26
saham biasanya akan dianggap sebagai suatu sinyal bahwa prospek perusahaan seperti ayng dilihat manajemen tidak terlalu cerah. Hal ini selanjutnya
menunjukkan bahwa ketika sebuah perusahaan mengumumkan penawaran saham baru, biasanya harga sahamnya akan menurun.
Karena asimetri ini, pemegang saham tidak mempercayai pernyataan manajemen bahwa prospek perusahaan bagus karena manajemen perusahaan lain
juga akan berkata sama. Bukankah berbicara dan berjanji itu mudah dan murah. Kalau mau, manajer perusahaan bagus dapat melakukan signaling yang tidak
dapat diikuti perusahaan yang tidak bagus karena berharga terlalu mahal untuk mereka. Ross mengatakan hanya perusahaan bagus yang dapat dipercaya kreditor
untuk berhutang banyak atau memperoleh hutang baru dan tetap dapat bertahan. Perusahaan-perusahaan jelek tidak dapat mengambil langkah ini. Kalaupun
dipaksakan, sangat mungkin mereka akan berakhir dengan kebangkrutan karena harus membayar bunga bankobligasi yang sangat besar.
Menurut model ini, rasio hutang itu bergantung pada bagus jeleknya perusahaan. Perusahaan bagus akan mempunyai rasio hutang yang besar
sementara perusahaan jelek akan menjaga rasio hutangnya tetap rendah Budi Frensidy, 2008.
E. Modigliani and Miller Theory
Teori ini dipelopori oleh Modigliani dan Miller pada tahun 1958 dalam Karadeniz et al, 2009 berdasarkan pendekatan Modigliani dan Miller tersebut
semakin besar penggunaan hutang dalam struktur modal perusahaan maka akan
27
semakin besar pula nilai perusahaan, karena adanya efek corporate tax rate shield. Hal tersebut dikarenakan pada saat berada dalam pasar sempurna dan ada pajak,
pada umumnya bunga yang dibayarkan akibat penggunaan hutang dapat digunakan untuk mengurangi penghasilan yang dikenakan pajak. Pendekatan ini
akan membawa pada kesimpulan semakin banyak penggunaan hutang pada struktur modal maka semakin besar penghematan yang diraih sehingga semakin
besar nilai perusahaan. Namun nilai perusahaan justru tidak akan maksimal dengan penggunaan hutang 100. Ketidaksempurnaan pasar modallah yang
menyebabkan timbulnya biaya kebangkrutan serta tingginya biaya modal baik disebabkan rating kredit yang rendah atau bila hutang telah mencapai titik
tertentu. Teori Modigliani dan Miller MM adalah teori yang berpandangan bahwa
struktur modal tidak relevan atau tidak mempengaruhi nilai perusahaan. MM mengajukan beberapa asumsi untuk membangun teori mereka Brigham dan
Houston, 2001 yaitu: 1. Tidak terdapat agency cost
2. Tidak ada pajak 3. Investor dapat berhutang dengan tingkat suku bunga yang sama
dengan perusahaan 4. Investor mempunyai informasi yang sama seperti manajemen
mengenai prospek perusahaan di masa depan 5. Tidak ada biaya kebangkrutan
28
6. Earning before interest and taxes EBIT tidak dipengaruhi oleh penggunaan dari hutang
7. Para investor adalah price-takers 8. Jika terjadi kebangkrutan maka aset dapat dijual pada harga pasar
market value. Dengan asumsi-asumsi tersebut, MM mengajukan dua preposisi yang
dikenal sebagai preposisi MM tanpa pajak. Preposisi I: nilai dari perusahaan yang berhutang sama dengan nilai dari perusahaan yang tidak berhutang. Implikasi dari
preposisi ini adalah struktur modal dari suatu perusahaan tidak relevan, perubahan struktur modal tidak mempengaruhi nilai perusahaan dan weighted average cost of
capital WACC perusahaan akan tetap sama tidak dipengaruhi oleh bagaimana perusahaan memadukan hutang dan modal untuk membiayai perusahaan.
Preposisi II: biaya modal saham akan meningkat apabila perusahaan melakukan atau mencari pinjaman dari pihak luar. Risk of the equity bergantung pada resiko
dari operasional perusahaan business risk dan tingkat hutang perusahaan financial risk.
Banyak penelitian yang mencoba menjelaskan tentang perilaku organisasi dalam keputusan berkaitan dengan struktur modalnya guna merumuskan struktur
modal yang paling optimal. Struktur modal merupakan bauran antara proporsi sumber dana eksternal yang berupa hutang jangka panjang dan modal sendiri
Musyafikin 2005. Tujuan manajemen struktur modal adalah memadukan sumber dana jangka panjang yang digunakan oleh perusahaan dengan cara yang akan
29
memaksimumkan harga saham perusahaan Keown et al. 2000 dalam Rahardjo Hartaningrum 2006.
Teori struktur modal modern dimulai oleh Franco Modigliani dan Merton H. Miller pada tahun 1958. Modigliani-Miller MM 1958 dalam Frensidy
2008 menyatakan bahwa rasio hutang tidak relevan dan tak ada struktur modal yang optimal. Nilai perusahaan bergantung pada arus kas yang akan dihasilkan
dan bukan pada rasio utang dan ekuitas. Inti dari teori ini adalah tidak ada rasio hutang yang optimal dan rasio hutang yang tidak menjelaskan nilai perusahaan.
Asumsi yang digunakan dalam teori ini adalah tidak ada pajak, tidak ada asimetri informasi, dan tidak ada biaya transaksi.
Namun, teori ini dianggap kurang relevan karena adanya pengurangan pajak penghasilan atas penggunaan hutang, kondisi pasar dengan asimetri
informasi, serta biaya transaksi dalam pasar modal yang tidak dimasukkan ke dalam teori MM ini Frensidy 2008. Sisi positif dari hutang adalah hutang
menurunkan biaya keagenan agency cost ekuitas. Penggunaan hutang juga akan mendisplinkan manajer untuk tidak sembarangan menggunakan aktiva perusahaan
untuk kepentingannya karena pengawasan oleh kreditur iasanya jauh lebih ketat dan efektif daripada pengawasan para pemegang saham diluar [erusahaan dengan
informasi yang relatif terbatas Hartono 2004 Brealey, Myers dan Marcus 1999 menyimpulkan dari teori MM tanpa
pajak ini yaitu tidak membedakan antara perusahaan erhutang atau pemegang saham berhutang pada saat kondisi tanpa pajak dan pasar yang sempurna. Nilai
perusahaan tidak bergantung pada struktur modalnya. Dengan kata lain, manajer
30
keuangan tidak dapat meningkatkan nilai perusahaan dengan merubah proporsi debt dan equity yang digunakan untuk membiayai perusahaan.
Perusahaan menggunakan utang atau tidak ternyata nilai perusahaan dan biaya modal perusahaan adlaah tetap. Atau dengan kata lain nilai perusahaan yang
menggunakan utang sama dengan nilai perusahaan yang tidak menggunakan utang, V
L
=V
U
. implikasinya adalah: a. Struktur modal perusahaan menjadi tidak relevan
b. WACC perusahaan akan tetap sama apapun perimbangan utang modal sendiri atau struktur modal yang digunakan untuk mendanai
perusahaan. Ambarwati, 2010: 45 Adapula teori MM dengan pajak, menurut Brigham dan Davis 2004 dan
seperti yang dikutip Lukas 1999 maka untuk melanjutkan teori ini MM menerbitkan artikel tahun 1963 dengan mengubah asumsi adanya pajak terhadap
penghasilan perusahaan corpoorate taxes. Menurut asumsi iini maka penggunaan utang dapat meningkatkan nilai perusahaan atau dengan kata lain
perusahaan lebih
memilih mendanai
perusahaan menggunakan
utang dibandingkan modal sendiri. Hal ini dikarenakan adanya penghematan
pembayaran pajak penghasilan karena adanya biaya bunga tax-deductible. Teori ini menyatakan bahwa penggunaaan utang akan mempengaruhi nilai perusahaan,
jika perusahaan tidak menggunakan utang maka nilai perusahaan sama dengan nilai modal sendiri perusahaan. Ambarwati, 2010: 46
31
F. Agency Cost Theory
