Dalam hal ini m adalah risiko sistematis yang juga disebut sebagai risiko

Dalam hal ini m adalah risiko sistematis yang juga disebut sebagai risiko

pasar atau market risk, yang mempengaruhi semua perusahaan. Sedangkan ε merupakan risiko yang tidak sistematis atau spesifik untuk perusahaan tertentu. Risiko tidak sistematis dari perusahaan A tidak berkorelasi dengan risiko tidak

sistematis dari perusahaan B, maka korelasi ( εA, εB) = 0. Sedangkan risiko sistematis setiap perusahaan akan saling berkorelasi, sehingga tingkat keuntungan antar saham juga saling berkorelasi.

hal tingkat kepekaan pada setiap perusahaan, yang diukur oleh beta ( β). Beta yang dimaksud berbeda dengan beta dalam CAPM, karena beta CAPM menunjukkan tingkat kepekaan saham terhadap pasar saham, sedangkan beta dalam APT menunjukkan kepekaan terhadap faktor. Oleh karena faktor yang mempengaruhi tingkat keuntungan saham dapat lebih dari satu faktor, maka dapat diformulasikan bentuk umum dari model APT adalah (Ross et al. hal. 291, 2002):

R  R   1 F 1   2 F 2  ...   k F k ……………………………………..…. 2.4

Dimana: R

= Tingkat keuntungan aktual saham R

= Tingkat keuntungan yang diharapkan saham β k =

koefisien

F 1 = Surprise factor variabel ke 1

F 2 = Surprise factor variabel ke 2, dan

F k = Surprise factor variabel ke n

Risiko sistematis dalam teori APT tidak ditentukan secara pasti, sehingga setiap peneliti dapat mengidentifikasi dan mengeksplorasi secara luas. Model yang dibentuk berdasarkan APT ini lebih fleksibel karena dapat menampung berbagai faktor yang mungkin diidentifikasi memberi pengaruh terhadap pasar saham, sehingga dapat digunakan untuk menguji berbagai faktor makro ekonomi seperti inflasi, suku bunga, nilai tukar, dan pertumbuhan ekonomi (GNP) serta faktor makro lainnya yang mungkin berpengaruh terhadap tingkat keuntungan saham.

Keputusan investasi pada suatu saham oleh seorang investor yang rasional, akan dipengaruhi oleh harapan investor tentang kinerja perusahaan di masa yang akan datang. Harga saham sebuah perusahaan akan meningkat jika investor memperkirakan arus kas yang akan diterima di masa datang menurun, harga saham perusahaan tersebut akan turun. Arus kas yang akan diperoleh oleh investor dalam bentuk dividen atau bunga dipengaruhi oleh kemampuan manajemen Keputusan investasi pada suatu saham oleh seorang investor yang rasional, akan dipengaruhi oleh harapan investor tentang kinerja perusahaan di masa yang akan datang. Harga saham sebuah perusahaan akan meningkat jika investor memperkirakan arus kas yang akan diterima di masa datang menurun, harga saham perusahaan tersebut akan turun. Arus kas yang akan diperoleh oleh investor dalam bentuk dividen atau bunga dipengaruhi oleh kemampuan manajemen

Di samping itu, perlu juga dipahami kondisi ekonomi secara nasional. Ekonomi yang umbuh dengan stabil adalah berita baik bagi investor. Berita tentang perkiraan (ramalan) ertumbuhan ekonomi akan mempengaruhi pasar modal secara positif. Dalam kondisi seperti ni, investasi pada saham akan memberikan keuntungan yang lebih baik dari investasi pada urat berharga dengan pendapatan tetap. Sebaliknya, jika investor menerima berita perkiraan penurunan ekonomi, maka nilai investasi saham akan menurun. Dalam kondisi seperti ini, investor akan lebih beruntung jika melakukan investasi pada surat berharga dengan pendapatan tetap seperti obligasi. Oleh karena itu, analisis mengenai kondisi ekonomi nasional merupakan proses penting dalam analisis investasi. Setelah proses analisis ekonomi ini dilakukan, maka investor dapat menggunakan perkiraan kondisi ekonomi di masa datang untuk memperkirakan pertumbuhan industri sertia dampaknya terhadap profitabilitas perusahaan. Hasil analisis ini memberikan perspektif investasi pada investor untuk menentukan kesempatan investasi yang terbaik pada saat ini ada di pasar modal. Adapun beberapa variabel kondisi ekonomi nasional yang biasa digunakan adalah suku bunga, laju inflasi dan pertumbuhan PNB.

2.8. Model Penelitian

Berdasarkan uraian pengaruh variable makroekonomi terhadap imbal hasil saham dan teori tentang imbal hasil saham yang dipengaruhi oleh variable makroekonomi (APT), maka dalam penelitian ini akan digunakan model yang berdasar APT dengan imbal hasil dari masing-masing saham perusahaan sampel sebagai variabel terikat terhadap variabel bebas yaitu tingkat suku bunga SBI, laju inflasi dan pertumbuhan PNB, sebagai berikut :

R  R   SBI F SBI   INF F INF   PNB F PNB ………………………………………………………….. 2.5

R = Tingkat keuntungan aktual saham i R

= Tingkat keuntungan yang diharapkan saham i β i =

koefisien variabel

F SBI = Surprise factor suku bunga SBI (actual – expected interest rate)

F INF = Surprise factor inflasi (actual inflation – expected inflation)

F PNB = Surprise factor PNB (actual PNB – expected PNB).

Model di atas mencoba untuk menjelaskan bahwa faktor-faktor makroekonomi memiliki pengaruh terhadap nilai imbal hasil saham JII. Dalam pengujian model ini, akan diambil saham-saham dalam kelompok JII yang telah terdaftar sebelum tahun 1995 sehingga terlihat jelas bagaimana faktor makroekonomi berpengaruh terhadap imbal hasil saham perusahaan.

2.9. Perhitungan Variabel Yang Digunakan Dalam Model Penelitian

a. Perhitungan Imbal Hasil Saham

Menurut Suad Husnan (hal. 54, 1998), dalam menghitung imbal hasil tidak memperhitungkan dividen, agar dalam analisis statistik perhitungan imbal hasil tersebut tidak bias, karena terpengaruh oleh magnitude pembaginya, perhitungan imbal hasil dilakukan dengan cara sebagai berikut:

 R R t i ln   

  ln R t - ln R t  1 ……………………………………………. 2.6  R t  1 

dimana: Ri = imbal hasil saham R t

= harga pada waktu t R t-1 = harga pada waktu t-1

b. Perhitungan Surprise Factor Variabel Makro Ekonomi

Ross et al. (hal. 290, 2002) menyatakan bahwa surprise factor merupakan selisih antara faktor ekonomi yang terjadi dengan faktor ekonomi yang diharapkan. Jadi, surprise factor untuk perubahan suku bunga SBI (F SBI ) adalah: Ross et al. (hal. 290, 2002) menyatakan bahwa surprise factor merupakan selisih antara faktor ekonomi yang terjadi dengan faktor ekonomi yang diharapkan. Jadi, surprise factor untuk perubahan suku bunga SBI (F SBI ) adalah:

F INF = Laju inflasi aktual – Laju Inflasi yang diharapkan …………….……. 2.8 dan untuk perubahan pertumbuhan PNB,

F PNB = Pertumbuhan PNB aktual – Pertumbuhan PNB yang diharapkan …. 2.9