sudah mencerminkan nilai instrinsiknya atau belum. Nilai instrinsik suatu saham ditentukan oleh faktor-faktor fundamental yang mempengaruhinya. Ide dasar
pendekatan ini adalah bahwa harga saham akan dipengaruhi oleh kinerja perusahaan. Kinerja perusahaan itu sendiri dipengaruhi oleh kondisi industri dan perekonomian
secara makro Halim, 2005. Melalui analisis faktor fundamental yang lengkap tentang suatu saham,
investor dapat menentukan nilai intrinsik saham yang menjadi dasar tindakan investor di pasar modal. Apabila nilai intrinsik yang diperoleh lebih besar dari harga saham di
pasar, maka saham tersebut harus segera dibeli karena akan terjadi peningkatan harga saham menuju nilai intrinsik. Sebaliknya, jika nilai intrinsik lebih kecil dari harga
saham, maka saham yang bersangkutan harus segera dijual, karena harga saham akan turun hingga mencapai nilai intrinsik. Dengan demikian, investor dapat menciptakan
laba abnormal dari pasar. Jika harga saham sama besar dengan nilai intrinsik, pergerakan harga pasar telah searahsama dengan nilai intrinsik. Investor tidak perlu
melakukan tindakan apapun dan menahan saham yang dimiliki Yong, 1993.
II.3. Risiko Kebangkrutan
Kebangkrutan ditinjau dari sudut pandang ilmu hukum disebut dengan istilah kepailitan. Secara tata bahasa, kepailitan berarti segala hal yang berhubungan dengan
pailit.
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
Menurut Baros 1999 kepailitan adalah suatu keputusan pengadilan terhadap debitur yang telah berhenti membayar hutangnya yang telah jatuh tempo pada
debitur atau pada kreditur-krediturnya”. Ross.et.al dalam Lesmana dan Sarjanto 2003 menyatakan bahwa ”Pailit
dihubungkan dengan ketidakmampuan untuk membayar dari seseorang debitur atas hutang-hutangnya yang telah jatuh tempo”.
Ketidakmampuan tersebut harus disertai dengan tindakan nyata untuk
mengajukan baik yang dilakukan secara sukarela oleh debitur sendiri, maupun atas permintan pihak ketiga di luar debitur, suatu permohonan pailit ke pengadilan.
Pengajuan permohonan pailit ke pengadilan adalah sebagai suatu bentuk pemenuhan azas “publisitas” dari keadaan tidak mampu membayar dari seorang debitur. Tanpa
adanya permohonan tersebut ke pengadilan, maka pihak ketiga yang berkepentingan tidak akan pernah tahu keadaan tidak mampu membayar dari kreditur. Keadaan ini
kemudian akan diperkuat dengan suatu keputusan pernyataan pailit oleh hakim pengadilan, baik itu yang merupakan keputusan yang mengabulkan ataupun menolak
permohonan pailit yang diajukan. Menurut Adnan dan Kurniasih 2000 pengertian kebangkrutan dapat
dibedakan atas:
a. Kegagalan Ekonomi
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
Biasanya diartikan apabila perusahaan kehilangan uang atau pendapatan perusahaan tidak dapat menutupi biayanya sendiri. Ini berarti tingkat labanya
lebih kecil dari biaya modal atau nilai sekarang dari arus kas perusahaan lebih kecil dari kewajiban.
b. Kegagalan Keuangan
Kegagalan keuangan bisa diartikan sebagai insolvensi yang membedakan antara dasar arus kas dan dasar saham. Insolvensi atas dasar arus kas ada dua bentuk,
yaitu: 1.
Insolvensi teknis technical insolvency, di mana terjadi apabila perusahaan tidak dapat memenuhi kewajiban pada saat jatuh tempo walaupun total
aktivanya sudah melebihi total utangnya. 2.
Insolvensi dalam pengertian kebangkrutan, di mana didefinisikan sebagai kekayaan bersih negatif dalam neraca konvensional atau nilai sekarang dari
arus kas yang diharapkan lebih kecil dari kewajiban.
Perusahaan efek adalah pihak yang melakukan kegiatan sebagai penjamin emisi perantara perdagangan efek dan atau manajer investasi, sebagaimana dimaksud
dalam Undang-undang Nomor 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal. Hal menyangkut debitur yang merupakan perusahaan efek, permohonan pailit hanya dapat diajukan
oleh Badan Pengawas Pasar Modal BAPEPAM. Ketua Badan Pengawas Pasar Modal telah mengeluarkan Keputusan No.Kep.46PM1998 tanggal 14 Agustus 1998
tentang keterbukaan informasi bagi emiten atau perusahaan publik yang dimohonkan
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
pernyataan pailit dapat diajukan, jika persyaratan kepailitan dibawah ini terpenuhi, yaitu:
a. Debitur tersebut mempunyai dua atau lebih kreditur.
b. Debitur tersebut tidak membayar sedikitnya satu hutang yang telah jatuh tempo
dan dapat ditagih. Menurut Shim dan Siegel 1994, jika ditinjau dari sisi keuangan, maka risiko
kebangkrutan adalah sebagai pernyataan terakhir dari ketidakmampuan suatu perusahaan untuk melanjutkan kegiatan operasionalnya serta kewajiban membayar
utang-utang yang ada. Martin, et.al 1999 memberikan definisi tentang kebangkrutan sebagai: istilah
kegagalan failure digunakan dalam berbagai macam konteks. Kegagalan ekonomii economic failure berarti biaya yang ditanggung suatu perusahaan melebihi
pendapatannya. Definisi lainnya, tingkat hasil investasi return of investment-ROI internal lebih kecil dari biaya modal cost of capital perusahaan. Insolvabilitas
insolvency merujuk pada masalah finansial serius tertentu. Perusahaan mengalami insolvabilitas secara teknis technically insolvent bila
perusahaan sudah terpaksa mengabaikan kewajiban-kewajiban finansialnya. Meskipun nilai pembukuan asetnya masih melebihi total utang, artinya masih ada
saldo modal bersih positif, perusahaan itu tidak lagi memiliki likuiditas yang memadai untuk melunasi utang-utangnya. Kondisi ini sementara waktu, bisa juga
permanen. Istilah lain yang sering digunakan adalah insolvabilitas dalam kebangkrutan insolvency in bankruptcy, artinya pasiva perusahaan sebenarnya lebih
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
besar dari pada aset, jika aset itu dihitung dengan benar. Hal ini juga berarti bahwa saldo modal bersih perusahaan negatif. Tanpa melihat likuiditas asetnya, perusahaan
dipastikan tidak mampu memenuhi kewajiban finansialnya yang telah jatuh tempo. Weston dan Bringham 2000 rmenyatakan bahwa “Risiko keuangan
merupakan bagian dari risiko yang dihadapi perusahaan yang melebihi risiko bisnis yang mendasar sebagai akibat dari penggunaan leverage keuangan.
Risiko keuangan timbul karena penggunaan utang yang menyebabkan lebih besarnya variabilitas laba bersih.
Menghadapi kesulitan keuangan pada dasarnya tidak mudah, oleh karena itu
manajemen harus senantiasa menyadari segenap implikasi dan konsekuensi ketidakberesan pembiayaan perusahaan. Sesuai dengan prinsip dasar analis
fundamental yang terarah pada kemampuan perusahaan menciptakan aliran tunai, maka gangguan pembiayaan perusahaan dalam operasional dan investasi adalah bukti
kegagalan perusahaan atau emiten menciptakan aliran tunai cash flows. Sehingga perusahaan harus menjalani tindakan reorganisasi ataupun likuidasi.
Kenyataan ini menunjukkan bahwa manajer keuangan harus selalu berkecimpung dalam risiko setiap saat. Pada titik yang ekstrim, risiko pembiayaan ini
dapat mengakibatkan disfungsi perusahaan secara keseluruhan sehingga tidak dapat menghasilkan laba atau tidak mampu memenuhi kewajiban keuangannya yang jatuh
tempo. Meskipun perusahaan tidak dililit kesulitan keuangan, para manajer keuangan harus tetap menghadapi salah satu pelanggan yang tengah dibelit masalah keuangan.
Implikasi keuangannya adalah kegagalan pelanggan menyelesaikan kewajibannya pada emiten karena terjadinya kegagalan dalam kegiatan bisnisnya.
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
Pada saat perusahaan memasuki tahap-tahap akhir menjelang kegagalan atau kebangkrutan, maka akan terjadi pola perubahan keuangan perusahaan. Meskipun
kebangkrutan tidak dapat diramalkan secara pasti, ada beberapa rasio keuangan yang telah terbukti berhasil menjadi indikator segera terjadinya malapetaka kebangkrutan.
Sebuah penelitian yang dilakukan oleh Altman 1971, mengembangkan model statistik yang kemudian berhasil merumuskan rasio-rasio keuangan untuk
memprediksi terjadinya kebangkrutan. Berdasarkan sampel perusahaan bangkrut, Altman 1971 dalam penelitiannya
menghasilkan suatu rumusan dengan menggunakan 5 lima rasio keuangan untuk memprediksikan kebangkrutan, yang disusun dengan menggunakan rumus seperti
berikut: Z-Score = 1,2 X
1
+ 1,4 X
2
+ 3,3 X
3
+ 0,6 X
4
+ 0,99 X
5
di mana: X
1
= Modal kerja terhadap total aktiva X
2
= Laba ditahan terhadap total aktiva X
3
= Earning before interest and taxes terhadap total aktiva X
4
= Nilai saham terhadap nilai buku hutang X
5
= Penjualan terhadap total aktiva Rasio X
1
atau Modal KerjaTotal Aktiva, mengukur likuiditas dengan membandingkan aktiva likuid bersih dengan total aktiva. Aktiva likuid bersih
didefinisikan sebagai total aktiva lancer dikurangi total kewajiban lancar. Umumnya,
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
bila perusahaan mengalami kesulitan keuangan, modal kerja akan turun lebih cepat daripada total aktiva menyebabkan rasio ini turun.
Rasio X
2
atau Laba DitahanTotal Aktiva, mengukur kemampulabaan kumulatif dari perusahaan. Pada beberapa tingkat, rasio ini juga mencerminkan umur
perusahaan, karena semakin muda perusahaan, semakin sedikit waktu yang dimilikinya untuk membangun laba kumulatif.
Rasio X
3
atau EBITTotal Aktiva, mengukur kemampulabaan dari aktiva, yang dihitung dengan membagi laba sebelum bunga dan pajak EBIT tahunan
perusahaan dengan total aktiva pada neraca akhir tahun. Rasio ini juga dapat digunakan sebagai ukuran seberapa besar produktivitas penggunaan dana yang
dipinjam. Bila rasio ini lebih besar dari rata-rata tingkat bunga yang dibayar, maka berarti perusahaan menghasilkan uang yang lebih banyak daripada bunga pinjaman.
Rasio X
4
atau Modal SendiriTotal Utang, merupakan kebalikan dari rasio utang per modal sendiri Debt to Equity Ratio. Nilai modal sendiri yang dimaksud
adalah nilai pasar modal sendiri, yaitu jumlah saham perusahaan dikalikan dengan harga pasar per lembar sahamnya. Umumnya perusahaan-perusahaan yang gagal
mengakumulasi lebih banyak utang dibandingkan modal sendiri. Rasio X
5
atau PenjualanTotal Aktiva, merupakan rasio yang mencerminkan efektivitas manajemen perusahaan dalam menggunakan kekayaan asset perusahaan
dalam menghasilkan penjualan. Semakin efektif manajemen perusahaan dalam mengelola asetnya, hal ini akan berdampak kepada pendapatan dan keuntungan yang
akan diperoleh perusahaan.
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
Selanjutnya, berdasarkan perhitungan dari setiap rasio keuangan yang ada, akan dimasukkan ke dalam persamaan guna mengukur potensi kebangkrutan
perusahaan. Kriteria kebangkrutan menurut Altman disajikan pada Tabel II.1. berikut ini.
Tabel II.1. Kriteria Kebangkrutan Altman 1,81
1,81 – 2,99 2,99
Kemungkinan gagal terbilang besar
Kemungkinan gagal sulit dipastikan
Kemungkinan gagal terbilang kecil
Skor ini meramalkan terjadinya kegagalan
2,675
Meramalkan kegagalan, lebih dari itu meramalkan
keberhasilan Skor ini meramalkan
keberhasilan
Sumber: Saunders dan Cornett 2006
Dapat disimpulkan bahwa suatu perusahaan yang berpotensi gagal jika mulai terlihat dari berkurangnya investasi pada aktiva lancar X
1
. Variabel X
2
adalah indikator profitabilitas kumulatif yang relatif terhadap panjangnya waktu beroperasi,
kondisi ini mengisyaratkan bahwa semakin muda suatu perusahaan akan semakin besar kemungkinan untuk bangkrut.
Variabel X
3
mencerminkan keseluruhan kekuatan perusahaan dalam menciptakan pendapatan. Menurunnya rasio ini merupakan indikator terbaik akan
wujudnya suatu potensi kebangkrutan. Variabel X
4
melambangkan solvabilitas leverage atau kemantapan finansial jangka panjang dari suatu perusahaan. Variabel terakhir yaitu X
5
, menunjukkan rasio
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
asset turnover yang menunjukkan besar kecilnya kemampuan manajemen untuk memanfaatkan aktiva-aktiva perusahaan yang dimiliki dalam menciptakan penjualan.
Tujuan dari perhitungan Z-Score adalah untuk mengingatkan akan masalah keuangan yang mungkin membutuhkan perhatian serius dan menyediakan petunjuk
untuk bertindak. Bila nilai Z-Score perusahaan lebih rendah daripada yang dikehendaki manajemen, maka harus diamati laporan keuangannya untuk mencari
penyebab mengapa terjadi begitu. Pengamatan dimulai dengan menghitung Z-Score dari periode-periode
sebelumnya dan dibandingkan dengan nilai Z-Score sekarang. Bila kecenderungan- nya turun, cobalah pahami apakah yang telah berubah sehingga menghasilkan rasio-
rasio yang menyebabkan skor perusahaan jatuh. Memantau kecenderungan Z-Score juga akan membantu mengevaluasi kekuatan perubahan turnaround perusahaan.
Cara lain menganalisis Z-Score adalah membandingkan hasil suatu perusahaan dengan perusahaan lain atau dengan rata-rata industri dan temukan apakah ada
penyimpangan. Bila perusahaan menghadapi masalah, maka masalah-masalah itu harus segera
diatasi. Jika tidak, perusahaan terpaksa dilikuidasi. Pada saat itu pertanyaan yang harus dijawab adalah: apakah perusahaan itu lebih layak mati atau bertahan hidup?
Keputusan untuk meneruskan operasi suatu perusahaan harus didasarkan pada manfaat-manfaat tertentu yang diperoleh dari likuidasi perusahaan yang
bersangkutan. Bila manfaat tersebut tidak mampu menutupi biaya modalnya maka keputusan untuk meneruskan operasi tidak akan ada artinya.
Ailando Siregar : Pengaruh Potensi Kebangkrutan Altman Terhadap Pergerakan Harga Saham Perusahaan…, 2008 USU Repository © 2008
II.4. Biaya Modal Cost of Capital
