berinvestasi. Manajer cenderung akan berperilaku opportunistik dengan tujuan untuk memuaskan kepentingan pribadinya. Dengan meningkatkan utang maka manajer
harus menyisihkan dana yang lebih besar untuk membayar bunga dan pinjaman pokoknya secara periodik sehingga dana yang tersisa menjadi kecil. Hal ini dapat
mengurangi kontrol manajer terhadap aliran kas perusahaan. Penelitian yang dilakukan oleh Agrawal dan Jayaraman 1994 secara empiris
menguji hubungan antara free cash flow dengan kebijakan utang perusahaan perusahaan yang didasarkan pada sampel yang tidak mempertimbangkan perbedaan
perusahaan yang memiliki pertumbuhan rendah dan tinggi.
2.2. Penelitian Terdahulu
Penelitian Jensen 1986 yang berjudul corporate and capital structure, agency cost and owner control, menyatakan bahwa perusahaan dengan free cash flow
besar cenderung akan mempunyai level utang yang lebih tinggi khususnya ketika perusahaan mempunyai set kesempatan investasi IOS rendah. Perusahaan –
perusahaan dengan free cash flow besar yang mempunyai level utang tinggi akan menurunkan agency cost free cash flow. Penurunan tersebut menurunkan sumber –
sumber discreationary, khususnya aliran kas di bawah kendali manajemen. Disisi lain, perusahaan dengan tingkat free cash cash flow rendah akan mempunyai level
utang rendah sebab mereka tidak harus mengandalkan utang sebagai mekanisme untuk menurunkan agency cost of free cash flow.
Universitas Sumatera Utara
Penelitian Jensen et.al 1992 yang berjudul simultineous determination of insider ownership, debt and devidend policies, menguji pengaruh insider ownership,
dan kebijakan deviden terhadap kebijakan utang debt to equity ratio pada perusahaan publik dari berbagai sektor di Amerika Serikat. Penelitian ini menyatakan
bahwa rasio utang merupakan fungsi dari insider ownership, deviden, resiko bisnis, profitabilitas, riset dan pengembangan dan aset tetap. Teknis analisis adalah teknik
regresi berganda. Hasil penelitian ini yaitu terdapat hubungan negatif antara insider ownership dengan kebijakan utang. Hasil ini mengindikasikan bahwa dengan
peningkatan insider ownership, maka akan mensejajarkan kepentingan pemegang saham dan manajer, sehingga kepemilikan manajerial bisa menggantikan peranan
utang dalam mengurangi agency cost. Penelitian ini juga menemukan bahwa peningkatan insider ownership menyebabkan penurunan dividend payout ratio.
Penelitian Agrawal dan Jayaraman 1994 yang berjudul agency costs of free cash flow, corporate finance and takeover, secara empiris menguji hubungan antara
free cash flow dan level utang yang didasarkan atas sampel yang tidak mempertimbangkan perbedaan antara perusahaan yang memiliki pertumbuhan rendah
dan tinggi. Hasil penelitian ini adalah kepemilikan manajerial adalah substitusi yang mekanis untuk menurunkan agency cost, free cash flow pada semua ekuitas
perusahaan. Penelitian Lang et.al 1996 dengan judul leverage, investment, and firm
growth yang menguji hubungan investasi perusahaan di masa datang terhadap leverage. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa terdapat hubungan negatif antara
Universitas Sumatera Utara
leverage dan pertumbuhan pada masa datang untuk perusahaan yang hanya memiliki kesempatan pertumbuhan yang terbatas.
Penelitian Gull dan Jaggi 1999 yang berjudul a test of free cash flow and debt monitoring hypothesis, menemukan hubungan antara free cash flow dengan
kebijakan utang berbeda antara perusahaan yang memiliki IOS rendah dengan perusahaan yang memiliki IOS tinggi.
Peneitian P.A. Mahadwartha dan Jogiyanto Hartono 2002 yang berjudul uji teori keagenan dalam hubungan indepedensi antara kebijakan utang dan kebijakan
dividen, meneliti tentang pengaruh invesment opportunity set IOS, kepemilikan manajerial, ukuran perusahaan terhadap kebijakan utang. Sampel pada penelitian P.A.
Mahadwartha dan Jogiyanto Hartono 2002 adalah perusahaan – perusahaan manufaktur yang tercatat di Bursa Efek Jakarta pada periode 1990-2000. Teknik
analisis dilakukan dengan menggunakan teknik analisis regresi berganda dengan mengabaikan normalitas data. Hasil penelitian P.A. Mahadwartha dan Jogiyanto
Hartono 2002 adalah bahwa investment opportunity set IOS memiliki pengaruh positif terhadap kebijakan utang, sedangkan kepemilikan manajerial dan ukuran
perusahaan memiliki pengaruh negatif terhadap kebijakan utang. Penelitian Wahidahwati 2001 yang berjudul pengaruh kepemilikan
manajerial dan kepemilikan institusional terhadap kebijakan utang perusahaan, mengkaji tentang variabel – variabel yang mempengaruhi kebijakan utang. Variabel
bebas yang diteliti adalah kepemilikan manajerial, kebijakan utang, resiko, ukuran perusahaan, pengeluaran modal, ROA, dan tingkat pertumbuhan. Sampel dalam
Universitas Sumatera Utara
penelitian Wahidahwati 2001 adalah perusahaan – perusahaan sektor manufaktur yang tercatat di Bursa Efek Jakarta pada periode 1993-1996. Teknik analisis
dilakukan dengan menggunakan teknik analisis regresi berganda dengan mengabaikan normalitas data. Hasil penelitian Wahidahwati 2001 adalah bahwa
kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional berpengaruh signifikan dan negatif terhadap kebijakan utang.
Penelitian Tarjo dan Jogiyanto 2003 yang berjudul analisis free cash flow dan kepemilikan manajerial terhadap kebijakan utang pada perusahaan publik di
Indonesia, dengan sampel perusahaan manufaktur di Indonesia pada tahun 1996- 2000 dengan jumlah observasi sebanyak 295 menunjukkan bahwa perusahaan yang
memiliki IOS rendah maka free cash flow berhubungan positif dengan utang. Hal ini mengindikasikan bahwa perilaku perusahaan publik di Indonesia yang memiliki IOS
rendah sebagai moderasi ketika free cash flow tinggi cenderung menggunakan utang untuk kegiatan pendanaan perusahaan. Selanjutnya penelitian ini juga membuktikan
bahwa variabel free cash flow terhdap kebijakan utang pada perusahaan besar dan kecil hasilnya sama – sama memiliki koefisien positif dan signifikan. Variabel
kepemilikan manajerial juga memberikan koefisien positif dan signifikan sehingga dapat mengendalikan kos keagenan penggunaan utang.
Penelitian Fitri Ismiyanti dan M. Hanafi 2003 yang berjudul kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional, resiko, kebijakan utang, dan kebijakan dividen:
analisis persamaan simultan, mengkaji pengaruh deviden, kepemilikan manajerial, resiko, kepemilikan institusional terhadap kebijakan utang pada perusahaan
Universitas Sumatera Utara
manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta dari tahun 1998-2001. Hasil dari penelitian ini bahwa variabel resiko mempunyai hubungan positif terhadap
penggunaan utang. Kebijakan deviden mempunyai hubungan negatif dan signifikan terhadap kebijakan utang. Kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional
keduanya memiliki hubungan positif yang signifikan terhadap kebijakan utang. Hal ini menunjukkan semakin tinggi kepemilikan manajerial maka semakin tinggi utang.
Sementara itu perusahaan dengan kepemilikan manajerial memiliki konflik keagenan ekuitas yang rendah sehingga kecenderungannya menggunakan utang dapat
meningkatkan konflik keagenan.
Tabel 2.1 Theoritical Mapping Penelitian Terdahulu
Nama Peneliti
Judul Penelitian Variabel
Kesimpulan Gull
and Jaggi 1999
An Analisys of Joint Effects of
Investment Opportunity Set,
Free Cash Flow, and
Size on
Corporate debt
Policy Independent,
investment opportunity se,t free cash flow and
size.
Dependent, corporate debt policy.
Hubungan antara free cash
flow dengan
kebijakan utang
berbeda antara
perusahaan yang
memiliki IOS rendah dengan
perusahaan yang
memiliki IOS
tinggi. Jensen et.al
1992 simultineous
determination of insider
ownership, debt and
devidend policies,
Independent, insider
ownership. Dependent, debt
policies and
dividend policies Terdapat
hubungan negatif antara insider
ownership dengan
kebijakan utang. Hasil ini
mengindikasikan bahwa
dengan peningkatan
insider ownership
kebijakan utang turun.
Universitas Sumatera Utara
Agrawal dan Jayaraman
1994 Corporate
Capital Structure,
Agency Cost and Owner-control
Independent, free cash flow and Investment
opportunity set,
Dependent, debt
policies. Kepemilikan
manajerial adalah substitusi yang
mekanis
untuk menurunkan
agency cost, free cash flow
pada semua ekuitas perusahaan.
Lang et. al 1996
P.A. Mahadwartha
dan Jogiyanto
Hartono 2002
Leverage, Investment
and Firm Growth
Uji
teori keagenan dalam
hubungan interdepedensi
antara kebijakan utang
dan kebijakan
dividen Independent, Leverage
Dependent, Investment opportunity set
Variabel
independen adalah
investment opportunity
set, kepemilikan manajerial
dan ukuran perusahaan. Sedangkan
variabel dependen
adalah kebijakan utang dan
kebijakan deviden Terdapat
hubungan negatif antara leverage
dan pertumbuhan pada masa
datang untuk
perusahaan memiliki
pertumbuhan terbatas. Investment opportunity
set
IOS memiliki
pengaruh positif
terhadap kebijakan
utang, sedangkan
kepemilikan manajerial dan ukuran perusahaan
memiliki pengaruh
negatif terhadap
kebijakan utang Wahidahwati
2001 Pengaruh
kepemilikan manajerial
dan kepemilikan
institusional terhadap
kebijakan utang perusahaan
Variabel independen
adalah kepemilikan
manajerial dan
kepemilikan institusional.
Sedangkan variabel
dependen adalah
kebijakan utang Kepemilikan
manajerial dan
kepemilikan institusional keduanya
memiliki pengaruh dan hubungan negatif yang
signifikan
terhadap kebijakan utang.
Fitri Ismiyanti dan
M. Hanafi
2003 Kepemilikan
manajerial, kepemilikan
institusional, Variabel
independen adalah
kepemilikan manjerial, kepemilikan
institusional dan resiko. Kepemilikan
manajerial dan
kepemilikan institusional keduanya
Universitas Sumatera Utara
resiko, kebijakan utang,
dan kebijakan
dividen: analisis persamaan
simultan. Sedangkan
variabel dependen
adalah kebijakan utang dan
kebijakan deviden memiliki
hubungan positif yang signifikan
terhadap kebijakan
utang dan
deviden. Begitu
juga resiko
berpengaruh terhadap kebijakan utang dan
deviden
Tarjo dan
Jogiyanto 2003
Analisis free
cash flow dan kepemilikan
manajerial terhadap
kebijakan utang pada perusahaan
publik
di Indonesia
Variabel independen
adalah free cash flow dan
kepemilikan manajerial
dan. Sedangkan
variabel dependen
adalah kebijakan utang dengan
variabel moderating
investment opportunity set
dan ukuran
perusahaan. Perusahaan
yang memiliki IOS rendah
maka free cash flow berhubungan
positif dengan
utang. Pengaruh variabel free
cash flow
terhadap kebijakan utang pada
perusahaan besar dan kecil hasilnya sama –
sama
memiliki koefisien positif dan
signifikan. Variabel
kepemilikan manajerial juga
memberikan koefisien positif dan
signifikan sehingga
dapat mengendalikan
kos keagenan
penggunaan utang.
Universitas Sumatera Utara
BAB III KERANGKA KONSEP DAN HIPOTESIS
3.1. Kerangka Konsep
Kerangka konsep dibangun untuk mengetahui pengaruh free cash flow X
1
, kepemilikan manajerial X
2
, dan kepemilikan institusional X
3
sebagai variabel independen terhadap variabel dependen yaitu kebijakan utang Y dengan investment
opportunity set X
4
sebagai variabel moderating. Kerangka konsep penelitian ini digambarkan dengan model pada Gambar 3.1.
Variabel Independen Variabel Dependen
Gambar 3.1 Kerangka konsep pengaruh free cash flow, kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional terhadap kebijakan utang dengan investment
opportunity set sebagai variabel moderating
Kebijakan Utang Y Debt to equity ratio
Investment Opportunity Set X
4
Market to book value of assets
Free Cash Flow X
1
AKOit – PMit - NWCit Kepemilikan Manajerial X
2
MOWNS Kepemilikan Institusional X
3
INST
Universitas Sumatera Utara
