2.1.2.3. Teori Struktur Modal
Teori struktur modal menjelaskan apakah ada pengaruh perubahan struktur modal terhadap nilai perusahaan dan apakah ada
pengaruh struktur modal tersebut terhadap harga saham perusahaan sebagai pencerminan nilai perusahaan. Apabila ada pengaruh struktur
modal terhadap nilai perusahaan, pernyataan berikutnya adalah bagaimana struktur modal yang optimal bagi perusahaan. Dalam
analisis struktur modal ini digunakan beberapa asumsi, yaitu : 1.
Tidak ada pajak penghasilan.
2. Tidak ada pertumbuhan laba.
3. Pembayaran seluruh laba kepada pemegang saham yang brupa
deviden.
4. Perubahan struktur modal terjadi dengan menerbitkan obligasi dan
membeli kembali saham biasa atau dengan menerbitkan saham biasa
dan menarik obligasi.
Menurut Sartono 2005, ada 2 pendekatan yang dapat digunakan yaitu sebagai berikut :
1. Pendekatan laba operasi bersih
Net Operating Income Approach
Pendekatan laba operasi bersih dikemukakan oleh David Durand pada tahun 1952. Pendekatan ini menggunakan asumsi bahwa
investor memiliki reaksi berbeda terhadap penggunaan hutang perusahaan. Pendekatan ini melihat bahwa biaya modal rata-rata
tertimbang bersifat konstan berapapun tingkat hutang yang digunakan oleh perusahaan. Dengan demikian dapat diasumsikan
pertama, bahwa biaya hutang konstan. Kedua, penggunaan hutang semakin besar oleh pemilik modal sendiri dilihat sebagai
peningkatan risiko perusahaan.
Universitas Sumatera Utara
2. Pendekatan Tradisional
Traditional Approach
Pada pendekatan tradisional diasumsikan terjadi perubahan struktur modal yang optimal dan peningkatan nilai total perusahaan melalui
penggunaan
financial laverage
. Pendekatan ini menyarankan bahwa perusahaan awalnya dapat menurunkan biaya modal dan
meningkatkan nilai totalnya melalui kenaikan
leverage
.
Adapun beberapa teori yang berkaitan dengan struktur modal antara lain adalah sebagai berikut :
1. Modigliani-Miller MM Theory
a. Teori MM tanpa pajak Teori struktur modal yang pertama adalah teori Modigliani dan
Miller teori MM. Mereka berpendapat bahwa struktur modal tidak relevan atau tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Hal ini
didasarkan pada pendapat bahwa risiko total bagi seluruh pemegang saham tidak berubah walaupun struktur modal perusahaan
mengalami penurunan. Hal ini didasarkan atas pendapat bahwa pembagian struktur modal antara hutang dan modal sendiri selalu
mendapat perlindungan atas nilai investasi. Yaitu karena nilai investasi total perusahaan tergantung dari keuntungan dan risiko,
sehingga nilai perusahaan tidak berubah walaupun struktur modalnya berubah Martono,2005.
Ada beberapa asumsi-asumsi untuk membangun teori MM yaitu :
1. Tidak terdapat
agency cost
Universitas Sumatera Utara
2. Investor mempunyai informasi yang sama seperti
manajemen mengenai prospek perusahaan di masa depan. 3.
Para inestor adalah
price-takers
. 4.
Tidak ada pajak 5.
Jika terjadi kebangkrutan maka aset dapat dijual pada harga pasar
market value
. Dengan asumsi-asumsi diatas, MM mengajukan dua proposisi
yang dikenal sebagai proposisi MM tanpa pajak, antara lain : Proposisi I : nilai dari perusahaan yang berutang sama dengan
nilai dari perusahaan yang tidak berutang. Implikasi dari preposisi I ini adalah struktur modal dari suatu perusahaan tidak relevan,
perubahan struktur modal tidak mempengaruhi nilai perusahaan dan
weighted average cost of capital
WACC perusahaan akan tetap sama tidak dipengaruhi oleh bagaimana perusahaaan memandukan
hutang dan modal untuk membiayai perusahaan. Proposisi II : biaya modal saham akan meningkat apabila
perusahaan melakukan atau mencari pinjaman dari pihak luar.
Risk of the equity
bergantung pada risiko dari operasional perusahaan
business risk
dan tingkat hutang perusahaan
financial risk
. Brealey, Myers dan Marcus 1999 menyimpulkan teori MM
tanpa pajak ini yaitu tidak membedakan antara perusahaan berutang atau pemegang saham berutang pada saat kondisi tanpa pajak dan
pasar yang sempurna. Nilai perusahaan tidak bergantung pada
Universitas Sumatera Utara
struktur modalnya. Dengan kata lain, manajer keuangan tidak dapat meningkatkan nilai perusahaan dengan merubah proposisi hutang
dan ekuitas yang digunakan untuk membiayai perusahaan.
b. Teori MM dengan Pajak Teori MM tanpa pajak dianggap tidak realistis dan kemudian
MM memasukkan faktor pajak kedalam teorinya. Pajak dibayarkan kepada pemerintah, yang berarti merupakan aliran kas keluar.
Hutang bisa digunakan untuk menghemat pajak, karena bunga bisa dipakai sebagai pengurang pajak.
Dalam teori MM dengan pajak, terdapat dua proposisi yaitu : Proposisi I : nilai dari perusahaan yang berhutang sama dengan nilai
dari perusahaan yang tidak berhutang ditambah dengan penghematan pajak karena hutang bunga. Implikasi dari proposisi I ini adalah
pembiayaan dengan hutang sangat menguntungkan dan MM menyatakan bahwa struktur modal optimal perusahaan adalah seratus
persen hutang. Proposisi II : biaya modal saham akan meningkat dengan
semakin meningkatnya hutang, tetapi penghemat pajak akan lebih besar dibandingkan dengan penurunan nilai karena kenaikan biaya
modal saham. Implikasi dari proposisi II ini adalah penggunaan hutang yang semakin banyak akan meningkatkan biaya modal
saham. Menggunakan hutang yang lebih banyak, berarti
Universitas Sumatera Utara
menggunakan modal yang lebih murah biaya modal hutang lebih kecil dibandingkan dengan biaya modal saham, sehingga akan
menurunkan biaya modal rata-rata terimbangnya meski biaya modal saham meningkat.
2. Trade-Off Theory
Menurut
trade-off theory
yang diungkapkan oleh Myers2001, “Perusahaan akan berhutang sampai pada tingkat hutang tertentu,
dimana penghematan pajak
tax shields
dari tambahan hutang sama dengan biaya kesulitan keuangan
financial distress
”. Biaya kesulitan keuangan
financial distress
adalah biaya kebangkrutan
backruptcy costs
atau
reorganization
, dan biaya keagenan
agency costs
yang meningkat akibat dari turunnya krediabilitas suatu perusahaan.
Trade-Off Theory
dalam menentukan struktur modal memasukkan beberapa faktor antara lain pajak, biaya keagenan
agency costs
dan biaya kesulitan keuangan
financial distress
tetapi tetap mempertahankan asumsi efisiensi pasar dan
symetric information
sebagai manfaat penggunaan hutang. Perusahaan yang memiliki tingkat profitabilitas yang tinggi tentu
akan berusaha mengurangi pajaknya dengan cara meningkatkan rasio hutangnya, sehingga tambahan hutang tersebut akan mengurangi
pajak. Dalam kenyataannya jarang manajer keuangan yang berfikir
Universitas Sumatera Utara
demikian. Penelitian yang pernah dilakukan terhadap perilaku struktur modal perusahaan di Amerika Serikat menunjukkan bahwa
perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi cenderung memiliki rasio hutang rendah. Hal ini berlawanan dengan pendapat
trade-off theory
. Teori ini tidak dapat menjelaskan korelasi negatif antara tingkat profitabilitas dan rasio hutang.
3. Pecking Order Theory
Teori pecking order ini pertama kali dikemukakan oleh Myers dan Majluf 1984.
Packing order theory
menyatakan bahwa “Perusahaan dengan tingkat profitabilitas yang tinggi justru tingkat
hutangnya rendah, dikarenakan perusahaan yang profitabilitasnya tinggi memiliki sumber dana internal yang berlimpah”.
Secara spesifik perusahaan mempunyai urutan-urutan preferensi hierarki dalam penggunaan dana. Menurut
pecking order theory
dikutip oleh Smart,Megginsio, dan Gitman 2004, terdapat skenario urutan hierarki dalam memilih sumber pendanaan, yaitu :
a. Perusahaan lebih memilih untuk menggunakan sumber dana dari dalam atau pendanaan internal daripada pendanaan eksternal.
Dana internal diperoleh dari laba ditahan yang dihasilkan dari kegiatan operasional perusahaan.
b. Jika pendanaan eksternal diperlukan, maka perusahaan pertama kali harus memilih mulai dari sekuritas yang paling aman, yaitu
hutang yang paling rendah risikonya, turun ke hutang yang lebih berisiko, sekuritas
hybrid
seperti obligasi konversi, saham preferen, dan saham biasa,
c. Terdapat kebijakan deviden yang konstan, yaitu perusahaan akan menetapkan jumlah pembayaran deviden yang konstan, tidak
Universitas Sumatera Utara
terpengaruh seberapa besarnya perusahaan tersebut untung atau rugi.
d. Untuk mengantisipasi kekurangan persediaan kas karena adanya kebijakan deviden yang konstan dan fluktuasi dari tingkat
keuntungan, serta kesempatan investasi, maka perusahaan akan mengambil portofolio investasi yang lancar tersedia.
Dalam kenyataannya, terdapat perusahaan-perusahaan yang dalam menggunakan dana untuk kebutuhan investasinya tidak sesuai
seperti skenario urutan hierarki yang disebutkan dalam
pecking order theory
. Penelitian yang dilakukan oleh Sigh dan Hamid 1992, dan Singh
1995 menyatakan bahwa “ Perusahaan- perusahaan di negara berkembang lebih memilih untuk menerbitkan
ekuitas daripada berhutang dalam membiayai perusahaannya”. Hal ini berlawanan dengan
pecking order theory
yang menyatakan bahwa perusahaan akan memilih untuk menerbitkan hutang terlebih
dahulu daripada menerbitkan saham pada saat membutuhkan pendanaan eksternal.
2.1.3 Pertumbuhan Perusahaan
Kategori