Jika return pada pasar modal yang efisien sesuai dengan martingale model, maka harga saham juga akan sesuai dengan submartingale model. Model ini
menyatakan bahwa harga saham periode mendatang akan lebih besar dari harga saham periode terakhir. Jika informasi yang digunakan adalah informasi masa
lalu, maka model ini digunakan untuk mendeskripsikan pasar efisien bentuk lemah weak form.
4. The Random Walk Model Model ini menyatakan bahwa perubahan harga saham diasumsikan bergerak
secara random acak. Perubahan harga saham yang dimaksud meliputi return dari saham tersebut. Model ini juga menyatakan bahwa return saham sifatnya
adalah independent dan terdistribusi secara identik.
2.5.2 Efficient Market Hypothesis
2.5.2.1 Definisi
Konsep pasar efisien pertama kali dikemukakan dan dipopulerkan oleh Fama 1970. Dalam konteks ini yang dimaksud dengan pasar adalah pasar modal capital
market dan pasar uang. Suatu pasar yang efisien adalah sebuah pasar yang efisien
dalam mengelola informasi, dimana harga-harga sekuritas yang diamati pada suatu waktu tertentu didasarkan pada evaluasi yang “benar” dari seluruh informasi yang
tersedia pada saat itu Fama, 1970; 1976: 133. Suatu pasar dimana harga-harga “merefleksikan sepenuhnya” informasi yang tersedia disebut efisien. Semakin efisien
suatu pasar modal, semakin besar kemungkinan suatu sekuritas dihargai pada atau
Universitas Sumatera Utara
mendekati nilai intrinsiknya. Efisiensi pasar modal ini juga ditunjang oleh peraturan yang diterbitkan oleh regulator bahwa emiten harus mengungkapkan informasi-
informasi tertentu. Berdasarkan berbagai informasi yang ada, investor melakukan mekanisme penjualan dan pembelian sehingga harga sekuritas mencerminkan
konsensus pasar. Jika investor bertransaksi dalam sebuah pasar yang efisien maka mereka dapat mendasarkan pada harga-harga yang merefleksikan berbagai rangkaian
informasi, termasuk informasi laporan keuangan, dan mereka tidak harus memproses
semua informasi secara langsung.
Hipotesis pasar efisien merupakan konsep penting dan secara luas diterima semenjak ketertarikan pada efisiensi pasar terjadi pada akhir 1950-an dan awal 1960-
an dalam tema “Theory of Random Walks” pada literatur keuangan dan “Rational Expectations Theory” dalam literatur ekonomi Jensen, 1978. Para ahli teori random
walks pada umumnya berangkat dari premis bahwa perubahan sekuritas utama merupakan contoh yang baik dari pasar “efisien” Fama, 1965 dan aturan
perdagangan “relatif kuat” dalam model Levy tentang perilaku harga sekuritas secara menakjubkan mendekati prediksi teori pasar efisien tentang perilaku harga sekuritas
Jensen dan Benington, 1970.
Hasil pengujian empiris efisiensi pasar menunjukkan bahwa terdapat tiga kategori berdasarkan sifat informasi yaitu strong form test, semi strong form test, dan
weak form Fama, 1970. Pengujian bentuk-kuat strong-form berkaitan dengan apakah investor individual atau kelompok memiliki akses monopolistik terhadap
informasi yang relevan untuk pembentukan harga, sehingga harga secara langsung
Universitas Sumatera Utara
bereaksi terhadap informasi itu, atau dengan kata lain apakah para investor yang memiliki informasi privat yang tidak sepenuhnya merefleksikan informasi pasar.
Grossman dan Stiglitz 1980 menyatakan prasyarat hipotesis versi kuat adalah bahwa informasi dan biaya perdagangan, biaya dari harga yang merefleksikan
informasi, selalu bernilai 0.
Pada bentuk semi-kuat menguji informasi termasuk informasi yang tersedia bagi publik, seberapa cepat harga-harga sekuritas merefleksikan pengumuman
informasi publik. Pada bentuk lemah menguji informasi hanya pada harga historis atau return berikutnya, dengan kata lain bagaimana return di masa lalu mampu
dengan baik memprediksikan return di masa datang. Jensen 1978 mengungkapkan bahwa versi efisiensi pasar yang lebih lemah dan ekonomis terjadi jika harga
merefleksikan informasi pada titik dimana manfaat marjinal informasi laba yang
dihasilkan tidak melebihi biaya marjinalnya.
Fama 1976: 137-166 mengungkapkan bahwa terdapat empat model ekuilibrium pasar yang dapat dipergunakan untuk menguji efisiensi pasar. Model
pertama adalah return ekspektasian positif yang menyatakan bahwa jika pasar efisien dan jika model ekuilibrium pasar benar maka investor atau analis pasar yang tidak
setuju dengan pasar dan memposisikan pada return ekspektasian negatif pada suatu sekuritas akan menjadi salah. Hal ini mengimplikasikan adanya risiko kerugian yang
akan ditanggung oleh investor yang salah dalam mengambil dan mengekspektasikan return pasar tersebut. Pada model ekuilibrium kedua, Fama mengajukan return
ekspektasian konstan. Pada model ini, jika pengujian efisiensi pasar merupakan
Universitas Sumatera Utara
pengujian asumsi ekuilibrium pasar secara simultan dan selama didasarkan pada autokorelasi hasil terbukti konsisten dengan hipotesis bahwa pasar efisien. Pengujian
ini juga dapat diinterpretasikan sebagai bukti yang konsisten dengan asumsi bahwa return ekspektasian ekuilibrium bersifat konstan sepanjang waktu.
Model ketiga dari ekuilibrium pasar adalah return menyesuaikan pada model pasar. Pengujian ini terutama berhubungan dengan penyesuaian harga atas informasi
spesifik perusahaan, seperti pengumuman laba, penerbitan sekuritas baru, stock- splits, dan sebagainya. Return menyesuaikan pada hubungan risiko return merupakan
model keempat dari ekuilibrium pasar. Model ini menunjukkan bahwa pengujian teknisi efisiensi pasar dimana pasar menentukan harga pada t-1 sehingga terdapat
hubungan positif antara return ekspetasian suatu sekuritas dari t-1 dengan risiko
sekuritas tersebut.
Pasar yang tidak efisien, suatu saham memiliki kemungkinan untuk menghasilkan abnormal return, yang berarti bahwa return saham akan melebihi
tingkat risiko yang dimiliki saham tersebut. Pasar dapat dikatakan efisien jika memenuhi kondisi-kondisi berikut Gumanti dan Utami, 2002:
1. Banyak terdapat investor rasional dan berorientasi pada maksimisasi keuntungan yang secara aktif berpartisipasi di pasar dengan menganalisis, menilai, dan
berdagang saham. Investor-investor ini adalah price taker, artinya pelaku itu sendiri tidak akan dapat mempengaruhi harga suatu sekuritas.
2. Tidak diperlukan biaya untuk mendapatkan informasi dan informasi tersedia bebas bagi pelaku pasar pada waktu yang hampir sama tidak jauh berbeda.
Universitas Sumatera Utara
3. Informasi diperoleh dalam bentuk acak, dalam arti setiap pengumuman yang ada di pasar adalah bebas atau tidak terpengaruh dari pengumuman yang lain.
4. Investor bereaksi dengan cepat dan sepenuhnya terhadap informasi baru yang masuk di pasar, yang menyebabkan harga saham segera melakukan penyesuaian.
Sebagaimana diuraikan Utama 1992, terdapat beberapa faktor yang diduga turut mendukung ketidakefisienan pasar, seperti tingkat likuiditas yang masih rendah
dan belum terbukanya emiten dalam mengungkapkan informasi sebenarnya. Selanjutnya, Sukamulja 2011 mengemukakan beberapa kondisi investor di pasar
modal Indonesia yang dapat berkontribusi terhadap lemahnya efisiensi pasar, di antaranya Bapepam, 2011:
1. Investor memiliki informasi yang tidak simetris; 2. Investor cenderung irasional dalam mengambil keputusan, diantaranya karena
pengetahuan yang kurang memadai; 3. Investor sering kali bereaksi berlebihan terhadap suatu perkembangan terbaru;
4. Investor cenderung kurang mengikuti konsep investasi pasar modal misalnya, mempertimbangkan risiko dan imbal hasil serta berinvestasi untuk jangka
panjang.
2.5.2.2 Bentuk Pasar Efisien
