diketahui bahwa hanya 16 dari perusahaan yang memiliki pemegang saham pengendali kedua.
Tabel 3: Deskripsi Variabel Penelitian
Variabel Minimum
Maksimum Rata-rata
Dev. Standar
FVL 73.6962
696.6105 132.605214
85.837964 CFR
0.3907 99.3600
48.162593 23.446519
CR 10.7600
99.8700 59.143595
20.779348 CFRL
0.0000 79.7058
11.042446 15.682474
4.2. Pola Kekepemilikan
Pola kepemilikan perusahaan yang terdaftar di BEI dapat diketahui dari empat aspek, yaitu klasifikasi kepemilikan, mekanisme peningkatan kontrol, pemegang saham
pengendali, serta lapisan dan jalur kepemilikan. Pada Tabel 3 terlihat bahwa sebanyak 99 1.302 dari 1.314 pengamatan diklasifikasi sebagai perusahaan dengan kepemilikan
terkonsentrasi. Dalam struktur kepemilikan terkonsentrasi tersebut, pemegang saham pengendali menggunakan mekanisme kepemilikan piramida dan lintas kepemilikan untuk
meningkatkan hak kontrol. Mekanisme yang paling banyak digunakan adalah kepemilikan piramida, yaitu 66 865 dari dari 1.302 pengamatan. Pemegang saham
pengendali perusahaan publik di Indonesia meliputi keluarga, pemerintah, institusi keuangan dengan kepemilikan luas, perusahaan dengan kepemilikan luas, dan pemegang
saham pengendali lain. Keluarga adalah pemegang saham pengendali utama, yaitu sebesar 56 724 dari 1.302 pengamatan. Pemegang saham pengendali bisa berada pada
lapisan sampai dengan 10 dan memiliki sampai dengan 11 jalur kepemilikan. Data pada Tabel 3 menunjukkan bahwa konsentrasi kepemilikan tinggi di Indonesia. Banyaknya
lapisan dan jalur kepemilikan menunjukkan kompleksnya pola kepemilikan perusahaan publik. Dalam pola kepemilikan perusahaan yang kompleks tersebut, pemegang saham
pengendali tidak mudah diidentifikasi.
Tabel 4: Pola Kepemilikan
Pola Kepemilikan Klasifikasi
Jumlah Pengamatan Klasifikasi Kepemilikan
Terkonsentrasi Tersebar
1.302 12
1.314 Mekanisme Peningkatan Kontrol
Piramida Lintas Kepemilikan
Tanpa Mekanisme 865
66 371
1.302
Pemegang Saham Pengendali Keluarga
Pemerintah Institusi Keuangan Dgn Kepemilikan Luas
Perusahaan dgn Kepemilikan Luas Pemegang Saham Pengendali Lain
724 66
67 111
334 1.302
Lapisan dan Jalur Kepemilikan Lapisan Kepemilikan
Jalur Kepemilikan 2 - 10
1 – 11
4.3. Hasil Pengujian Hipotesis
Hasil estimasi model pengujian hipotesis tampak pada Tabel 5. Dalam hipotesis 1 diprediksi bahwa hak aliran kas pemegang saham pengendali berpengaruh positif
terhadap nilai perusahaan. Prediksi dalam hipotesis ini didukung apabila koefisien α
1
hasil estimasi persamaan 1 positif dan signifikan. Seperti tampak pada Tabel 5 Panel A, hasil estimasi persamaan 1 menunjukkan bahwa koefisien α
1
adalah positif dan signifikan secara statistis pada alpha 1. Nilai t yang cukup tinggi dan signifikan pada alpha 1
menunjukkan kuatnya dukungan terhadap hipotesis ini. Selain itu, model juga cukup fit dengan nilai F dan R
2
yang cukup besar. Dengan bukti empiris seperti ini, maka dapat dinyatakan bahwa data mendukung hipotesis 1 yang menyatakan bahwa hak aliran kas
pemegang saham pengendali berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
Tabel 5: Hasil Pengujian Hipotesis
Panel A: Estimasi Persamaan 1: FVL = α + α
1
CFR + α
2
CR + α
3
SZ + α
4
PR+ ε
1
Hipotesis Prediksi α
1
α
2
α
3
α
4
F R
2
N Temuan
H1 α
1
+ 0,131
0,062 -0,260
0,162 45,064
12,0 1.302
Didukung
Panel B: Estimasi Persamaan 1: FVL = α + α
1
CFR + α
2
CR + α
3
SZ + α
4
PR+ ε
1
Hipotesis Prediksi α
1
α
2
α
3
α
4
F R
2
N Temuan
H2 α
2
- 0,131
0,062 -0,260
0,162 45,064
12,0 1.302
Tidak Didukung
Panel C: Estimasi Persamaan 2: FVL = δ + δ
1
CFRL + δ
2
MAN + δ
3
CFRLMAN + δ
4
SZ + δ
5
PR+ ε
2
Hipotesis Prediksi δ
1
δ
2
δ
3
δ
4
δ
5
F R
2
N Temuan
H3a δ
3
- 0,065
-0,196 -0,019
-0,262 0,134
35,425 12,0
1.302 Tidak Didukung
Panel D: Estimasi Persamaan 3: FVL = γ + γ
1
CFRL + γ
2
CS2 + γ
3
CFRLCS2 + γ
4
SZ + γ
5
PR+ ε
3
Hipotesis Prediksi γ
1
γ
2
γ
3
γ
4
γ
5
F R
2
N Temuan
H3b γ
3
+ -0,034
-0,081 0,019
-0,252 0,165
27,512 9,6
1.302 Tidak Didukung
Didukung secara statistis pada alpha 1 FVL nilai perusahaan = nilai pasar saham + nilai buku utangnilai buku aset, CFR hak aliran kas = CFR langsung persentase kepemilikan
atas nama diri sendiri + CFR tidak langsung perkalian persentase kepemilikan dalam setiap rantai kepemilikan, CR hak kontrol = CR langsung persentase kepemilikan atas nama diri sendiri + CR tidak langsung jumlah kepemilikan minimum di setiap rantai kepemilikan,
SZ ukuran perusahaan = logaritma total aset, dan PR profitabilitas = laba bersihtotal aset.
Prediksi dalam hipotesis 2 adalah hak kontrol pemegang saham pengendali berpengaruh negatif terhadap nilai perusahaan. Hipotesis 2 dapat didukung apabila
koefisien α
2
dari hasil estimasi persamaan 1 adalah negatif dan signifikan. Seperti tampak pada Tabel 5 Panel B, koefisien α
2
tidak signifikan secara statistis. Bahkan tanda matematis koefisien tersebut adalah positif, berlawanan dari prediksi. Bukti empiris yang
tampak pada tersebut menunjukkan bahwa data tidak dapat mendukung hipotesis 2 yang menyatakan bahwa hak kontrol pemegang saham pengendali berpengaruh negatif
terhadap nilai perusahaan. Pada hipotesis 3a diprediksi bahwa pengaruh negatif cash flow right leverage
pemegang saham pengendali terhadap nilai perusahaan lebih besar apabila pemegang saham pengendali terlibat dalam manajemen. Prediksi hipotesis 3a dapat didukung
apabila hasil estimasi persamaan 2 menghasilkan koefisien δ
3
yang negatif. Seperti tampak pada Tabel 5 Panel C, hasil estimasi persamaan 2 menunjukkan bahwa koefisien
δ
3
tidak signifikan secara statistis. Data tidak berhasil mendukung hipotesis 3a yang menyatakan bahwa pengaruh negatif cash flow right leverage pemegang saham
pengendali terhadap nilai perusahaan lebih besar apabila pemegang saham pengendali terlibat dalam manajemen.
Hipotesis 3b menyatakan bahwa pengaruh negatif cash flow right leverage pemegang saham pengendali terhadap nilai perusahaan lebih kecil apabila terdapat
pemegang saham pengendali kedua dalam perusahaan. Hipotesis 3b didukung apabila hasil estimasi persamaan 3 menunjukkan bahwa koefisien γ
3
adalah positif. Hasil estimasi persamaan 3 yang tampak pada Tabel 5 Panel D menunjukkan bahwa koefisien γ
3
tidak signifikan. Bukti empiris ini menunjukkan bahwa hipotesis 3b yang menyatakan
pengaruh negatif cash flow right leverage pemegang saham pengendali terhadap nilai
perusahaan lebih kecil apabila terdapat pemegang saham pengendali kedua dalam perusahaan tidak dapat didukung.
Seperti prediksi, variabel kontrol ukuran perusahaan berpengaruh negatif terhadap nilai perusahaan. Negatifnya pengaruh ukuran perusahaan terhadap nilai perusahaan
didasarkan pada argumen bahwa semakin besar perusahaan maka semakin besar konflik keagenan yang terjadi. Investor yang waspada akan terjadinya konflik ini memberikan
nilai yang lebih rendah terhadap perusahaan. Bukti empiris tentang pengaruh negatif ukuran perusahaan terhadap nilai perusahaan juga ditemukan oleh Claessens et al.
2002. Juga seperti prediksi, variabel profitabilitas berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan. Profitabilitas merupakan indikator kinerja yang baik. Pasar menyadari hal ini
sehingga memberikan nilai yang lebih tinggi bagi perusahaan yang memiliki profitabilitas yang lebih baik. Yeh 2003, Yeh et al. 2003, Pedersen dan Thomsen 2003, dan
Harvey et al. 2004 menemukan bukti yang sama seperti dalam penelitian ini tentang pengaruh positif profitabilitas terhadap nilai perusahaan.
4.4. Sensitifitas Pisah Batas Hak Kontrol
