ada perusahaan yang mempunyai hutang sebesar itu MM menggunakan 99 sebagai contoh, karena semakin tinggi tingkat hutang suatu perusahaan, akan
semakin tinggi juga kemungkinan kebangkrutannya. Inilah yang melatarbelakangi teori MM mengatakan agar perusahaan menggunakan hutang sebanyak-
banyaknya, karena MM mengabaikan biaya kebangkrutan. Menurut Hanafi 2004:306, Miller sendiri kemudian mengembangkan
model struktur modal dengan memasukkan pajak personal. Pemegang saham dan pemegang utang harus membayar pajak jika mereka menerima dividen untuk
pemegang saham atau bunga untuk pemegang utang. Menurut model tersebut, tujuan yang ingin dicapai adalah, tidak hanya meminimalkan pajak perusahaan,
tetapi meminimalkan total pajak yang harus dibayarkan pajak perusahaan, pajak atas pemegang saham dan pajak atas pemegang hutang.
Kritik terhadap pendekatan Modigliani-Miller adalah jika semua asumsi dipenuhi, maka cenderung untuk disimpulkan bahwa dalam kondisi ada pajak
perusahaan akan menjadi semakin baik apabila menggunakan utang semakin besar. Pada pelaksanaannya, tentu hal semacam ini tidak akan terjadi. Beberapa
titik lemah pendekatan Modigliani-Miller adalah:
3. Trade off Theory
Argument-argumen terdahulu mengarah pada perkembangan yang disebut dengan “teori trade off dari leverage”, di mana perusahaan menyeimbangkan
manfaat dari pendanaan dengan hutang perlakuan pajak persero yang menguntungkan dengan suku bunga dan biaya kebangkrutan yang lebih tinggi.
Model ini disebut model trade off karena struktur modal yang optimal dapat ditemukan dengan menyeimbangkan keuntungan penggunaan hutang tax shield
Universitas Sumatera Utara
benefits of leverage dengan biaya financial distress dan agency problem. Model trade off tidak dapat menentukan secara tepat struktur modal yang optimal karena
sulit untuk menentukan secara tepat PV biaya financial distress dan PV agency cost. Namun demikian model ini memberikan tiga masukan penting:
a. Perusahaan yang memiliki aktiva yang tinggi variabilitas dan keuntungannya
akan memiliki profitabilita financial distress yang besar. Perusahaan semacam ini harus menggunakan sedikit hutang.
b. Aktiva tetap yang khas tidak umum, aktiva yang tidak nampak intangible
asset dan kesempatan bertumbuh akan kehilangan banyak nilai jika terjadi financial distress. Perusahaan yang menggunakan aktiva semacam ini
seharusnya menggunakan sedikit hutang. c.
Perusahaan yang membayar pajak tinggi dikenai tingkat pajak yang besar sebaiknya lebih banyak menggunakan hutang dibanding perusahaan yang
membayar pajak yang rendah tingkat pajak rendah.
Model trade off meskipun cukup logis secara teori, secara empiris, bukti- bukti yang mendukung model ini kurang kuat. Hal ini menunjukkan bahwa masih
ada faktor-faktor yang belum mampu dipertimbangkan dalam model. Terlepas dari fakta ini, model trade off dan Model Miller memberikan kontribusi yang
besar tentang cost dan benefit dari penggunaan hutang. Ada hal-hal yang membuat perusahaan tidak bisa menggunakan utang
sebanyak-banyaknya. Satu hal yang terpenting adalah dengan semakin tingginya utang, akan semakin tinggi kemungkinan probabilitas kebangkrutan. Sebagai
contoh, semakin tinggi utang, semakin besar bunga yang harus dibayarkan, kemungkinan tidak membayar bunga yang tinggi akan semakin besar. Pemberi
Universitas Sumatera Utara
pinjaman bisa membangkrutkan perusahaan jika perusahaan tidak bisa membayar utang.
Biaya kebangkrutan tersebut bisa cukup signifikan. Penelitian di luar negeri menunjukkan biaya kebangkrutan bisa mencapai sekitar 20 persen dari
nilai perusahaan. Biaya tersebut mencakup: a.
Biaya langsung: biaya yang dikeluarkan untuk membayar biaya administrasi, biaya pengacara, biaya akuntan dan biaya lainnya yang sejenis.
b. Biaya tidak langsung: biaya yang terjadi karena dalam kondisi kebangkrutan,
perusahaan lain atau pihak lain tidak mau berhubungan dengan perusahaan secara normal.
Biaya lain dari peningkatan utang adalah meningkatnya biaya keagenan utang agency cost of debt. Teori keagenan mengatakan bahwa di perusahaan
terjadi konflik antar pihak-pihak yang terlibat, seperti pihak pemegang hutang versus pemegang saham. Utang meningkat, maka konflik antara keduanya
meningkat, karena potensi kerugian yang dialami oleh pemegang utang akan semakin meningkat.
Teori trade off meskipun dalam struktur modal memberikan pandangan baru dalam struktur modal, tetapi teori tersebut tidak memberikan formula pasti
yang bisa memberi petunjuk berapa tingkat utang yang optimal.
4. Pecking Order Theory
