8
terjadinya perbedaan kebijakan dalam keputusan pendanaan yang dilakukan perusahaan terhadap penggunaan total asetnya.
Penelitian terhadap struktur modal masih mungkin untuk dikaji karena adanya beberapa penelitian terdahulu diatas, terjadi perbedaan hasil penelitian
research gap mengenai faktor-faktor yang berpengaruh terhadap struktur modal, menarik untuk diteliti sehingga diajukan judul penelitian “Pengaruh Ukuran
Perusahaan dan Profitabilitas Terhadap Struktur Modal Perusahaan Manufaktur yang Tercatat di Bursa Efek Indonesia”.
1.2 Rumusan Masalah
Dengan latar belakang masalah yang telah diuraikan sebelumnya maka rumusan masalah dalam penelitian ini sebagai berikut: Apakah ukuran
perusahaan dan profitabilitas berpengaruh secara parsial maupun serempak terhadap struktur modal pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek
Indonesia ?
1.3 Tujuan Penelitian
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh ukuran perusahaan dan profitabilitas baik secara parsial maupun serempak terhadap struktur modal pada
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia
1.4 Manfaat Penelitian
Penelitian ini diharapkan dapat memberikan manfaat bagi banyak pihak, di antaranya adalah:
9
1. Bagi Penulis, dapat menambah dan memperdalam ilmu pengetahuan tentang pengaruh variabel tingkat Ukuran Perusahaan dan Profitabilitas terhadap struktur
modal. 2. Bagi perusahaan, penelitian ini dapat digunakan sebagai bahan pertimbangan
dalam penentuan struktur modal yang optimal atau keputusan pendanaan, baik sumber dananya berasal dari pinjaman maupun modal sendiri dalam
membiayai kegiatan operasional perusahaan. 3. Bagi akademisi, penelitian ini dapat dijadikan sebagai sumber referensi dan
informasi untuk memungkinkan penelitian selanjutnya mengenai topik ini serta dapat memberikan wawasan dan pengetahuan yang lebih mendalam mengenai
kebijakan struktur modal atau keputusan pendanaan yang optimal. 4. Bagi investor, sebagai bahan pertimbangan dalam pengambilan keputusan
untuk berinvestasi.
10
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA 2.1 Landasan Teori
Landasan teori ini menjabarkan teori-teori mengenai struktur modal yang diharapkan dapat menyelesaikan permasalahan yang ada dalam penelitian. Serta
argumen yang dapat mendukung hipotesis permasalahan penelitian. Landasan teori berisi argumen dan teori sebagai tuntutan dalam pemecahan masalah serta
perumusan hipotesis.
2.1.1 Pengertian Struktur Modal
Salah satu isu penting yang harus dihadapi oleh para manajer keuangan menurut Sartono 2001:225 adalah hubungan antara struktur modal dengan nilai
perusahaan. Struktur modal merupakan perimbangan jumlah utang jangka pendek yang bersifat permanen, utang jangka panjang, saham preferen dan saham biasa.
Sumber pendanaan dalam suatu perusahaan dibagi kedalam dua kategori yaitu pendanaan internal dan pendanaan eksternal.
Pendanaan internal dapat diperoleh dari sumber laba ditahan sedangkan pendanaan eksternal dapat diperoleh dari para kreditur atau yang disebut dengan
utang dari pemilik, peserta atau pengambil bagian dalam perusahaan atau yang disebut sebagai modal. Proporsi atau bauran dari penggunaan modal sendiri dan
utang dalam memenuhi kebutuhan dana perusahaan disebut struktur modal perusahaan. Menurut Brigham dan Houston 2001:5, setiap perusahaan
menganalisis sejumlah faktor, dan kemudian menetapkan struktur modal yang
11
ditargetkan. Target ini selalu berubah sesuai dengan perubahan kondisi, tetapi pada setiap saat dibenak manajemen perusahaan terdapat bayangan dari struktur
modal yang ditargetkan tersebut. Jika tingkat utang yang sesungguhnya berada dibawah target, mungkin perlu dilakukan ekspansi dengan melakukan pinjaman,
sementara jika rasio utang sudah melampaui target, barangkali saham perlu dijual. Kebijakan mengenai struktur modal melibatkan trade off antara risiko dan tingkat
pengembalian. Penambahan utang akan memperbesar tingkat pengembalian yang diharapkan. Sedangkan resiko yang makin tinggi akan memperbesar utang
sehingga menurunkan harga saham. Struktur modal yang optimal adalah struktur modal yang mengoptimalkan
keseimbangan antara risiko dan pengembalian sehingga memaksimumkan harga saham. Struktur modal sebuah perusahaan menunjukkan nilai perusahaan itu
sendiri. Suatu struktur modal yang baik dan optimal akan memaksimalkan nilai perusahaan tersebut dan meningkatkan harga saham dari sebuah perusahaan.
Sehingga struktur modal dapat dikatakan mempengaruhi nilai perusahaan. Menurut Sjahrial 2007:236, ada beberapa faktor yang mempengaruhi
penentuan struktur modal yang optimal, yaitu : 1. Tingkat Penjualan
Perusahaan dengan penjualan yang relatif stabil berarti memiliki aliran kas yang relatif stabil pula, maka dapat menggunakan uutang lebih besar daripada
perusahaan dengan penjualan yang tidak stabil.
12
2. Struktur Aktiva Perusahaan yang memiliki aktiva tetap dalam jumlah besar dapat
menggunakan utang dalam jumlah besar hal ini disebabkan karena dari skala perusahaan besar akan lebih mudah mendapatkan akses ke sumber dana
dibandingkan dengan perusahaan kecil. 3. Tingkat pertumbuhan perusahaan
Perusahaan dengan leverage operasi yang lebih sedikit memiliki kemampuan yang lebih baik dalam menerapkan leverage keuangan karena
perusahaan tersebut akan memiliki resiko bisnis yang lebih kecil. 4. Kemampuan menghasilkan laba
Dengan laba ditahan yang besar, perusahaan akan lebih senang menggunakan laba ditahan sebelum menggunakan utang atau menerbitkan saham.
5. Variabilitas laba dan perlindungan pajak Perusahaan dengan variabilitas laba yang kecil akan memiliki kemampuan
yang lebih besar untuk menanggung beban tetap yang berasal utang. 6. Skala perusahaan
Perusahaan besar yang sudah mapan akan lebih mudah memperoleh modal di pasar modal dibanding perusahaan kecil.
7. Kondisi intern perusahaan denga ekonomi makro Perusahaan perlu melihat saat yang tepat untuk menjual saham dan
obligasi, kondisi yang paling tepat adalah ketika tingkat bunga pasar sedang rendah dan pasar modal sedang bullish.
13
Menurut Brigham dan Houston 2001:45 faktor-faktor yang mempengaruhi struktur modal antara lain : risiko bisnis, posisi pajak, fleksibilitas
keuangan dan konservatisme atau agresivitas manajemen, khususnya pada struktur modal yang ditargetkan.
2.1.2 Teori Struktur Modal
Terdapat beberapa teori yang menjelaskan bagaimana pengaruh struktur modal terhadap suatu nilai perusahaan. Bagaimana menciptakan struktur modal
yang baik, sehingga mengoptimalkan nilai perusahaan. Teori struktur modal bertujuan untuk memberikan landasan berpikir untuk mengetahui struktur modal
yang optimal.
2.1.2.1 Pendekatan Tradisional
Pendekatan tradisional berpendapat bahwa dalam pasar modal yang sempurna dan tidak ada pajak, nilai perusahaan atau biaya modal perusahaan
dapat diubah dengan merubah struktur modalnya. Pendapat ini dominan sampai dengan awal tahun 1950-an. Menurut Husnan 1998:328 keadaan perusahaan
menjadi lebih baik setelah perusahaan menggunakan utang karena nilai perusahaan meningkat atau biaya modal perusahaan menurun. Menurut Sartono
2001:230 pendekatan ini mengasumsikan bahwa hingga tingkat leverage tertentu risiko perusahaan tidak mengalami perubahan. Sehingga baik Ke biaya
modal sendiri maupun Kd biaya utang relatif konstan. Namun demikian setelah leverage rasio utang tertentu, biaya utang dan biaya modal sendiri meningkat.
Peningkatan biaya modal sendiri akan semakin besar dan bahkan akan semakin besar daripada penurunan biaya karena penggunaan utang yang lebih murah.
14
Akibatnya biaya modal rata-rata tertimbang pada awalnya menurun dan setelah leverage tertentu akan meningkat. Oleh karena itu nilai perusahaan mula-
mula meningkat dan akan menurun sebagai akibat dari penggunaan utang yang semakin besar. Dengan demikian menurut pendekatan tradisional ini, terdapat
struktur modal yang optimal untuk setiap perusahaan. Struktur modal yang optimal tersebut terjadi pada saat nilai perusahaan maksimum atau struktur modal
yang mengakibatkan biaya modal rata-rata modal tertimbang minimum.
2.1.2.2 Modigliani-Miller Model
Teori mengenai struktur modal bermula pada tahun 1958, ketika Profesor Franco Modigliani dan Profesor Merton Miller yang selanjutnya disebut MM
mempublikasikan artikel keuangan yang paling berpengaruh yang pernah ditulis yaitu “The Cost of capital, Corporation Finance, and The Theory of Invesment”.
MM membuktikan bahwa nilai suatu perusahaan tidak dipengaruhi oleh struktur modalnya Brigham dan Houston, 2001:31. Namun, studi MM didasarkan pada
sejumlah asumsi yang tidak realistis, antara lain Brigham dan Houston, 2001:31: 1.
Tidak ada biaya broker pialang 2.
Tidak ada pajak 3.
Tidak ada biaya kebangkrutan 4.
Para investor dapat meminjam dengan tingkat suku bunga yang sama dengan perseroan.
5. Semua investor mempunyai informasi yang sama seperti manajemen
mengenai peluang investasi perusahaan pada masa mendatang 6.
EBIT tidak dipengaruhi oleh penggunaan hutang.
15
Pada tahun 1963, MM menerbitkan makalah lanjutan yang berjudul “Corporate Income Taxes and The Cost of Capital : A Correction” yang
melemahkan asumsi tidak ada pajak perseroan. Peraturan perpajakan memperbolehkan pengurangan pembayaran bunga sebagai beban, tetapi
pembayaran deviden kepada pemegang saham tidak dapat dikurangkan. Perlakuan yang berbeda ini mendorong perusahaan untuk menggunakan hutang dalam
struktur modalnya. MM membuktikan bahwa karena bunga atas hutang dikurangkan dalam perhitungan pajak, maka nilai perusahaaan meningkat sejalan
dengan makin besarnya jumlah hutang dan nilainya akan mencapai titik maksimum bila seluruhnya dibiayai dengan hutang Brigham dan Houston,
2001:31. Hasil studi MM yang tidak relevan juga tergantung pada asumsi bahwa
tidak ada biaya kebangkrutan. Namun, dalam praktek, biaya kebangkrutan bisa sangat mahal. Perusahaan yang bangkrut mempunyai biaya hukum dan akuntansi
yang sangat tinggi, serta sulit menahan pelanggan, pemasok dan karyawan. Masalah yang terkait kebangkrutan cenderung muncul apabila perusahaan
menggunakan lebih banyak hutang dalam struktur modalnya Brigham dan Houston, 2001:31. Apabila biaya kebangkrutan semakin besar, tingkat
keuntungan yang disyaratkan oleh pemegang saham juga semakin tinggi. Biaya modal hutang juga akan semakin tinggi karena pemberi pinjaman akan
membebankan bunga yang tinggi sebagai kompensasi kenaikan risiko kebangkrutan. Oleh karena itu, perusahaan akan terus menggunakan hutang
apabila manfaat hutang penghematan pajak dari hutang masih lebih besar
16
dibandingkan dengan biaya kebangkrutan. Jika biaya kebangkrutan lebih besar dibandingkan dengan penghematan pajak dari hutang, perusahaan akan
menurunkan tingkat hutangnya.
2.1.2.3 Trade-off Theory
Menurut trade-off theory yang dikemukakan Myers 2001 dalam Syahyunan 2013:228 bahwa perusahaan akan berhutang sampai pada tingkat
hutang tertentu, dimana penghematan pajak tax shields dari tambahan hutang sama dengan biaya kesulitan keuangan financial distress adalah biaya
kebangkrutan bankruptcy costs atau reorganization, dan biaya keagenan agency cost yang meningkat akibat dari turunnya kredibilitas suatu perusahaan.
Trade-off theory dalam menentukan struktur modal yang optimal memasukkan beberapa faktor antara lain pajak, biaya keagenan agency costs dan
biaya kesulitan keuangan financial distress tetapi tetap mempertahankan asumsi efesiensi pasar dan symetric information sebagai imbangan dan manfaat
penggunaan hutang. Tingkat hutang optimal tercapai ketika penghematan pajak tax shields mencapai jumlah yang maksimal terhadap biaya kesulitan keuangan
cost of financial distress. Perusahaan tanpa menggunakan hutang dalam modalnya akan membayar pajak yang lebih besar daripada perusahaan yang
menggunakan hutang. Hal tersebut akan mempengaruhi nilai perusahaan tersebut. Nilai perusahaan dengan menggunakan hutang akan lebih besar dibanding
perusahaan tanpa menyertakan hutang dalam modalnya. Menurut Sjahrial 2007:235 perusahaan yang memiliki aktiva berwujud
cukup besar cenderung untuk menggunakan hutang dalam proporsi yang lebih
17
besar dibandingkan dengan perusahaan yang memiliki aktiva tidak berwujud dalam jumlah besar meskipun memiliki kesempatan untuk lebih baik. Namun,
dalam praktik, rasio utang dalam strukur modal sangat bervariasi dari satu perusahaan dengan perusahaan lain. Trade-off theory optimal menggambarkan
keseimbangan biaya masalah dengan nilai perlindungan pajak bunga yang dihasilkan oleh pinjaman. Untuk itu perusahaan hendaknya menyeimbangkan
antara besarnya hutang dengan modal sendiri.
2.1.2.4 Pecking Order Theory
Menurut Myers 1984 dalam Syahyunan 2013:228, pecking order theory menyatakan bahwa, perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi
justru tingkat hutangnya rendah, dikarenakan perusahaan yang profitabilitasnya tinggi memiliki sumber dana internal yang berlimpah. Dalam pecking order
theory ini tidak terdapat strukur modal yang optimal. Secara spesifik perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi hierarki dalam penggunaan dana. Pecking
order theory tidak mengindikasikan target struktur modal. Manajer keuangan tidak memperhitungkan tingkat hutang yang optimal. Kebutuhan dana ditentukan
oleh kebutuhan investasi. Pecking order theory ini dapat menjelaskan mengapa perusahaan yang mempunyai tingkat keuntungan yang tinggi justru mempunyai
tingkat hutang yang kecil. Menurut Smart, Megginson, dan Gitman 2004 dalam Syahyunan
2013:228, terdapat skenario urutan hierarki dalam memilih sumber pendanaan, yaitu :
18
1. Perusahaan lebih memilih untuk menggunakan sumber dana dari dalam atau pendanaan internal daripada eksternal.
2. Jika pendanaan eksternal diperlukan, maka perusahaan akan memilih pertama kali mulai dari sekuritas yang paling aman, yaitu hutang yang paling rendah
risikonya, turun ke hutang yang lebih beresiko, sekuritas hybrid seperti obligasi konversi, saham preferen, dan yang terakhir saham biasa.
3. Terdapat kebijakan dividen yang konstan, yaitu perusahaan akan menetapkan jumlah pembayaran dividen konstan, tidak terpengaruh seberapa besarnya
perusahaan tersebut untung atau rugi. 4. Untuk mengantisipasi kekurangan persediaan kas karena adanya kebijakan
dividen yang konstan dan fluktuasi dari tingkat keuntungan, serta kesempatan investasi, maka perusahaan akan mengambil portofolio yang lancar tersedia.
2.1.3 Faktor-faktor yang Mempengaruhi Struktur Modal
Dalam beberapa penelitian terdapat banyak faktor yang mempengaruhi besarnya struktur modal dalam perusahaan. Secara lebih umum, faktor-faktor
yang berpengaruh terhadap keputusan struktur modal adalah stabilitas penjualan, struktur aktiva, leverage operasi, tingkat pertumbuhan, profitabilitas, pajak,
pengendalian, sikap manajemen, sikap pemberi pinjaman, kondisi pasar, kondisi internal perusahaan dan fleksibilitas keuangan Brigham dan Houston, 2001:39.
Menurut Sjahrial 2007:236 faktor-faktor penting dalam menetukan struktur modal adalah tingkat penjualan, struktur aktiva, tingkat pertumbuhan perusahaan,
kemampuan menghasilkan laba, variabilitas laba dan perlindungan pajak, skala perusahaan, dan kondisi intern perusahaan. Akan tetapi dalam penelitian ini hanya
19
beberapa variabel yang diteliti bagaimana pengaruhnya terhadap struktur modal perusahaan. Seperti ukuran perusahaan dan profitabilitas.
2.1.3.1 Ukuran Perusahaan
Menurut Sartono 2001:249 perusahaan besar yang sudah well- established akan lebih mudah memperoleh modal di pasar modal dibandingkan
perusahaan kecil. Karena kemudahan akses tersebut berarti perusahaan besar memiliki fleksibilitas yang lebih besar pula. Dalam beberapa penelitian
disebutkan ukuran perusahaan memiliki pengaruh terhadap besaran struktur modal perusahaan. Perusahaan yang besar, pasti juga akan membutuhkan dana yang
besar pula. Disamping itu perusahaan besar juga memiliki aset yang besar. Menurut Rajan dan Zingales dalam Najmudin, 2011:316 ukuran
perusahaan yaitu perusahaan yang berskala besar pada umumnya lebih mudah memperoleh hutang dibandingkan dengan perusahaan kecil karena terkait dengan
tingkat kepercayaan kreditur pada perusahaan besar. Semakin besar aset yang dimiliki oleh perusahaan mempengaruhi kepercayaan kreditur untuk memberikan
kredit kepada perusahaan tersebut. Semakin memiliki kemudahan untuk mendapatkan hutang. Pengukuran besar kecilnya perusahaan dapat dilihat dari
besarnya total aset yang dimiliki perusahaan tersebut. Semakin besar perusahaan, semakin besar untuk menggunakan dana eksternal. Sebaliknya, semakin kecil
perusahaan semakin sedikit dana eksternal yang dibutuhkan perusahaan.
2.1.3.2 Profitabilitas
Menurut Sartono 2001:122 profitabilitas merupakan kemampuan perusahaan untuk memperoleh laba baik dalam hubungannya dengan penjualan,
20
total aktiva maupun modal sendiri. Dalam setiap operasional perusahaan, yang menjadi tujuan utama dari usahanya yaitu mencari keuntungan atau profitabilitas.
Profitabilitas merupakan kemampuan perusahaan memperoleh keuntungan dari operasionalnya. Perusahaan yang memiliki profitabilitas cukup untuk membiayai
operasionalnya, tidak perlu menambah besaran hutang dari perusahaan tersebut. Karena semakin besar keuntungan perusahaan, semakin besar laba ditahan yang
mampu untuk digunakan dalam operasionalnya. Return on asset perusahaan menggambarkan kemampuan perusahaan memperoleh keuntungan atau earning
melalui operasionalnya. Semakin besar keuntungan perusahaan, semakin besar pula dana yang dimiliki perusahaan.
2.2 Penelitian Terdahulu
Terdapat beberapa penelitian terdahulu yang berkaitan dengan variabel struktur modal DER yang dijadikan sebagai referensi dalam penelitian ini,
antara lain:
21
Tabel 2.1 Penelitian Terdahulu
No Judul
Peneliti tahun Variabel
Teknik Analisis
Data Hasil Penelitian
1. Pengaruh Size of
Firm, Growth, dan Profitabilitas
Terhadap Struktur Modal
Perusahaan Sambharakreshna
2010
Dependen:
Regresi Berganda
Size of firm dan growth of firm
berpengaruh positif dan signifikan
terhadap struktur modal, sedangkan
profitabilitas berpengaruh negatif
dan signifikan terhadap struktur
modal. Struktur
Modal
Independen:
size of firm, growth dan
profitabilitas
2. Faktor-faktor
yang mempengaruhi
struktur modal pada manufaktur
go public yang terdaftar di BEI
tahun 2005-2007 Fadhli 2010
Dependen:
Regresi Berganda
Ukuran perusahaan, resiko bisnis, dan
pertumbuhan aktiva berpengaruh positif
terhadap struktur modal, edangkan
profitabilitas berpengaruh negatif.
Struktur Modal
Independen:
ukuran perusahaan,
resiko bisnis, pertumbuhan
aktiva dan profitabilitas
3. Pengaruh Size of
Firm, Growth of Firm, dan
Profitability Terhadap Struktur
Modal Perusahaan
Favianto 2013
Dependen:
Regresi Berganda
Size of firm dan growth of firm
berpengaruh positif dan siginifikan
terhadap struktur modal, sedangkan
profitability berpengaruh negatif
dan siginifikan terhadap struktur
modal. Struktur
Modal
Independen:
Size of Firm, Growth of
Firm, dan Profitability
22
No Judul
Peneliti tahun
Variabel Teknik
Analisis Data
Hasil Penelitian
4. Capital
Structure Decisions of
Institutional Buyouts
Malte, et al 2000
Dependen:
Regresi Berganda
Risk class, tangibility, growth, uniqueness, free
cash flow berpengaruh secara signifikan
terhadap struktur modal, sedangkan size dan
profitability tidak berpengaruh secara
signifikan terhadap struktur modal.
Struktur Modal
Independen:
risk class, size, tangibility,
growth, profitability,
uniqueness, dan free cash flow
5. Faktor-faktor
yang mempengaruhi
struktur modal pada perusahaan
publik sektor manufaktur
Seftianne dan
Handayani 2011
Dependen:
Regresi Berganda
Kepemilikan managerial , risiko bisnis,
profitabilitas dan struktur aktiva tidak
berpengaruh terhadap struktur modal,
sedangkan growth opportunity dan ukuran
perusahaan berpengaruh positif.
Struktur Modal
Independen:
growth opportunity,
ukuran perusahaan,
kepemilikan managerial ,
risiko bisnis, struktur aktiva
dan profitabilitas
6 Determinants of
Capital Structure
for Listed Construction
Companies in Malaysia
Baharuddin, et al 2011
Dependen:
Regresi Berganda
profitability berpengaruh negatif dan
signifikan terhadap struktur modal,
sedangkan size, growth, dan assets tangibility
berpengaruh positif terhadap struktur modal.
Capital Structure
Independen:
size, profitability,
growth and assets tangibility
Sumber: Sambharakreshna 2010, Fadhli 2010, Favianto 2013, Malte, et al 2000, Seftianne dan Handayani 2011
23
2.3 Kerangka Konseptual