Berdasarkan hasil dekomposisi varian dapat disimpulkan bahwa pada awal periode bulan pertama, fluktuasi return saham didominanasi oleh fluktuasi
return saham itu sendiri, yaitu sebesar 98.41 persen. Sedangkan guncangan harga
minyak hanya berperan sebesar 0.98 persen, suku bunga sebesar 0.57 persen, dan produksi nasioal sebesar 0.01 persen. Pada tahun pertama 12 bulan terlihat
bahwa fluktuasi return saham masih sebagai faktor dominan dalam mempengaruhi fluktuasi return saham. Namun, nilainya berkurang yaitu sebesar
96.97 persen. Sedangkan variabel-variabel yang lain suku bunga, harga minyak, dan indeks produksi hanya berperan kecil dalam menjelaskan fluktuasi return
saham gabungan, yaitu suku bunga sebesar 1.79 persen, harga minyak sebesar 1.15 persen, dan produksi nasional sebesar 0.07 persen.
4.2.4 Simulasi Analisis Impuls Respon
Analisis impulse response dilakukan untuk melihat dampak guncangan harga minyak riil pada horizon waktu ke depan. Dengan kata lain, setelah terjadi
shock pada harga minyak, maka dampak shock ini akan ditransmisikan ke return
saham dan indeks produksi industri. Besarnya shock maupun respon dinyatakan dalam ukuran standar deviasi. Sumbu horizontal merupakan periode dalam bulan,
sedangkan sumbu vertikal menunjukkan nilai respon dalam persentase. Gambar 4.5 menunjukkan bahwa guncangan pada suku bunga pada bulan
pertama mempunyai dampak yang negatif terhadap return saham sebesar 0.005 persen. Hal ini mengilustrasikan bahwa peranan suku bunga sangat penting dalam
aktivitas pasar saham di Indonesia, bahkan dalam jangka pendek sekalipun. Terdapat tiga alasan mengapa perubahan suku bunga berpengaruh terhadap return
saham. Pertama, perubahan suku bunga SBI akan menurunkan suku bunga kredit
yang kemudian akan berpengaruh pada tingkat keuntungan perusahaan. Hal ini akan berdampak pada willingness to pay dari pihak perusahaan. Kedua, perubahan
suku bunga akan berdampak pada persaingan di pasar keuangan. Ketiga, adanya margin dalam pembelian saham. Perubahan cost biaya investasi akan
meningkatkan kegiatan spekulasi yang dilakukan oleh pelaku di pasar saham. Konsekuensinya, perubahan suku bunga SBI akan berpengaruh pada return
saham. Pada bulan kedua, guncangan suku bunga akan direspon positif sebesar 0.006 persen oleh return saham, kemudian guncangan suku bunga satu standar
deviasi akan membuat return saham turun kembali sebesar 0.004 persen hingga bulan ke enam dan bergerak stabil setelah periode ke enam dengan nilai
penurunan sebesar 0.002 persen.
Gambar 4.5. Impuls Respons Ketika Terjadi Guncangan Suku Bunga SBI Satu Standar Deviasi
Pada Gambar 4.5 juga memperlihatkan bahwa shock pada suku bunga memiliki dampak negatif terhadap indeks produksi nasional. Pada bulan pertama,
guncangan suku bunga satu standar deviasi akan menurunkan indeks produksi industri sebesar 0.004 persen. Pada bulan kedua, guncangan tersebut justru akan
-.01 .00
.01 .02
.03 .04
.05 .06
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLR to DLR
-.012 -.008
-.004 .000
.004 .008
.012 .016
.020
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLO to DLR
-.02 -.01
.00 .01
.02
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLIP to DLR
-.02 -.01
.00 .01
.02
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of RSR to DLR
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
meningkatkan produksi industri sebesar 0.007 dan pada bulan ketiga guncangan suku bunga akan menurunkan produksi nasional hingga pada bulan ke lima akan
stabil dengan nilai penurunan rata-rata sebesar 0.001 persen. Respon produksi industri ini seperti memiliki pola naik atau turun tiap bulannya.
Gambar 4.6. Impuls Respon ketika Terjadi Guncangan Harga Minyak Riil Satu Standar Deviasi
Pada Gambar 4.6. memperlihatkan hasil respon return saham ketika ada guncangan harga minyak. Return saham akan merespon secara negatif adanya
guncangan harga minyak. Hal ini mungkin terjadi karena ketika terjadi perubahan harga minyak akan mempengaruhi aktivitas perekonomian. Aktivitas
perekonomian diproksi dengan IPI. Perubahan pada IPI akan berakibat pada berubahnya pendapatan yang diterima perusahaan atau industri yang
menggunakan minyak sebagai salah satu input dalam proses produksi. Konsekuensinya, perubahan harga minyak akan menurunkan pendapatan
perusahaan atau industri secara agregat. Dengan asumsi pasar saham yang ada merupakan pasar saham yang efisien, maka kenaikan harga minyak akan
menyebabkan penurunan harga saham. Akan tetapi, jika pasar saham tidak efisien,
-.008 -.004
.000 .004
.008
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLR to DLO
-.02 .00
.02 .04
.06 .08
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLO to DLO
-.005 .000
.005 .010
.015 .020
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLIP to DLO
-.02 -.01
.00 .01
.02
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of RSR to DLO
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
maka akan terdapat lag dalam respon return saham. Pada Gambar 4.6 terlihat respon return saham akan menurun setelah dua bulan. Hal ini menandakan bahwa
pasar saham di Indonesia tidak efisien.
Gambar 4.7. Impuls Respon Ketika Terjadi Guncangan Indeks Produksi Satu Standar Deviasi
Gambar 4.7. menunjukkan ketika terjadi guncangan IPI satu standar deviasi. Secara teori, kenaikan produksi industri akan memperkuat perekonomian. Hal
tersebut berimplikasi pada meningkatnya profit yang diterima oleh perusahaan atau industri dan meningkatkan deviden yang akan diterima oleh pemilik saham
sehingga berakibat pada meningkatnya harga saham. Meningkatnya aktifitas ekonomi biasanya diiringi dengan kenaikan harga-harga secara umum, atau
disebut dengan inflasi. Hal tersebut akan direspon oleh pihak otoritas moneter dengan menaikkan suku bunga guna mengantisipasi kenaikan harga atau inflasi.
Kenaikan suku bunga ini pada akhirnya akan menurunkan return saham karena investasi di pasar obligasi dipandang lebih menguntungkan dibandingkan
berinvestasi di pasar saham.
-.012 -.008
-.004 .000
.004 .008
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLR to DLIP
-.005 .000
.005 .010
.015 .020
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLO to DLIP
-.04 -.02
.00 .02
.04 .06
.08
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLIP to DLIP
-.01 .00
.01 .02
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of RSR to DLIP
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Pada gambar 4.7. terlihat bahwa suku bunga merespon secara negatif ketika terjadi shock pada indeks produksi. Hal terjadi tidak sesuai dengan teori yang
telah disampaikan di atas. Pada gambar tersebut juga terlihat bahwa guncangan produksi industri memiliki pengaruh yang kecil terhadap return saham dan harga
minyak. Gambar 4.8 memperlihatkan impuls respon ketika terjadi guncangan return
saham satu standar deviasi. Berdasarkan gambar terlihat bahwa suku bunga merespon secara positif ketika terjadi guncangan return saham. Hal serupa juga
terjadi pada indeks produksi, dimana kenaikan return saham akan direspon secara positif oleh indeks produksi industri. Hal ini sesuai dengan penelitian yang
dilakukan oleh Sadorsky 2006 yang menyatakan bahwa pasar saham merupakan leading indicator
dalam aktivitas ekonomi.
Gambar 4.8. Impuls Respons Ketika Terjadi Guncangan Return Saham Satu Standar Deviasi
Hasil estimasi seperti yang terlihat pada Gambar 4.5. sampai Gambar 4.8. dapat ditarik kesimpulan bahwa guncangan harga minyak secara individual akan
menekan return saham dimana return saham tersebut berpengaruh positif
-.008 -.004
.000 .004
.008 .012
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLR to RSR
-.010 -.005
.000 .005
.010 .015
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLIP to RSR
-.005 .000
.005 .010
.015 .020
.025
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of DLO to RSR
-.02 .00
.02 .04
.06 .08
.10
1 2
3 4
5 6
7 8
9 10
Response of RSR to RSR
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
terhadap aktivitas ekonomi yang diproksi dengan indeks produksi industri. Hal ini konsisten dengan hipotesis awal bahwa kenaikan harga minyak akan menekan
return saham dimana return saham ini mempunyai pengaruh yang positif terhadap
aktivitas ekonomi. Jadi, guncangan harga minyak dapat memperburuk perekonomian.
4.3 Dinamika Interaksi Volatilitas Harga Minyak Riil Dengan Variabel Ekonomi Lainnya
Metode VAR digunakan untuk melihat dinamika interaksi antara volatilitas harga minyak dengan variabel ekonomi lainnya. Sebelum memasuki tahapan
analisis model VAR perlu dilakukan pengujian-pengujian pra-estimasi. Pengujian- pengujian tersebut meliputi uji akar unit unit root test, pengujian stabilitas VAR,
dan pengujian lag optimal. Pengujian-pengujian ini penting karena dalam model multivariate time series
kebanyakan data yang digunakan mengandung akar unit sehingga akan membuat hasil estimasi menjadi tidak valid Gujarati, 2003.
4.3.1 Pengujian Pra Estimasi 1.
Uji Akar Unit Stasioneritas
Tabel 4.10. menunjukkan bahwa variabel yang digunakan dalam penelitian tidak seluruhnya stasioner pada tingkat level. Hanya variabel volatilitas harga
minyak riil dan return saham yang stasioner. Ketidakstasioneran data dilihat dari nilai t-ADF yang lebih besar dari nilai kritis MacKinnon pada taraf nyata lima
persen.
