarkan (convertible) dengan saham biasa. Oleh karena saham preferen diperdagangkan berdasarkan hasil yang ditawarkan kepada investor, maka secara praktis saham preferen dipandang sebagai surat berharga dengan pendapatan tetap dan karena itu akan bersaing dengan obligasi di pasar. Nilai suatu saham dilihat dari fungsinya dapat dibagi menjadi tiga yaitu:

1) Par Value (Nilai Nominal)

Nilai nominal suatu saham adalah nilai yang tercantum pada saham yang bersangkutan yang berfungsi untuk tujuan akuntansi. Par Value disebut juga stated value atau face value.

2) Base Price (Harga Dasar)

Harga dasar suatu saham sangat erat kaitannya dengan harga pasar suatu saham. Harga dasar suatu saham dipergunakan dalam perhitungan indeks harga saham. Harga dasar suatu saham baru merupakan harga perdananya. Harga dasar akan berubah sesuai dengan aksi emiten.

3) Market Price (Harga Pasar)

Market Price (Harga Pasar) merupakan harga yang paling mudah ditentukan karena harga pasar merupakan harga suatu saham pada pasar yang sedang berlangsung. Jika pasar bursa efek sudah tutup, maka harga pasar adalah harga penutupnya

(27)

14 (closing price). Jadi harga pasar inilah yang menyatakan naik turunnya suatu saham.

2.1.3 Obligasi

Over The Counter Fixed Income Securities yang diterbitkan Bursa Efek Surabaya (BES) menyebutkan bahwa obligasi adalah surat utang jangka menengah-panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok utang pada waktu yang telah ditentukan kepada pihak pembeli obligasi tersebut. Sedangkan menurut Peraturan Bapepam

Obligasi adalah sertifikat yang berisi kontrak antara investor dan perusahaan, yangmenyatakan bahwa investor tersebut atau pemegang obligasi telah meminjamkan sejumlah uang kepada perusahaan. Perusahaan yang menerbitkan obligasi mempunyai kewajiban untuk membayar bunga secara reguler sesuai dengan jangka waktu yang telah ditetapkan serta pokok pinjaman pada saat jatuh tempo.

Keputusan RI No. 755/KMK011/1982 menyebutkan

Pasal 1 menyebutkan bahwa obligasi adalah jenis efek berupa surat pengakuan utang atas pinjaman uang dari masyarakat dalam bentuk tertentu, untuk jangka waktu sekurangkurangnya tiga tahun dengan menjanjikan imbalan bunga yang jumlah serta pembayarannya telah ditentukan terlebih dahulu oleh Emiten (badan pelaksana pasar modal).

Obligasi diklasifikasikan sebagai hutang jangka panjang (long term debt) yang memiliki berbagai batasan (covenant) untuk melindungi pihak peminjam maupun yang meminjamkan (Kieso,2002). Syarat-syarat perjanjian dan covenant antara kedua

(28)

15 pihak dicantumkan dalam surat obligasi (bond indenture atau note agreement). Sebagai bagian dari hutang jangka panjang, penerbitan obligasi biasanya berdasarkan tingkat bunga, artinya pihak peminjam akan membayar bunga tersebut setiap periode. Bagi investor, obligasi juga disebut sebagai fixed income securities, dimana fixed income securities adalah suatu investasi yang memberikan return melalui pembayaran secara periodik dan eventual dari principal pada saat jatuh tempo.

Konsep-konsep yang penting dalam obligasi antara lain : a. Coupon rate : tingkat bunga yang ditetapkan pada sebuah obligasi b. Face value(Maturity value) : besarnya nilai pokok dari sebuah

obligasi yang dibayarkan kembali pada saat jatuh tempo

c. Interest rate : tingkat bunga tertentu yang diinginkan oleh investor

d. Maturity : jangka waktu jatuh tempo pembayaran pokok pinjaman obligasi

Di Indonesia, jangka waktu obligasi biasanya 5 tahun, ada juga yang sampai 10 tahun. Semakin pendek maturity–nya, suatu obligasi akan semakin diminati karena dianggap risikonya akan semakin kecil. Tingkat bunga berubah-ubah di pasar, sedangkan arus kas yang berasal dari obligasi bagaimanapun tetap sama. Akibatnya nilai obligasi akan berfluktuasi. Ketika tingkat bunga naik, nilai Present

(29)

Value (PV) dari tingkat perolehan arus kas obligasi akan menurun dan nilai obligasi pun akan turun. Begitu juga sebaliknya.

2.1.3.1 Jenis Obligasi

Secara umum, obligasi dapat dibagi ke dalam empat jenis:

a. Berdasarkan Penerbit

1) Corporate bonds : adalah obligasi yang diterbitkan oleh perusahaan, baik BUMN maupun swasta

2) Government bonds : adalah obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah

3) Municipal bonds : adalah obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah daerah

b. Berdasarkan mekanisme permbayaran bunga

1) Zero coupon bonds : adalah obligasi yang tidak melakukan pembayaran bunga secara periodik, namun dibayar sekaligus pokok pada tanggal jatuh tempo 2) Coupon bonds : adalah obligasi dengan kupon yang

dapat diuangkan secara periodik sesuai dengan ketentuan penerbitnya

3) Fixed coupon bonds : merupakan obligasi dengan tingkat bunga yang telah ditetapkan sebelum masa penawaran di pasar perdana (primary market) dan

(30)

17 akan dibayarkan secara periodik

Floating coupon bonds : adalah obligasi dengan bunga yang ditentukan sebelum jangka waktu tertentu, berdasarkan suatu acuan tertentu seperti

average timedeposit (ATD) yaitu rata-rata tertimbang tingkat suku bunga deposito dari bank pemerintah dan swasta.

c. Berdasarkan hak penukaran/ hak opsi

1) Convertible bonds : merupakan obligasi yang memberikan hak pada pemegangnya untuk mengkonversi obligasi ke sejumlah saham emiten (issuer)

2) Callable bonds : adalah obligasi yang memberikan hak pada emiten (issuer) untuk membeli kembali obligasi pada harga tertentu sepanjang umur obligasi. 3) Exchangeable bonds : adalah obligasi yang

memberikan hak pada pemegang obligasi untuk menukar obligasi tersebut ke dalam saham atau kepemilikan perusahaan emiten di perusahaan lain. 4) Putable bonds : merupakan obligasi yang memberikan

hak pada pemegang obligasi yang mengharuskan emiten untuk membeli kembali obligasi pada harga tertentu sepanjang umur obligasi tersebut.

(31)

18 d. Berdasarkan jaminan

1) Secured bonds : adalah obligasi yang dijaminkan oleh kekayaan perusahaan atau pihak ketiga

2) Unsecured bonds : adalah obligasi yang tidak dijaminkan oleh kekayaan perusahaan maupun pihak ketiga.

2.1.3.2 Risiko Obligasi

Obligasi memiliki dua jenis risiko, yaitu systematic risk

dan unsystematic risk.

a. Systematic risk merupakan risiko yang disebabkan oleh faktor-faktor makro secara umum yang mempengaruhi seluruh sekuritas. Keragaman dalam total return

sekuritas yang berhubungan dengan seluruh pergerakan dalam pasar dan ekonomi akan memiliki efek terhadap seluruh sekuritas yang ada. Pada dasarnya tiap sekuritas, baik saham maupun obligasi, memiliki systematic risks karena risiko ini berhubungan dengan tingkat bunga, pasar, dan risiko inflasi. Faktor politik dan ekonomi suatu negara juga merupakan penyebab dari risiko ini. Risiko ini tidak dapat dihindari oleh investor bagaimanapun diversifikasi investasi dilakukan. Jika pasar sedang menurun tajam atau sedang menguat,

(32)

19 kebanyakan saham juga akan terpengaruh. Risiko ini sangat penting untuk diperhatikan investor.

b. Nonsystematic risk merupakan risiko yang dimiliki oleh masing-masing sekuritas secara unik dan tidak berhubungan dengan keragaman return dalam pasar. Risiko ini berhubungan dengan faktor-faktor seperti risiko bisnis dan keuangan yang akan mempengaruhi likuiditas perusahaan.

2.1.3.3 Return Obligasi

Return adalah tingkat pengembalian yang diperoleh investor atas investasi yang dilakukannya. Return terdiri dari: a. Required return adalah return yang diinginkan atau

disyaratkan oleh investor pada awal investasi.

b. Expected return adalah return yang diestimasikan dari aset yang diharapkan oleh investor di masa depan.

c. Realized return adalah return yang benar-benar dapat direalisasikan dari investasi.

d. Total return adalah ukuran persentase yang berhubungan dengan seluruh arus kas suatu sekuritas dalam periode tertentu terhadap harga belinya.Arus kas obligasi berasal dari pembayaran bunga yang diterima oleh investor.

The Council of the Islamic Fiqh Academy, dalam pertemuan ke-6 yang diadakan di Jeddah, Arab Saudi, 14-20

(33)

20 Maret 1990, membahas mengenai obligasi menurut Islam Hasilnya antara lain :

a. obligasi yang memberikan kewajiban untuk membayar jumlah obligasi dan bunganya terkait dengan face value

atau keuntungan yang telah ditetapkan sebelumnya, dilarang dalam syariah. Penerbitan, pembelian, dan negosiasi obligasi tersebut semuanya dilarang karena terkait dengan bunga pinjaman (interest-bearing loans). b. zero coupon bonds juga dilarang karena dijual pada harga

yang lebih rendah dari face value-nya. Pemilik obligasi tersebut akan memperoleh keuntungan dari perbedaan harga yang merupakan diskon dari obligasi.

c. Prize Bonds (obligasi berhadiah) juga dilarang karena dipinjamkan dengan kewajiban untuk membayar keuntungan yang telah ditentukan atau jumlah tambahan yang diambil sesuai keinginan pihak-pihak tertentu. Obligasi ini juga diibaratkan sebagai judi (Qimar).

Dengan kata lain, obligasi dilarang dalam Islam karena mengandung unsur riba (bunga) di dalamnya yang mengharuskan peminjam untuk membayar sejumlah nilai obligasi ditambah jumlah tertentu sebagai bunga. Dilarangnya kegiatan yang berkaitan dengan obligasi, membuat AAOIFI Shari’a Board membuat suatu alternatif

(34)

21 pembiayaan sebagai pengganti obligasi yang disebut Sukuk. Di Indonesia, sukuk dikenal dengan nama obligasi syariah yang dibedakan dengan obligasi konvensional.

2.1.4 Sukuk

Sukuk atau yang sering disebut dengan obligasi syariah merupakan salah satu instrumen pasar modal syariah di samping saham syariah dan reksadana syariah. Pada awalnya banyak kalangan yang meragukan keabsahan dari obligasi syariah. Mengingat obligasi merupakan surat bukti kepemilikan hutang, yang dalam Islam sendiri hal tersebut tidak diakui. Namun demikian, sebagaimana pengertian bank syariah adalah bank yang menjalankan prinsip syariah, tetap menyalurkan dana, tetapi tidak dengan dasar bunga, demikian juga adanya pergeseran pengertian pada obligasi. 2.1.4.1 Pengertian Sukuk

Obligasi Syariah di dunia internasional dikenal dengan Sukuk. Sukuk berasal dari bahasa Arab “sak” (tunggal) dan “sukuk” (jamak) yang memilliki arti mirip dengan sertifikat atau note. Sukuk merupakan bukti (claim) kepemilikan (Nathif, 2004). Sebuah sakk atau sukuk mewakili kepentingan (interest), baik penuh ataupun proporsional dalam sebuah ataukumpulan aset. Ketentuan yang mengatur tentang penerbitan sukuk, terutama dari sisi syariah telah ditetapkan oleh Accounting and Auditing Standard for

(35)

Islamic Financial Institutions (AAOIFI), yaitu Sharia Standard No. 17 – Investment Sukuk. AAOIFI sendiri mendefinisikan sukuk sebagai sertifikat bernilai sama yang merupakan bukti kepemilikan yang tidak dibagikan atas suatu aset, hak manfaat, dan jasa-jasa atau kepemilikan atas proyek atau kegiatan investasi tertentu.

Berdasarkan Fatwa Dewan Syariah Nasional No.32/DSN-MUI/IX/2002,

Obligasi Syariah adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan Emiten kepada pemegang Obligasi Syariah berupa bagi hasil/margin/fee, serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo.

Menurut Pontjowinoto (2003), obligasi syariah adalah suatu kontrak perjanjian tertulis yang bersifat jangka panjang untuk membayar kembali pada waktu tertentu seluruh kewajiban yang timbul akibat pembiayaan untuk kegiatan tertentu menurut syarat dan ketentuan tertentu serta membayar sejumlah manfaat secara periodik menurut akad. Dari sisi pasar modal, penerbitan obligasi syariah muncul sehubungan dengan berkembangnya institusi-institusi keuangan syariah, dana pensiun syariah, dan reksa dana syariah yang membutuhkan alternatif penempatan investasi.

Dari dua pengertian di atas, jelas bahwa hal yang harus dihindari dari penerbitan obligasi syariah adalah bunga

(36)

23 (riba/interest) yang diharamkan oleh ajaran Islam. Achsien (2000) mengatakan faktor diskonto yang digunakan sebagai

cost of capital tergantung dari aset dan risiko yang dikandungnya. Islam mengijinkan pinjam-meminjam tidak dengan bunga, melainkan dengan basis profit/loss sharing. Hal ini dapat diinterpretasikan bahwa Islam mendorong umatnya menjadi investor dan bukannya kreditor. Investor selalu berhadapan dengan risiko, sejalan dengan konsep

profit/loss sharing yang berarti juga risk sharing. Dengan demikian penghitungan cost of capital dalam pendanaan Islami akan lebih menjurus pada cost of equity, karena debt

dengansistem tersebut pun diakui sebagai equity. 2.1.4.2 Jenis-Jenis Sukuk

AAOIFI dalam Sharia Standard 2003-2004 membagi sukuk investasi (investment sukuk) menjadi beberapa macam: a. Sertifikat pemilikan dalam aset yang disewakan, adalah

sertifikat dengan nilai yang sama, yang diterbitkan baik oleh pemilik dari aset yang disewakan atau aset nyata yang dijanjikan akan disewakan, atau oleh lembaga perantara keuangan yang bertindak atas nama pemilik dengan tujuan menjual aset itu dan memperoleh kembali nilainya melalui pembelian/pemilikan karena pemegang sertifikat menjadi pemilik aset tersebut.

(37)

24 b. Sertifikat pemilikan manfaat (usufruct). Sertifikat

pemilikan manfaat ini juga dapat dibagi menjadi empat macam:

1) Sertifikat pemilikan manfaat dari aset yang tersedia Sertifikat ini terdiri dari dua macam, yaitu:

a) Sertifikat yang nilainya sama, yang diterbitkan oleh pemilik aset yang ada, baik oleh dirinya sendiri atau lembaga perantara, dengan tujuan menyewakan aset itu dan menerima pembayaran sewa dari pendapatan karena pemilikan sertifikat (subscription), karena manfaat aset itu berpindah kepada pemilikan dari .pemegang serifikat

b) Sertifikat yang nilainya sama, yang diterbitkan oleh pemilik aset yang ada, baik oleh dirinya sendiri atau lembaga perantara, dengan tujuan menyewakan kembali manfaat itu dan menerima sewa dari pendapatan yang disebabkan pemilikan sertifikat itu (subscription) karena pemegang sertifikat menjadi pemilik manfaat aset itu.

2) Sertifikat pemilikan manfaat dari aset yang ditentukan dan akan dimiliki Sertifikat yang sama nilai, diterbitkan dengan tujuan menyewakan aset nyata (tangible) di masa datang dan untuk memperoleh sewa

(38)

25 dari pendapatan yang disebabkan pemilikan sertifikat (subscription), karena manfaat dari aset yang ditentukan di masa datang itu beralih menjadi pemilikan pemegang sertifikat.

3) Sertifikat pemilikan jasa pihak tertentu

Sertifikat yang sama nilai, yang diterbitkan untuk tujuan penyediaan jasa melalui penyedia tertentu (seperti manfaat pendidikan pada suatu universitas) dan memperoleh pembayaran jasa (service charge) karena pemegang sertifikat menjadi pemilik dari jasa-jasa ini.

4) Sertifikat pemilikan jasa yang ditentukan di masa depan, adalah sertifikat yang sama nilai, yang diterbitkan untuk tujuan penyediaan jasa di masa depan melalui penyedia tertentu (seperti manfaat pendidikan pada suatu universitas, tanpa memberi nama dari lembaga pendidikan itu) dan memperoleh imbalan (fee) dalam bentuk pendapatan karena kepemilikan (subscription) karena pemegang sertifikat menjadi pemilik jasa.

Usmani (2006) mengatakan bahwa dua jenis sukuk yang dijelaskan di atas merupakan Sukuk Ijarah (yang dianalogikan dengan leasing) yang berarti adanya transfer

(39)

26 kepemilikan manfaat dari aset atau properti tertentu sebagai perlindungan dari sewa secara periodik. Perjanjian ijarah memiliki potensi yang baik untuk penerbitan sukuk melalui sekuritisasi aset yang disewakan, yang dapat membantu menciptakan pasar sekunder untuk para finansier.

c. Sertifikat Salam adalah sertifikat yang sama nilai yang diterbitkan untuk tujuan memobilisasi modal salam sehingga barang-barang yang akan dikirim, berdasarkan transaksi Salam, akan menjadi milik dari pemegang sertifikat.

d. Sukuk (sertifikat) Istisna’ adalah sukuk yang diterbitkan berdasarkan perjanjian atau akad istishna dimana para pihak yang menyepakati jual beli dalam rangka pembiayaan suatu proyek/barang. Adapun harga, waktu penyerahan, dan spesifikasi barang/proyek ditentukan terlebih dahulu. Sertifikat ini memiliki nilai yang sama dan diterbitkan dengan tujuan memobilisasi dana yang akan digunakan untuk memproduksi barang-barang yang kemudian akan dimiliki oleh pemilik sertifikat.

e. Sertifikat Murabahah Adalah sertifikat yang sama nilai yang diterbitkan untuk tujuan membiayai pembelian barang-barang melalui Murabahah sehingga pemegang sertifikat menjadi pemilik komoditas Murabahah.

(40)

27 f. Sertifikat Musyarakah adalah sukuk yang diterbitkan

berdasarkan perjanjian atau akad Musyarakah dimana dua pihak atau lebih bekerjasama menggabungkan modal dengan tujuan menggunakan dana yang dimobilisasi untuk melaksanakan sebuah proyek baru, mengembangkan proyek yang sedang berlangsung atau membiayai aktifitas bisnis berdasarkan sebuah akad kemitraan sehingga pemegang sertifikat menjadi pemilik proyek atau aset dari aktivitas itu sesuai dengan partisipasi mereka masing-masing, dengan sertifikat Musyarakah yang dikelola berdasarkan pertisipasi atau Mudharabah, atau sebuah perwakilan investasi.

1) Sertifikat Partisipasi adalah sertifikat yang mewakili proyek atau aktifitas yang dikelola berdasarkan Musyarakah dengan menunjuk salah satu mitra atau pihak lain untuk mengelola operasinya.

2) Sukuk Mudarabah adalah sertifikat yang mewakili proyek atau aktifitas yang dikelola berdasarkan Mudharabah dengan menunjuk salah satu mitra atau pihak lain sebagai Mudharib untuk pengelolaan operasinya.Achsien (2000) berpendapat bahwa sukuk Mudharaba sesungguhnya sama dengan Muqarada bond dan diajukan sebagai alternatif pengganti

(41)

interestbearing bonds. Instrumen keuangan ini sudah mendapatkan pengesahan dari IOC Academy. Muqarada bond dikeluarkan oleh perusahaan (sebagai mudarib) kepada investor (sebagai rabb al mal) dengan tujuan pendanaan proyek tertentu yang dijalankan perusahaan. Proyek ini sifatnya terpisah dengan aktivitas umum perusahaan. Keuntungannya didistribusikan secara periodik berdasarkan persentase tertentu yang telah disepakati.

3) Sertifikat Wakil Investasi (Investment Agency) adalah sertifikat yang mewakili proyek atau aktifitas yang dikelola berdasarkan perwakilan investasi (investment agency) dengan menunjuk wakil untuk mengelola operasinya atas nama pemegang sertifikat.

g. Sertifikat Muzaraah adalah sertifikat sama nilai yang diterbitkan dengan tujuan menggunakan dana yang dimobilisasi melalui pembelian (sertifikat) untuk pembiayaan sebuah proyek berdasarkan Muzaraah sehingga pemegang sertifikat berhak memiliki sebagian hasil pertanian menurut syarat dari perjanjian.

h. Sertifikat Musaqat adalah sertifikat sama nilai yang diterbitkan dengan tujuan menggunakan dana yang dimobilisasi melalui pembelian (sertifikat) untuk

(42)

29 pengairan (irigasi) pepohonan yang menghasilkan buah, membelanjakannya untuk keperluan tersebut dan pemeliharaannya berdasarkan akad Musaqat sehingga pemegang sertifikat berhak memiliki sebagian hasil perkebunan itu berdasarkan perjanjian.

i. Sertifikat Mugharatsah adalah sertifikat yang sama nilai yang diterbitkan berdasarkan akad Mugharatsah untuk tujuan menggunakan dana itu dalam penanaman pohon dan melaksanakan kerja serta biaya yang diperlukan untuk penanaman tersebut sehingga pemegang sertifikatnya memiliki sebagian dalam tanah dan tumbuhannya.

2.1.4.3 Karakteristik Sukuk Investasi

Menurut Cecep (1999), ada lima ciri/karakteristik sukuk (obligasi syariah) sebagai alternatif investasi, yaitu : a. Sukuk investasi adalah sertifikat sama nilai (equal value)

atas nama atau atas unjuk agar menciptakan klaim pemilik sertifikat atas hak finansial dan obligasi yang diwakili oleh sertifikat.

b. Sukuk investasi mewakili sebuah bagian umum dalam pemilikan dari aset yang tersedia untuk investasi, baik aset non–moneter, manfaat, jasa ataupun campuran dari ketiganya ditambah dengan hak, hutang dan aset moneter.

(43)

30 Sukuk-sukuk ini tidak mewakili sebuah hutang yang diserahkan kepada emiten oleh pemegang sertifikat.

c. Sukuk investasi diterbitkan berdasarkan sebuah kontrak yang dirujuk Syariah sesuai dengan peraturan Syariah yang mengatur penerbitan dan perdagangannya.

d. Perdagangan sukuk investasi tergantung kepada syarat-syarat yang mengatur perdagangan hak yang mewakilinya.

e. Pemilik sertifikat-sertifikat ini berbagi keuntungan sebagaimana dinyatakan dalam prospektus pembelian, dan menanggung kerugian secara proporsional terhadap sertifikat yang dimiliki (dikuasai) oleh mereka.

Achsien (2003) berpendapat bahwa tidak semua emiten dapat menerbitkan obligasi syariah. Untuk menerbitkan obligasi syariah, terdapat beberapa persyaratan yangharus dipenuhi, yaitu:

a. Aktivitas utama (core business) yang halal, tidak bertentangan dengan substansi Fatwa No: 20/DSN-MUI/IV/2001. Fatwa tersebut menjelaskan bahwa jenis kegiatan usaha yang bertentangan dengan syariah Islam antara lain:

1) Usaha perjudian dan permainan yang tergolong judi atau perdagangan yang dilarang;

2) Usaha lembaga keuangan konvensional (ribawi), termasuk perbankan dan asuransi konvensional;

(44)

31 3) Usaha yang memproduksi, mendistribusi, serta

memperdagangkan makanan dan minuman haram;

4) Usaha yang memproduksi, mendistribusi, dan atau menyediakan barang-barang ataupun jasa yang merusak moral dan bersifat mudarat.

b. Peringkat Investment Grade:

1) Memiliki fundamental usaha yang kuat 2) Memiliki fundamental keuangan yang kuat

3) Memiliki citra yang baik bagi publik Peringkat investment grade ini ditentukan dalam Peraturan Bapepam.

c. Keuntungan tambahan jika termasuk dalam komponen Jakarta Islamic Index (JII)

2.1.5 Perbandingan Saham, Obligasi, dan Sukuk

Dari penjelasan mengenai saham, obligasi dan sukuk sebelumnya, dapat dibuat perbandingan antara ketiga instrumen pembiayaan tersebut. Secara sederhana, perbandingan tersebut dapat dilihat dalam tabel berikut:

Tabel 2.1

Perbedaan Saham, Obligasi, dan Sukuk

Deskripsi Saham Obligasi Sukuk

Prinsip Dasar Kepemilikan

saham dalam perusahaan

Surat pernyataan utang dari Issuer

Bukan merupakan surat utang, melainkan

kepemilikan bersama atas suatu aset/proyek

(45)

32 kepemilikan terhadap perusahaan menyatakan sebagai pihak peminjam kepemilikan didasarkan pada aset/proyek yang spesifik

Penggunaan Dana Dapat digunakan untuk apa saja

Dapat digunakan untuk apa saja

Harus digunakan untuk kegiatan usaha yang halal Jenis Penghasilan Dividen / capital

gain Bunga/kupon, capital gain Imbalan, bagi hasil, margin, capital gain

Underlying Asset Tidak Perlu Tidak Perlu Perlu

Sharia Endorsement

Tidak Perlu Tidak Perlu Perlu

Sumber:

2.1.6 Indeks Harga Saham Gabungan

Indeks harga saham adalah indikator atau cerminan pergerakan harga saham. Indeks merupakan salah satu pedoman bagi investor untuk melakukan investasi di pasar modal khususnya saham. Bursa Efek Indonesia memiliki 11 jenis indeks harga saham yang secara terus menerus disebarluaskan melalui media cetak maupun elektronik. Indeks tersebut antara lain Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), Indeks Sektoral, Indeks LQ45, Jakarta Islamic Indeks (JII), Indeks Kompas100, Indeks Bisnis-27, Indeks Pefindo25, Indeks Sri-Kehati, Indeks Papan Utama, Indeks Papan Pengembangan, Indeks Individual. Indeks Harga Saham Gabungan menggunakan seluruh perusahaan tercatat sebagai komponen perhitungan indeks. Poulasi yang diambil dalam penelitian ini adalah seluruh saham yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sampai tahun 2013. Oleh karena itu penelitian ini menggunakan IHSG sebagai

(46)

33 salah satu data pendukung dalam menghitung hasil investasi dengan metode Sharpe, Treynor dan Jensen.

2.1.7 Indeks Obligasi Negara (Indonesia Government Bond Index) Indeks Obligasi Negara atau yang biasa disebut dengan IGBX merupakan nilai rata-rata tertimbang (weighted average) terhadapa nilai obligasi yang masih tercatat dan dapat doperdagangkan. Perhitungan IGBX menggunakan metode perhitungan Bond Index

yang lazim digunakan dengan berdasarkan perubahan harga pasar yang terjadi di pasar secara harian (dalam hal ini adalah data harga transaksi Obligasi Negara yang dilaporkan melalui Bursa Efek Indonesia selaku penerima laporan transaksi efek).

a. Clean Price Indeks (CPI) merupakan hasil perhitungan perkembangan harga pasar atas suatu kelompok Obligasi Negara berdasarkan jatuh temponya. Harga pasar yang digunakan adalah harga Obligasi Negara yang terjadi dan dilaporkan melalui Bursa Efek Indonesia selaku penerima laporan transaksi efek yang disesuaikan terlebih dahulu menjadi clean price. CPI memberikan gambaran perkembangan harga pada saat tertentu (t), dibandingkan dengan pada saat penyusunan Indeks Obligasi Negara (base date).

b. Yield adalah yield to maturity dari masing – masing obligasi.

Yield Index, atau disebut juga Bondway (Bond Weigthed Average Yield), merupakan angka yang diperoleh dari Weigthed Average

(47)

Yield terhadap nilai nominal dari obligasi tercatat dan dapat diperdagangkan. Angka indeks ini dapat digunakan sebagai alat untuk mengukur keberhasilan perolehan yield suatu portofolio.

c. Total Return Index (TRI) dihitung berdasarkan kenaikan indeks harga dari previous price nya. Harga yang digunakan untuk menghitung TRI adalah gross price (clean price ditambah

accrued interest).

2.1.8 Return, Risiko dan Portofolio

Sharpe (1995) menyatakan bahwa risiko dan return merupakan dua ciri khas dari investasi, oleh karenanya sangat penting untuk mengetahui asal-usulnya. Faktor-faktor penting yang menyebabkan harus di identifikasi dan di evaluasi. Hal ini merupakan tugas utama dari analisis sekuritas dan hasilnya merupakan unsur-unsur yang krusial untuk membentuk portofolio, melakukan revisi, evaluasi dan menetapkan strategi investasi jangka panjang.

Return merupakan imbalan atas keberanian investor menanggung risiko atas investasi yang dilakukan. Sumber-sumber

return investasi terdiri dari dua komponen utama, yaitu yield dan

capital gain. Yield merupakan komponen return yang mencerminkan aliran kas atau pendapatan yang diperoleh secara periodik dari suatu investasi. Sedangkan capital gain yaitu kenaikan harga suatu surat berharga (saham atau surat utang jangka panjang), yang bisa

(48)

35 memberikan keuntungan bagi investor. Penjumlahan yield dan

capital gain disebut sebagai return total suatu investasi (Tandellin, 2001).

Risiko merupakan kemungkinan perbedaan antara return

aktual yang diterima dengan return yang diharapakn. Risiko dari suatu portofolio saham bergantung kepada proporsi dari saham-saham individu, varians, dan covarians dari saham-saham tersebut. Perubahan yang terjadi pada variabel-variabel tersebut akan merubah risiko dari portofolio. Masih berkaitan dengan hal itu, sudah merupakan kebenaran umum bahwa bila saham-saham yang dipilih secara acak dan digabungkan ke dalam suatu portofolio, maka risiko portofolio akan menurun sesuai dengan banyaknya saham yang berbeda ditambahkan Statman (1987).

Solnik (1995) juga mengatakan bahwa risiko total dari portofolio tidak hanya bergantung jumlah saham yang terdapat dalam portofolio, tetapi juga pada risiko dari tiap-tiap saham individu dan tingkat dimana risiko itu independen. Lebih lanjut Solnik menyebutkan bahwa saham domestik cenderung naik atau turun bersama-sama karena mereka dipengaruhi oleh kondisi domestik, seperti pengumuman tentang suplai uang, pergerakan suku bunga, defisit anggaran dan pertumbuhan nasional.

Tujuan yang mendasar dari portofolio adalah untuk mendapatkan alokasi yang optimal diantara aktiva-aktiva yang

(49)

36 berbeda. Portofolio diartikan sebagai serangkaian kombinasi beberapa aktiva yang akan diinvestasikan dan dipegang oleh investor, baik perorarangan maupun lembaga. Kombinasi tersebut bisa berupa aktiva riil berupa emas, perak, real assets maupun aktiva finansial berupa surat-surat berharga bukti kepemilikan suatu perusahaaan atau saham. Dalam pasar modal, portofolio dikaitkan dengan portofolio aktiva finansial yaitu kombinasi beberapa saham sehingga investor dapat meraih return optimal dan memperkecil risk

(Sumariyah, 1997).

Menurut Robert Ang (1997) portofolio merupakan kumpulan dari instrument investasi yang dibentuk untuk memenuhi sasaran invest asi. Jones (2000) berpendapat portofolio berarti sekumpulan sekuritas dimana dengan sejumlah dana relatif kecil dapat diinvestasikan dengan membeli saham-saham dari perusahaan-perusahaan yang beroperasi pada berbagai jenis industri, selain itu dengan portofolio akan mengurangi risiko. Husnan (2003) menyebut portofolio sebagai strategi diversifikasi investasi ke dalam dua atau lebih saham untuk menurunkan risiko.

2.1.8.1 Portofolio Efisien dan Portofolio Optimal

Investor yang rasional akan memilih portofolio yang efisien, karena merupakan portofolio yang dibentuk dengan mengoptimalkan satu dari dua dimensi, yaitu dengan return

(50)

37 adalah portofolio yang memberikan return ekspektasi terbesar dengan tingkat risiko yang sudah pasti atau portofolio yang mengandung risiko terkecil dengan tingkat

return ekspektasi yang sudah pasti (Jogiyanto, 2003). Portofolio dikatakan efisien jika portofolio tersebut terletak di efficient set atau efficient frontier. Portofolio dikategorikan efisien apabila memiliki tingkat risiko yang sama, mampu memberikan tingkat keuntungan yang lebih tinggi, atau mampu menghasilkan tingkat keuntungan yang sama, tetapi dengan risiko yang lebih rendah. Sedangkan portofolio optimal merupakan portofolio yang dipilih seorang investor dari sekian banyak pilihan yang ada pada kumpulan portofolio yang efisien (Tandelilin, 2001). Investor memilih portofolio yang memberi kepuasan melalui risiko dan return, dengan memilih sekuritas yang berisiko. Portofolio optimal merupakan sesuatu yang unik atas investasi pada aset berisiko. Investasi yang realistik akan melakukan investasi tidak hanya pada satu jenis investasi, akan tetapi melakukan diversifikasi pada berbagai investasi dengan pengharapan akan meminimalkan risiko dan memaksimalkan return (Sartono dan Zulaihati, 1998).

(51)

38 2.1.8.2 Pengukuran Kinerja Portofolio

Perkembangan konsep pengukuran kinerja portofolio terjadi pada akhir tahun 60an yang dipelopori oleh Wiliam Sharpe, Trenor, dan Michael Jensen. Konsep ini berdasarkan teori Capital Market. Ketiga ukuran ini dikenal dengan istilah composite (risk-adjusted) measure of portofolio performance karena mengkombinasikan antara

return dan risk dalam suatu perhitungan (Jogiyanto, 2003). Ketiga ukuran kinerja tersebut adalah sebagai berikut: a. Ukuran Kinerja Sharpe

Salah satu metode yang digunakan untuk membandingkan kinerja portofolio dengan menggunakan konsep dari Garis Pasar Modal/ Capital Market Line (CML) atau lebih dikenal dengan istilah Reward to Variability Rasio (RVAR). Dimana Sharpe menyatakan series kinerja portofolio dihitung merupakan hasil bersih dari portofolio dengan tingkat bunga bebas risiko per unit risiko dengan diberi simbol Sp. Indeks kinerja

Sharpe dihitung dengan formula sebagai berikut (Manurung, 2000):

Sp = Rp−Rf σp

Keterangan:

(52)

39 - Rp = return portofolio atau tingkat pengembalian pasar. - Rf = return bebas risiko tingkat bunga bebas risiko. - σp = total risiko yaitu hasil jumlah dari risiko sistematik dan risiko unsistematik.

Jika portofolio sangat diversifikasi maka total risiko hampir sama dengan risiko sistematik dikarenakan risiko unsistematik mendekati nol. Hal ini juga dapat disebut bila portofolio sama dengan portofolio pasar maka total risiko sama dengan risiko sistematis atau risiko pasar atau dapat disebut dengan beta.

b. Ukuran Kinerja Treynor

Treynor sebagai salah satu indeks yang digunakan untuk mengukur kinerja portofolio, Treynor

mengansumsikan bahwa portofolio sangat diversifikasi dikenal dengan istilah Reward to Valatility Ratio

(RVOR). Oleh karenanya indeks Treynor menyatakan series kinerja portofolio dihitung merupakan hasil bersih dari portofolio dengan tingkat suku bunga bebas risiko per unit risiko pasar portofolio tersebut dengan diberi simbol Tp. Indeks kinerja Treynor dihitung dengan formula berikut (Manurung, 2000):

Tp=Rp−Rf

(53)

40 Keterangan:

- Tp = indeks kinerja Treynor.

- Rp = return portofolio atau tingkat pengembalian pasar. - Rf = return bebas risiko tingkat bunga bebas risiko. - βp = risiko pasar dari portofolio atau risiko sistematik portofolio.

Dalam menghitung indeks Treynor ini maka asumsi yang harus diperhatikan bahwa hasilnya memberikan evaluasi pada satu periode, karena tingkat pengembalian portofolio dan risiko membutuhkan periode yang panjang. Bila periode yang dipergunakan cukup pendek maka risiko yang dihitung dengan beta

memberikan hasil yang tidak wajar atau tidak representatif. Disamping itu asumsi normalitas dari tingkat pengembalian perlu juga diperhatikan.

c. Ukuran Kinerja Jensen

Sebagai salah satu ukuran kinerja portofolio, Jensen

sangat memperhatikan CAPM dalam mengukur kinerja portofolio tersebut yang sering disebut dengan Jesen

ALPHA (differential return measure). Jesen ALPHA merupakan sebuah ukuran absolut yang mengestimasikan tingkat pengembalian konstan selama periode investasi dimana memperoleh tingkat Jesen ALPHA

(54)

41 pengembalian diatas (dibawah) dari buy-hold strategy

dengan risiko sistematik yang sama. Adapun formula Jensen ALPHA sebagai berikut (Manurung, 2000):

ap= Rp-[Rf+bp(Rm-Rf)]

Semakin tinggi ap yang positif maka kinerja portofolionya semakin baik.

Jensen ALPHA dapat dihitung dengan cara lain yaitu dengan menyederhanakan persamaan diatas menjadi persamaan dibawah ini:

Rp-Rf= ap + bp (Rm-Rf)

Persamaan diatas memperlihatkan adalah risiko premium portofolio dipengaruhi oleh risiko market

premium. Nilai a dan b pada persamaan diatas diestimasikan sesuai dengan model yang dikenal dengan regresi. Oleh karenanya data asli runtun waktu dari portofolio, tingkat pengembalian pasar dan tingkat bunga bebas risiko harus tersedia. Nilai a yang tertinggi dan siginifikan merupakan portofolio yang terbaik dari portofolio yang ada.

2.2 Penelitian Terdahulu

Penelitian mengenai analisis perbandingan investasi saham, obligasi dan sukuk telah dilakukan oleh beberapa peneliti sebelumnya. Peneliti meninjau beberapa penelitian terdahulu dengan tujuan untuk

(55)

42 memberitahu pembaca hasil penelitian-penelitian lain yang berhubungan dengan penelitian yang sedang dilaporkan dan menghubungkan suatu penelitian dengan dialog yang lebih luas tentang suatu topik dalam pustaka, serta untuk mengisi kekurangan dan memperluas penelitian sebelumnya. Berikut ini penelitian sebelumnya yang digunakan peneliti sebagai bahan rujukan penelitian.

Tabel 2.2 Penelitian Terdahulu No. Peneliti Judul

Penelitian

Metode Hasil Penelitian 1. Suryawan

(2003) Evaluasi Kinerja Portofolio Saham di BEJ (Studi Empiris Saham-Saham LQ 45). Metode Sharpe, Jensen, dan Treynor dengan transportasi ZScore

(standardized)

Pengukuran kinerja portofolio dengan metode Sharpe, Jensen, dan Treyonor akan memiliki karakteristik angka indeks yang berbeda satu sama lain,sehingga tidak dapat dibandingkan satu sama lainnya secara langsung sehingga diperlukan standarisasi ukuran kinerja.

2. Abdullah (2003) Uji Anova dan Markowitz Difersificatio Hasil penelitian menunjukkan obligasi mempunyai return 40% s.d. 67,43% lebih baik dari saham yang memiliki tingkat return -11,85 s.d. 8,186%. Portofolio paling optimal terdiri dari 100% obligasi. Komposisi portofolio lingkup yang optimal adalah deposito sebesar 85% dan obligasi sebesar 15%.

3. Anwar (2006)

Kinerja investasi

Uji Anova dan Markowitz

Hasil penelitian menunjukkan kinerja

(56)

43 saham, obligasi dan reksadana PT. Asuransi Jasa Indonesia berdasarkan metode sharpe dan optimalisasi portfolio investasi Jasindo

berdasarkan return lebih baik dibanding pasar, terutama untuk kinerja saham selama tahun 2003, 2004, 2005 dimana return bulanan saham Jasindo sebesar 4.5% sedangkan return saham pasar hanya 2,99%. Namun untuk rata-rata return obligasi dan reksadana pasar lebih baik dibanding jasindo yaitu 2,099% (obligasi) dan 0,66% ( reksadana) dimana return Jasindo sebesar 0,916% dan 0,453%.

4. Asyuti (2003) Perbandinga n Kinerja Reksa Dana Syariah dan Konvension al dalam Menghasilk an Return Optimal pada tahun 2001-2002 Menggunakan Metode Sharpe, Treynor dan Jensen Measure Penelitiannya menunjukkan bahwa kinerja reksadana saham syariah masih dibawah kinerja pasar JII (underperformed).

Sedangkan Danareksa Sharpe Syariah (saham) menunjukkan return di atas return pasar JII sebagai benchmarking.

Dengan menggunakan risk adjusted return, index Sharpe Danareksa Syariah terlihat lebih kecil

dibandingkan dengan index Sharpe JII. Akan tetapi index Treynor Danareksa Syariah lebih besar dari JII. Penulis menyarankan agar portofolio reksadana syariah campuran lebih menempatkan proporsi dananya pada sektor obligasi syariah.

Diharapkan selanjutnya jalinan kerjasama antar

(57)

44 unit bisnis syariah

diperkuat baik perbankan, asuransi dan dana pensiun untuk mengembangkan reksadana syariah. 5. Setyanto

(2004) Menyusun Portofolio Investasi Optimal Reksa Dana Batasa Syariah Menggunak an Markowitz Pemakaian Markowitz

Hasil perhitungan yang dilakukan Budi dengan memakai pendekatan Teori Markowitz berhasil

mendapatkan komposisi yang lebih baik, yakni return yang lebih tinggi dengan tingkat risiko yang lebih rendah. Proporsi yang dihasilkan adalah 74% pada obligasi syariah dan 26% pada deposito syariah. Hasil

penelitiannya yang menarik adalah bahwa berbagai skenario kondisi optimal ternyata selalu menolak kehadiran saham Jakarta Islamic Index. Hal tersebut disebabkan oleh volatilitas returnnya yang sangat tinggi sehingga berisiko tinggi dan korelasi diantara return saham sebagian besar positif.

6. Prasetya (2008) Analisis Perbedaan Kinerja Perusahaan Sebelum dan Setelah Penerbitan Obligasi Syariah

Ijarah di Indonesia Periode Penelitian 2003 – 2007

Independen t-test dan variabel dummy

Dari penelitian yang telah dilakukan terbukti bahwa perbedaan kinerja

perusahaan sebelum dan setelah penerbitan obligasi syariah ijarah yang

tercermin dari kenaikan nilai Current Ratio, Total Asset Turnover, dan Return on Asset serta penurunan nilai Debt to Total Asset Ratio, hampir semuanya tidak signifikan. Hanya rasio Total Asset Turnover yang

(58)

45 menunjukkan signifikansi perbedaan selama periode 2003-2007. Hasil

penelitian ini akan dipengaruhi oleh jenis industri dari tiap

perusahaan, sehingga hasil perhitungan masing-masing sampel perusahaan dapat berbeda dengan hasil perhitungan secara

keseluruhan 7. Putra dan

Heykal (2012) Analisis perbandinga n investasi saham, emas, dan obligasi Menggunakan Metode Sharpe, Treynor dan Jensen Measure

Hasil yang didapat dari ketiga instrumen investasi selama periode penelitian adalah sebagai berikut, menurut metode Sharpe obligasi adalah instrumen investasi terbaik dengan nilai 0,05329, menurut metode Treynor emas adalah intrumen investasi terbaik dengan nilai 0,00227, dan menurut metode jensen emas adalah instrumen terbaik dengan nilai 0,00029. Dapat disimpulkan bahwa selama periode penelitian emas adalah jenis instrumen investasi terbaik yang kemudian diikuti oleh obligasi pada peringkat kedua dan saham pada peringkat ketiga. Sumber: Data Penelitian Terdahulu

(59)

46 2.3 Kerangka Konseptual dan Hipotesis

2.3.1 Kerangka Konseptual

Dengan banyaknya perusahaan yang masuk di (Bursa Efek Indonesia) BEI memudahkan investor untuk berinvestasi karena banyaknya pilihan untuk menginvestasikan dananya. Harapan dari sebuah keputusan investasi adalah memperoleh hasil kembaliannya (return) yang tinggi, tetapi setiap investasi pada portofolio tentu saja membutuhkan informasi pendukung, seperti tingkat return dan risiko (standard deviasi).

Masalahnya adalah menentukan portofolio saham yang menghasilkan return yang tinggi dengan risiko yang rendah berdasarkan sejarah historis. Investor harus jeli dalam memperhitungkan faktor-faktor yang mempengaruhi kinerja portofolio saham. Pengujian kinerja portofolio dilakukan untuk mengetahui sejauh mana portoflio yang dimiliki memberikan hasil bagi seorang investor.

Terdapat berbagai model yang digunakan untuk menguji kinerja portofolio adalah model Sharpe, Treynor, dan Jensen. Tetapi apakah hasil akhir antar kinerja portofolio menggunakan metode Sharpe, Treynor, dan Jensen menunjukkan hasil yang sama ataukah berbeda. Berdasarkan beberapa konsep dasar dan telaah pustaka diatas maka Kerangka Pemikiran Teoritis yang digunakan dalam penelitian ini dapat dilihat dalam Gambar 2.1 dibawah ini :

(60)

(61)

47 Investasi

Gambar 2.1 Kerangka Konseptual

Beta

Standar Deviasi

Aset Finansial Aset Riil

Pasar Modal

Saham Obligasi

Reksadana

Pengukuran Kinerja

Return & Risiko

Treynor

Jensen

Sharpe Properti

Emas

Keterangan:

Diteliti Tidak Diteliti

Sukuk

BETA

Standar Deviasi

(62)

48 2.3.2 Hipotesis

Dalam melakukan investasi, para investor baik dari kalangan menengah keatas maupun kalangan menengah kebawah dituntut untuk teliti dalam memilih investasi agar memproleh hasil yang optimal. Ada banyak instrumen investasi yang ada di Indonesia diantaranya saham, obligasi dan sukuk.

Saham merupakan instrumen investasi yang banyak diminati para investor. Hal ini terlihat dari likuidnya perdagangan saham dipasar modal. Selain saham, obligasi dan sukuk juga merupakan instrumen investasi yang ada dipasar modal. Obligasi dan sukuk tidak selikuid saham yang hampir setiap hari ada transaksi perdagangan, namun obligasi dan sukuk juga merupakan alternatif investasi dipasar modal yang banyak diminati investor.

Berdasarkan ilustrasi diatas, maka dalam penelitian ini dirumuskan tiga hipotesis, yaitu:

(63)

49 H1 : nilai hasil investasi dalam bentuk obligasi lebih baik/lebih

buruk hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk saham. H2 : nilai hasil investasi dalam bentuk sukuk lebih baik / lebih

buruk hasilnya dibanding berinvestasi dalam bentuk saham. H3 : nilai hasil investasi dalam bentuk obligasi lebih baik / lebih

(64)

50 BAB III

METODE PENELITIAN

3.1 Jenis Penelitian

Penelitian ini merupakan penelitian studi perbandingan (komparatif) yang bertujuan untuk mengetahui nilai hasil investasi dari instrumen keuangan manakah yang lebih baik antara saham, obligasi atau sukuk. Jenis penelitian ini termasuk dalam jenis penelitian deskriptif kuantitatif, dimana penelitian ini menjawab dua pertanyaan yaitu bagaimana dan apa. Penelitian deskriptif adalah studi formal yang lebih terstruktur dan didasari oleh hipotesis dan pertanyaan penyelidikan (investigasi) berfokus pada pertanyaan what, who, when, where, why, how. Sedangkan penelitian Kuantitatif adalah penelitian dengan menggunakan tipe sampel yang berbasis pada kemungkinan teori matematis/non probability sampling

3.2 Jenis Data

Jenis data dalam penelitian ini adalah data kuantitatif. Penelitian ini menggunakan jenis data panel, yakni gabungan antara data runtut waktu (time series) dan data silang (cross section). Bila dilihat dari sumber datanya, penelitian ini menggunakan data sekunder, yaitu Indeks Harga Saham Gabungan, harga saham, harga obligasi, dan harga sukuk serta suku bunga Bank Indonesia yang merupakan sampel penelitian tahun 2013.

(65)

51 3.3 Metode Pengumpulan Data

Metode pengumpulan data dalam penelitian ini adalah dengan metode dokumentasi atas data sekunder yang berupa Indeks Harga Saham Gabungan, harga saham, harga obligasi, dan harga sukuk serta suku bunga Bank Indonesia.. Pengumpulan data sekunder diperoleh dari media internet dengan cara mendownload melalui situs antara lain:

a. Indeks Harga Saham Gabungan bulanan tahun 2013 yang diperoleh dari

b. Data harga saham tahun 2013 yang diperoleh dari

c. Data harga obligasi tahun 2013 yang diperoleh dari

d. Data harga sukuk tahun 2013 yang diperoleh dari e. Data suku bunga SBI tahun 2013 yang diperoleh dari

3.4 Populasi dan Sampel

Menurut Sugiyono (2005:72), “Populasi adalah wilayah generalisasi yang terdiri atas : obyek/subyek yang mempunyai kualitas dan karakteristik tertentu yang ditetapkan oleh peneliti untuk dipelajari dan kemudian ditarik kesimpulannya”. Populasi dalam penelitian ini adalah perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2013 yang menerbitkan obligasi dan sukuk secara bersamaan.

“Sampel adalah bagian dari jumlah karakteristik yang dimiliki oleh populasi tersebut” (Sugiyono, 2005:73). Teknik penentuan sampel dalam penelitian ini dilakukan dengan metode Purposive sampling, yaitu teknik

(66)

52 pengambilan sampel secara sengaja dengan kriteria sampel yang telah ditentukan. Kriteria sampel yang telah ditentukan adalah sebagai berikut : a. Perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia

b. Perusahaan yang menerbitkan obligasi dan sukuk secara bersamaan dengan periode Januari 2013 sampai Desember 2013.

Berdasarkan kriteria tersebut, sebanyak 7 sampel perusahaan yang memenuhi kriteria yang telah di tetapkan dalam penelitian ini. Daftar nama perusahaan yang menjadi sampel dalam penelitian ini akan disajikan dalam tabel berikut ini:

Tabel 3.1 Daftar Sampel

No. Nama Perusahaan Tanggal

Listed

Tanggal Jatuh Tempo 1. PT Salim Ivomas Pratama Tbk.

- Obligasi Salim Ivomas Pratama I

- Sukuk Ijarah Salim Ivomas Pratama I

02-12-2009 02-12-2009

01-12-2014 01-12-2014 2. PT Mayora Indah Tbk.

- Obligasi IV Mayora Indah - Sukuk Mudharabah II Mayora

Indah II

10-05-2012 10-05-2012

09-05-2019 09-05-2017 3. PT Adhi Karya (Persero) Tbk.

- Obligasi Berkelanjutan I ADHI Tahap I

- Sukuk Mudharabah

Berkelanjutan I ADHI Tahap I

04-07-2012 04-07-2012

03-07-2017 03-07-2017 4. PT Indosat Tbk.

- Obligasi Indosat V Seri A - Sukuk Ijarah Indosat II

30-05-2007 30-05-2007

29-05-2017 29-05-2014 5. PT Berlian Laju Tanker Tbk.

- Obligasi Berlian Laju Tanker IV Seri C

- Sukuk Ijarah Berian Laju

(67)

53 Tanker II Seri B 29-05-2009 28-05-2014 6. PT Matahari Putra Prima Tbk.

- Obligasi Matahari Putra Prima III Seri B

- Sukuk Ijarah Matahari Putra Prima II Seri B

15-04-2009 15-04-2009

14-04-2014 14-04-2014

7. PT Mitra Adiperkasa Tbk.

- Obligasi Mitra Adiperkasa I Seri B

- Sukuk Ijarah Mitra Adiperkasa I Seri B

17-12-2009 17-12-2009

16-12-2014 16-12-2014

Sumber: data diolah sendiri

3.5 Metode Analisis Data

Metode analis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah analisis kuantitatif, yang digunakan untuk menganalisis ukuran kinerja dari instrument investasi dan portofolio yang terdiri dari saham, obligasi dan sukuk. Langkah-langkah dalam menganalisis data yang diperoleh dari Bursa Efek Indonesia (BEI) dan Bank Indonsesia (BI) untuk mengukur kinerja portofolio tersebut adalah sebagai berikut:

3.5.1 Pengukuran Kinerja Instrumen Investasi Portofolio Saham, Portofolio Obligasi dan Portofolio Sukuk dengan Metode Sharpe, Treynor dan Jensen

a. Mengukur kinerja Instrumen investasi menggunakan metode

Sharpe, dengan rumus:

Sp = Rp−Rf

(68)

54 Keterangan:

- Sp = indeks kinerja Sharpe.

- Rp = return portofolio atau tingkat pengembalian pasar periode t. - Rf = return bebas risiko tingkat bunga bebas risiko periode t. -σp = total risiko yaitu hasil jumlah dari risiko sistematik dan risiko unsistematik.

Jika nilai RVAR positif dan semakin besar maka kinerja portofolio semakin baik.

b. Mengukur kinerja Instrumen investasi menggunakan metode

Treynor, dengan rumus:

Tp=Rp_β−Rf

Keterangan:

- Tp = indeks kinerja Treynor.

- Rp = return portofolio atau tingkat pengembalian pasar periode t. - Rf = return bebas risiko tingkat bunga bebas risiko periode t. - βp = risiko pasar dari portofolio atau risiko sistematik portofolio. Jika nilai RVOL positif dan semakin besar maka kinerja portofolio semakin baik.

c. Mengukur kinerja Instrumen investasi menggunakan metode

Jensen, dengan rumus:

ap= Rp-[Rf+bp(Rm-Rf)] Keterangan:

(1)

75 Penelitian 2003 – 2007, Skripsi Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia, Jakarta.

Pontjowinoto, Iwan P, 2003, Prinsip Syariah Di Pasar Modal : Pandangan Praktisi, Materi Workshop Nasional Pasar Modal Syariah, Malang.

Putra, Anindito dan Mohamad Heykal, 2012, Analisis Perbandingan Investasi Saham, Emas, dan Obligasi, Jurnal Universitas Bina Nusantara, Jakarta. Robert Ang, 1997, Pasar Modal Indonesia, Mediasoft, Indonesia

Riyanto, Bambang, 1998. Dasar-dasar Pembelajara Perusahaan Edisi Ke Empat, BPFE, Yogyakarta.

Samsul, Mohamad, 2008. Pasar Modal dan Manajemen Portofolio, Penerbit Erlangga, Jakarta.

Sartono, R Agus dan Sri Zulaihati, 1998, Rasionalitas Investor Terhadap Pemilihan Saham dan Penentuan Portofolio Optimal dengan Model Indeks Tunggal di BEJ, Kelola, No.17/VII/1998.

Senduk, S, 2004. Seri Perencana Keuangan Keluarga : Mencari Penghasilan Tambahan, Alex Media Komputoindo, Jakarta.

Setyanto, Budi, 2004, Menyusun Portofolio Investasi Optimal Reksa Dana Batasa Syariah Menggunakan Markowitz, Tesis, Pasca sarjana UI, Jakarta.

Sharpe, William F, 1995, Risk, Market Sensitivy and Diversification, Financial Analysist Journal, Januari-Februari, pp. 84-88

Solnik, Bruno, H, 1995, Why not Diversify Internationally rather than Domestically, Financial Analysist Journal, Januari-Februari, pp.89-94. Statman, Meir, 1987, How Many Stocks Make a Diversified Portofolio, Journal of

Financial and Quantitative Analysis, Vol.22 no.2 September p.353-363. Sumariyah, 1997, Teori Portofolio: Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, UPP

AMPN YKPN, Yogyakarta.

Sugiyono, 2007. Metode Penelitian Bisnis, CV Alfabeta, Bandung.

Sunariyah, 2006. Pengantar Pengetahuan Pasar Modal, Edisi Kelima, UPP STIM YKPN, Yogyakarta.

Suryawan, Yuswan, 2003, Evaluasi Kinerja Portofolio Saham di BEJ (Studi Empiris Saham-Saham LQ 45), Tesis Program Pasca Sarjana Magíster Manajemen Universitas Diponegoro.

(2)

76 Tandelilin, Eduardus, 2001. Analisis Investasi Dan Manajemen

Portofolio,Cetakan Pertama, penerbit BPFE, Yogyakarta.

Tim Studi Minat Emiten di Pasar Modal, 2009. Studi Faktor-Faktor yang Mempengaruhi MInat Emiten dalam Menerbitkan Sukuk di Pasar Modal, Badan Pengawas Pasar Modal dan Lembaga Keuangan, Jakarta.

Usmani, Justice Taqi, 2006, Instruments of Islamic Finance, CITI Islamic Investment Bank, Citigroup.

Widoatmodjo, Sawidji, 2009. Pasar Modal Indonesia Pengantar dan Studi Kasus, Cetakan Pertama, Ghalia Indonesia, Jakarta.

Peraturan:

Fatwa Dewan Syariah Nasional No.32/DSN-MUI/IX/2002 tentang Obligasi Syariah.

Keputusan Menteri Keuangan No. 755/KMK.011/1982 Tata Cara Menawarkan Obligasi kepada Masyarakat oleh Badan Usaha selain Bank dan LKBB

Internet:

Mulyana, Deden. 2013. Instrumen Investasi Bagi Pemodal yang Memiliki Dana

Terbatas (Investor Individual).

deden08m.files.wordpress.com/2013/11/instrumen-investasi-bagi-pemodal-kecil.pdf (diakses tanggal 26 Mei 2015)

BAPEPAM. Apa Perbedaan Sukuk, Obligasi Konvensional, dan Saham?.

Juni 2015)

(3)

77 Lampiran 1 : Return Saham Bulanan (Rp)

Periode Kode Saham Total Return

ADHI BLTA ISAT MAPI MPPA MYOR SIMP

Januari 0,1364 0,0000 0,0543 -0,0376 0,0609 0,0275 -0,0435 0,1979

Februari 0,2875 0,0000 -0,0662 0,2188 0,4590 0,2165 0,0455 1,1611

Maret 0,2039 0,0000 0,0236 0,1667 0,0225 0,0840 -0,0870 0,4137

April -0,0403 0,0000 -0,0769 -0,0934 0,0934 0,1089 -0,2381 -0,2465

Mei 0,3109 0,0000 -0,1333 0,0788 0,2186 0,2063 0,0875 0,7688

Juni -0,1474 0,0000 0,0096 -0,2135 0,2062 -0,1683 0,0345 -0,2789

Juli -0,0752 0,0000 -0,0476 -0,1714 -0,1709 0,0614 -0,2333 -0,6371

Agustus -0,3561 0,0000 -0,1750 -0,1810 -0,1134 -0,0625 0,0290 -0,8590

September 0,0227 0,0000 0,0061 0,3053 -0,0465 0,0550 0,0563 0,3989

Oktober -0,0370 0,0000 0,0602 -0,1290 0,1707 -0,0742 0,0667 0,0573

Nopember -0,1795 0,0000 -0,1250 -0,0972 -0,1708 -0,0512 0,0625 -0,5612 Desember -0,0563 0,0000 0,0779 0,1282 -0,0251 -0,0647 -0,0824 -0,0223

(4)

78 Lampiran 2 : Return Obligasi Bulanan (Rp)

Periode Kode Obligasi Total Return

ADHI01ACN1 BLTA04C ISAT05A MAPI01B MPPA03B MYOR04 SIMP01

Januari -1,0000 0,0000 0,0018 0,0000 0,0000 0,0025 0,0056 -0,9901

Februari 0,0000 0,0000 -0,0037 0,0000 0,0007 0,0069 -1,0000 -0,9961

Maret 0,0060 0,0000 -0,0048 0,0000 -1,0000 0,0015 0,0000 -0,9973

April -0,0060 -0,9899 0,0037 0,0000 0,0000 -0,0005 0,0000 -0,9927

Mei -1,0000 -1,0000 -0,0374 -1,0000 -1,0000 -0,0049 -1,0000 -5,0422

Juni 0,0000 0,0000 0,0134 0,0000 0,0000 -0,0471 0,0000 -0,0337

Juli 0,0000 0,0000 0,0014 0,0000 0,0000 0,0036 0,0000 0,0050

Agustus -0,0010 0,0000 0,0031 0,0000 0,0000 -0,0118 -0,0019 -0,0117

September -0,0260 0,0000 -0,0058 0,0000 -0,0043 0,0390 -1,0000 -0,9971

Oktober -1,0000 0,0000 0,0020 0,0000 -0,0060 -1,0000 0,0000 -2,0041

Nopember 0,0000 0,0000 -0,0081 0,0000 -1,0000 0,0000 0,0056 -1,0025

Desember 0,0000 0,0000 -0,0058 0,0000 0,0000 0,0000 -0,0172 -0,0230

Lampiran 3 : Return Sukuk Bulanan (Rp)

Periode Kode Sukuk Total Return

ADHI01ACN1 BLTA04C ISAT05A MAPI01B MPPA03B MYOR04 SIMP01

Januari 0,0042 0,0000 0,0231 0,0000 0,0000 0,0005 -1,0000 -0,9722

Februari -0,0024 0,0000 -0,0043 0,0000 0,0000 0,0017 0,0000 -0,0050

Maret -1,0000 0,0000 0,0117 0,0000 0,0000 0,0049 0,0000 -0,9834

April 0,0000 0,0000 -0,0156 0,0000 0,0000 -0,0063 0,0000 -0,0220

Mei 0,0016 0,0000 -0,0044 0,0000 -0,0056 0,0054 -1,0000 -1,0030

Juni -1,0000 0,0000 -0,0148 0,0000 -0,0006 -0,0061 0,0000 -1,0214

(5)

Agustus -0,0186 0,0000 -0,0148 0,0000 0,0000 0,0264 -1,0000 -1,0070

September -1,0000 0,0000 -1,0000 0,0000 0,0000 -0,0033 0,0000 -2,0033

Oktober 0,0000 0,0000 0,0000 0,0000 -1,0000 -0,0381 0,0000 -1,0381

Nopember -0,0095 0,0000 -0,0003 0,0000 0,0000 -0,0152 -0,0125 -0,0375

Desember -1,0000 0,0000 -0,0103 -0,0079 0,0000 0,0052 0,0005 -1,0125

Lampiran 4 : Return Market Bulanan (Rp) Periode Return Market

IHSG IGBX

Januari 0,0317 0,0571

Februari 0,0768 0,0560

Maret 0,0303 -0,0181

April 0,0188 -0,0002

Mei 0,0190 -0,0414

Juni -0,0606 0,0204

Juli -0,0433 0,0328

Agustus -0,0901 -0,0515 September 0,0289 0,0139

Oktober 0,0451 0,0164

Nopember -0,0564 0,0219

(6)

80 Lampiran 5 : Suku Bunga SBI periode 2013

Periode

Return Market SBI (%) Januari 4,84021 Februari 4,86119

Maret 4,8695

April 4,89075

Mei 5,02275

Juni 5,27558

Juli 5,52051

Agustus 5,85743 September 6,95555 Oktober 6,96715 Nopember 7,22435 Desember 7,21695 Rata- rata 5,791827

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Parts

Dokumen yang terkait

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Berikat Dengan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

BAB I PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang - Analisis Perbandingan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Berikat Dengan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Non Berikat

ABSTRAK ANALISIS PERBANDINGAN PERLAKUAN BEA DAN CUKAI DI KAWASAN BERIKAT DENGAN PERLAKUAN BEA DAN CUKAI DI KAWASAN NON BERIKAT

Dukungan

Links

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Parts

Dokumen yang terkait

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Berikat Dengan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

Analisis Perbandingan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Berikat dengan Perlakuan Bea dan Cukai di Kawasan Non Berikat

BAB I PENDAHULUAN 1.1 Latar Belakang - Analisis Perbandingan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Berikat Dengan Perlakuan Bea Dan Cukai Di Kawasan Non Berikat

ABSTRAK ANALISIS PERBANDINGAN PERLAKUAN BEA DAN CUKAI DI KAWASAN BERIKAT DENGAN PERLAKUAN BEA DAN CUKAI DI KAWASAN NON BERIKAT

Dokumen yang Anda mencari sudah siap untuk unduhkan