2.4.1 Teori Modigliani dan Miller MM
Teori mengenai struktur modal bermula pada tahun 1958, ketika Profesor Franco Modigliani dan Profesor Merton Miller yang selanjutnya
disebut MM mempublikasikan artikel keuangan yang paling berpengaruh yang pernah ditulis yaitu “The Cost of capital, Corporation Finance, and
The Theory of Invesment ”. MM membuktikan bahwa nilai suatu perusahaan
tidak dipengaruhi oleh struktur modalnya Brigham dan Houston, 2001. MM berpendapat bahwa dalam keadaan pasar sempurna maka penggunaan
hutang adalah tidak relevan dengan nilai perusahaan. Namun, studi MM didasarkan pada sejumlah asumsi yang tidak realistis, antara lain Brigham
dan Houston, 2001; 1.
Tidak ada biaya broker pialang. 2.
Tidak ada pajak. 3.
Tidak ada biaya kebangkrutan. 4.
Para investor dapat meminjam dengan tingkat suku bunga yang sama dengan perseroan.
5. Semua investor mempunyai informasi yang sama seperti manajemen
mengenai peluang investasi perusahaan pada masa mendatang . 6.
EBIT tidak dipengaruhi oleh penggunaan hutang. Penggunaan asumsi-asumsi tersebut membuat teori ini dianggap tidak
relevan, karena pada kenyataannya asumsi-asumsi tersebut hampir tidak mungkin dapat dipenuhi. Pada tahun 1963, MM menerbitkan makalah
lanjutan yang berjudul “Corporate Income Taxes and The Cost of Capital: A Correction
” yang melemahkan asumsi tidak ada pajak perseroan. Peraturan perpajakan memperbolehkan pengurangan pembayaran bunga sebagai beban
corporate tax shield, tetapi pembayaran deviden kepada pemegang saham tidak dapat dikurangkan. Dalam keadaan pasar sempurna dan ada pajak,
pada umumnya bunga yang dibayarkan akibat penggunaan hutang dapat dipergunakan untuk mengurangi penghasilan yang dikenakan pajak atau
kata lain bersifat tax deductible. Dengan demikian, apabila ada dua perusahaan yang memperoleh laba operasi yang sama tetapi perusahaan
yang satu mengunakan hutang dan membayar bunga sedangkan perusahaan
yang lain tidak, maka perusahaan yang membayar bunga akan membayar pajak penghasilan yang lebih kecil. Karena menghemat membayar pajak
merupakan manfaat bagi pemilik perusahaan, maka nilai perusahaan yang menggunakan hutang akan lebih besar dari nilai perusahaan yang tidak
menggunakan hutang. Perlakuan
yang berbeda ini mendorong perusahaan untuk menggunakan hutang dalam struktur modalnya. MM menjelaskan bahwa
apabila semua asumsi yang lain berlaku dan bunga atas hutang diakui sebagai pengurang dalam perhitungan pajak, maka nilai perusahaaan
meningkat sejalan dengan makin besarnya jumlah hutang dan nilainya akan mencapai titik maksimum bila seluruhnya dibiayai dengan hutang Brigham
dan Houston, 2001. Namun pendapat Modigliani dan Miller 1963 yang menunjukkan
bahwa perusahaan dapat meningkatkan nilainya bila menggunakan hutang sebesar-besarnya dalam keadaan ada pajak ini mengundang kritik dan
keberatan dari para praktisi. Keberatan tersebut disebabkan oleh asumsi yang dipergunakan oleh Modigliani dan Miller dalam analisis mereka, yaitu
pasar modal adalah sempurna. Adanya ketidaksempurnaan pasar modal menyebabkan pemilik perusahaan atau pemegang saham mungkin keberatan
untuk menggunakan leverage yang ekstrim karena akan menurunkan nilai perusahaan Husnan, 2000. Bahkan pasar modal yang tidak sempurna
memungkinkan munculnya biaya kebangkrutan, biaya keagenan atau adanya informasi asimetris.
Pendekatan MM juga mengasumsikan bahwa tidak adanya biaya transaksi, dengan kata lain diasumsikan proses arbitrase dilakukan tanpa
biaya, namun dalam kenyataannya bahwa komisi untuk para broker cukup tinggi. Pandangan tidak relevan lainnya ditujukan terhadap asumsi MM
yang menyatakan investor dan perusahaan memiliki akses yang sama terhadap lembaga keuangan. Kenyataannya, para investor besar lebih
dimungkinkan memperoleh hutang dengan bunga yang lebih rendah sedangkan investor individu mungkin harus meminjam dengan tingkat
bunga yang tinggi.
Hasil studi MM lainnya yang tidak realistis juga terdapat pada asumsi yang menyatakan bahwa tidak ada biaya kebangkrutan. Namun, dalam
prakteknya, biaya kebangkrutan bisa sangat mahal. Perusahaan yang bangkrut mempunyai biaya hukum dan akuntansi yang sangat tinggi untuk
proses likuidasi aktivanya, serta sulit menahan pelanggan, pemasok dan karyawan. Masalah yang terkait kebangkrutan cenderung muncul apabila
perusahaan menggunakan lebih banyak hutang dalam struktur modalnya Brigham dan Houston, 2001. Apabila biaya kebangkrutan semakin besar,
biaya modal hutang juga akan semakin tinggi karena pemberi pinjaman akan membebankan bunga yang tinggi serta syarat-syarat yang lebih ketat pada
kontrak pinjaman sebagai kompensasi kenaikan risiko kebangkrutan. Oleh karena itu, dijelaskan dalam teori yang selanjutnya bahwa perusahaan akan
terus menggunakan hutang apabila manfaat hutang penghematan pajak dari hutang masih lebih besar dibandingkan dengan biaya kebangkrutan. Jika
biaya kebangkrutan lebih besar dibandingkan dengan penghematan pajak dari hutang, perusahaan akan menurunkan tingkat hutangnya. Dengan
demikian, struktur modal yang optimal terjadi pada saat tambahan penghematan pajak sama dengan tambahan biaya kebangkrutan.
2.4.2 Agency Theory
Kategori